文/肖小和 上海市金融学会票据专业委员会会长；陈江伟 中国工商银行票据营业部上海分部副总经理

载于《中国银行业》杂志2015年第4期

注册制、备案制的相继出台将进一步激发商业银行发行信托资产证券化的积极性，而作为优质信贷资产之一的票据资产，其证券化改革启动时机已趋于成熟。

4月3日，中国人民银行发布公告称，简化信贷资产支持证券发行管理流程，对已经取得监管部门相关业务资格、发行过信贷资产支持证券且能够按规定披露信息的受托机构和发起机构，可以向央行申请注册，并在注册有效期内自主分期发行信贷资产支持证券。此前，2014年11月银监会宣布信贷资产证券化业务将由审批制改为业务备案制，不再针对证券化产品发行进行逐笔审批，不再打开产品资产包对基础资产等具体发行方案进行审查。这意味着，信贷资产证券将由原来的银监会、央行依次逐笔审批制变为向银监会备案、向央行申请注册后即可在注册有效期内自主发行。注册制、备案制的相继出台将进一步激发商业银行发行信托资产证券化的积极性，而作为优质信贷资产之一的票据资产，其证券化改革启动时机已趋于成熟。

推动票据资产证券化改革将取得多方共赢

过去十多年里，我国票据市场取得了较快发展。全国票据承兑签发量由2002年的1.6万亿元增至2014年的22.1万亿元；票据贴现量由2002年的2.3万亿元增至2014年的60.7万亿元。通过票据承兑、贴现和转贴现等业务办理和交易，票据市场为宏观经济顺畅运行提供了良好短期资金融通服务，与宏观经济产生相互正向激励效果。2014年，全国累计票据承兑签发量和累计贴现量与同期GDP之比已达34.72%和95.37%，对经济增长产生了极大的拉动效应。在中央提出“金融支持实体经济发展，把握总量，用好增量”的形势下，票据资产证券化将在促使票据业务规范持续发展、支持实体经济发展、满足企业融资需求、助推现代金融企业改革等方面发挥重要意义。

启动票据资产证券化有利于票据业务规范持续发展。受到信贷规模约束，一部分票据资产以同业业务的形式实现“绕规模”，模糊和掩盖了票据资产的真实权利和风险关系。2014年4月24日和5月8日，中国人民银行、银监会等部委下发了《关于规范金融机构同业业务的通知》和《关于规范商业银行同业业务治理的通知》，针对金融机构，尤其是商业银行近年来快速发展的同业业务加强规范，有效防范和控制风险，引导资金更多流向实体经济，降低企业融资成本，促进多层次资本市场发展。票据资产证券化能够真实反映票据资产的权利让渡，厘清风险责任，有助于票据买入返售同业业务属性返朴归真，避免相应的各种风险，顺应了货币政策和监管部门加强规范同业业务的政策意图，也将有利于票据业务的良性稳健可持续发展。

启动票据资产证券化有利于支持实体经济发展和经济结构调整。票据资产证券化可以盘活商业银行已经持有的大量优质存量票据资产，吸纳充裕的社会资金真正进入实体经济。将银行的存量票据资产推向资本市场，不仅便利企业间的资产整合，还有利于银行释放出充足的流动性，增强其支持新兴产业的能力，从而达到迅速调整经济结构的目的。

启动票据资产证券化有利于企业尤其是中小企业获得更多金融支持。票据融资因其准入门槛相对较低而受到广大企业尤其是中小企业的青睐。票据资产证券化不仅可为大企业实现“间接的直接融资”提供支持，还可为具有较高信用评级基础资产的中小企业在一定程度上解决无法参与银行间债券市场直接融资活动的问题。将票据资产纳入信托计划基础资产池，不仅扩大了证券化的试点范围，还能促使商业银行腾挪出更多的信贷空间，在保证资本充足率的情况下，更好地支持小微企业、“三农”企业的金融需求。

