人民币国际化的机遇与挑战

　货币国际化的促进因素与中国的条件

    据《中国金融》报道 大量的历史经验研究显示，一国货币的国际化主要受以下五个方面因素的影响：该国在全球经济中的相对规模、该国贸易在全球贸易总量中的相对规模、该国的币值稳定性、该国金融市场的稳定和完善程度、历史偏向。

    该国在全球经济中的相对规模：中国已跻身前三甲。如果按照现价汇率核算，我国目前已超过德国，成为了全球第三大经济体；而如果按照PPP计算，我国则已成为了全球第二大经济体。从PPP计算的占世界经济的份额来看，2008年美国约为20.9%，中国11.4%，日本6.4%，德国4.2%。更为重要的是，有关研究显示，预计至少在2020年之前，中国经济仍可望以年均8%左右的高速度持续增长。

    该国贸易在全球贸易总量中的相对规模：中国已跻身前列。根据WTO发布的最新数据，2007年我国商品出口占全球出口份额的8.7%，仅次于德国的9.5%，名列第二；商品进口占全球的份额为6.7%，仅次于美国的14.2%和德国的7.4%，名列第三。虽然在服务贸易方面的地位略逊于商品贸易，但仍位居前列：我国出口占全球的份额为3.7%，位居第七；进口占全球的份额为4.2%，位居第五。

    特别值得一提的是，中国当前已是所有主要东南亚国家的最大贸易伙伴之一。这些国家大量依赖中国的加工贸易向西方国家间接输出商品。而同一产业链上不同环节价格的相对稳定，对维持产业链的连续、稳定、顺畅运作至关重要；同时，当前我国对东南亚总体还是贸易逆差，人民币流出大陆也是自然的事情。因而，这为人民币国际化特别是贸易中的人民币结算首先从东南亚地区起航提供了一个重要初始条件。

    目前仍然存在的问题是，虽然我国在国际贸易中所占份额巨大，但在许多商品上，目前尚不具备国际定价能力。这在一定程度上成为目前人民币贸易结算的"软肋"。

    该国币值的稳定性：人民币币值总体稳定性较好。从对内币值稳定来看，根据IMF《世界经济展望》（2008年10月）提供的以2000年为基准测算的定基CPI，从1980～2006年间的平均通胀率指数看，我国通胀水平的稳定程度甚至与主要发达国家大致相当。而随着未来我国宏观调控经验的进一步丰富，调控理念、方法和手段的进一步成熟，我国国内通胀水平的稳定性可望进一步提高。从对外币值的稳定性来看，根据BIS提供的以2005年为基期计算的1994年1月至2009年3月的有效汇率指数，与主要西方国家和其他"金砖国家"（巴西、印度、俄罗斯）相比，人民币汇率相对于基期水平的变化比其他国家更小，总体稳定性较好。

    该国金融市场的完善程度：我国已有巨大进步，但尚存巨大差距。从金融市场的建设来讲，我国国内股票市场、债券市场、外汇市场、商品期货市场、黄金交易市场等从无到有，发展迅速。但总体上，市场发展还处于初级阶段，许多金融市场发展较为滞后。比如，虽然推出了QFII，但股票市场参与者主要局限于国内居民的局面没有改变，而其他市场国外居民更是几乎无法参与；债券市场结构发展还很不平衡，企业债所占比重过低；外汇市场极不发达，交易不够活跃，交易量相对我国经济和贸易总量依然显得微不足道；等等。

    在所有这些因素中，最为重要的是，人民币汇率和利率定价基准尚未最终形成。由此制约了相关衍生产品的发展，使得许多基础金融产品事实上成为难以避险的单边交易，这反过来制约了交易活跃程度的提高。因而，总体上，我国当前国内金融市场的不完善，造成人民币流动性总体仍然较差，由此构成了当前人民币国际化最迫切需要解决的基础性问题。

    历史偏向：存在后起者难以逾越的障碍。人民币作为一种后起货币，在其他货币已成为区域货币或全球货币的情况下，要最终使自己跻身国际货币行列，需要付出更大的努力。这对我国当前是一个巨大挑战。在笔者看来，应对这一挑战的基本原则是，降低当前使用其他国际货币国家的退出成本，同时提高其他国家使用人民币的收益。

    除此之外，一国金融机构和企业的国际化，也被认为在推动货币国际化方面具有积极作用。我国目前拥有全球第一的庞大外汇储备，正在大力支持企业"走出去"。一段时期以后，走出国门的企业，必将会对人民币的国际化发挥积极作用。

