普益财富研究员 范杰

　　1. P2P的定义及分类

　　1.1. P2P定义及模式分析

　　P2P（Peer to Peer）原本是计算机网络中的概念，指互联网对等实体间的信息交互方式。2005年，应该出现了将这种信息交互方式运用到借贷方面的企业——由该企业在网络上提供平台，使零售贷款的供求信息能够交流，并促成交易。之后，该中模式得到迅速推广，成就了以Zopa、Lengding Club、Prosper等系列企业。随后，该种模式传入国内，其核心模式是有贷款需求的人和有借款需求的人通过平台企业交互供需信息，并达成交易，平台企业在整个交易过程中提供一系列辅助服务并收取服务费。国内的P2P已经突破了互联网的限制，产生了线下P2P模式（如宜信模式），由于本专题主题为互联网金融，故只讨论线上P2P。其定义为：依靠资金中介通过互联网未借贷双方提供的居间服务，促进的借贷交易。

　　虽然P2P的本质是民间借贷，属于贷款范畴。但比起一般的民间借贷和银行贷款，有着其自生的特点，主要表现在以下四个方面：

　　关系扁平化

　　相比传统的民间借贷，P2P的最大特点是点对点，即最终资金供给方和最终资金需求方直接建立借贷关系 ，资金链条较短，借贷关系扁平化。这又两个好处：第一，不存在多次的借贷关系，最终的资金供给方有可能取得更高的利率，最终的资金需求方有可能以较低的利率获得资金，提高了借贷低效率；第二，不存在参与到借贷关系中的信用中介，没有由于信用中介资金链断裂而触发的整个借贷体系的风险。

信息透明化

　　P2P的第二个特点是以网络为中介，可以突破信息传递的时间和空间限制，其导致的最直接结果就是信息相对透明，借贷双方撮合效率提高，撮合时间缩短。并且，信息能在借贷双方之间直接传递，少去了中间环节，可以避免信息在传递过程中的失真。

　　信贷理财化

　　P2P的贷款人借出资金是为了理财的需要，这是整个民间借贷近年来的发展趋势。在传统的银行借贷关系中，储户将资金存到银行，是为了储存资金，在传统的民间借贷关系中，大多数贷款人是出于亲缘关系、地缘关系或业缘关系出借资金，借出资金的第一目的是为了维护关系而非资金增值。而P2P则不然——借贷双方通过网络建立关系，贷款人借款的目的就是为了资金的增值，实际上是将借贷作为理财的工具。

　　利率市场化

　　P2P的利率由两种确定方式，一是在有担保的情况下，贷款人获得利率由担保方确定，借款人付出的资金成本等于贷款人获得利率加上风险报酬；二是在无担保的情况下，借贷利率由借贷双方竞价确定。无论哪种确定方式，利率都是市场资金真实价格的反应。

　　1.2 P2P的分类

　　实际上，P2P是金融脱媒在互联网上的延伸——作为居间方的平台，并不从贷款人处借得资金，也不向借款人发放贷款，而是只从事居间业务，实际上是把银行的存贷间接融资转换成了融资。正是因为如此，贷款人的风险主要是来源于借款人的信用风险。在国外，个人征信体系和企业征信体系比较完备，贷款人可以通过查询借款人的过往征信信息大致判断出交易对手的信用风险。而在国内这种对贷款风险的判断方式则相形见绌。为了促进交易，部分居间平台引入了第三方担保，通常是由专业的担保公司为借款人提供连带责任担保，这样，P2P可以分为两类：有担保模式和无担保模式。

　　2. 担保模式P2P

　　2.1. 模式成功案例

　　国内的担保模式P2P起步比无担保模式晚，但自2012年来发展迅猛。此种模式的代表便是平安集团旗下的陆家嘴金融交易所（以下简称“陆金所”）的“稳盈-安e贷”。其运作方式如下图：

　　平安融资担保是平安旗下专门为陆金所“稳盈-安e贷”业务提供连带责任担保的专业融资型担保公司。其主要靠项目评审、收取担保费维持运营。根据项目质量的不同，担保公司收取高低不等的担保费，而贷款人通过陆金所平台支付给贷款人的利息是一定的——目前都为基准贷款利率上浮40%。实际上，在此模式中，借款人相当于只获得了无风险报酬率。