启动票据资产证券化将有利于商业银行突破资本约束困境。作为典型的变“存量”为“流量”、变“信贷交易”为“资金交易”的低资本消耗、创新型业务，票据资产证券化有助于商业银行改善收入结构，拓宽利润来源，有效降低银行资本达标压力。随着《商来银行资本管理办法（试行）》的出台，未来5年中国银行业资本缺口或将在万亿元以上。单纯依靠利润留存或资本市场再融资都难以完成如此庞大的资本补充计划，在贷款刚性增长的前提下，作为信贷优质资产的票据资产出表将成为商业银行的优先选择。

启动票据资产证券化将有利于深化金融体制改革。票据资产证券化被视为深化利率市场化改革的重要举措之一。商业银行通过资产证券化所进行的票据资产的市场化交易是一种资产出售，可以“倒逼”商业银行进行票据资产的市场化定价，从而逐渐摆脱当前规模调控对票据资产定价的决定性影响。同时，票据资产证券化还可以促进资金在货币市场和资本市场间的流动，通过疏通利率传导机制促进市场基准利率的形成，有力助推金融市场体系的完善和金融改革的深化。

启动票据资产证券化将有利于防范票据业务整体风险。当前票据业务存在的信用风险、合规风险、市场风险和流动风险，有相当部分是由于规避规模和“通道问题”所产生，主要表现为一些民间票据中介机构过度参与操控，部分从业金融机构不按制度办理业务，在票据的规模管理及非标业务办理过程中迫于市场竞争和经营压力的不合规操作等。票据资产证券化有助于商业银行更好地实施票据业务规模管理，有效解决所谓通道问题带来的弊端，为防范各种票据风险奠定基础。

创新思路加快推出票据资产证券化产品

作为商业银行最优质的信贷资产之一，注册制、备案制的相继出台为票据资产证券化产品的加快推出提供了更为良好的发展契机，应在政府及监管部门的支持下，夯实票据资产证券化发展基础，加快票据资产证券化推出步伐。

第一，票据资产证券化需多方金融机构加强跨市场创新合作。商业银行作为票据资产证券化的发起方，将拟证券化的票据资产分门别类，按照电子票据优先、纸质票据电子化的顺序，将票据资产托管给信托公司或证券公司，从而盘活更多金融资源服务实体经济，更好发挥信用中介职能。信托公司或证券公司则依据托管的票据资产发起形成特定资产组合，选择确定SPV公司公告发行可交易的证券，实现票据资产证券化，从而为金融资产交易提供更多渠道，更好发挥金融资产交易中介作用。投资者可通过银行间市场、交易所等渠道购买该资产支持证券并交易，进一步丰富投资结构，提高投资回报。票据资产证券化属于期限偏短、收益偏低的业务品种，可较好地为短期投资者、风险规避型投资者提供量身定做的投资产品。

第二，票据资产证券化需把握好三个试点关键。2005年我国信贷资产证券化改革试点伊始，商业银行和从其中分离出的资产管理公司积极性很高，其初衷更多是希望借助于信贷资产证券化将一部分质量不是很高的信贷资产转让出去，让更多的投资者分担。当初出于防范金融风险的考虑和防范外部金融危机渗入的考虑，监管部门对这一风险转嫁理念下的试点采取了谨慎研究乃至于暂停的态度。而现在，商业银行的信贷资产证券化更多的是出于应对信贷规模限制和经济资本约束的考虑，也符合中央提出的盘活金融资产、更好服务实体经济的要求，因此，国务院、人民银行、银监会对重启信贷资产证券化试点给予空前一致支持。

开展票据资产证券化有三个关键：一是单独建账，运作规范，达到资产真实转让要求；二是信息公开，便于投资者监督和监管部门监管；三是有完善的风险管理机制和经验，有稳健的票据从业记录，能切实做到风险可控。在当前票据资产证券化时机已成熟的大氛围下，要把握住开展票据资产证券化的三个关键，当务之急还要把握时机，加快推出首笔票据资产证券化产品。

