香港金融的三大隐患

隐患一：香港经济周期易呈现大起大落

从2008年金融危机以来，香港经济增长放缓明显，2016年香港GDP增速仅1.9%。香港采取联系汇率制，目前香港经济放缓，美国经济强劲，资本流出压力增加，利率抬升而资本市场流动性不足。香港的经济结构缺乏对流动性收紧与外需收缩的抵御能力。在香港，金融、地产直接相关行业及进出口增加值超过GDP的半壁江山。2015年香港GDP中，“利率敏感行业”占比达到37%，其中金融行业占GDP的比率从2000年的12.8% 迅速攀升至2015年的16.5%， 而地产相关增加值占GDP的比重约为五分之一。

香港政府的财政收入具有较强的周期性，财政政策在经济下行时逆周期调节的空间有限。目前香港政府的财政收入中近70%来自“周期性”收入 ，其中仅印花税和卖地收入就占到政府总收入的1/3。香港经济周期相比其他高收入经济体呈现出大起大落的特征。

隐患二：母国金融机构市场主导权不足

香港金融市场的开放程度堪称全球一流，但和纽约、伦敦等其他国际金融中心不同的是，香港始终没有形成来自母国经济的大型金融机构。在香港市场占据主导的大型金融机构都是“外来户”。一方面，香港是全球级银行最集中的城市之一，全球最大的100家银行，近70家在香港开展业务。截至2015年底，香港共有198家认可银行机构及60家代表办事处。另一方面，自1993年汇丰把总部迁回伦敦以后，没有一家国际大型金融机构（商业银行、投资银行、保险等）的总部设在香港。作为对比，摩根大通、花旗、高盛的总部在纽约，巴克莱、汇丰、渣打的总部在伦敦，三菱日联（MUFG）、三井住友（SMBC）、野村的总部在东京，新加坡和马来西亚也有星展、CIMB、淡马锡等金融机构。

市场主导权长期落在外资的手里，不但使香港的金融市场波动比周边市场大，金融体系稳定性差，更在处理危机的时候有很多限制和不便。而一旦危机来临，没有大型本地金融机构的支持，市场稳定性就会受严重影响。

隐患三：自由开放机制下应急机制不足

香港是世界上金融最开放的市场，这种开放的机制一方面吸引了大量投资，另一方面也带来了相应的金融风险。香港不设资金限制，国际游资可以大进大出参与股市炒作。2008年金融海啸对香港金融市场的冲击相当巨大，一批中资红筹公司就倒在了这一轮海啸引起的国际汇率和利率波动中。而根据国际金融市场的历史经验，除了因全球经济不景气对金融业务带来的间接性抑压外，金融风暴还可通过多种渠道引起冲击，包括：

1、衍生品超发：特别是所谓“有毒资产”(Toxic Asset)的关联性衍生品泛滥，能够让银行、金融机构或个人投资者均蒙受巨大损失。香港金管会要求银行均要为此拨备，在指标上似乎都在可控范围内，但在内地与香港股市已经联通的情况下，对保护散户小投资者的相关机制并未达致完善。

2、国际汇率及利率波动：如大量资金流入会引致港息偏离美息，国际汇率升跌可在联系汇率下可直接迅速地影响香港，引致金融业务不明朗性大增，投资者相关的金融产品，尤其汇率利率及商品价格的衍生产品风险上升。

3、信用紧缩情况下沦为“外资提款机”：一旦危机显现，除了影响本港的拆借市场外，还带来外资跨国银行撤资的问题。外资跨国银行因其母国总部拖累在港分支机构，甚至会在非常时期紧急在香港市场供股筹集资金调至欧美“填仓”，这种潜在“掏空香港”的举措无论在1997年亚洲金融危机、2008年全球金融危机、2011年欧洲债务危机都有过先例，往往会在非常时期冲击香港金融及市场信心。

资金融通作为“一带一路”建设“五通”之一，是推进“一带一路”建设的助推器和润滑剂。从“一带一路”建设资金融通角度看，国际融资需求、人民币国际化和粤港澳大湾区建设都将进一步巩固香港国际金融中心建设，夯实香港金融安全基础。2017年6月，香港正式加入亚投行，标志着香港开启了全面参与国家“一带一路”战略的新历史征程。

