内容导读：华信、普兰及其“徒子徒孙”书写了货币市场另类春秋

　　用了好一会，李磊（化名）才打开自己办公室外的防盗门。开门的一瞬间，他不好意思地笑了下：“我们条件很简陋，一般也不需要待在办公室。做票的人都在外面跑。”

　　从办公室的布置，以及“隐匿”于居民楼中的地理环境，这间办公室实在太像典型的皮包公司租用的办公地点，然而李磊这家员工不足20人的公司2012年却从他所称的“票据经纪”业务中盈利六千多万元。“和同行比，我们赚得不算多。不敢做那么猛。”李磊表示。

　　7月初，一则某股份制商业银行6月因票据业务亏损十亿的传闻，在成为6月银行间资金市场流动性风波最新“衍生品”的同时，也令屡遭非议而传闻颇多的票据（主要是商业汇票）市场，再次进入人们的视野。

　　谈及此事，李磊则安之若素。“我们票据市场的事情能被媒体报道，不都基本上是坏消息吗？”的确，自从2000年工行华信支行票据案爆发至今，有关票据市场的重大新闻似乎总与案件或违规相 连。

　　一位在国有大行金融市场部从事票据业务已有六年的人士甚至总结：“一般来说，媒体朋友找我，通常是发生了三种事情，要么银行发生票据诈骗案，要么警方查处了非法票据融资案，要么监管部门出台了整顿票据业务新规定。总之没一样是好 事。”

　　不过，此次10亿元的票据巨亏事件，倒与李磊这类民间票据业者所从事的业务并无多大关联。作为中国货币市场历史最为悠久且参与主体最为庞大的组成部分，票据市场历经20多年发展之后亦同样出现了所谓“官方”与“民间”的分别，尤其是在进入新世纪以后，银行间票据转贴现市场和民间票据市场间的分野便日益明显。

　　“从华信案件之后，基本上大的票据案都是出在民间票据市场，监管机构整顿的重点也在民间票据市场。银行间转贴现市场基本上没出过案子。”前述大行票据人士指。而多数票据业务人士则认为，民间票据市场案件频发甚至“屡整屡犯”，固然与民间票据业务参与者鱼龙混杂而监管力量薄弱有关，但更和民间票据业务中的核心“融资性票据”及其衍生业务长期未获完全的合法地位有关。

　　按照我国现行《票据法》及央行银监会关于票据业务的具体规定，商业汇票的产生必须基于真是的贸易背景，也只有银行金融机构才具有将商业汇票贴现而给持票人提供现金的职能。融资性票据，则是非银行的机构或个人，在没有贸易背景的情况下，以出资购买等形式获得票据，在寻则合适的时机以合适的贴现利率将票据在银行贴现，进而达到融资目的或直接从这种转手中赚取差价。

　　“通俗来讲，就是票据中间商先扮演银行的角色，用现金买来票据，再扮演贸易企业的角色，向银行寻求票据贴现。这个过程中，票据中间商并没有真正从事任何贸易活动。”李磊解释称，“这种行为让票据流动性更强，但在法律上，票据中间商其实是不能承担银行贴现功能的。”

　　一如中国金融体系中多个细分领域的发展路径，起步于上世纪90年代的票据市场得以实现从白手起家到数十万亿量级的跨越，正是依靠“融资性票据”这种游走于监管灰色区域的民间金融创新的全力驱动。在彼时利率市场化尚未起步、信贷规模控制严厉的背景下，融资性票据正凭借市场化的资金价格、高效的融资速率以及更少的信贷额度占用，而在宏观经济快速增长中，分享甚至从传统信贷业务中“抢食”了不少企业急剧扩张的短期融资需求。

　　在官民分野而鱼龙混杂的票据市场江湖中，将“融资性票据”发扬光大的原工行华信支行业务骨干，即所谓的“华信系”，一直是当之无愧的“最大山头”。目前银行间转贴现市场的最大参与者工商银行票据营业部，以及民间票据市场的实质缔造者上海普兰金融服务公司，都源流于“华信系”，出身普兰的李磊干脆自称是“华信系的徒子徒孙”。这种颇为独特的传承关系背后，亦是众多具有草莽色彩的财富故事与恩怨情仇。

