市场上有人将基金分为公司型基金、契约型基金、有限合伙型基金、信托型基金；也有人将基金分为公司型基金和契约型基金。比如，基金业协会根据组织形式不同，将私募基金分为契约型基金、合伙型基金、公司型基金。

因为广义上所有的法律都是一种契约，所以可以将所有的基金都认为是契约型的。本文不纠结于如何分类这个问题，主要通过对银行以外的其他资产管理机构开展资产管理业务的法律载体和依据进行梳理，并与银行理财计划进行对比，试图说明目前银行理财业务乱象丛生的根源所在。

根据维基百科，投资基金的基本含义如下：

•increase the asset diversification to reduce some unsystemic risk.（增加资产多样化，降低非系统性风险）

Terminology varies with country but investment funds are often referred to as investment pools（投资资金池）, collective investment vehicles（集合投资载体）, collective investment schemes（集合投资计划）, managed funds, or simply funds（基金）. The regulatory term（监管术语） is undertaking for collective investment in transferable securities, or short collective investment undertaking（集合投资行为）. An investment fund may be held by the public, such as a mutual fund, exchange-traded fund, or closed-end fund, or it may be sold only in a private placement, such as a hedge fund or private equity fund.

•Private-availability vehicles—may be limited to family members or whomever set up the fund. They are not publicly traded and may be arranged for tax- or estate-planning purposes.

Some collective investment vehicles（CIV）have the power to borrow money to make further investments; a process known as gearing or leverage.（某些CIV都可以在投资者出资之外借钱做进一步投资）

投资基金起源于英国，却盛行于美国。上世纪20年代末期，基金业在美国快速增长，1927年的资产管理规模增长率超过100%，1929年全球股市的大崩盘，使美国基金业遭受了沉重的打击。随着全球经济的萧条，大部分投资公司倒闭。此次金融危机使得美国投资基金的总资产下降了50%左右。

目前，美国证监会（SEC）是美国公开募集产品的主要监管者。开放式基金、封闭式基金、交易所交易基金（ETF）及单位投资信托（Unit Investment Trust）四种类型的公募基金均以投资公司（Investment Company）为法律架构，须按《1940年投资公司法》向美国证监会注册，在投资范围、资产托管、投资分散度、衍生品投资、信息披露方面收到严格的限制和监管。同时，以上四种类型的公募基金的投资管理人须按《1940投资顾问法》向美国证监会注册成为注册投资顾问公司（Registered Investment Advisor），每年提交包括管理资产规模、估值方法、费率情况、从业人员等详细信息的Form ADV表格。

除以上四种公募基金外，美国还存在两种公募性质的集合投资产品：公开募集的商品基金（Commodity Pools）以及银行发行的集合投资基金（Collective Investment Fund）。前者受到美国证监会和美国商品期货交易委员会（CFTC）的双重监管，而后者接受美国货币监管署（OCC，Office of the Comptroller of the Currency）的监管。公开募集的商品基金和集合投资基金的规模远不如美国证监会监管的公募基金的规模。

私募基金因不公开发行或只向合格投资人发行，金融危机以前在产品和管理机构层面基本都取得了注册和披露豁免，包括采取有限合伙、投资公司等不同法律架构的私募基金，但登记为商品基金（Commodity Pool）的私募基金（多为管理期货类的对冲基金）一直受到美国期货交易委员会的监管。金融危机以后，美国加强了对私募基金的监管，要求管理资产规模在1.5亿美元以上的对冲基金管理人必须向美国证监会注册，并向美国证监会披露包括对手风险、交易情况、资产规模、估值政策、使用杠杆情况等基金信息。但总体来看，美国对私募基金的监管还是有限适度的。

从上表中可以看出，银监会监管的信托计划与证监会监管的基金（含公募和私募）在立法上与美国监管框架接近。我国的《信托法》、《基金法》与美国的《投资公司法》一样，都是对资产管理业务的载体进行明确，属于行为监管。我国的《信托公司管理办法》、《证券投资基金管理公司管理办法》及《证券投资基金管理公司子公司管理暂行规定》与美国的《投资顾问法》一样，是对开展业务的主体进行要求，属于主体监管。券商资产管理业务、期货资产管理业务和保险资产管理公司资产管理业务的依据都是监管机构在法律授权下制定的部门规章，虽然法律位阶不强，不过在证监会放开公募基金牌照且新的《基金法》已经将私募基金纳入调整范围的现状下，除银监会监管的银行和信托公司外，其他资产管理机构开展受托资产管理业务的依据正在走向统一。

