格上研究中心 董海博 张婷

　　近期海外疫情仍在扩散，各国政府纷纷采取大规模放水以及大力度财政刺激政策，在美联储无限量QE之后，叠加近期意大利、西班牙、德国等相继单日新增确诊见顶回落，全球资本市场开启了反弹模式。近期，可以感受到我国的政策节奏也有明显加快，货币携手财政齐发力。那么，近期高层的经济目标、政策导向到底如何呢？面对经济压力如何发力？对资本市场又会有哪些影响？

　　格上研究中心为您梳理了近期的政策变化，帮助您更好的了解政策方向，把握市场走向。

　　一、从3月27日中央政治局会议看政策导向

　　受疫情影响目前两会尚未召开，而中央政治局会议将作为高层发布经济目标和政策导向的重磅会议。3月27日的政治局会议主要有以下亮点：

　　1）主要矛盾已经从控制本土疫情变成了应对全球疫情带来的经济影响。高层认为疫情的全球蔓延会使得全球经济遭受到严重冲击，而我国面临产业链恢复的考验。从疫情来看，我国不仅要内防反弹，还要外防输入。

　　2）会议强调了努力完成全年经济社会发展目标任务，确保实现决胜全面建成小康社会、决战脱贫攻坚目标任务。从目前经济数据来看，一季度GDP大概率是负增速，二季度全球疫情扩散也会对出口以及产业链造成影响，实现经济目标的压力还是比较大的，但我国现在仍不轻言放弃，要努力完成。

　　这意味着我们会采用货币、财政刺激政策促使这一目标的实现，尤其是在房地产不能倚靠的前提下，基建投资势必成为非常有效的抓手。

　　3）货币财政政策有效发力。会议再次强调“稳健的货币政策要更加灵活适度，积极的财政政策要更加积极有为”。

　　货币政策，强调两点，第一，引导贷款市场利率下行，保持流动性合理充裕，这意味着宽松的方向依旧，利率要继续下行；第二，解决融资难融资贵，精准金融，这意味着不过度放水，而是要把水引到真正缺钱的中小民营企业手中，把传导的通道疏通。

　　财政政策，提出适当提高财政赤字率和发行特别国债，增加地方政府专项债规模。这次发行特别国债明确提出了，而提高赤字率和增加专项债早就已经在进行。

　　具体内容见下表：

　　二、近期货币政策宽松力度加大

　　1）降息，降低实体经济融资成本

　　3月30日，央行开展500亿元7天逆回购操作，中标利率为2.2%，较上次下行20bps。这次直接降低20BP，幅度较大，具有标志性意义，新一轮降息在路上了。而利率会按照逆回购利率--MLF--LPR路径进行传导，预计4月份MLF、LPR利率会跟随调降，这也就意味着实体经济融资成本继续下行。

　　2）2次定向降准，精准支持中小微企业流动性需求

　　今年以来，央行已经下达三次降准政策，分别是1月1日全面降准、3月16日普惠定向降准和4月3日对中小银行的定向降准操作。

　　3月16日，央行实施普惠金融定向降准，对达到考核标准的银行定向降准0.5至1个百分点。在此之外，对符合条件的股份制商业银行再额外定向降准1个百分点，支持发放普惠金融领域贷款。以上定向降准共释放长期资金5500亿元。

　　4月3日，央行宣布：分别于4月15日和5月15日对农村信用社、农村商业银行、农村合作银行、村镇银行和仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1个百分点，释放长期资金约4000亿元。

　　整体来看，当前央行降准最大的特点在于，除了全面降准，还进行了定向降准，而定向降准的对象是股份制银行以及中小银行，这些银行的客户更多是中小民营企业，现在最缺钱的也是这些群体，进行定向纾困，能够促使流动性向受冲击严重的中小企业定向传导。

　　3）超额准备金利率大幅下调

　　央行宣布，4月7日起将金融机构在央行超额存款准备金利率从0.72%下调至0.35%，自08年时隔12年后再次调整了超额存款准备金利率。

　　超额存款准备金是商业银行除了法定准备金之外，央行银行放在央行的钱，央行会对这部分钱付利息，降低这一利率，就是降低了银行能取得的利息，促使银行提高资金使用效率，将钱放给实体企业，而不是放在央行账户上。0.35%的利率水平已经与目前的活期存款基准利率相等，颇有一步到位的感觉。

　　4）目前银行间流动性到底多宽裕？

　　央行释放的流动性充裕，但经济短期压力较大，中小民营企业抗风险能力弱，银行存在惜贷现象，很多资金堆积在了银行体系内部，下图表示的是央行进行利率调节的走廊，现在衡量银行间利率水平的R001和DR001已经逼近0.72%的超额存款准备金利率(未降低之前)，说明的流动性是极度宽裕的，银行体系不缺钱，国企和大型企业也不缺钱，缺钱的是中小民营企业，因此，如何将水引到这些中小企业手中，是央行重点解决的问题。