“一带一路”国际融资需求将促进香港金融国际化，夯实金融安全的根基。近几年来，香港作为亚洲第一位的金融中心地位受到了新加坡的挑战，新加坡在吸引东南亚公司融资、国际财富管理、外汇和大宗商品领域都超过香港，更具地区国际金融中心的优势。美国著名的独立经济智库米尔肯研究所在新加坡设立了其在亚洲分部并指出，该研究所的很多“利益攸关者和合作伙伴”，银行、保险公司、私人股本集团、资产管理公司和机构投资者都把亚洲高级管理层部署在了新加坡、“我们选择新加坡的一个原因是我们认为，它是亚洲的一个象征，不管是法律、会计、金融还是监管方面都可以作为亚洲其他地区的标杆”。香港积极参与“一带一路”建设，特别是基础设施领域的资金融通，将促使香港金融服务进一步国际化，利用其在发债、上市、贷款和风投等融资方面具有成本低、效益高的优势，能为“一带一路”沿线经济体的企业甚至政府集资和融资提供多元化的金融平台，又可为投资者提供多样化资产分配工具。

“一带一路”建设人民币国际化需求将继续夯实香港人民币离岸中心的地位。“一带一路”建设需要人民币进一步国际化，成为沿线国家贸易和投资的结算货币。在“一带一路”建设不断推进深化的过程中，全球主要金融中心都争相争取成为人民币主要的离岸市场，包括新加坡、伦敦、法兰克福、巴黎等城市都推出了优惠政策欢迎人民币离岸市场的建设和壮大。中央政府通过在香港建立最大的跨境贸易和投资的人民币结算中心，支持香港人民币债券市场香港和完善香港人民币回流机制，使得香港作为全球最大的离岸人民币中心的地位不断稳固。另外，中央政府推出的“沪港通”、“深港通”和即将推出的“债券通”业务，进一步向香港引入内地和海外投资者，扩大香港的市场容量和规模，使香港拥有其他金融中心无可比拟的特殊优势，这对巩固和提升香港国际金融中心地位必将发挥更重要作用。

“一带一路”建设“粤港澳大湾区”建设将推动香港与广州、深圳等新兴金融中心的优势互补。“一带一路”建设不仅是新时期中国对外经略新思路，同时也是构建新时期国内对外开放的新格局。粤港澳大湾区汇聚了香港、澳门、广州、深圳、珠海、东莞等明星城市，具备交通基础设施连接、产业聚集、产业互补等优势，是中央政府在新时期统筹粤港澳发展的全新战略规划。但近年来，随着上海、深圳前海金融产业不断发展，一些境外媒体不断制造舆论，称上海将取代香港成为中国最大的国际金融中心，香港金融业将逐渐失去核心竞争力，甚至深圳前海等也将取代香港金融中心的地位，其目的是刻意渲染香港和上海、深圳等内地金融中心的竞争是“零和博弈”，罔顾香港和内地的金融互补关系，在割裂香港和内地政治关系的同时，企图割裂经济金融关系。事实上，粤港澳大湾区建设标志着粤港澳合作进入了“3.0”时代，“3.0时代”强调以宏观战略为导向，以“一带一路”推动粤港澳优势互补，实现跨境金融等领域的深入合作。香港作为人民币离岸中心，也要加强与深圳合作，与深圳共同推动丝路沿线国家的资金融通和人民币的国际化。深圳前海蛇口自贸区重点发展跨境金融，推动人民币的回流机制的形成，建设我国金融业对外开放试验示范窗口。香港与深圳的合作，可以在人民币的离岸业务发展中形成市场互联、功能互补、要素互通、创新互认的新格局。

改革开放30多年来，香港和内地的发展息息相关。特别是香港回归以来，面对1997年亚洲金融风暴和2008年世界金融危机，在内地的强大支持下，香港守住了金融安全的底线，有效维护了香港金融稳定。

时至今日，香港与内地的金融联系更加密切，香港中资企业总数已超过4000家，拥有总资产超过15万亿港元。其中，资产规模超过1000亿港元的中资企业超过30家。据港交所统计，截至2016年底内地企业在港上市1002家 (H股241家、红筹股153家、非H民企608家)，占港交所上市公司总数的51%，合计市值156639亿港元，占港交所上市公司总市值的63%，其中，中资股的平均市值要明显高于本地股。就市值而言，港股市值前十名中，腾讯、中移动、建行等中资占据一半，市值超越汇丰、友邦等传统外资机构，本地长江、恒生等老牌蓝筹则在前十以外。而港股市场2016年全年融资规模排名中，中资证券机构同样占据了前十名中的绝大多数。

