文/识局智库之十三姨

　　记得2006年前刚刚入行时，正好撞上了几条全国关注的大新闻：高盛收购国内肉制品巨头双汇，以及来自德国的舍弗勒要收购洛阳轴承厂。前者几经波折最终成行，而后者则因为涉及产业安全而最终失手。

　　事实上，那几年，产业公司新闻的热点就是外资并购，以及并购所引发的一系列对于民族产业的担忧。然而，几年过去，物是人非，新闻的热点已经悄然转向。从2008年金融危机之后，不是人家收购我们了，而是咱们出海去收购洋鬼子们去了。

　　就说这段时间的新闻吧：首创集团宣布将收购新西兰最大固废处理公司Transpacific New Zealand公司(TPI NZ)，,作价约50亿元；中粮集团与荷兰农产品及大宗商品贸易集团Nidera签署协议,中粮收购Nidera的51%股权。前者在2011年还并购了澳洲塔利糖业。当然，如果扯远一点，还有什么四川腾中收购悍马、吉利收购沃尔沃……太多了。

　　最新的数据称，2013年有71个国家获得了中国企业的直接投资，中资公司最热门投资区域有美国、澳大利亚、加拿大、巴西以及印尼等。到2015年，中国对外直接投资将达1500亿美元，对外直接投资金额将超过外商对华直接投资金额。

　　越来越多的国内资本都在积极寻求海外投资的目标，这似乎已经成为一种潮流。然而，对于海外并购，我们真的准备好了么？至少，和很多企业人士、投行人士私聊，答案并不乐观。

　　走出去智库（CGG）首席专家吕立山最近在接受记者采访时也表示，2005到2013年，中国企业出境投资的984笔亿美元以上交易中，问题或失败交易达119笔，比例超过10％。据统计，中国企业跨境并购成功的比例仅 5％(个人觉得，应该是收购后整合成功的比例）。究其原因，中国对外直接投资面临政治、商业、法律和文化等多种风险，语言文化、游戏规则和经营方式的差距都给企业带来挑战。

　　那让我们具体来看看中国企业走出去，究竟有哪些难题吧。

　　首先，绝对不是钱的问题

　　此前，每次有中国企业传出要参与收购什么海外项目的时候，很多人当然也包括我，第一个问题会问企业，收购资金怎么解决？

　　的确，放眼最近几年的海外并购，大部分开价都是十几亿、几十亿甚至几百亿人民币，价格令人咂舌。不过单纯就企业收购的前期行为来说，钱不是问题。这也是在采访中，很多企业老总给出的答复。

　　2013年5月29日，双汇以47亿美元的代价收购世界上最大的猪肉与生猪生产商史密斯菲尔德。双汇掌门人万隆在夜晚的电话采访中面对记者对于资金的担忧表示，这方面并不用担心， 47亿美元的收购资金，将一部分来自自有，一部分来自国际银团的贷款。“没有他们提供贷款支持，我们也不敢做。”

　　事实上，自2008年全球金融危机之后，加上人民币不断升值的大环境下，全球投行都把目光放到了中国。但凡行业里数一数二的大佬，都会有一堆国际投行主动找上门来，提供各种项目。与此同时，他们还为企业提供贷款，“一条龙”的服务不仅催生了众多中国企业的“出海”，也让这些投行们大赚一笔。

　　当然，提供了收购的钱，后期如何偿还，这才是企业应该认真思考的，这是后话。

　　钱不是问题，为何这么多土豪中国企业仍然收购未遂呢？细细看来，各种各样的原因太多。

　　以位于上海的光明食品集团为例。自2009年底拟定了“出海”战略并开始付诸行动的前一年多，截至到2011年4月，光明实施了对澳大利亚CSR公司、英国联合饼干、美国健安喜、新西兰信联乳业以及法国优诺的5次并购，目标全是国际知名食品企业。但仅新西兰信联乳业一役获得成功。其余的4次，或是主动放弃，或是无奈出局。

