新一届中国领导人有效控制了局面，这是十分可喜的。但并不意味着之前积聚的经济危机消失。收拾烂摊子，巨大挑战十分明显。

　　中国经济无法再像过去通过稀释改革红利和依靠行政粗暴刺激获得增长，而且已触及到环境及资源供给可承受的极限。反之，去泡沫化过程，正在将深层经济脓疮逐一挑破，社会管理风险亦放大。

　　2015年，中国经济最大挑战是如何处置好金融风险，GDP速度与之相比已没那么重要。新一届领导人致力长治久安目标，并推动深层改革来建立国家的法制框架，其意义和价值是深远的。

　　经济低速下保证金融体系不崩盘，是最重要的底线之一。

　　中国金融遭遇的风险有多大

　　近来，中国股市发动了一次以金融股领涨的飙升行情，几个月前，我曾撰文预测对了中国股市这次行情，但还是没想到金融股会如此癫狂。

　　鉴于政府强大的行政驱动力量，市场对金融改革促发金融机构资产良性预期过分乐观，但盲目的自我强化是无法化解金融风险的。

　　中国金融遇到大麻烦，成促发金融股发威理由，而国家必须要在2015年解决金融问题，国家意志和改革预期，成就了金融股癫狂契机，这在逻辑上表面不可思议，但吻合中国股市政策操纵思路。

　　2008年底中国货币供应总量47.5万亿，2013年末达到110.6万亿，远超1949年到08年底59年货币供应总量，这在人类历史上是绝无仅有的。

　　一个严峻判断是，2009年到2013年中国高达63万亿的货币供应，可能已蒸发掉很大部分。经济危机后半部接力棒也正在递接到金融机构手中。这不简单是金融机构本身的错，而是特定时期大跃进和监管错误定位的复合产物，但最终买单的还是全社会。

　　2013年初以来，我明确指出房地产下行拐点已现，并连续撰写多篇文章予以阐述。房价下跌对金融机构是非常沉重一击。之前则是大部分过剩产能经历痛苦收缩和整合。

　　百业凋零下，金融业仍能攫取超额利润，A股公司一半利润被金融企业摘取，其经营却一直受政策庇护粗放无度，显然是十分反常的。

　　地方政府债务、民间债务、房价下跌、企业破产倒闭会在2015年进入集中爆发阶段，中国金融机构风险压力倍增，同时，金融改革会促使竞争加速，其本身利润空间会被大幅度挤出，其不良资产大量级增加困扰也会日益明朗。

　　明年光是地方债就有大约2.8万亿到期，而明年地方财政收入测算可能会减少1万多亿。政府财政入不敷出，国家力量已无力维持金融机构危机无底线堆积，正在开始切割划清责任，至少中小金融机构要倒一批了，破产清算或接受购并。

　　中国债务与GDP之比接近或超过250%，似乎比之欧美基数不高，结构内涵上却差之千里，可以不负责任的主体占用了其中的大部分，而且耍无赖不还了，这是金融机构的定时炸弹。

　　之前的天量货币供应，大部分流向了打造城市的房地产、国企垄断的基本建设项目、开发资源的重化产业上了，中国的互联网等新兴产业等，大多是依附海外投资和民间投资做大做强的。

　　与之呼应的是，此期间是中国历史上贪腐最严重时期，相关官员财富跳跃式大幅增加，也是中国向海外投资和私人资金外流最集中的时期。

　　虽然广义货币M2年增速从2009年的27.7%逐步降低到目前的12.6%，即便如此，在之前多年如此天量货币供应背景下，2014年社会竟出现了几次钱荒，民间高利贷之普遍和成本之高超出想象，至少说明了如下几个问题：

　　——超额货币投放吹大的经济泡沫，以及半拉子工程项目，对后续货币供应要求强烈，巨量货币供应又导致包括房地产等大宗产品价格飙升，以及人工成本突然大幅增加，货币供应托底总量相应变大；

　　——超额货币供应已导致经济和社会严重的内生性紊乱，引发的通货膨胀严重、产业结构失衡、民众消费能力稀释，以及金融机构资产质量快速下降，经济体外表看似强大，但内在系统很脆弱，中央政府任何一种紧缩货币举动，都会在社会上引发蝴蝶效应；

