来源：人民币交易与研究公众号

文 | 孙洛平

中山大学岭南学院经济学系教授、博士生导师

人们把钱存入银行，银行再把钱贷给企业，这样的方式叫间接融资。一旦间接融资成为社会融资的主要途径，会增加整个金融体系的系统性风险。

用简单例子说明：

社会总融资有100万元，若通过银行的间接融资只有20万元，银行的钱会优先选择风险小的优良贷款。现在通过银行的间接融资有60万元，20万元的优良贷款用完后，剩下的40万元不得不选择风险较高的贷款。

如果银行信贷只限于风险较小的短期信贷，而把风险较高的中长期信贷交给企业债券，那么银行体系的风险就更小了。因此，面对我国目前的间接融资比例过高的情形，发展企业债券形式的直接融资是降低整个金融系统性风险的重要举措。

当我们发展直接融资时，又引入美国的信用评级机构，正好给外国的信用评级机构在中国的发展提供了良机，这将损及中国的经济安全。

我们有没有好的对策呢？

对策是有的，就是抢先发展“银行直接融资”。在银行的内部设立企业债券的发行和交易平台，企业面向社会公众竞价发行债券，银行来对企业的信用评级。债券发行后，企业给银行一个固定百分点的费用。一旦企业债券违约，银行只承担追讨剩余债务的义务，不承担违约损失赔偿。

我们把企业通过第三方信用评级机构来发行债券的方式，称之为社会直接融资。这样一来就有了两种直接融资模式：银行直接融资模式和社会直接融资模式。也就是说，我们刻意造就一种直接融资的演化博弈格局！

从演化博弈的角度来说，在一国之中只应该是一种直接融资模式主导，理由是直接融资一般具有规模经济，即市场份额越大，每做一笔业务的成本就越低。如同依赖于同一资源生存的物种难以共存一样。

例如，越是有较多的企业选择社会直接融资，社会信用评级机构就越发达，发行企业债券的成本就越低。对应的是银行直接融资的业务越少，发行企业债券的成本也越高。

反过来，当有较多的企业选择银行直接融资时，银行为中介的债券发行成本降低，而社会信用评级机构因为业务少而导致发行债券成本上升。

另外，声誉效应也会起作用。哪一种直接融资模式的份额较高，这种融资模式就更容易获得人们的信任，更进一步增加该融资模式的份额。

外国信用评级机构的优势在于已经拥有很高的知名度，加上不会受到中国政府的干预，给人们以更为客观的形象，很容易获得人们的信任。因此，一旦美国的信用评级机构进入，并取得主导地位，我们就基本上没有翻盘的希望。

我们现在发展银行直接融资的优势在于，人们对银行有较高的信任度。银行与开户企业的关系密切，比较了解企业的经营状况，更容易评价企业的信用。加上美国的评级机构还没有进入，银行已经先入为主。

一旦各大银行的直接融资模式发展起来，相互竞争导致发行费用降低，更重要的是竞争导致银行更客观地评价企业信用以取信于民。企业和居民将被锁定在银行直接融资模式中，要再转换成社会直接融资模式就困难了。

凡是具有演化博弈性质的经济现象，抢先至关重要。剩给我们的时间已经不多了（完）！