　　2.2 模式特征分析

　　担保模式P2P有以下几个特点：

　　信用风险由担保人承担

　　传统的民间借贷，交易对手的信用风险都由贷款人承担，即便采用了担保措施，交易对手的信用风险主要还是由贷款人本身承担。而在担保模式P2P中，承担借款人信用风险的主要不是贷款人，而是担保人，很多交易平台都规定“所有稳盈-安e贷均由中国平安旗下担保公司承担担保责任。若借款方未能履行还款责任，担保公司将对未被偿还的剩余本金和截止到代偿日的全部应还未还利息与罚息进行全额偿付”。

　　风险报酬非贷款人享有

　　因为借款人的信用风险主要由担保方承担，所以贷款的风险报酬主要也由担保方所有，而非贷款人所有。实际上，在担保模式P2P中，无论贷款项目风险如何，贷款人一般只获得一个固定的利率，而贷款项目的风险溢价则以浮动担保费或服务费的形式由归保方所有。

　　运行机制类似存贷业务

　　由于此类模式的担保人一般实力比较雄厚（如陆金所实际上是大型金融集团的子公司），经过担保人连带责任担保的债权一般不会让贷款人蒙受损失——贷款人承担的风险很小，所有的风险都集中在担保人身上——如果仅就这点出发，这种模式则类似于银行的存贷业务，贷款人相当于银行储户，担保人相当于银行，整个运作机制类似于银行的存贷业务。这种类似导致了两个后果：第一，P2P借款客户的风险偏好属性类似于银行存款客户的风险偏好属性；第二，P2P平台包括担保公司的运作平台化，不再是单纯的居间方，经营风险提升。

　　2.3 未来发展趋势

　　P2P在引入了担保后，发生了很较大转变。我们预计，在未来，有担保模式的p2p会在以下几个方面发生变化：

　　从零售贷款走向批发贷款

　　传统意义上的P2P，主要运用领域是零售贷款——这种特征很大程度上是囿于贷款人对项目的认知不同，做出是否贷款的判断也不相同，单个项目的贷款金额无法做大，并且，由于缺乏必要的风控措施，投资者为了分散风险，不得不限制自身单个项目的投资金额。而引入强有力的担保方解决了这个问题，不排除部分批发贷款，尤其是项目贷款运用P2P的模式，线上筹集资金——当然，担保公司对此类贷款的审核有可能在线下进行。

　　从民间借贷走向银行业务

　　前面已经提到，担保模式P2P已经类似于存贷业务，如果这类业务继续膨胀，势必要求平台机构和担保机构规范化、制度化经营程度提升，这即可能使得业务更类似于银行业务，而部分顶级的平台机构和担保机构，则有可能成为中国首批虚拟银行（virtual banks，只提供线上服务的银行）。

　　平台机构和担保机构大型化

　　此外，由于业务量的扩张，特别是各类P2P机构在批发业务方面的竞争，在实际上将耗费大量资本——以此证明自己有能力为这些贷款担保。这样的后果是平台机构和担保机构需要夯实自身的资本实力，并扩展自己的销售端，在行业迅速发展期，大则不倒（to big to fall）的法则将适用，机构的大型化将不可避免。

　　2.4 模式对银行的影响

　　担保模式P2P对银行的影响较大，在资金端，由于有强有力的担保，资金供给方会发现投资的风险不大，与银行存款和银行理财产品比较类似——而P2P的收益则明显高于以上两类产品。在利率未完全市场化的情况下，银行要提高自己的竞争力，必须依靠发行理财产品，而理财产品又受到了“8号文”等限制，不能全部投资于非标准债权，故在这一点上，受到的冲击较多。从客户分布上看，新富人群、年轻群体由于对互联网比较熟悉、接受程度比较高，会受到更大的影响。而这些群体，恰恰是银行低起点理财产品的投资者和目标客户。

　　在资产端，由于P2P的零售贷款标准略低于银行标准，故在零售贷款领域，银行受到的冲击不大。但在批发贷款领域，P2P将来会大力发展，而P2P审批的快捷性对使银行的非标准债权理财构成竞争。

　　3. 无担保模式P2P

　　3.1 模式成功案例

　　无担保模式在国内比较成功的是人人贷。人人贷运作之初，只提供信息居间服务——即提供信息平台，借款人将资金需求信息放在网络平台上，贷款人获得信息后决定投资，通过网络平台确认相关关系，再通过第三方支付平台完成资金的划拨。应该说，这样的模式最有利于贷款平台的稳定——贷款平台不承担信用风险，自身经营风险也较小。

