一旦人民币贬值，由于‘羊群效应’，就可能形成恶性循环，使中国经济宏观形势大大复杂化。当然，这仅仅是各种可能性之一，但我们必须对各种可能发生的情况做好预案。

　　2014年，中国资金市场可谓“冰火两重天”：企业仍面临融资难、融资贵，股市却连创新高，掀起一轮小型“狂欢”。

　　如何理解未来一段时间货币政策、宏观经济的逻辑？中国社科院学部委员、原中国人民银行货币政策委员会委员余永定，近日接受了21世纪经济报道记者的专访。

　　余永定指出，中国经济可能进一步下滑，但保7%应该没有问题；货币也可能进一步放宽，但放宽幅度有限：股市红火、实体萎靡意味着大量资金隐藏在金融体系中伺机而动，但却拒绝进入实体经济；2015年美联储将逐步退出数量宽松，全球超宽松的货币政策可能触底回升，国内货币政策的放松必然导致资本外流的加剧和人民币的贬值。

　　“人民币贬值有利于中国出口，但会对大量借入外债的企业造成冲击（中国的外债相当55055亿元人民币）。此外，一旦人民币贬值，由于‘羊群效应’，就可能形成恶性循环，使中国经济宏观形势大大复杂化。当然，这仅仅是各种可能性之一，但我们必须对各种可能发生的情况做好预案。”

　　此时，仅靠货币政策并不能解决支持经济增长的问题，根本药方在于市场化改革。

　　他同时指出，央行2014年推出的新货币政策工具，包括中期借贷便利(MLF)、抵押补充贷款 (PSL)、常设借贷便利 (SLF)和短期流动性调节工具，反映了央行将货币政策中间目标从货币（信贷）数量转变到基准利息率和引导建立收益率曲线（期限结构曲线）的意图。

　　“央行的这一努力，符合央行调控的世界潮流，也符合中国的实际情况。但央行在改变货币政策中间目标和发展新货币政策工具的过程中，担负了过多的结构调整的任务。而且，新工具在操作上多少存在“信息不透明”的问题。”

　　余永定表示，央行和市场必须建立相互信任的关系，信息披露是建立这种互信关系的重要前提条件。PSL和SLF本身并不存在不便于披露信息的问题，相反，PSL之类工具能否有成效，依赖于“信息披露是否及时充分”。

　　今年以来，央行屡次对货币“微刺激”，市场机构对资金面偏乐观。如何理解未来一段时间的政策基调？

　　余永定：理论上说，在因产能严重过剩或有效需求严重不足、经济增速明显下降的情况下，政府确实应该推行扩张性的货币政策。但中国的问题并非简单的有效需求不足问题，产能过剩在很大程度上是结构性的。对于相当一部分产能，并不是透过刺激有效需求（如房地产投资）使其得到充分利用的问题，而是去产能的问题。

　　例如，中国的钢产能10亿吨，占世界48-50%。中国的钢铁厂有上千座，而日本、韩国这些钢铁生产大国也就只有三、四家钢铁厂。中国钢铁行业利润少的可怜，而造成的环境污染、资源浪费十分巨大。因而，对于其中大多数钢厂来说，选择只有两个：转型或破产。

　　因而，中国的问题，不是简单的使货币政策转向宽松，而是如何同时实现保增长底线和结构调整两重目的。在发达资本主义国家，结构调整是市场的事情，央行甚至政府都大可不必操心结构调整，而只需关注如增长速度、就业和通胀等宏观经济问题。中国的国情不同。但货币政策，毕竟不是解决结构性问题的工具，让央行通过货币政策手段解决结构问题是勉为其难了。在这方面，财政政策应该发挥更多作用。当然，问题的解决最根本的还是要靠市场化改革，使市场发挥在资源配置上的决定作用。

　　鉴于经济的下行压力、企业的融资难、融资贵问题，2015年央行应该会进一步放宽货币政策，但这种放宽应该是有限的。长期以来，中国的货币增长速度始终明显高于名义GDP的增长速度，即便在2014年情况也是如此。

　　11月份股市的暴涨充分说明，在金融体系中，流动性是充足的。如果流动性不足，股市如何会出现近万亿的日交易量？问题是，大量资金隐藏在金融体系中伺机而动，但却拒绝进入实体经济。

　　在这种情况下，央行进一步放松货币政策，对于实体经济有何帮助、对整个经济会产生什么副作用，是难于判断的。例如，进一步放松货币政策是否会使前几年的结构调整成果归零、使“僵尸企业”继续苟延残喘？因而，较为宽松的货币政策必须和其他一系列政策（财政政策、房产登记、严格执行环保措施等）相配合，才能发挥稳定经济增长的作用。

　　此外，2015年美联储将逐步退出数量宽松，全球超宽松的货币政策可能触底回升。由于中国短期资本跨境流动的开放，在全球利息率环境变化的情况下，国内货币政策的放松，必然导致资本外流的加剧和人民币的贬值。人民币贬值有利于中国出口，但会对大量借入外债的企业造成冲击（中国的外债相当55055亿元人民币）。此外，一旦人民币贬值，由于“羊群效应”，就可能形成恶性循环，使中国经济宏观形势大大复杂化。当然，这仅仅是各种可能性之一，但我们必须对各种可能发生的情况做好预案。

　　总之，2015年央行的货币政策会有所放松。但除非经济出现跌破“底线”的危险，央行不大可能实行非常宽松的货币政策。

　　央行的“微刺激”似乎更倚重SLF、PSL等新货币工具，信息披露不如传统工具及时。你怎么看这样的新工具？

　　余永定：由于外汇储备增加不再是基础货币增加的重要来源，央行不再依靠卖央票对冲过剩流动性来控制基础货币的增长。在这种情况下，为了支持经济增长，央行又回到了2000年代之前的控制基础货币增长的方法：向商业银行提供再贷款。

　　央行现在的再贷款是有抵押的（这和以前不同）。央行推出的新货币政策工具，包括中期借贷便利(MLF)、抵押补充贷款 (PSL)、常设借贷便利 (SLF)和短期流动性调节工具。前两项属于央行再贷款范畴，后两项采取回购的形式，可以算作是对流动性的临时性调节。

　　新货币政策工具的推出，反映了央行将货币政策中间目标从货币（信贷）数量转变到基准利息率和引导建立收益率曲线（期限结构曲线）的意图。央行的这一努力符合央行调控的世界潮流，也符合中国的实际情况。但央行在改变货币政策中间目标和发展新货币政策工具的过程中，担负了过多的结构调整的任务。

　　PSL可能是参考欧洲中央银行推出的TLTRO而设计的。TLTRO是欧洲中央银行为商业银行提供的有条件的再贷款，为了取得再贷款，商业银行必须参与投标，信息是公开的。而且， TLTRO并不成功。事实上，商业银行参与投标的积极性并不高。

　　央行推出的新工具，在操作上都多少存在信息不透明的问题。PSL为什么仅仅给一家银行而不是通过公开招标的形式发放？SLF信息披露滞后是何道理，我也想不清楚。央行和市场必须建立相互信任的关系，信息披露是建立这种互信关系的重要前提条件。发达市场经济的中央银行，高度重视信息的透明度、高度重视与市场的沟通。信息披露及时与否与央行的工具没有什么大关系。PSL和SLF本身，并不存在“不便于披露信息”的问题。相反，PSL之类工具能否有成效，依赖于“信息披露是否及时充分”。

　　来源：21世纪经济报道