与非银机构资产管理业务有成熟、成体系的规章制度予以规范不同，银监会对于银行理财业务是通过一系列部门规章和通知进行监管的，整个监管逻辑不成体系，基本上是走一步看一步，不断打补丁的监管方式。从2005年起至今，10多年来银监会关于理财业务的监管文件清单如下：

银监会在《暂行办法》中将理财业务法律关系定义为为广义委托关系，而不是信托关系，在其权限内，有效规避了《商业银行法》的限制。银监会通过《暂行办法》为银行开展理财业务开路，明确其合法性，为银行应对利率市场化，进行业务转型创造了足够的空间，其“规范与发展并重，创新与完善并举”的监管思路是应该被点赞的。

《销售管理办法》对理财计划的募集行为提出了要求。《理财登记通知》对理财计划登记提出了要求。《组织管理通知》对管理人的组织形式提出了要求。先不讨论这几份监管文件的质量如何，至少其触及到了资产管理业务的一些核心要点。

《暂行办法》中对理财业务的相关定义如下：

“商业银行销售的理财计划中包括结构性存款产品的，其结构性存款产品应将基础资产与衍生交易部分相分离，基础资产应按照储蓄存款业务管理，衍生交易部分应按照金融衍生产品业务管理。”

在上述定义中，理财顾问服务类似于欧盟监管体系下无投资决策权的投资顾问业务（advisory mandate）；综合理财服务类似于欧盟监管体系下有投资决策权的投资管理人受托资产管理业务（discretionary mandate），但笔者认为还是有很大的不同。欧洲投资顾问虽然分为有投资决策权和无投资决策权，但也是在区分公募行为和私募行为的监管框架下进行的。但是银监会对理财业务的监管似乎一直是比较偏重于销售端，上述理财顾问服务与综合理财服务更类似于针对私人银行客户，按照合同约定进行账户管理的概念。但随着银行理财业务的发展，银行理财产品针对普通大众销售的行为已经是公开募集资金的行为。既然法律对公开吸收大众存款有严格的限制，那么对公开募集资金开展投资管理业务是不是也应该有严格的限制？

从《暂行办法》对理财计划的定义，可以看出理财计划的法律载体是什么是没有明确的，“向特定目标客户群”中的特定二字是指要对目标客户进行分类的随意性用词，还是特指理财计划只能非公开发行也存在歧义。笔者认为这里的特定二字应该是随意性用词，因为在理财业务监管文件中，并没有对单个理财计划投资者人数的规定。否则很多银行对普通个人客户销售理财产品可能会涉嫌非法集资（尤其是资金池类理财计划）。

“商业银行销售的理财计划中包括结构性存款产品的，……”中，前半句理财计划和存款到底是什么关系是有歧义的。（在《理财产品和理财计划有什么不同？》一文中会解释，详见后文）

监管当局应该也意识到了一些问题，2014年12月银监会曾发布《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》，这份文件曾被很多市场参与者寄予厚望，认为是商业银行理财业务向真正资产管理业务转型的基础性文件。首先，创新部梳理了26部银行理财相关规定，并废止其中12部法规，将核心内容整合在到《管理办法》，这种统一化繁为简的立法思路非常值得肯定，而且在办法中确立的基本原则也符合资管业务未来发展的要求。但是，在这个至今尚未下发的《管理办法》中对理财业务的法律载体的定义也是缺失的。

《管理办法》中对理财产品有10种分类，其中有一些分类本应该交给市场机构去做，而且监管机构的划分很多都是有问题的。比如：

“第十五条 以按照商业银行是否保证产品本金兑付，银行理财产品可以分为非保本型理财产品和保本型理财产品。”

