本刊特约作者 方 斐／文

久违的PSL又重新出现在银行间市场上。

6月1日，有媒体报道称：“中国央行近期针对特定银行进行了PSL操作，以提供基础货币，同时调降本次PSL利率至3.1%，以进一步支持实体经济发展，但未透露具体操作规模。”

根据此前的信息，新一轮PSL的期限可能为3-5年，规模可能扩至1.5万亿元以上。

央行PSL用心良苦

本轮央行PSL 操作除了规模扩大以外，更重要的是利率进一步走低。

2014年，央行PSL的利率在4.5%左右，目前三年期国债利率约为2.92%，如果本轮PSL 的利率调降至3.1%属实，则已逼近国债利率水平，其主要用意在于进一步引导市场资金利率下降。

本次PSL利率下降至3.1%，至少表明央行仍未放弃引导实体利率下行的努力和态度。PSL不止是一种数量工具，它是未来央行引导中期利率的一种重要的价格工具，PSL利率即是未来中长期的基准利率。

在目前整体偏弱的宏观经济背景下，央行此举可谓良苦用心，一方面，央行要考虑银行在市场融入资金的成本，资金价格定太高，银行不能接受；另一方面，央行还要考虑经济状况，当前实体资本回报率不高，PSL若要发挥稳定增长的作用，资金利率必须要降低。如果此次PSL低利率发行属实，则一方面可以提供长期流动性，增加银行配债资金并延长资产久期；另一方面可以稳定长端利率预期。

央行选择对特定银行进行PSL操作，再一次充分说明央行调控思路依旧倾向于宽松，并且是坚持定向宽松和全面宽松有机结合的思路。

央行此次通过定向PSL操作，不仅可以通过这些银行对经济进行类似财政支持的资金注入，却无需大幅度提高财政赤字，或者再次依靠地方政府融资平台从商业银行借贷；而且，央行可以通过对国开行定向注入流动性来拉动经济增长，促进再平衡的重点项目提供信贷支持，不必过度依赖降准和降息的全面宽松货币政策。

央行未来货币政策调控思路依旧倾向于宽松，目前尚未出现引发货币政策调控思路逆转的事件，这一点市场无需过分担忧。

观察央行货币政策调控思路转变的信号，外部看汇率和外汇占款的变化，内部看通胀的变化。从央行近期公布的数据可以看出，央行口径外汇占款仍然为负增长。截至4月末，央行外汇占款余额为26.77万亿元，较上月减少459.42亿元。

值得关注的是，2015年以来，央行口径的外汇占款除了1月份小幅增长外，2月、3月、4月份均为负增长。外汇占款减少，首当其冲受到影响的是基础货币投放量会减少，这将使得基础货币缺口需要补充。PSL属于长线资金，不但可以及时补充外汇占款下降留下的基础货币缺口，也可以降低特定领域（过去经济发展薄弱环节）的融资成本。央行选择此时进行PSL操作可为一石二鸟。

此外，央行发行PSL用意可能并非仅停留于货币调控层面的考虑，它极有可能与定向发行地方政府债券置换地方政府债务相衔接，以进一步优化银行的流动性管理。

5月8日，财政部、央行和银监会三部委联合下发《关于2015年采用定向承销方式发行地方政府债券有关事宜的通知》，以及《2015年采取定向承销方式发行地方政府债券操作流程》，将地方债纳入中央国库现金管理和试点地区地方国库现金管理的抵（质）押品范围，纳入央行常备借贷便利（SLF）、中期借贷便利（MLF）、抵押补充贷款（PSL）的抵（质）押品范围，纳入商业银行抵押贷款的抵（质）押品范围，并按照规定在交易场所开展回购交易。

分析以上管理层的种种举动，不排除银行可以通过PSL将地方债抵押给央行，换取流动性，因此，央行在上述政策颁发不到一个月的时间快速推出PSL操作，表明该项操作可能是央行在流动性管理上的主动调节，既可能是为了给地方债置换做铺垫，也可能是为疏通、改进货币政策传导机制所做的衔接。