导读

地产基金是私募股权基金中的重要一支。受宏观经济环境、房地产政策等影响，地产基金的发展受到了限制，但是房地产是国民经济的支柱产业，规模、增速可观，地产基金仍将存在极大的发展空间。而，现在房地产的新风口--城市更新，作为具有灵活性的地产基金，将会有所受益。

1、地产基金可灵活介入房地产开发、运营，这是地产基金兴起的重要原因之一。

在房地产开发建设阶段，银行向开发商发放项目开发贷，需要满足四证俱全，在开发商尚未拿到四证阶段的资金需求，可以由地产基金给予支持。其中，地产基金最为活跃的业务节点便是在“土地投标-拿地”阶段。

2、在设计地产基金方面，根据参与机构、形式的不同，地产基金的代表模式如下：

模式1

模式2

模式3

设计地产基金构架，需要符合资管新规，主要涉及如下规定：

①【负债杠杆】 每只私募产品的总资产不得超过该产品净资产的200%，分级私募产品的总资产不得超过该产品净资产的140%；

②【打破刚兑】分级资管产品不得直接或间接对接优先级份额认购者提供保本保收益安排；

③【多层嵌套】金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。资产管理产品可以再投资一层资产管理产品，但所投资的资产管理产品不得再投资公募证券投资基金外的资产管理产品。

3、地产基金常见的风控手段，如下表所示：

4、地产基金往往存在“名股实债”的问题，但，根据《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第4号-私募资产管理计划投资房地产开发企业、项目》的规定，限制“以名股实债的方式受让房地产开发企业股权”。为规避“名股实债”的法律障碍，现行操作，一般从“合伙人份额转让”入手。

原退出路径-违反了“名股实债”的规定：

5、案例：易居中国-诺亚财富TOP50地产母基金

交易结构：

① 由Top50房地产商作为有限合伙人认购基金份额，每份7500万元，最高可认购不超过2亿元的份额。易居中国旗下管理公司则作为普通合伙人，最高可认购不超过2亿元的份额。易居中国旗下管理公司则作为普通合伙人，持有基金1%的份额。认购完成后，基石基金将汇集全部的Top50房地产商的资金用于认购母基金份额。

② 基石基金认购母基金15亿元的劣后级LP份额，诺亚财富负责向社会投资人募集认购不低于15亿元的优先级LP份额。歌斐资产则作为母基金的普通合伙人，持有母基金1%的份额。

③母基金份额认购完成后将达到30亿元的规模，分别投资于项目子基金或设立项目公司以开发Top50房地产开发商的地产项目。

基金的投资交易安排：

①【期限】母基金的存续期为5+1+1年，其中3年为投资期，投资期内基金可重复投资。5年为投资退出封闭期，期满5年后投资人可以选择退出投资。基金投资退出封闭期届满后可延长2次，每次可延长1年为限。

②【规模】母基金目标规模30亿元，基石基金作为劣后级LP认购15亿元，社会投资人认购15亿元（由诺亚财富负责募集社会投资人）。

③【投资门槛】根据交易结构的设计，母基金的全部资金将按项目类别，分别投向具体的项目子基金或项目公司。按照母基金投资范围的要求，被母基金直接投资的项目公司或通过子基金间接投资的项目公司必须达到如下门槛：近3年平均资产负债率不高于80%；近3年平均销售额不低于80亿元；近3年平均净资产不低于50亿元（根据不同基金的风险偏好设定）。

④【退出方式】投资期一般为3年，投资方式有股权投资、债权投资或夹层投资，投资期届满后，基金将通过以下方式实现收益：出售项目子基金份额；出售项目公司股权资产；出售项目资产等多种方式退出并分配。

⑤【收益分配】基金实现收益后，基金将共进行两轮收益分配：

第一轮分配：首先分配给全体LP，直至所有LP均收回投资本金。

其中：优先分配给社会投资人（优先级LP），直至其积累分配所得达到年化收益率12%；再分配给基石投资基金（劣后级LP）和普通合伙人，直至其累积分配所得达到年化收益率12%。

第二轮分配：将可分配余额按有限合伙人95%、普通合伙人5%的比例分配，分配给有限合伙人的收益由社会投资人和基石投资人再按3：7的比例进行分配。

⑥基金分配收益后，基石基金作为劣后级LP获得收益，向基石基金投资资金的Top50地产开发商将按约定获得基石基金的大部分收益。

（文章来源：投资并购风险管理、汇垠澳丰。感谢作者辛勤原创！）