　　但随着行业竞争的加剧，其他新兴的P2P机构，向客户提供了本金保证计划等，主动承揽部分信用风险。为了在竞争中立于不败之地，人人贷也推出了本金保证计划，其运作模式为设立风险备用金账户，该在账户中风险备用金由人人贷按照贷款产品类型及借款人的信用等级等信息在每笔借款的服务费按不同比例计提。当借款人（债务人）逾期还款超过30日时，人人贷将按照贷款信用的不同，按照事前约定从该账户中提取相应资金用于偿付理财人（债权人）应收取的本金或本息金额。

　　3.2.模式特征分析

　　无独立的担保措施

　　风险备用金账户看上去与担保公司作用相当，实际上则完全不同，具体表现在从资金的提供方、保障范围、资金来源、失效条件和法律性质等五个方面。虽然风险准备金账户能起到一定风险控制作用，但并不是典型意义上的担保措施，其对贷款人的保障力度也较小。

　　此外，担保服务与居间业务都由平台公司提供，这有可能使平台公司在经营上处于两难：如果偏重业务，则风险准备金账户很可能被用罄，最终影响到业务的发展；如果偏重风控，则有可能将借款人的融资成本增加，最终也会影响到业务——实际上，此种模式将本应该属于两个企业提供的服务化为一个企业提供，对平台企业的定价能力、内部控制都提出更高要求。

　　贷款利息完全归借款人所有

　　由于本金保证计划等措施不能完全承担借款人信用风险，大部分信用风险仍然由贷款人承担，故借款人付出的利息都归贷款人所有，平台公司的风险补偿由贷款费用承担。贷款利息都归贷款人所有，会造成不同贷款的利率不一样——这实际上是将借款人、贷款人分别作了市场细分，高风险承受能力的贷款人对应信用不佳的借款人和风险较高的贷款，低风险承受能力的贷款人对应信用优良的借款人和风险较低的贷款，这有助于提高整个平台的效率。

　　平台运营风险较大

　　目前，无担保模式为了与有担保模式竞争，多数引入了本金保障计划机制。为了业务发展，部分P2P平台机构展业比较激进，对不良类贷款实行通融赔付，大大超过自身的承受能力。甚至，部分没有本金保障计划机制的平台，也对不良类贷款进行赔付。赔付的增多让平台机构进一步铤而走险，这些都加重了平台的运营风险。如优易贷、安泰卓越、众贷网、城乡贷、众贷网一批平台机构轰然倒下。

　　3.3 未来发展趋势

　　经历了2012年的倒闭潮之后，无担保P2P模式正处在行业发展的转型期。我们认为，该模式未来发展会呈现如下三个趋势：

　　注重本金安全

　　这个需求主要是由投资者发出的。在经历了P2P平台破产、投资血本无归之后，投资者更加关注投资的安全——担保模式的兴起、诸如本金保障计划等措施的推广使用都是对这种重视的直接回应。预计这种重视会越来越受到P2P平台公司的注意，迫使其在设计产品的时候更注重投资者的投资安全。在早期，这种注重可能更多的会体现在产品结构方面，而在后期，可能会转移到借款人的资信上来。

　　内部治理结构完善

　　注重安全不仅要注重投资安全，更重要的是注重P2P平台的运行安全。目前，监管层对网络金融已经有收编意图，在市场要求和监管介入的情况下，P2P行业有可能建立起自身的公司治理结构、内控制度和风险控制制度标准，促使整个行业内部治理结构的优化。

　　行业迎来一个重组期

　　在各机构注重本金安全和内部控制过程中，在监管当局介入网络金融的条件下，现在运转不是很透明的无担保模式P2P将迎来一次重组——风控能力弱、内部控制松散、经营思路激进的公司可能将被市场淘汰，而风控能力强、内部控制严格、经营思路稳健的公司将最终胜出。在此期间，可能部分投资者会蒙受损失。

　　3.4 模式对银行的影响

　　由于商业银行的存款客户和理财客户一般是风险厌恶者，而无担保模式的P2P投资者风险偏好程度较高，故无担保模式P2P对银行的存款和理财这两大零售业务影响不大。其对银行零售影响最大的应该是股票基金代销业务、集合信托产品推介业务等。从资产端来看，由于此模式利率完全由借贷双方撮合决定，不排除有较优质的零售贷款借款人为了借款方便将P2P作为银行贷款的替代。