在经济金融全球化的当下，金融风险的传导性早就跨越了国别，香港是中国主权管辖下的一个城市，所谓金融安全必然是从一个国家整体来说。“一带一路”建设为香港国际金融中心建设打开了一扇大门，香港只有牢牢守住金融安全和金融稳定的底线，才能在“一带一路”建设中占据先机，占据主动。

进一步壮大中资金融机构的实力，为香港金融安全奠定基石。香港金融市场的发展和中国经济的发展一脉相承，都需要有根植母国经济、拥有强大实力的金融机构支持。这不仅涉及市场话事权、定价权等金融利益，长远更涉及国际金融安全与政局稳定问题。中资金融机构作为祖国经济体的代表，是香港自由金融市场中最为稳定的基石性力量。中资上市公司和中资金融机构已成为香港股市的主要增长动力，不仅为国家实体经济发展筹集了大量资金，也为香港股民和机构投资者提供了巨大的投资空间。因此，在坚持自由开放的金融市场原则下，继续吸引更多的中资金融机构落户香港，为“一带一路”资金融通借港出海、借港引资创造条件。

进一步撬动更多国际资金，让“一带一路”建设成为国际合奏曲。2015年，中国在“一带一路”沿线的65个国家的直接投资是150亿美元，仅占这些国家总投资的0.3%，2016年继续下降。要扩大“一带一路”建设在全球的影响力，必须利用国际资本项目的资源。要达到中国出一块钱，带动全球出十块钱，共同投资“一带一路”的效果，这样才能放大我们中国的影响力。这就要通过我们金融机构来充分利用国外的资金。香港金管局已于去年7月成立“基建融资促进办公室”，为投资者和一带一路沿线国家的基建项目提供交流平台。另外，让香港成为国际资金投入“一带一路”市场的窗口和成立“金融领导委员会”，已经写入香港候任行政长官林郑月娥的政纲。习主席曾讲过，“一带一路”不是中国独奏，而是沿线国家合唱。5月举办的首届“一带一路”国际合作高峰论坛更是凝聚了世界共识。香港特区要充分发挥金融优势，让更多的国际资本投入“一带一路”建设中。 

进一步探索设立内地与香港乃至“一带一路”沿线金融大监管网络，堵住金融监管漏洞。香港现有的以金管局、证监会和保监局为主的香港金融监管体系较为专业，彼此之间的沟通和信息共享也较为顺畅。但从国际金融市场形态的发展趋势来看，金融市场的总趋势是各种业务、各类产品之间的界限愈来愈模糊，在香港建立金融大监管机构是顺应未来金融发展趋势的需要。另外，要进一步建立大陆和香港之间金融监管沟通机制，避免出现为规避内地严厉监管措施，转向香港迂回操控内地的现象。“一带一路”沿线国家呈现多重分化，经济转型的不同挑战以及各种矛盾冲突，给一带一路区域金融稳定造成诸多隐忧，金融脆弱性问题较为突出。加强与沿线各国央行或金融监管当局沟通协商，通过“一带一路金融领袖圆桌会”等方式，推进落实宏观审慎政策与金融监管合作框架，加强应对跨境风险和危机处置的交流合作，完善风险应对和危机处置制度安排。

回归二十年来，借助祖国的经济腾飞，香港经济取得了举世瞩目的成就，也守住了金融安全的底线。在经历了“占中”风波后，香港市民人心向稳，政治趋稳，香港正谋划着新一轮发展蓝图，而此时“一带一路”建设将为香港提供一次规模更大、范围更广的全面开放机遇。香港要在未来二十年继续巩固国际金融中心地位，就必须抓住“一带一路”发展机遇，让香港融入祖国新一轮对外开放的大格局中去，以更加开放的心态找准香港在“一带一路”金融的定位，守住金融稳定的底线，顺势而为，才能让“东方之珠”继续闪耀在香江之畔。

（本文转自盘古智库）

作者简介：

万喆，中国黄金集团首席经济学家。