继续回升的经济和温和的通胀，决定了债券市场整体的熊市氛围,明年债市仍将面临煎熬。在债券熊市的背景下，我们的策略是防御为主，把握波段操作的机会；仍需坚持“短久期，配浮息”的策略，以规避利率的上行风险，同时适当关注高收益信用债。

　　我们的预测数据显示，2010年我国经济总体趋势将继续回升，预计全年GDP同比增速在9.0%-10.0%之间,中值为9.5%。投资的水平在很大程度上决定了明年的信贷需求水平。根据中央经济工作会议精神，明年要“保持投资适度增长，重点用于完成在建项目，严格控制新上项目”。我们的测算表明：即使控制新增项目，为保证现有项目继续进行，明年固定资产投资增速也能保持在24.7-28.5%之间，欲支持此增速，新增中长贷约在5.2万亿左右。而根据历史上的长短贷配比经验水平，与此对应的新增信贷估计会在7.4-8.6万亿之间，中值8.0万亿；信贷增速17.5%-22.5%，中值20.0%。在这个借贷规模下,预计明年CPI落入1.9%-2.6%之间的可能性较大,物价将继续回升，但总体保持温和。

　　中央经济工作会议指出，要处理好保持经济平稳较快发展、调整经济结构、管理通胀预期的关系，巩固和增强经济回升向好势头。而管理通胀预期的力度和节奏则是影响明年债市的关键因素。从管理通胀预期的节奏来看，基准利率的调整与国际经济形势的改善，特别是美国经济的复苏密切相关，因而公开市场操作仍将作为主要调控手段之一，预计将适当上调央票的发行利率以确保一定回笼力度。

　　2010年国债收益率曲线可能呈现阶梯式上升，曲线形态有别于2009年的陡峭化，将以扁平化为主。2009年国债收益率曲线虽然整体上行，但是更多受市场的通胀预期影响，1年期国债收益率跟随公开市场操作利率，上行幅度不大，而中长端国债收益率在通胀预期的推动下大幅上行，从而实现收益率曲线的陡峭化。而在2010年，我们预期短期利率的上行将是推动整条国债收益率曲线上行的主要动力。由于当前中长端国债收益率已反映一定通胀预期，因此，我们预期中长端国债收益率上行幅度将小于短端。

　　分市场来看，货币市场利率受公开市场操作利率引导，同样将出现明显的上行。金债收益率曲线与国债收益率相类似。由于监管部门加强对银行资本充足率的管理，2009 年下半年信用利差已有所回升，但是信用利差固然可以抵消一部分国债收益率的上行，但整体仍将跟随国债收益率上行，不过低信用等级债收益率的上行幅度可能更小。

　　2010年国债收益率曲线变化的关键时点可能是一季度。一季度往往是银行信贷大量投放的时候，同时我们预期CPI 将继续回升，那么，央行势必需要加强公开市场操作的回笼力度，发行利率的上调也就势在必行，这将是收益率曲线上行的一个标志性时点。这一波上行可能持续较长的时间，一直到三季度，随后出现一波调整，然后再度上行。因此，从交易的角度看，利率市场在三季度可能有一次不错的交易机会。

　　利率互换曲线的变平交易是我们推荐的交易策略。由于利率互换曲线在一定程度上接近于金融债收益率曲线，因而，我们预期，利率互换曲线也有变平趋势。至于介入的时点，与国债收益率曲线变化一样，一季度可能是曲线变平的起点，也就是交易介入的较好时点。