　　只是，伴随着票据市场规模的高速膨胀，监管机构对票据业务可能积累的风险愈加警惕，对“融资性票据”虽“恩威并施”，但愈加“剿甚于抚”，试图以日益强硬的打压以遏制“融资性票据”带来的虚增货币发行量、资金空转套利以及由此衍生的变造票据骗贷等负面影响。

　　与此同时，伴随着7月19日央行宣布进一步放开贷款利率下限，国内利率市场化进程持续推进，票据贴现融资所具有的制度性成本优势也面临着“釜底抽薪”的威胁，票据融资与传统信贷之间的迭代关系极有可能伴随着利率市场化发生逆转。

　　在监管加剧和外部竞争加剧的双重压力下，票据市场参与者尤其是民间票据中介机构过去数年来赖以成功的商业模式或难以为继，实现业务模式的转型升级，以在合规的同时保证票据业务的融资效率和盈利功能，正成为李磊们的当务之急。另一方面，民间票据中介机构争取合法身份的诉求，打破国营货币经纪公司的牌照垄断，乃至进一步提升票据市场地位的呼吁，也日益高涨。

　　从1995年《票据法》颁布至今，历经18年风雨，累计贴现额超过25万亿，中国票据市场的“治乱更替”或许即将迎来终局。随着信息技术的普及及资金实力的增强，传统的银行票据业务格局已经悄然改写。而一向引领行业变化的普兰，在助推民间票据市场达至惊人规模后，能否再次为民间票据中介机构探索出一条全新的发展道路，李磊之类的灰色票据掮客又能否真正戒除违规套利的诱惑，新一代的全国性电子票据系统前景如何，这一系列问题的答案不仅决定着“华信系”乃至中国票据市场的未来前景，亦给建设现代意义上的中国货币市场这一宏大命题留下了悬念。

　　同质化银行间

　　尽管当事银行已向媒体否认6月票据业务出现10亿元巨亏，但一位当事银行内部人士却指该行6月在票据业务上“确实出现了一定亏损，只是金额没有传闻中那么夸张”，而在多位银行票据业务人士看来，无论这一“罗生门”真相如何，大行总行金融市场部在票据业务上出现大额亏损，本身就属于“相当罕见的情况”。

　　目前的银行票据业务实践中，最大的风险隐患在于银行贴现的票据，可能是持票人蓄意进行欺诈而使用的“假票”或“变造票”，这使得银行票据人员在收到票据时，对票据的查验即所谓“验票”，成为最易令银行产生票据业务损失的环节。

　　按照多数全国性银行及大型区域性商业银行的业务架构，总行票据业务人员不会直接和持有票据的企业或票据中介机构发生业务往来，而是由各地分支行收入票据贴出资金，再将票据交由总行进行统一管理。总行收到票据的另一渠道，则是在银行间票据市场上从交易对手银行处，将票据转贴现而来。因此，总行票据业务部门其实不会直接承担“验票”时的潜在风险，在总行层面因票据欺诈出现损失，则几无可能。

　　至于收到票据后的交易环节，基于正常的盈利模式和业务流程，银行票据业务发生巨亏的可能性也并不高。据上海的一位股份制银行总行票据业务人士介绍，目前银行总行票据业务盈利的基本模式主要有三种，第一种是利用市场信息不对称，在票据买进卖出中赚取差价。由于不同地域及不同类别银行金融机构对票据转贴现的市场利率可能存在差异，因此总行票据业务人员可以采取A地收票或贴入票据，再到B地贴出的方式，从中赚取无风险价 差。

　　第二种模式则是如债券或股票投资的波段操作，在分析票据市场整体贴现率波动趋势后，选择收票或转贴入票据，并在贴现利率发生变动后转贴现，以获得波动差价。最后一种干脆是将收到或贴入的票据持有至到期，获取票面利息收入和贴入成本间的差价。