　　——超额货币供应沉淀的情况严重。经济运行严重的非市场行为让无效项目占用大量资金，相当部分本金已无法收回。最近一份研究报告显示，自2009年中国刺激计划推出以来，中国“无效投资”达6.8万亿美元；

　　——融资成本高企，利息支出不堪重负。2014年中国债务利息支出，就占到新增社会融资的50%多，基本是拆东墙补西墙，金融融资成本高企下，企业赚的钱大多被利息干掉了，还有相当部分企业不赚钱，但为了存活，只能是靠增加贷款度日；

　　——相当部分货币供应成腐败支付来源，实际已被贪没了。大量所谓产业项目和基建项目，有明显绑架金融机构套取贷款特征，压根就不准备还的案例比比皆是。一些官员和不法商人贪腐勾连侵吞掉的资产，相当部分并不是社会财富正常增加所得，而是通过货币增加进行的一种转移支付，甚至屡现整吨钱堆积在官员家里不流通景象；

　　——政府财政收入和各种税外行政性收费快速增加，有提前通过增加货币供应来预支特征，并不匹配对应社会财富的增加速度。

　　从银行业贷款结构分析，房地产贷款余额16万亿元（含开发商）；个人消费贷款约5万亿；企业贷款约30万亿（国企20万亿、私企10万亿）；政府债务方面大约30到40万亿。这些贷款中，坏账究竟有多少？债务附加利息只增不减，这个雪球还在越滚越大。

　　根据银监会公布数据，商业银行不良贷款余额已连续上涨。无法获得准确数据的，实际情况一定会更糟糕。截止到2014年三季度末，银行业加权平均资本充足率12.93%，有近2.5%拨备覆盖率，加上央行提取的准备金，无法应对恶劣的坏账率大面积发生。

　　“非银行”的影子银行体系大量销售高收益理财产品，存在难以承兑危机已有所发生，正在透支国家信用。一些信托、保险机构并不靠谱，保险里边套信托，信托里边套保险，并与银行机构息息相关，唇亡齿寒，又不断融资，里边黑洞深不可测。

　　民间借贷基本上已经历一轮雪崩式违约，跑路事件频发，极大的增加了政府社会管理风险，后边叠加式的一轮违约很快也会到来，动辄高达年收益30%民间借贷，是不可能维系的。

　　2014年以来，国际油价和大宗商品跌幅加大，美元逐步走强，国际资本在外流抽逃，人民币贬值压力凸显。同时，中国工业品出厂价格(PPI)已连续陷入通缩状态，居民消费价格(CPI)增幅也在一再缩小，甚至跌落到近5年的最低值。

　　产能过剩，东西卖不出去，卖出去也要低价竞销，成本高企下，一旦无法借新债还旧债，企业贷款违约风险必大批来临。

　　2008年到2013年，中国CPI名义虽增幅不高，但实际物价涨幅却很大。城乡居民收入增长明显低于财政收入和货币供应增加的速度，中国民众多年承受收入稀释和货币实际贬值损失，为维护中国金融稳定做出巨大牺牲，这同样是有边界的。

　　金融机构在民众观念里视同国家信誉，它危及政权稳固。其实，应对金融泡沫局部可控性破灭，中国政府已着手大量准备工作，或还在紧锣密鼓布局一盘大棋，但形势仍然是十分严峻的。

　　化解金融风险有几张大牌可出

　　在国家财政不断向商业银行直接注资无法继续后，其它停留在技术层面的修复性金融手段，已不再如过去那么灵光。

　　2015年我们必须要应对的是，在不增加货币供应下，不再过多的受到投鼠忌器困扰，完成一次金融体系优胜劣汰的市场化裂变，有担当的解决坏账并和过去的模式切割告别。

　　这需要受制于几个因素：一是以法治国步伐迈的会有多快？混合所有制能不能混出社会主义的市场化？社会承受金融动荡的底线对决策层执行力上的影响有多大？

　　11月份，中国央行实施了2012年以来首次降息。与此同时，酝酿20年之久的存款保险制度破冰而出，这绝不是偶然行为。政府财政和国家担保除应对特别危机事件和护住大的金融机构外，或许不准备再给金融机构直接大量输血了。

