考查美国经济复苏期信用债的市场表现，我们发现，在经济复苏确认前期信用债的投资机会已经开始，其前题是基准利率或利率产品相对稳定。参照美国经验，我们认为当前国内信用债利差的走势有反应过度之嫌，7月的市场收益率已经出现恐慌性的调整，在国债稍有企稳之后，其利差优势会更加明显。

　　近期公布的宏观数据显示，我国经济复苏的迹象比较明显。7月PMI指数达到53.30，连续第5个月站在50以上；出口订单指数自去年11月开始已经连续8个月上升，新订单持续6个月保持在50以上。分项指标中，原材料库存指数上升而产成品库存指数下降，表明企业的生产和运营比较顺畅，并释放出进入加快生产的良性循环信号。此外,旬用电量同比数据从5月下旬以来持续上升，7月中旬发电量同比增长8.4％，部分地区用电增长突破10％。我们认为，这已经不可能单从夏季制冷用电上升的因素来解释，工业用电需求的增速回升应是主要原因。

　　资金面上，8月债市承受资金量收窄的压力将小于7月。首先，在经历了上半年巨量贷款之后，7月份的信贷增速将出现明显下降。目前市场普遍预期新增贷款在3000-5000亿元之间，这对银行可用于投资债券的资金量形成一定的支撑；其次，8月新股发行中出现中国建筑（601668行情,爱股,资金）这种大盘股的概率较低，7月22日中国建筑申购使得7天质押式回购利率达到2.11％，比6月份无IPO时上升了100BP，货币市场利率在8月份超过2.11％的可能性较低。当然，从7月已经发行的打新股收益率来看，未来的持续的新股发行仍将对债市形成冲击，但减债打新的冲击力将比7月份低。

　　另外，虽然国内宏观经济出现了好转迹象，但微观基础尚不牢固，靠政府投资拉动的经济增长能否被民间投资顺利接棒还有待验证；基于巨量信贷数据引发的通胀担忧已经占据市场预期的较大部分；从货币政策来看，近日管理层连续强调将继续执行宽松的货币政策，并提出要注重运用市场化手段，而不是规模控制的方法，灵活运用多种货币政策工具。我们认为，所谓“市场化手段”主要是指运用公开市场操作来调节市场资金，在外部经济环境未根本好转、内部经济增长根基尚不牢固的背景下，央行采取加息或者提高存款准备金率等猛烈手段的概率较低。

　　基于以上判断，我们认为8月份不利于债市的因素将比上月有所减小，在利率产品收益率稍有企稳之后，信用债的利差优势将会有所表现。目前债券的主要功能体现为资产配置，在经历了信用债收益率大幅抬升之后，已经具有一定的投资价值，投资者可以逐步配置。建议投资者继续关注无担保债，适当投资利差较高的A%2B的债券品种，并在中等等级利差企稳之后介入。目前企业债和中票项比较，企业债的利差优势较大，尤其是3年期AA%2B、AA以及5年期AA-。从两个市场之间的绝对收益率来看，交易所信用债跌幅较深，更符合资产配置的需求。