　　虽然理论上而言，银行从事票据业务的盈利模式，尤其是后两种盈利渠道，在银行票据业务人员对市场判断出现严重偏差且大量收票的情况下，可能造成大额亏损。但基于票据本身期限较短以及市场化定价机制较为完善的特点，在实践中银行票据业务因单纯交易风险出现巨亏的可能性却是微乎其 微。

　　“唯一的例外，就是政策风险导致的黑天鹅事件。”一位国有大行票据业务人士指，在6月银行间同业拆借市场出现流动性紧张的情况下，如果有银行出于保证流动性的需要，将手中大量票据紧急贴现，倒确实不得不承受亏损。“毕竟票据是信贷类资产中最容易变现的。但如果是亏了10亿，那这个银行当时流动性的缺口可想而知有多大。”

　　虽说银行间票据转贴现市场上的业务模式相对传统，但随着互联网技术、票据经纪机构以及票据市场本身的发展，银行间票据转贴现市场的竞争格局也在过去数年间发生着根本性转变。

　　至少在2009年以前，在银行间票据转贴现市场上，不同类型银行事实上有着明确的产业链角色分工。彼时，大多数农信社、区域性商业银行及全国性股份制商业银行都主要扮演着签票承兑行的角色，作为票据的原始供应商位于产业链上游，兴业、原深发展、招行、民生等股份制商业银行还积极开展以票据倒手为主的转贴现业务，赚取转贴现中间差价而承担起产业链的中游，以国有四大行和交行为代表的大行则凭借相对雄厚的资金实力，主要扮演最终持票行的角色，作为票据融资的最终资金提供者而处于产业链的下游。

　　这种角色分工，投映到经营策略上，也形成了至少四种各具特色的经营模式。工行票据营业部汪办兴就分析称，工行、建行实则执行了稳健收益功能型经营模式，更注重票据业务对资产结构的调节功能，并青睐以持票获取稳定收益；兴业则是积极收益进取型，在大量开票承兑赚取手续费并吸纳保证金的同时，还以异地转贴现及波段操作赚取利差收益。

　　原深发展则将票据业务与其供应链金融服务紧密结合，以供应链中的核心企业为其票据基础承兑业务客户，以为核心企业提供加工和物流加工服务并取得商业汇票的中小企业作为其基础贴现客户，实现票据和贸易融资的协同发展。

　　部分资金充裕而贷款客户不足的农信社和城商行却一反基本的票据产业链角色分工，在大量开票的同时，也剑指产业链最下游，在有利市场条件下大量买入票据并持有至到期获利。

　　“但近几年，各家银行在产业链上的角色日益模糊，业务同质化的倾向越来越明显。”前述股份制银行票据业务人士指，随着自身资金实力的增强，不少股份制商业银行也越来越多地作为票据最终贴现行而获取更稳定的利润，互联网技术及票据经纪机构的发展，亦让没有异地分支机构的部分农信社和城商行，也开始涉足票据在不同地区转贴现而赚取差价的盈利模式。

　　更有说服力的数据，或许还来源于各家银行承兑贴现率的变化趋势。所谓承兑贴现率，是以银行票据的贴现融资余额除以其开票承兑余额，这一比率越高则说明银行在票据业务上越侧重于票据融资贴现业务。“在2009年以前，国有四大行平均承兑贴现率远高于股份制商业银行，股份制商业银行又略高于城商行。但现在国有大行和股份制商业银行间的比率差距在缩小。”一位国有大行票据业务人士指。

　　隐秘王者

　　相比于银行间票据转贴现市场，规模略小且屡次因票据案件“闻名”的民间票据市场，却在过去10年来，为中国票据市场整体的超常规发展提供了更多的助推力量。而在“寡头共治”甚多但“一家独大”鲜见的金融行业里，民间票据市场或许也是罕见的个例之一——与工行票据营业部一样脱胎于工行华信支行的上海普兰金融服务公司，不仅可算上民间票据市场的主要缔造者，而且至今仍对该市场保持着无可匹敌的巨大影响力。”