　　为什么呢？原因包括：实战经验欠缺，对行业格局和竞争对手动态的分析不够充分，缺乏国际化人才，决策优柔寡断等等。

　　以与CSR的谈判为例。历经半年多谈判，光明都已计划召开新闻发布会宣布这起并购，但最后时刻形势突变， CSR突然宣布已与丰益国际达成了协议，甚至让光明自己也感觉措手不及。事后，光明内部人士曾坦言，在整个谈判过程中，自己并不知道存在丰益国际这个对手，也并不了解谈判分为排他性谈判和非排他性谈判。。。

　　在优诺竞购失利后，光明在一份内部报告材料中写道：“我们也必须看到光明作为一家中国国有企业，在类似国际竞标项目中所存在的软肋。”“在面对法国媒体和政府时，我们被问到最多的一个问题就是中国政府的审批流程，尽管我们一再解释我们已获得政府的预批准，但法国各界仍有担心中国政府审批会耗时过长。”

　　报告还称，目前能感觉明显的就是法国等西方国家对中国企业，尤其是中国食品企业存有偏见。“我们不断被问到收购优诺是否想窃取法国技术和品牌。尽管我们多次强调双方的合作是平等互利的，光明的多项技术也已在欧美获得了专利，但这种偏见无疑对我们造成很大压力，成为我们相较其它竞标者的弱势。”

　　报告最后指出，“我们真正的软肋，即光明国际化水平仍需提高”。这不仅指业务的拓展，也是国际化人才的积累。在优诺竞标中，光明一再强调新兴市场机会，但的确未能提出有力发展规划，与雀巢等企业仍有较大差距。

　　一位在并购重组等领域浸淫多年的企业高管也曾私下对我说，中国人的思维很容易忽略换位思考，好的企业肯定是待价而沽，人家为啥会卖给你？中国企业国际上形象上并不好，一是技术落后、融资成本高，也就是说，并购后你不能给人家带来整合效应，反而是会拖累、利用原来的企业，那人家管理层和小股东肯定不爽了；二是，中国企业无论国企还是民企，都是一股独大，公司治理结构很差，很容易让公司利益服从于资本意志，长远来看这对企业是不利的。欧美企业之所以能做成百年老店，就在于所有权与经营权的分离；三是，中国企业要收购好的海外企业，由于国际知名度的原因以及上述原因，一定会超额溢价，人家就会担心并购会严重恶化买方的财务状况，也就是说，并购后不但不能跟着你吃香喝辣，还要勒紧裤腰带过紧日子。

　　从上述谈话中我们还可以看出，并购标的的员工特别是管理团队的意志也对收购成功与否起着重要的作用。

　　2011年8月，历经多次失败后，光明食品以3.975亿澳元成功了收购澳大利亚玛纳森食品75%的股权。事后，光明食品副总裁葛俊杰对我说，这对于光明来说是一个转折点，“这是一笔宝贵财富，让我们告别眼高手低的时代”。

　　葛认为，通过前期的经历，光明与国际金融界、投资界、律师所、各地政府形成了广泛的关系网，并形成了一套判断项目的价值体系。

　　我们看到，玛纳森的并购成功，更重要是吸取了此前种种失败教训。

　　比如，葛透露说，玛纳森交易成功还在于，一开始明确了排他性谈判，其次，通过管理层激励等交易机制，把现有管理层留了下来。玛纳森其余25%的股份将由其目前的股东继续持有，这部分股权的股东主要是玛纳森食品创始人罗伊·玛纳森、公司管理层以及总部设在悉尼的私募基金公司CHAMP。

　　2012年，光明再次成功收购英国维他麦，也延续了此前的模式：余下的40%股份将继续由LionCapitalLLP基金和管理层持有。LionCapitalLLP基金是一家股权投资机构，其在2003年11月以6.42亿英镑全资收购了Weetabix公司。

　　再此后，光明又成功收购了西澳大利亚乳品企业MundellaFoods。

　　其次，整合才是最大的难关

　　收购完成仅仅是最简单的第一步，所有企业家都会说，整合才是最大的考验。但是，很多企业还并未完全估计到这其中的难度。

　　记得一年多前有一桩影响颇大的海外并购案，国内一家企业的话事人主导了此次收购，然而，一开始，无论是企业内部人士，还是外部观察人士，甚至他自己的家人，对收购都不看好。“整合好太难了。”他们都对我说。