第三，票据资产证券化必须提高时效性。回报率和交易的便利性是影响信贷资产证券化吸引力的两个重要因素。票据资产相对于信贷资产本身就具有安全性、流动性的优势，但回报率则要较传统信贷资产低。因此，提高票据资产证券化吸引力应从提高服务便捷、增加交易便利、做大业务体量上下功夫。票据营业部目前开发的托管平台可以发挥其票据资产管理的功能，作为证券化票据资产的管理平台为票据发行方和票据资产托管方提供管理服务，既可以有效提高票据资产管理服务的规模效率，又能提高票据资产管理服务的透明度。

第四，中小企业票据可以作为首批票据资产证券化试点。根据央行公布的2014年末统计数据，目前我国票据市场贴现余额2.9万亿元，商业票据承兑未到期金额达9.9万亿元，尚有相当部分的承兑未到期商业票据未贴现。而从企业结构看，由中小型企业签发的银行承兑汇票约占三分之二，中小企业票据贴现融资难的问题客观存在。票据资产证券化可以作为解决中小企业票据贴现融资难的重要途径之一。首批的票据资产证券化产品可以有针对地选取中小企业票据作为试点，一方面可以满足中小企业的迫切融资需求，另一方面可以适当提高票据证券化产品回报率、增加对投资者的吸引力。

通过票据资产证券化腾出的规模、资金，不仅可以用于中小微企业、三农企业的贴现以及转贴现，解决此类企业突出存在的融资难问题，而且有助于银行盘活票据资产、优化资产结构。同时，也有利于贯彻国家当前产业行业调整优化政策，解决人民银行再贴现规模较小的不足，更好服务实体经济发展。更为可喜的是，通过票据资产证券化的规范化操作，将为金融与企业共同促进实体经济加快发展探索出一条良性可行之路。

第五，有效管控潜在风险是票据资产证券化成功的基础。参与票据资产证券化的相关金融机构必须根据本机构的经营目标、资本实力、风险管理能力等，决定是否参与票据资产证券化业务以及参与的方式和规模。在开展业务之前，应当充分识别和评估可能面临的信用风险、利率风险、流动性风险、操作风险等各类风险，建立相应的内部审批程序、业务处理系统、风险管理和内控制度。应针对票据资产证券化业务的风险特征，制定相应的风险管理政策和程序，以确保持续有效地识别、计量、监测和控制票据资产证券化业务中的风险。

SPV受让票据资产可在中立的票据托管机构登记结算，票据资产证券化产品在托管平台、银行间市场或交易所交易。对进入证券化的基础资产必须单独建账规范运作，做到与发起机构自有资产明确分离，产品与项目逐一对应，分别记账、分别管理。与此相对应，证券化资金也应单独设账、单独管理，并与资金保管机构的自有资产严格分开。要实施公开透明的信息披露机制，保证监管部门关注，投资者顾虑的问题可以得到有效解决。

作为票据资产服务提供方，一旦证券化票据资产涉及法律纠纷，则由商业银行代为追偿，涉险资产若不能在证券化到期日前收回，则从待分配收益中预先扣除，待涉险资产收回后再行分配。

加快启动票据资产证券化试点需解决几点问题

目前，资产证券化在我国仍处于起步阶段。有关数据显示，截至2014年底，我国资产证券化产品存量仅占到整个债券市场存量的2.5%。相比之下，美国的资产证券化产品占到整个美国债券市场的25%。作为优质信贷资产的票据资产，在信贷资产证券化改革推进中无疑占有先天优势，但在试点启动过程中还存在一些难点和瓶颈，需要加以解决。