　　“普兰江湖地位的基础是人。”李磊称，“目前活跃在民间票据市场，尤其是上海和江浙闽票据市场的票友，大多出身于普兰。尤其是一些做得比较大的票据公司，核心团队几乎都是普兰前员工。这些‘普兰系’票据机构的初始资源人脉，也几乎都是在普兰时积累起来的。”

　　一位仍从事票据中介业务的前普兰员工甚至如此描述道：“票据业务的第一个圣地是工行华信支行，第二个圣地就是上海普兰，如果把华信支行看做票据业务的‘黄埔军校’，那普兰就是票据业务的‘延安抗大’。”

　　以众多“普兰系”票据业务人员作为载体，普兰也保持着对民间票据市场主流业务模式的引导。“普兰2002年建立之前，市场尤其是开具票据的中小企业，对融资性票据几乎没有概念。但在普兰成立之后，很快就将融资性票据作为重点业务领域，建立起自营和经纪业务并举的商业模式。”一位前普兰员工回忆称。

　　正是在普兰初创期业务团队的极力推介和运作之下，长三角地区中小企业及多数银行金融机构开始逐渐接受“融资性票据”的业务模式，民间票据市场的初步奠基也就此完成。在这一过程中，央行对票据贴现利率的政策变化以及整体市场融资成本的走势，则成为助推普兰完成初步扩张的“东 风”。

　　2001 年9 月11 日和2004 年3 月25 日，人民银行先后两次调高再贴现利率，使之达到3.24％，结果各商业银行纷纷不再将再贴现利率作为指导利率，并逐渐发展到突破再贴现利率

　　底线办理票据贴现业务，2005 年下半年，贴现利率一度降至1.6%。市场贴现率与贷款利率间的显著差异，也为民间票据中介机构带来了丰厚的利润空间。

　　然而由于“扩张速度过快”以及自营票据带来的沉重资金占用负担，2005年普兰一度陷入现金枯竭的绝境。在一篇回顾普兰发展的媒体报道中曾描述，彼时的普兰“曾一度面临倒闭，发不出员工的基础工资”。

　　吊诡的是，普兰彼时的困境，却成了普兰初期业务模式在民间票据市场扩散的契机。“正是在那一时期，一批业务人员离开普兰自己单干，也将普兰的业务模式进一步发扬光大。”前述原普兰员工指，正是倚赖普兰创始人兼总经理李映辉之前积累的资源人脉，普兰才得以渡过难关。

　　危机之后，普兰开始着手进行商业模式的转型，开始逐步放弃原先作为主营业务之一的票据自营业务，而将更多精力置于中小企业与银行机构间的票据融资咨询与撮合上，在民间票据市场上率先开始对票据直贴转帖或多次转贴现等相对复杂的票据融资结构进行探索。而由票据中介机构先为贴票企业找到直接贴现银行、同时也为直接贴现银行安排好转贴现银行的直贴转帖业务模式，以及票据中介设计多次转贴现交易结构、通过多家银行同业渠道和抽屉协议而实现特定银行信贷规模腾挪的多层次转贴现中介模式，也迅速成为目前票据中介机构新的主流业务模式。

　　尤其值得一提的是，在银监会青海监管局李成业撰写的《票据中介出现新业务模式亟需引起关注》一文中，还将前述多重转贴现业务具体分为四种类型：如果某转贴协议银行有资金无规模，中介就安排该银行买入返售票据；如果某转贴协议银行有规模无资金，就安排将票据卖断给该银行；如果某转贴协议银行能做托收，就安排票据到期前由该银行买回；如果某转贴协议银行既没资金又没规模，就安排该银行作为“搭桥行”。

　　2007年，在监管部门对融资性票据展现出强硬打压姿态时，普兰则通过一场内部自我规范运动，从而彻底放弃票据自营业务。时至今日，手握两万多家企业客户和一千多家银行合作伙伴的普兰早可算“彻底上岸”，将业务重点放在票据交易信息服务、交易撮合及针对票据业务的咨询服务，还开发出独立的票据交易运营管理电子平台，并试图获得正式的货币经纪公司执业牌照。