　　不久之前，我又去问这家企业的一位人士，现在都完成收购很长时间了，整合得怎么样了？（说实话，本人也是从一开始就不看好整合的），这位仁兄双手一摊：“怎么可能整合？！”

　　还有一件事是另一家正在“出海”的企业。据称，该企业之所以能够崛起的一个核心竞争力是管理。但是，它的管理特色在于部队式，员工绝对服从，绝对做到有组织有纪律。有几年，效益好的时候，这家企业的员工甚至一年365天几乎没多少休息。反正，工作就有收入，员工也心服口服。

　　但是，当它准备启动收购一家国外的公司时，一位人士忧心忡忡地对我表示，天哪，我完全想象不出来把咱们这套管理方法拿到国外去？人家怎么可能会服气？工会一闹起来，就完蛋。。。

　　还有一个著名的例子是首钢。1992年11月5日，首钢集团以1.18亿美元购买了濒临倒闭的秘鲁国有铁矿公司98.4%的股权。

　　罢工的梦魇自此开始，首钢被各种名目的罢工示威所困扰，频繁的劳资纠纷曾一度令秘鲁铁矿处于半死不活的状态。“每次费尽心力解决完问题后，又面临下一波威胁。而每次罢工的目的几乎都是涨工资、加福利。”首钢内部人士表示，秘鲁工会势力强大，三天两头的罢工行为，养活了一批专业从事罢工的“别动队”。每年三四月份，首钢秘鲁铁矿公司都要集中精力应对矿业工会的强势。“他们每年都会提出增加工资的申请书，如果处理不妥善，轻则影响公司财政状况，重则导致无期限罢工。”用首钢一位中层的话说，这就像无休止的“灾难片”。

　　造成损失最大的是发生在2004年的罢工，首钢秘鲁公司直接经济损失高达500万美元。

　　首钢刚接手秘鲁铁矿时，曾仿效国内模式建立职工代表大会，但矿工们并不领情，秘鲁工人不关心企业的经营决策和发展前途，他们唯一关心的就是工资和福利。

　　由于长期遭受罢工困扰，铁矿一度处于半死不活状态，有媒体报道称首钢曾一度想卖出秘鲁铁矿。

　　中钢联一位资深的能源研究人士评论认为， “海外工会的力量是非常强大的，经常是有组织地要求提高待遇，要解决这些纠纷也相当不易”。

　　事实上，我们回过头来想，早几年很多外资企业收购咱们国内品牌都大多失败而告终，何况经验还略显稚嫩的我们现在出去收购以前的大佬呢？以日化行业为例，从欧莱雅收购小护士到强生收购大宝，收购后的品牌都迅速沉寂。此前国内一直流传一种说法是，外资收购的目的就是为了消灭这个品牌，但这一说法被原上海家化董事长葛文耀所否认。他不止一次告诉我，“外资‘雪藏论’都是以讹传讹，是缺乏常识的说法。”

　　对于被收购的民族品牌为何大多数销声匿迹，葛文耀认为这是外资的经营失败造成的。这其中包含三个原因，一是选择收购对象没有慎重考虑，二是水土不服，三是品牌策略的失误。

　　说到底，还是整合出了问题。

　　简而言之，一直以来，国内企业海外并购目的并不明确，很多企业根本不知道自己为啥要并购，有的是为了获取”know-how（核心技术）"，有的是为了获取海外渠道，有的是为了贪图便宜（抄底），但其实很少有企业把并购后的整合效应（synergy）想明白。因此，很多企业发现基于主客观各种原因，并购海外企业后，并不能嫁接使用人家的技术、并不能藉此开拓海外的市场、有关企业的潜在问题很严重以至于原来以为淘了便宜货实际是买了地雷。。。

　　中国的法规和公司治理环境跟欧美差别很大，很多时候中国企业都没把这个想明白，显性成本看得见，隐形的呢？比如税收、环保、劳工、小股东保护，以及国外政府有意无意的“使绊子”。