首先，法律法规支撑还存在一些薄弱之处。缺乏有效的法律法规支撑是票据资产证券化面临的突出问题。我国迄今为止还未建立资产证券化所需要的配套法律法规和破产隔离法律制度，信息披露要求不高，担保法律制度欠缺，权威担保机构缺位，对特定资产的认定、载体、配套会计准则等都不明确，投资者可能在司法实践中面临较大的风险。而妥善解决资产证券化过程中所涉及的会计、税收以及债权转让变更等问题又是能否成功证券化的关键，直接关系到证券化资产的合法性、盈利性和流动性，也关系到每一参与者的切身利益。

应在政府支持下建立统一框架，完善包括票据资产在内的资产证券化环境。要制定和完善符合我国国情的资产证券化相关法律法规以及配套的会计、税收制度，确立SPV公司的法律形态，实现基础资产的“真实出售”，以确保破产隔离机制的有效运行。要规范有序地建立适合票据资产证券化产品发行的全国银行间市场交易系统，以便今后承接更大规模的产品发行，为激活二级市场交易打下基础。

其次，证券化产品投资吸引力有待市场检验。票据资产证券化的过程，是通过构建资产池、信用分层、信用增级、破产隔离等制度安排和技术手段，将银行持有的票据资产改造成市场可接受的投资工具的过程，产品的设计、定价、管理、风控都需要相当数量的研究人员和实践工作者。而当前国内对资产证券化的理论认识还处于较浅层次，难以为实践提供有力的理论支持。此外，票据资产证券化过程中还涉及到资产评估机构、信用评级机构等中介机构，当前中介机构运作不规范、独立性不强、公信力不高等问题也对证券化进程造成了一定阻碍。

从资产证券化发起方来看，由于资产证券化需要经过资产筛选、资产托管、信用评级、信用增级设计、证券承销、投资人登记、资产管理、资金托管、本息分派等环节，试点前期投入巨大，如果没有达到一定的规模效益，则缺乏利益驱动。从投资人角度来看，缺少投资渠道、回报率低、流动性差等弱点也降低了资产证券化产品的吸引力。

再次，投资主体范围应进一步扩大。目前，国内证券化投资者的范围主要集中在商业银行、证券投资基金和社保基金。有关统计显示，银行作为资产支持证券的主要投资者，投资比重高达85.49%。票据资产证券化产品如由银行间相互持有，从银行转移出来的风险加权资产仍在银行体系内，不利于商业银行信用风险的分散。在当前证券化产品仍未常规化发展阶段，资产证券化产品的非连续竞价抑制了产品交易的活跃性，也一定程度上成为投资者涉足资产证券化产品的一道屏障，票据资产证券化产品也不例外。

政府应在加强监管的前提下，随着市场条件成熟，逐步允许保险基金、养老基金等更多的机构投资者参与资产证券化，特别是保险公司，应鼓励保险资金直接或间接投资资本市场，稳步扩大保险资金投资资产证券化产品的规模和品种。对于作为银行优质信贷资源的票据资产，随着今后票据资产证券化市场运作日渐成熟，投资者范围可进一步扩大至除金融机构以外的企业乃至个人。

最后，票据资产基础还应进一步拓宽。目前，商业银行对票据资产证券化创新思路还存在局限，更多将创新视野局限于已在商业银行自身办理贴现的票据资产上。根据央行发布的统计数据，2014年末这部分资产余额为2.9万亿元，在全部未到期商业汇票余额中占比尚不足30%，还有大量的中小企业签发的小额票据没有进入创新视野。因此，除了目前国内商业银行2.9万亿的票据贴现资产，还可以考虑将更多的票据资产引入证券化试点视野，如近10万亿元的未到期商业汇票、超过3万亿元的买入返售票据资产，如果可以将这部分体量逾十万亿的规模资金盘活，引导更多金融资源服务实体经济，尤其是支持占有票据融资三分之二比例的中小企业，其作用将不容小觑。

（本文仅代表作者个人观点，与其所在机构无关）本文原载于《中国银行业》杂志2015年第4期。