——如果要回归资产管理业务受托管理的本质，理财产品就不应该有保本型的。这一点在《理财资金池到底存在什么问题？》中会有说明。

“第二十条 按照是否估值，理财产品可分为非估值型理财产品和估值型理财产品，估值型理财产品又可分为净值型理财产品和预期收益率型理财产品。”

——代客理财基本要求就是要把账算清楚。理财产品要独立核算，独立出资产负债表，所有产品都要估值（只是不同资产类别估值方法会有所不同），哪有不用估值的，不估值怎么保证会计的准确性？

还有表内理财和表外理财的划分也是错误的，理论上因为代客理财业务是受托管理业务，所以所有的理财计划都应该先是表外的，然后再根据会计准则判断是否需要合并报表。其他问题就不一一列举了。

美国《投资公司法》保持了相当的灵活性，规定了一系列豁免注册条件（例如小规模私募发行的投资公司（即中国语境下的投资基金）就不需要美国证监会进行注册），避免对市场主体进行过度干预，保持市场的多元化发展，法案没有试图建立一个理想的投资公司模式并强制要求所有的投资公司都去遵循，法案也没有强制规定，哪种投资可以投，哪种投资不能投。

根据《私募投资基金监督管理暂行办法》，在适用范围上并没有明文排除银监会、保监会体制下的信托计划、理财计划、保险资管计划等私募业务的适用。其第二条第一款规定：“本办法所称私募投资基金（以下简称私募基金)，是指在中华人民共和国境内，以非公开方式向投资者募集资金设立的投资基金。”对于“私募基金”，条文上只强调发行方式，不强调募集主体，表明私募基金募集主体的范围不是严格限定的。换个角度而言，当满足私募管理人登记、私募产品备案、投资者合格三个条件后，即纳入到《私募暂行办法》的调整范围里。证监会为以后将银行理财业务纳入《基金法》调整预留了空间。

实际上《基金法》作为一部法律，所有人都应该遵守。一般公司要遵守，银行也应该要遵守。不能因为你是银行，你上边有银监会就可以违反法律规定。银行不但要遵守《基金法》，作为一种特殊的公司，还应该遵守银监会的主体监管。银行应该满足的是所有法律的合集，要求应该是更高的。而现实情况是，银行面向普通个人销售的理财计划，已经是公募性质了，但是监管要求远低于公募基金。监管的缺失是银行理财这些年爆发式增长的一个重要原因。

2015年底，市场上已经有银行要主动遵守《基金法》，当时有17家银行在基金业协会的登记（登记和注册英文都是Register，美国《投资顾问法》要求投资管理人在美国证监会注册，登记不是审批，监管机构不对投资顾问的投资能力进行判断，所以私募基金管理人登记很可能会变成中国版的注册制）为私募基金管理人。但是，因为受到银监会主体监管的要求，还没有开始做业务，就被注销了私募基金管理人资格。

银监会如果不希望银行理财纳入证监会的监管，是否可以借鉴美国和欧盟的经验，区别对待公募性质与私募性质的理财产品，使二者的在监管要求上互相参考和补充。因为公募理财与私募理财的监管尺度和信息披露要求应该是不一样的。

在短期相关法律难以完成修订的情况下，银监会应尽快借鉴美国《投资公司法》与《投资顾问法》的立法精神，参照国内《信托法》、《基金法》等法律法规，制定《商业银行及其资产管理子公司理财计划（或理财业务）管理办法》和《商业银行及其资产管理子公司理财计划投资顾问管理办法》先以部门规章的形式明确理财计划的法律地位（即使法律地位较弱，也比没有强）和对理财计划投资管理人的注册要求，建立起银监体系的资产管理业务牌照体系和监管框架。明确理财计划设立登记（备案）、持有人登记、产品份额登记，投资管理人注册，投资管理人内部控制、理财计划内部治理结构、资产估值、信息披露、外部审计、合规销售、风险控制等基本要求。然后再逐步推动立法进程。

可以参照证监会对券商资管计划的分类，将理财计划分为定向理财计划、集合理财计划、公募理财计划和专项理财计划。商业银行可以通过前三种理财计划推动理财业务向真正的资产管理转型，而专项理财计划可以作为发行资产支持证券的载体。这比搞什么理财直融工具好多了（关于理财直融工具就先不吐槽了）。需要肯定的是与理财直融工具一起试点的银行理财管理计划，这个还是非常有意义的。监管层开始定义SPV了，说明监管层对银行理财问题看的清晰了一些。

