大宗商品价格暴涨流动性泛滥成推手

在金融危机过程中，大宗商品价格经历了过山车行情，从危机爆发之初的大涨，之后再经历实体经济衰退过程中的大跌，再到目前的强劲反弹。国海良时期货认为，尽管实质的商品需求复苏的速度较慢，但流动性泛滥成为危机后大宗商品价格大幅上升的主要原因，一些品种的价格已经回复到危机前的水平。

救市措施埋下隐患在本次金融危机过程中，各国政府纷纷出台救市措施，释放流动性，以期尽快度过这次危机，主要分为财政政策和利率政策。

在危机初期，各国的政策以利率政策为主。在这一阶段，各国的利率纷纷下调，有些国家的名义利率甚至降到0附近。以美国和欧盟为例，在危机前，基准利率分别为

4.75%和4.25%，在危机之后两个经济体央行迅速下调利率，目前利率分别为0.25%和1%。

这种利率的下调在危机初期对缓解危机的破坏没有任何效果，危机还是逐步蔓延到实体经济。在这样的情况下，各国开始实施财政政策救市，向市场注入了大量资金。这些数量政策短期内取得了一定效果，但埋下了极大的隐患。

全面通胀的基础在于经济的全面复苏。从指标上看，美国大多数指标在2008年末和2009年初已经开始回暖，制造业指数和消费者信心指数都已经持续上升。

长短期利差也已经逐步回升，表明短期流动性已经开始释放出来，近一年逐步攀升至20年来的较高水平。从历史上看，国债收益率10年减3个月利差领先于GDP增长率的波动。目前利差已经处于上升周期，除非加息周期来临，利差的这一趋势继续延续的可能性非常大。

从目前情况看，各国政府注入的天量流动性在危机过后已经爆发出来，并在全球范围内酝酿出通胀，最直接的影响是资产价格的持续上涨。

流动性泛滥推动价格大升

流动性泛滥和已经逐步上升的通货膨胀成为金融危机过后资产价格大幅上升，特别是大宗商品价格上涨的主要推动力量。铜、天胶等大宗工业品已经恢复到危机前的水平，黄金价格更是创出历史新高。

这些商品价格的持续上涨并没有实质的需求作为支撑，而仅仅是资金层面上的推动，因此我们有理由认为，这一波大宗商品价格的上涨正在形成一个资产泡沫。至于这一泡沫何时会破灭，或者随着基本面的逐步好转，商品价格的泡沫逐步缩小，则取决于各经济体在复苏过程中所形成的，对于大宗原材料的需求是否强劲。

流动性泛滥最大的影响是美元的估值和地位，以美元计价的大宗商品在这一波流动性泛滥中的升值幅度大体上等同于美元指数的贬值幅度，如果从商品价格中剔除美元贬值的因素，商品价格的波动远没有达到我们所看到的幅度。从大宗商品的实际需求波动和剔除美元指数因素的商品价格来看，商品的实际价格和商品的实际需求是基本相符的。

　　国内产能过剩痼疾难除

企业效益大幅回落，亏损企业增加，金融风险加剧

今年初，国务院常务会议对电力、煤炭、钢铁等重点行业近期淘汰落后产能，提出了具体目标任务，并称要严格市场准入，加强投资项目的投资审核管理。如今产能过剩已成为经济运行中最引人注目的问题。快速的投资增长，使得我国诸多行业的产能过剩问题开始显露出来。目前，我国的金属、焦炭、电石产能过剩问题突出，而水泥、电力、煤炭、纺织行业也存有潜在产能过剩的问题。这些行业在总量过剩的同时，企业组织结构、技术结构和产品结构不合理的矛盾也十分突出。一些产能过剩行业的产品价格也正在大幅下跌，企业效益大幅回落，亏损企业增加，金融风险加剧。不由得让人们对产能过剩问题，以及引发的结构调整忧心忡忡。

在众多行业中，有色金属行业产能过剩现象比较突出，而其中铝行业产能的绝对过剩则更为明显。国家出台的《有色金属产业调整和振兴规划》明确规定，为了严格控制总量，今后3年原则上不再核准新建、改扩建电解铝项目，并将按期完成淘汰落后小预焙槽电解铝产能。国海良时期货认为，虽然目前正在淘汰落后产能，但产能是否会增加，是值得思考的。与铝行业相比，钢铁行业的产能过剩也是目前矛盾的焦点，全国人大常委会副委员长成思危曾表示，目前我国钢铁行业的产能过剩达到2亿吨，按照每吨钢材产能投资5000元计算，中国钢铁行业的投资浪费达1万亿元之多。根据数据显示，目前全国钢铁产能已达6.6亿吨，加上 5800万吨在建项目，产能将超过7亿吨。今年国内钢材总需求预计为5.1亿吨，这将形成约2亿吨的过剩产能。目前，中国粗钢产能接近全球的50%，钢铁产能过剩已是不争的事实。钢铁产能过剩的警示，在扩大内需，通过固定资产投资拉动市场需求见到明显效果后，也对“调结构”产生了更大的压力，而其他不少行业其实也存在着程度不同的产能过剩问题。在中国历史上，“大跃进”热潮之后经济结构失调带来的严重经济困难，是有着前车之鉴的，因此对于产能过剩的信号决不能掉以轻心。