    当前的有利形势

    除具有上述常见有利于货币国际化的因素外，人民币的国际化在当前还面临着其他一些难得的历史机遇。

    首先，新兴经济体传统贸易支付手段短缺，为鼓励人民币贸易结算提供了机遇。在本次全球金融危机中，大量美元从新兴经济体流出。这使得我国新兴经济体贸易伙伴在当前虽仍有贸易需求，但一时却因缺乏传统的美元支付手段而无法开展与我国的贸易。这给人民币国际化的第一步--人民币贸易结算--提供了良好机遇。

    其次，本次百年一遇的金融危机令美元信任危机大幅上升，为人民币的国际化打开了历史空间。近期出现的美元大幅无序波动，巨额贸易逆差和财政赤字，以及美元大量投放所诱发的未来大幅贬值预期，令其他国家特别是新兴经济体可能考虑进行储备资产多元化，在储备中加入其他更具有保值、升值潜力的币种。基于对中国长期经济增长前景的普遍乐观预期，加上我国所保留的全球第一的外汇储备，未来人民币仍将总体保持升值大趋势已成为国际市场的一致看法。这无疑鼓励了更多国家选择人民币作为储备资产的可能性。

     货币国际化的历史经验与教训

    从历史上的货币类型来看，由于"货币天然是金银"，并且是一种自然的国际货币，因而，笔者认为，金币本位时代一国所铸造货币的国际化，其实并不能称为真正的国际货币，"货币国际化"只有在金汇兑本位时代及其以后，才具有意义。而这样的货币国际化经验，应该从英镑才真正开始。虽然此后全球已国际化的货币众多，但基于资料的可得性和案例的代表性，从典型货币的国际化性质来看，笔者认为，总体上可以分为三大类型，即强权辅助下的国际化、区域一体化助成的国际化、金融市场改革推进的国际化，三种类型的代表货币分别以英镑和美元、马克（欧元）、日元为代表。

    强权辅助下的国际化--英镑与美元：无法复制的经验。虽然英镑和美元的国际化都与两国经济实力的提升并最终成为全球经济霸主紧密相连，但同样不容忽视的是，在两者国际化的过程中，本国强权的大力支持和推进至关重要。英镑的国际化与其海外大规模殖民相伴而生，并最终在"日不落帝国"建立之后确立了其世界货币的地位。美元则是在第二次世界大战结束后，美国凭借其全球霸主地位召开布雷顿森林会议，在拒绝了凯恩斯提出的超主权货币方案之后，通过怀特计划奠定了此后美元的全球货币地位。

    在和平与发展已成为全球主题的时代，英镑和美元借助强权进行国际化的经验，对于人民币的国际化已不具有多少可复制性。

    区域一体化助成的国际化--德国马克：可以部分借鉴的经验。与当年英镑和美元强权下的国际化不同，德国马克在第二次世界大战之后特别是上世纪80年代和平环境中的国际化，取得了长足进步，并最终上升为国际货币体系中仅次于美元的世界货币。德国马克的这种成就，直接构成了此后欧元国际地位至关重要的历史基础。从德国马克国际化的历程来看，除自身经济地位提升、在全球贸易份额上升之外，最为重要的是，战后欧洲国家之间强烈的一体化愿望和切实行动。从某种意义上说，是欧洲经济货币体系（EMS）成就了德国马克的顺利国际化。当然，在当时欧洲一体化的进程中，原本还存在英国和法国两大可与之竞争的"火车头"，只是因为德国央行对通胀的更成功控制维持了马克币值的稳定，从而令马克成为欧洲国家不约而同选择的"驻锚"货币，由此将其带入了快速的国际化轨道。

    因此，德国马克的国际化的成功经验，对当前人民币的国际化至少有两点经验值得借鉴：

    第一，积极面对区域经济一体化进程。正如前面所指出的，德国马克的快速国际化在很大程度上得益于欧洲经济一体化进程。考虑到我国通过贸易联系，已在我国与东南亚国家之间初步形成了同一产业链上的分工格局，相关贸易关系的稳定对各方都有利。正是基于此，2002年11月4日，中国和东盟10国领导人共同签署了《中国-东盟全面经济合作框架协议》。该协议提出，中国和东盟将于2010年建成中国-东盟自由贸易区。这种贸易联系的日益强化，将有助于东南亚成为人民币国际化的起航站。

    第二，因地制宜选择汇率制度，保持币值稳定。上世纪50年代初，完成货币改革之后的原联邦德国政府，将保持币值稳定作为宏观政策的优先目标。而正是因为在稳定国内通胀方面的良好绩效，德国马克成为了欧洲国家的"驻锚"货币，由此促进了德国马克的顺利国际化。作为成功稳定通胀背后不容忽视的操作因素，除了首要政策目标的明确宣示和确定之外，是在选择目标达成手段的过程中，马克汇率制度进行了因地制宜的正确选择。在布雷顿森林体系下，德国马克保持盯住美元的汇率体制，分享了美联储当时保持价格稳定上的成功；60年代之后，美联储的政策导致通胀，一度坚持盯住汇率的原联邦德国也经历了通胀煎熬，但最终选择了放弃美元进行马克汇率浮动，维持了国内物价水平稳定的继续成功。对于我国来说，虽然此前通过盯住美元分享了美联储控制通胀的成功，但面对当前美联储将利率降至历史低位、并向市场大量注入流动性，未来如果继续保持与美元汇率的紧密同向联动，则可能面临高通胀威胁，使得币值稳定目标无法达成。由此，当前亟需增加人民币兑美元汇率的波动弹性，并尽快完成向盯住一篮子货币的过渡，为未来可能出现的外部冲击做好应对准备。