　　拯救金融机构又一次转向资本市场，注册制下中小企业的直接融资，不一定分到其中最大一块蛋糕。但放任金融机构社会融资，也日益面临市场不信任的抵触。

　　2014年已发布上市公司优先股发行预案，其中银行板块占比高达60%，而今年商业银行次级债券发行规模也处在历史同期最高位附近，四大银行开始了密集“补血”，计划以发债和优先股补充资本金的规模未来5年有望扩大至逾3000亿美元。

　　2014年证券类上市公司定增同样频发且体量巨大，在火爆行情煽动下，更多证券类上市公司不会错过时机，一定会高价融资，并提出一系列让你眼花缭乱的发展计划。

　　保险类业同样圈钱行为不断，中国平安今年通过H股融资368.31亿港元充实资本金，其在A股融资计划经常与市场大跌吻合，其旗下上市公司平安银行，刚在去年底启动148亿定向融资方案，另将准备实施优先股的庞大再融资。

　　这会不会再成借助改革之名又一次社会救助？资本市场对中国政改之于经济运行规则的本质变化充满期待。

　　不改变行政主导经济的运行模式，经济发展质量不仅低下，而且容易造成快冷快热。不能颠覆性突破商业金融管理模式，金融机构的市场效率和资产质量无法保障。

　　不经历对过去粗放经济的全面纠偏，没出现大量企业优胜劣汰后的大并购、大重组，经济活力很难转折性的焕发，权贵经济和无效经济运行占用了大量资源，金融机构也必然要继续为操控失误不停的买单，这显然是一种恶性循环。

　　金融机构本身已救不了自己，2015年，政府要敢于拿出勇气来，在以下几方面大刀阔斧的进行布局。

　　一是非常规手段和常规手段相结合保社会动荡底线。通过收缴贪腐资金集中充实社保，同时法律确立企业破产倒闭常态化执行机制。在此基础上，开始放任企业包括金融机构破产倒闭，进行社会资源重组。金融反哺必须体现优胜劣汰逻辑，否则，中国金融就是继续在不稳定根基上吹大泡沫，直到无法收拾地步。

　　二是对政府举债进行严格控制和限制其直接调动金融资源的权力，同时，进一步强化中央银行的相对独立操控权力。地方政府主要职能是回归社会服务，必须远离直接干预经济。政府施压金融机构和借助影子银行体系大举债，是金融机构坏账率不断上升的重要原因。受地方政府庇护，许多本该破产倒闭的国企民企，继续靠借新债还旧债度日，对经济市场化也是一种巨大阻隔。

　　三是鼓励对原国有控股银行的兼并重组，让混合所有制混的有大突破、混的不走回头路。同时，还可以用出让股权收益，来应对处置金融问题发生的大量亏空。所有商业银行要坚定实施存款保险制度，完成政府担保向市场管理的风险转换。

　　四是大规模向社会变卖地方政府债务资产，最大限度偿还银行信贷。除涉及社会公益性质的项目，凡是经营性项目，限定时间让地方政府彻底退出。完成经济健康转型，推动创新和品牌驱动，前提是限制政府对经济的直接干预。

　　五是匹配扩大社会融资，资本市场监管要脱胎换骨，让大批坏企业不断退市，来推动人民创造和深层改革带来的经济重构，这是中国股市最新标识的基本面，否则，击鼓传花的金融投机狂欢必夭折，靠资本市场圈钱化解金融风险也走不久。

　　六是放开民营外资兴办金融业的限制，大力发展服务中小企业的银行，推动银行间公平条件下的市场化竞争，让垄断利润减少，促发金融机构的管理升级。除政策性银行外，最大程度取消对国有控股银行的法外保护。

　　深层改革和化解金融风险，2015年在赛跑，对此，绝不能掉以轻心，留给我们的时间已不多！

　　作者：陈虎 来源：国务院发展研究中心《经济要参》

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