　　数据来源：Wind

　　货币政策小结：

　　1）央行采取多频次、小步调、精准式宽松模式。在全球央行大幅放水的背景下，美联储一步到0利率，而我国央行保持定力，既不大水漫灌，但也要在满足经济需求的层面上，适度宽松，根据复工复产情况，合理安排宽松的节奏，同时对融资难的中小企业采取定向支持，精准滴灌，稳住民企现金流，从而稳住就业；

　　2）未来降准降息仍会继续，十年期国债收益率有望下行至2.3%。二季度经济将开启全面复工，需要的资金量也会增大，上半年经济处于压力较大的阶段，更多的宽松力度会集中在上半年进行。很多人担心十年期国债收益率继续下行空间有限，但目前来看货币政策宽松方向未变，仍会有进一步的下行空间。

　　数据来源：wind

　　3）宽松节奏利好股市以及债市。十年期国债收益率有继续下行的空间，这就意味着债市仍具备确定性的机会，利率债以及中高等级信用债性价比更高。对A股市场而言，无风险收益率下行有利于估值提升，目前的主要矛盾聚焦在盈利端，海外疫情的持续时间对我国出口的影响，疫情对国内企业的盈利影响等等，政策对冲短期经济压力，短期A股大概率呈现下跌有底，上涨有顶的局势，拉长1-2年性价比极高。

　　三、财政政策加大专项债发行力度

　　1）地方政府专项债规模增加

　　发行额度情况：截至3月底今年新增地方债15424亿元，同比增速15%，已完成中央提前下达额度（18480亿元）的83.5%，3月31日国常会表示将再次下达一定规模的地方政府专项债，并争取二季度发行完毕。在专项债加快发行的背景下，全年规模已超此前预期，可能达到3.5万亿元甚至更高。

　　专项债用途：近期监管部门下发要求，再次明确房住不炒，明确2020全年专项债不得用于土地储备、棚改等与房地产相关领域，这使专项债得以更精准地投入到基础设施建设等领域，起到拉动经济的作用。

　　2）地方政府持续推进基建项目

　　据统计，全国已有24个省市公布了未来重点项目的投资规划，总投资金额达48.6万亿元，其中2020年度计划投资总规模接近8万亿元，对基建投资的带动可达到10%左右。

　　新老基建投资协同发力，一方面能够有效刺激需求，对冲疫情抑制消费带来的需求不足，另一方面则为高新技术产业的发展打好基础，铺平道路，有助于我国经济长远发展。

　　3）国家持续加大减税降费力度

　　截至目前，针对抗击疫情、鼓励复工复产，国家已经推出了四批税收优惠政策。

　　第一批：政策聚焦疫情防控工作，保障物资生产运输，支持重点地区抗疫救灾工作。

　　第二批：政策聚焦减轻企业社保缴费负担，降低企业用工成本，支持企业复工复产。

　　第三批：政策聚焦小微企业和个体工商户，通过免征或者降低增值税，减免社保缴费，鼓励各地减免城镇土地使用税等方式。

　　第四批：政策聚焦稳外贸稳外资，通过提高出口退税率、简化出口退税申报办理等方式。

　　整体来看，受疫情冲击最大的是中小企业和低收入人群，这些群体本身就不是商业银行的客户，这时候缺少的并不是贷款，而是现金流。财政政策的效果更好，依靠财政直接补贴、转移支付或退税这样的措施，能够起到“输血”作用。

　　4）政治局会议提出的提高财政赤字率和发行特别国债

　　财政赤字率今年大概率破3%。财政赤字率目标自有统计数据以来，就没有高于3%的情况出现，但今年受疫情影响，两会上估计会明确提出赤字率破3，一方面减税降费降低了财政收入，另一方面加大基建投资，使得财政收支缺口加大，提高赤字率，能够降低基建投资对其他财政支出的挤出作用。

　　特别国债预进行发行。特别国债此前只发行过两次，分别是98年危机时发行2700亿元用于补充四大商业银行资本金，07年发行15500亿元用于购买外汇资产和形成中投公司股权。就目前状况来看，特别国债主要有两种可能用途：可能会用于基建投资或用于成立产业基金，支持相关行业发展。

　　财政政策小结：

　　1）当前我国财政政策力度不断强化，基建是关键抓手。从收入端来看，今年以来，中央继续推进减税降费，降低企业经营和人民生产生活负担，为内需恢复创造条件。从支出来看，可以看到中央下定决心，不再将房地产作为刺激经济的手段，而是更加重视基建，接下来，也将持续扩大基建投资规模，带动上下游产业，创造有效需求，从而用新增内需抵消疫情带来的外需不足。

　　2）2020财政政策力度将显著大于2019年。增发地方债、提高财政赤字率、发行特别国债等措施还在路上，将会继续支持以基础设施建设为主的各项调控措施。通过这一系列组合拳，中央政府向市场释放除了积极明确的信号，巩固和提振市场信心，切实有利于企业盈利回升。

　　市场有风险，投资需谨慎，以上观点仅供参考，不构成投资建议。