作者：任涛    来源：博瞻智库

【正文】

“房地产业是支柱产业”这个结论应该是无疑的，建行董事长田国立在陆家嘴论坛上说，“现在房地产业被过度金融化，人们也已经习惯把它和股市、汇市、债市放在一起讨论，且金融机构和国家已经明显被房地产绑架，房价一旦控下来，大家都害怕”。这种表述出自我国第二大银行的董事长之口，并且有一些数据没有公布，其份量之重可想而知。而在7月29日与30日的央行座谈会和政治局会议同样提出了房地产融资的类似问题，这就不得不引起我们的足够重视。

一、房地产融资规模的简单测算

房地产行业如何重要需要数据来给予说明和支撑。我们尝试来估算整个房地产行业的融资规模情况。

（一）房地产业有哪些资金来源？

房地产业由于金融化程度比较高，且单笔资金规模较大、使用时间较长、资金来源易受政策影响等原因，使得其资金来源一直是市场比较关注的问题。从目前来看，房地产业的资金主要有自有资金、股票融资、银行贷款与信托贷款、私募股权融资、发债融资（包括境外发债）、资管计划、资产证券化（包括CMBS与CMBN等）、REITs、预售预租资金回笼、全部或部分垫资、合作开发、典当、贸易融资等等。这些融资来源难以精确估计，我们尝试根据现有数据进行初步估算。

（二）房地产行业吸纳了全部金融资源的35%以上，融资规模约为75万亿

限于数据可得性，这里仅统计房地产行业的三类融资路径，具体包括ABS路径、信贷路径以及发债路径，主要信息如下：

1、房地产行业通过ABS路径的融资规模约为1.22万亿元；

2、房地产行业通过通过境内与境外债券的融资规模分别为2.34万亿元和0.31万亿元，合计达到2.65万亿元；

3、房地产行业通过信贷路径的融资规模约为54.64万亿元。

可以看出，通过以上三种路径的融资规模约为60万亿元左右，如果再加上股票渠道、信托渠道与基金渠道等等，则房地产行业的融资规模预计可以达到75万亿元左右。这是一个什么样的概念？2018年底社会融资规模存量约为200万亿元附近，这意味着整个房地产行业的融资规模占据了社会融资规模总额的35%以上。

二、中国金融体系被房地产绑架：信贷口径下1/3、全口径下接近一半的金融资源投向了房地产行业

我们筛选了39家银行（包括6家国有大行、11家股份行、18家城商行和4家农商行），统计它们的房地产行业贷款（公司端）和个人住房按揭贷款（零售端）的占比与规模情况，可以发现绝大部分银行的信贷资源约1/3以上投向了房地产，并且这还不包括类信贷等资源。

如果考虑全口径的话，我们预计接近一半的资金投向了房地产行业，同时非银行体系大多是商业银行的影子，在商业银行将大量资源投向房地产行业时，非银金融机构同样也不会例外，因此 “中国金融体系被房地产绑架”的结论是非常明确的。

现在我们可以看看这39家银行的具体情况，2018年底39家银行的贷款规模合计为96.44万亿元，其中有31.67万亿元投向了房地产业，超过了1/3。

（一）国有六大行：信贷资源的35%以上投向了房地产，主要以零售端为主

根据2018年的最新数据，6家国有大行的房地产贷款占全部贷款的平均比例为35.76%，其中公司端与零售端的平均比例分别为5.86%和29.89%。

国有六大行公司端的房地产贷款占比从高到低依次为建设银行（8.60%）、中国银行（7.77%）、工商银行（5.51%）、农业银行（5.20%）、交通银行（4.46%）和邮储银行（3.63%），而零售端的个人住房按揭贷款占比从高到低则依次为建设银行（34.49%）、邮储银行（33.15%）、农业银行（30.74%）、工商银行（30.51%）、中国银行（29.72%）和交通银行（24.32%）。

因此国有大行的房地产贷款占比虽然较高，但主要集中在零售端，这也是为什么国有大行客户基础较好的原因之一，并且国有六大行的公司端房地产客户主要为优质房地产企业。很显然，即便房地产出现暴露，受到冲击的也仅是非头部房地产企业。从这个角度来看，房地产行业崩溃的可能性较小，即便房地产政策收紧，更多的房地产企业融资需求将会向国有大行靠拢。