但是从定义银行理财管理计划（是指由商业银行作为管理人发起设立，按照与客户约定的方式和投资范围等对客户委托的资金进行投资、运作、管理的特殊目的载体）的文件——《商业银行理财直接融资工具业务创新试点操作细则》的名字中可以看出，监管机构把理财计划SPV的重要性还是没有搞清楚，这是理财业务开展的基础，怎么能与一个资产端的债务融资工具一起发文呢？这就好像是在一个短期融资券或中期票据的操作细则文件中来定义资产管理业务。试想一下，证监会能在公司债的操作细则文件中定义基金业务吗？只能说明监管思路是不清晰的。

对于监管当局而言，面临的问题是如何引导理财产品真正发挥本原的资产管理和代客理财职能，如何在规范化、标准化和透明化的前提下完善银行理财业务的治理体系，如何在银行理财业务健康发展的前提下降低社会融资成本并进一步推动利率市场化。但从历年的监管文件看，似乎一直是不得要领。

理财资金池、通道、银行同业投资的扩大，且创出新高，使银行体系的资本消耗、不良率水平等监管指标失真，从而使监管层难以掌握行业整体风险状况和交叉金融风险。这令监管当局非常担忧。从规范银信合作理财业务的一系列文件，到8号文、127号文，再到近期的82号文，似乎是“野火烧不尽，春风吹又生”。

目前，银行理财资金池和同业投资的规模，已经让监管机构不敢轻举妄动。即使一小部分整改，绝对金额也不小，冒然收缩必然是实体经济所不能承受的。

中国经济进入新常态，提高直接融资比重，提供长期健康的买方资金是推动中国经济转型升级的关键。我们理财业务到底存在什么问题？我们的法律制度框架体系能否承载超过商业银行规模的资产管理规模？我们的投资者保护制度能否在人民币国际化后，在国际资本竞争中与美国一争高低？这些问题，每一个监管者，每一个从业者，每一个投资者都应该认真思考。

最后，参照《基金法》、《信托法》、《证券公司客户资产管理业务管理办法》、《保险资产管理公司开展资产管理产品业务试点有关问题的通知》等法律法规，笔者对理财计划作出如下定义：

理财计划是为了公开或者非公开募集资金，由理财计划投资管理人管理，理财计划托管人托管，为理财计划份额持有人的利益，进行投资活动而设立的投资载体，该投资载体的设立可以依据公司法、信托法、基金法或其他法律法规。在该定义下，理财计划的法律架构如下：

如果是公司型或契约型架构，投资管理人本身可以作为受托人。

理财计划F作为一个特殊目的实体（Special Purpose Entity，SPE），在银行资产负债表之外、破产隔离。

如果未来混业经营被允许，修改《商业银行法》、《信托法》后，可以向银行发放信托牌照，银行到时候就可以直接担任受托人而不用信托公司作为通道，像国外的银行一样直接设立单位投资信托（Unit Investment Trust, UIT）或集合投资信托（Collective Investment Trust, CIT）。如果进一步改变信托的私募限制，银监会旗下就会有公募信托和私募信托。如果通过与证监会的协调，打通信托份额在交易所上市交易的路径，那么，未来中国资产管理行业的格局大概是银监会监管信托与证监会监管的基金两大类产品组成。

当然除了契约型基金和信托外，还应当允许公司型基金的存在（目前公司型基金在房地产基金中存在较多，证券投资基金公司制的还没有，因为涉及公司登记、基金份额持有人（即股东）变更、双重征税等一系列问题），这就要银监会协调财政、工商、税务等部门一起推动中国资产管理行业的立法进程。（事实上，证监会已经着手推进与财政部、税务总局的税制改革方案研究，落实投资者的纳税主体地位，按照税收中性原则，对契约型、公司型基金与合伙型基金的基金层面不重复征税。理顺工商注册与私募基金管理人登记和基金备案的衔接政策，争取明确合伙企业型基金不是合伙型企业而只是契约，只需在中登公司进行份额登记而不用去进行工商登记。）