作为去年最引人关注的一大化工子行业，橡胶制品行业对国际市场依存度最大，也是受金融危机冲击最严重的行业之一。2009年秋季的美国轮胎特保案，使橡胶制品出口本已严峻的形势雪上加霜。虽然国家内需政策拉动国内汽车消费增长，使得橡胶制品行业过剩现象正在缓解，但是前景并不明朗。轮胎行业产能过剩具体表现为一方面各生产企业明显感到市场需求不足，呈现波浪型波动；另一方面，随着市场细分要求的提高和新车型的出台，市场需求旺盛的高品质、高性价比和适应特定车型、特定市场的轮胎一胎难求，供给不足形式上的产能过剩实质上是总量过剩。

除轮胎市场外，整个化工行业由于投资结构不合理，产能过剩现象已经非常明显。2009年受金融危机的影响，化工行业始终面临需求相对不足的问题。由于市场需求不足，上半年纯碱、烧碱等化工产品表观消费量下降，而库存仍在增多，化肥、甲醇、合成材料等表观消费量增加较多，但价格却始终低迷。截至去年，化肥、电石、氯碱、塑料等企业开工率都在70%以上。加之上游能源、原材料成本上升，增大了企业的盈利压力。在国务院发布《石化产业调整和振兴规划》之后，从目前已经正式公布了本地区《振兴规划》的十几个省市看，3年振兴规划中，有的省仅甲醇就规划了1200万吨，有的省规划了600万吨；有的省规划了 800万吨尿素；有两个省各规划了300万吨PVC；有的省规划了400万吨纯碱等等。若以目前的速度发展，整个化工行业产品过剩的现象将进一步加剧。

产能过剩在中国是个老问题，抑制产能过剩一直是宏观调控的一项重要内容。

有人归因于全球金融危机后中央政府大规模经济刺激计划。可以说，产能过剩在刺激措施出台前就是问题，并非刺激之后的副产品，而信贷扩张不可避免地在一定程度上加剧产能过剩，但并不是主因。

　　大宗商品价格暴涨与产能过剩之怪现象

2009年是全球经济逐渐复苏的一年。各主要经济体通过各项经济刺激政策将各国经济从极度衰退中拉回复苏之路。

而在危机前后，各大宗商品价格也从大幅暴跌中转变为稳定回升。以铜为例，从2008年底收盘略高于3000美元/吨至2009年底收盘7408美元 /吨，暴涨140%以上，其他大宗商品同样强势回升。但在各主要商品价格大涨的同时，国内部分商品却出现了产能严重过剩的现象，包括钢铁、水泥、氧化铝等商品已经成为政府严控产能项目。价格不断上升和产能过剩的背离现象也成为经济复苏之后中国经济的一“怪”，那么原因究竟是什么呢？

中国因素成为全球大宗商品价格上涨的最大推手。自雷曼兄弟倒闭后，全球经济一片恐慌，各商品消费需求大幅下滑，导致商品价格大幅下跌。与此同时，美国次贷危机越演越烈，范围不断扩大，包括欧洲、日本等国家和地区也随之卷入危机漩涡，实体经济受到重创。为了挽救实际经济，各国政府积极推出刺激政策，包括极度宽松的货币政策以及各产业振兴方案。其中又以中国推出的4万亿投资计划和十大产能振兴规划最为引人瞩目。以铜为例，政府出台了有色金属振兴规划，此外包括对汽车、船舶业的振兴规划也对有色金属有很大的支撑作用。政府加大收储力度直接拉动金属表观需求，对铜价形成支撑。由于我国对进口铜需求较大，而铜价的国际定价权又不在国内市场，这就导致国内进口铜对国际铜价形成强势支撑。实际上，其他商品也类似，而商品价格之间联动性因素又势必对一些其他非进口商品价格形成支撑。新湖期货研究所调查认为，2009年至今，大宗商品大幅上涨，中国因素功不可没。

政策刺激导致产能过剩。为了稳定经济，我国政府出台了各项刺激政策，新项目不断上马，原有产能重新启动，供给不顾需求的疲软依然开足马力生产。

从表面上看，各行各业全面复苏、就业得到提升、生产力得到恢复、经济不断回暖。但与此同时，各行业产业链最终端的需求却难和上游供给同步。尽管政府出台诸如刺激地产行业增加开工率，实施“家电下乡”推动电器消费等政策，但最终的消费速度仍难以与上游产能合拍。这也是上游产能不断积累，供给压力逐渐增大的主要原因。

尽管产能过剩，但政府的刺激政策仍不能完全退出。尽管当前经济已经呈现出一定的复苏迹象，但国际国内形势仍有不稳定因素。欧元区债务危机时好时坏，国内消费仍显不足。这导致政府还不能将此前推出的刺激政策完全收回，刺激政策需要持续以促进经济进一步稳定回升。而政策面的宽松一方面推动投机需求的增加，另一方面也促使生产企业维持了此前生产能力，造成价格依然维持高位，产能却不断增加。

经济增长预期导致价格上涨。未来供需预期也是导致现有价格与现有供需关系背离的一个主要因素。目前多数产能过剩的大宗商品之所以还能维持高位，经济复苏预期是一个重要因素。从当前国际经济形势来看，复苏虽有曲折，但仍在向好的方向发展；从以后的数据来看，各主要经济体都在释放积极的复苏信号。市场对于未来需求的乐观情绪成为大宗商品价格不顾当前产能过剩而继续攀升的一大因素。