（二）11家股份行：信贷资源的1/4投向了房地产，虽仍以零售端为主，但公司端与零售端相对均衡

11家股份行2018年房地产业贷款占比平均为25.14%，其中公司端和零售端分别为10.03%和15.12%。

对于11家股份行而言，房地产业贷款占比从高到低依次为渤海银行（33.98%）、兴业银行（32.20%）、招商银行（31.67%）、光大银行（30.13%）、中信银行（26.95%）、浦发银行（25.84%）、民生银行（23.67%），其余均在20%以下。

其中，公司端房地产业贷款占比较高的股份行依次为渤海银行（15.97%）、光大银行（14.41%）、浙商银行（13.74%）、民生银行（12.69%）。

（三）18家城商行：信贷资源的1/5投向房地产，同样以零售端为主

18家城商行房地产业贷款占比平均为20.28%，在所有类型银行中居于最低位置，这主要与其很大一部分信贷资源隐藏在类信贷中有关。不过单就信贷而言，其20.28%的房地产业贷款中，7.38%为公司端、12.90%为零售端，同样以零售端为主。

这18家城商行，房地产业贷款中以零售端为主的银行主要为成都银行（24.57%）、青岛银行（23.92%）、徽商银行（22.26%）、中原银行（20%）、北京银行（19.35%）、杭州银行（15.30%）、江苏银行（14.34%）。

以公司端为主的银行主要为上海银行（15.07%）、天津银行（12.41%）、郑州银行（11.34%）、成都银行（10.81%）、西安银行（10.32%）等等。

整体上看，房地产业贷款占比（含公司端与零售端）从高到低依次为成都银行（35.38%）、北京银行（28.95%）、中原银行（26.67%）、徽商银行（26.56%）、青岛银行（26.09%）、上海银行（23.62%）、杭州银行（21.81%）、郑州银行（21.53%）。

（四）4家农商行：上海农商行40%以上的信贷资源投向了房地产，上海农商行和北京农商行对房地产较依赖

农商行这里仅选择了重庆农商行（港股上市）、北京农商行、上海农商行和广州农商行（港股上市）。四家农商行房地产业贷款（含公司端与零售端）占比从高到低依次为上海农商行（42.33%）、北京农商行（26.31%）、重庆农商行（24.92%）和广州农商行（20.91%），可见上海农商行居于绝对领先地位，对房地产依赖比较大。

三、关于房地产行业的一些思考

不可否认得是，房地产业在我国的经济发展中确实具有支配性地位，同时房地产市场也是最大最牢不可破的刚兑市场，才使得各类资源趋之若鹜，经济不好时将房地产推上前台当成助推器，经济过热时拿房地产开刀进行人为政策干预，这已成为常态，房地产业成为我国经济三驾马车中“成也萧何、败也萧何”的典范。

（一）近期关于房地产监管政策的分析

自2019年6月13日银保监会主席郭树清在陆家嘴论坛上提示房地产金融业务风险以来，整个7月份的房地产政策监管信息便比较集中，特别是关于房地产信托融资、房地产企业境外发债、房地产信贷业投放等等，几乎房地产行业的融资渠道均被限制住。其中，有两个标志性事件值得重点关注：

1、2019年6月13日，中国银保监会主席郭树清在陆家嘴论坛上指出，“当前房地产过度金融化，居民负债率占相当大的比例，甚至一半投资都投入到房地产市场。房地产过度融资，不仅挤占其他产业信贷资源，也容易助长房地产的投资投机行为，使其泡沫化问题更趋严重”。

2、2019年7月30日，中共中央政治局会议提出“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，落实房地产长效管理机制，不将房地产作为短期刺激经济的手段”。

在2018年10月和12月连续两次未提及“房地产调控”后，2019年以来的两次政治局会议均提及房地产，除常规表述外，“不将房地产作为短期刺激经济的手段”首次出现在政治局会议中。事实上在经历年初以来新一轮的房地产上升周期后，此时提及别有一番风味。

就目前来看，经历数轮周期的房地产行业天然具有政策敏感性，在此轮政策严监管下，一些上市公司以及大型非上市企业为便于融资主动剥离房地产业务，走上“代融”或“转融”的道路。在大方向比较确定的情况下，我们能够明确得是，当前阶段的地产融资政策的收紧是对今年初以来房地产行业回暖的一种回应，也意味着房地产行业已经处于存量时代，包括本次政治局会议提及的城镇老旧小区改造等等均是基于这个背景。但房地产行业并没有退出历史舞台，正如去通道已有两年时间里，但通道业务规模存量目前还有30万亿元左右（信托、券商与基金子公司各有12万亿元、10万亿元以及4万亿元）。