    金融市场改革推进的国际化--日元：更为类似的情形，经验与教训并存。与前面两者都有所不同的货币国际化情形是日元。日本既无法借助于强权，也无法获得区域经济一体化的助力，只能依靠自身金融市场改革发展来推进日元的国际化。早在1984年，日本国内就提出了日元国际化的问题。作为首先提出日元国际化问题的政府机构，大藏省也在1999年明确提出要认真考虑日元国际化的各种建议。在所有这些建议中，日本政府认识到，日元的国际化需要日本金融市场的自由化和参与者的国际化，以便其可以自由选择日元融资和金融投资工具。因此，主动采取的措施便主要集中在取消国内金融市场管制、鼓励日本企业在贸易中以日元结算、建立日元欧洲市场（离岸市场）、加强东京金融市场国际化等方面。日本政府的上述一系列措施取得了明显成效，最终使日元在国际贸易结算中的占比出现了显著上升；在国际储备中的比重也有所提高，特别是日元在亚洲官方储备中的比重高于在全球储备中的平均水平。但是，上世纪90年代日本泡沫经济破灭，日本经济坠入了"失去的十年"，金融机构的稳健性也备受重创，由此使国际市场对日元信心不足，最终制约了日元进一步国际化的进程。

    日元国际化对我国的最主要经验是：第一，货币的国际化进程有可能通过政府顺应潮流的政策选择而得以加快；第二，完善本币金融市场，提高市场流动性、便利国外居民参与本币金融市场、建立本币国际金融中心等措施，是有价值的政策努力方向；第三，鼓励贸易中的本币结算，可以作为货币国际化初期的重要步骤。主要教训则是：没有经济的持续稳定增长，就不可能单纯借助于政策的推进而获得货币持续国际化的成功。在推进货币国际化的进程中，首先应该认真权衡利弊、权衡当局对形势的调控能力。要在确保经济稳定的前提下，稳步推进货币国际化。

 
　人民币国际化的政策建议

    基于上述货币国际化的研究成果和典型国家货币国际化的经验教训，对于人民币的国际化，笔者有如下建议：

    第一，努力保持国内经济在尽可能长时期内的平稳较快发展，这是最为重要的基本面决定因素。日元国际化后劲不足的教训深刻地向我们揭示了一国经济的持续稳定增长才是一国货币能够持续国际化的原动力。

    第二，提高宏观调控能力，做好应对人民币国际化挑战的准备。应该说，在是否能够持续保持经济平稳快速发展上，宏观调控政策的影响巨大。理论和经验研究都表明，一国货币的国际化，可能面临最严峻挑战的是货币政策，因为国外货币需求的不确定性和金融市场波动的溢出，常常令总体货币需求变动更加剧烈，也更难预期，从而给宏观当局的调控能力和政策目标的达成构成巨大挑战。而根据德国马克国际化的成功经验，确定合适的"货币锚"，并根据形势变化调整"锚定机制"，确保目标达成是极为重要的。笔者认为，当前需尽快规划人民币转向盯住一篮子货币的市场化汇率形成方式。

    第三，不断完善多层次金融市场，提高市场流动性，便利非居民参与。最为重要的是，应搞活当前的人民币基础金融产品交易，尽快形成人民币利率、汇率定价基准，提高商品期货交易的国际影响力，并在此基础上促进利率掉期、货币掉期、利率期货等衍生品交易的发展。

    第四，积极推动区域经济一体化进程。我国已成为所有主要东南亚经济体的最重要贸易伙伴之一，东盟国家则已成为我国第四大贸易伙伴。理论和历史经验显示，彼此互为主要贸易伙伴，其中的大国货币更容易上升为区域内的贸易结算货币，而在当前我国对这些国家存在贸易逆差、人民币存在自然流出可能的情况下就更是如此。因此，只要人民币国际清算机制得以完善、投资机制能够形成，未来贸易中的人民币结算将在东南亚国家中具有广阔发展空间。正是基于上述形势，我国未来应积极推进与东南亚国家的贸易自由化进程，推进经贸联系的密切和加深，这必将对人民币国际化形成巨大的推动力。（鲁政委 作者单位：兴业银行资金运营中心）