　　当然，凭借上述强大的客户资源积累以及多年的数据积累，普兰在票据中介领域依旧保持着强大的信息优势和渠道优势，也因此暂未有足可匹敌的竞争对手。

　　山穷水尽

　　在民间票据市场上，并非所有的参与者都愿意像普兰一样，主动接受关于票据的监管规则，或者在口头接受的同时，继续从事“灰色游戏”。

　　李磊曾多次辩白，自己从事的只是单纯的票据中介撮合，收的也只是咨询费和佣金。但最终，他也坦承，2012年千万营收中的较大部分，仍是来自融资性票据。但在监管部门的高压之下，李磊的业务合作伙伴也大幅缩减为几家相熟的城商行、农信社以及三家股份制银行的市级分行。而在业务模式上，为了持续巩固合作关系，李磊干脆从收票阶段起，能代劳的则全程代劳，“只需要在验票、付款这类环节中，才需要合作银行出面”。

　　为了业务上的方便，李磊甚至还专门印制了与合作银行相同的名片。而李磊在在这些名片中的头衔，大多是“金融市场部顾问”。李磊还指，与某些同行相比，这种行为也只是小巫见大巫。“有的同行一下子掏出一叠银行名片，是几十家不同银行的”。

　　即便如此，李磊仍对自己所从事的融资性票据业务感到“问心无愧”。“我干的确实是‘包装户’（以无实际贸易背景的空壳公司倒手票据），但我只是凭市场信息赚个差价。那些银行内部人自己在外面设空壳公司，做融资性票据然后自己贴现的，才真是应该被打击的。”

　　当然，在内外勾结的情况下，更恶劣的票据盈利模式则是直接用“真假票”或“空白票”骗取贴现资金，进而利用承兑日前的缓冲时间，利用本质上属于骗贷的资金获取额外收益。待到承兑日时，只需要将资金归还，则假造的票据就难以被发现。

　　除此以外，在银行系统内部人士与票据掮客勾结的情况下，票据掮客还可以通过假称票据丢失，进而向法院提出公示催告，造成开票行在法定的60内无法收回票款，而达到变相挪占资金的目的。

　　值得一提的是，鉴于普兰在民间票据市场的特殊地位，不少仍从事票据自营业务的票据掮客也屡屡打出普兰的旗号作为掩护，这也令普兰颇感尴尬和烦恼。甚至在2011年常州一家票据中介公司发生案件后，普兰干脆发出声明，“恳求”同行业者“不要参与票据交易”，企业不要参与融资性票据业务。

　　不过，伴随着2011年、2012年两年间对票据信托、农信社票据转贴现等争议业务的叫停，以及一系列重大案件的查处，民间票据市场的监管高压态势几成常态，这也令民间票据掮客难以进一步扩大业务规模。而利率市场化进程的推进，将进一步压缩票据掮客的利率空间。民间票据中介机构的整体转型升级，亦将成为无可避免的趋势。

　　但对已经主动寻求业务升级的普兰而言，其理想的“专业货币经纪公司”之路似乎也将陷入进退维谷的境地。尽管普兰已经获上海工商部门批准，成为“金融服务公司”，其申请货币经纪公司牌照的诉求也获得了浦东新区领导层的支持。但银监会对货币经纪公司资格的严苛规定，至今未有松动迹 象。

　　而对票据市场整体的发展升级，上海普兰金融服务公司总经理李映辉就提出，货币市场尤其是票据市场应成为中小企业进行短期投融资的重要市场，也因此具有较大的发展空间和潜力，并“建议修改《票据法》，允许融资性票据的合法存在”。同时应允许设立专门的票券公司或向规范的民营票据中介机构发放货币经纪牌照。

　　原人民银行研究生部部务委员会副主席王自力则认为，应积极创造条件, 适时推出新的市场品种, 包括允许批量发行商业票据、证券化票据和企业短期债券等, 尽快实现我国票据市场的融资功能从自偿类票据向资产支持类和融资类票据转换。

　　但到目前为止，监管部门仍抱有“堵甚于疏”的理念，在强化规范监管的同时，建设性政策却迟迟没有出台。