　　就在3月26日这天，我还看到这样一条有意思的新闻：兖煤澳洲50亿巨亏隐情：曾遭遇政府重重阻挠。内容是，2013年，兖州煤业子公司兖煤澳洲亏损49.784亿元，成为兖州煤业实施“走出去”战略以来海外公司最大的一次亏损，直接拖累母公司全年业绩同比下降76.29%。

　　文章称，兖煤澳洲的巨亏或是一种权宜之计，原因在于澳大利亚政府在去年底把对兖煤澳洲的限制性条件拿掉了，如果兖煤澳洲赚得盆满钵满，澳大利亚政府很可能不会做出这样的改变。

　　资料显示，兖州煤业在澳大利亚的矿业收购，曾遭遇澳大利亚外国投资审查委员会（FIRB）的重重审查，并被附加了多项限制性条款。然而，这些规定在去年12月11日被宣布取消。

　　出海需谨慎

　　但不论如何，中国企业出海已经成为一种趋势。对于现在企业热衷的资产价格抄底一说需要注意的是，一是要放长视野，看清目标行业近几十年的整体价格走势，比如欧美都有很多经济周期（cycle)；二是要结合国际汇率市场的走势，比如很多企业国际并购还有一个目的是为了把资产更多滴配置在欧美，因为他们判断人民币对美元和欧元来说中长期会走弱。

　　复星集团创始人之一、副董事长梁信军在去年就表示，美国复苏带来全球资产配置机会。1、美国金融，净息差超过3%连续四五年，脆弱但是金融机构资产质量很好；2，能源方面，石油 Ebitda(即未计利息、税项、折旧及摊销前的利润)才45到55美元，值得投资，赚翻了；天然气每百万英热3.7到4 美元，非常便宜；就业方面，制造业回流并不明显；美国人口比中国更年轻，创新能力极强。

　　他甚至开玩笑说，“我认为，作为一个中国的民营企业，最少在海外放5000万人民币。”

　　不过，兵法云：知己知彼，百战不殆。其实这句话太适合中国企业的国际并购了。真正知道自己应不应该并购、有没有实力并购、并购标的是什么，同时又有扎实的管理能力和研发能力来消化并购，让卖方真正开心跟你合作，这样才是正途。

　　你可以换个角度来思考：企业要想做得好，内功是最主要的，也是最难的：抓研发、抓管理、抓市场。。。老天爷不可能让企业只是简单通过并购就做大做强了，那所有企业都不用精益求精地去练内功，做到一定程度以后都去并购，并购是快捷方式啊。这可能吗？不可能。但是，确实国际并购很频繁，也有很多成功案例，那为什么呢？那是因为，真正能有机会和实力去并购的企业，本身就是内功练得很成功的企业，本身已经有了技术、管理、人才、品牌等巨大优势。那么对这些企业来说，他们有机会并购真正好的企业并从并购中获益，这就是一种市场对优秀企业的“额外奖励”（premium)。

　　上述企业人士提醒说，中国企业的国际并购一定要注意分清两个二维，一是国企和民企，背后出发点绝对不同，国企就是政治战略优先，这不是鬼佬冤枉的，确实如此；二是产业投资与财务投资的分别。复星和其他企业的国际并购出发点不同。比如复星就是个企业出身的、超大型的PE基金，它已经不是一个真正意义上的企业了。

　　最后提一句前面的钱的问题：很重要一点，国际并购一般都伴随着超融、超投。中国融资环境差你也知道，股市和债市不够发达，还是主要依赖银行借贷，而银行永远是锦上添花而非雪中送炭。越优秀的企业，银行越要低息贷给你，而中国企业因为缺钱缺怕了，永远有资金饥渴症，不管自己缺不缺钱，贷款额度能用就一定要用，因此很多行业领先企业积累了一大把闲余资金，同时，他们又到了一个技术和管理的瓶颈，很难依靠内生性增长来提升企业了，于是有种海外并购的冲动。超投也是个普遍现象，凡是重资产行业、资金密集型行业，都普遍存在着“超投”现象。