5月4日，芝加哥商品交易所大豆7月合约收于每蒲式耳14．7825美元，比前一交易日上涨4．75美分，涨幅为0．32％。市场分析师说，尽管外围市场偏空，玉米和大豆在需求增强的支撑下小幅上涨。

美国农业部（USDA）对于新作大豆播种面积的估测不及市场预期，玉米季度库存同比下滑，4月初豆类市场的向上趋势得以延续。此外，虽然美国农业部连续多次下调南美大豆产量，但最终产量仍难下定论，豆类供需结构趋于紧张。

作为世界大豆贸易中重要供给方，南美大豆产量同比大幅萎缩，促使进口商逐渐将目光转回美豆，而且美国国内压榨利润好转，压榨需求改善，内外需求向好成为助推外盘豆类价格上涨的重要因素。

国内大豆和豆油库存自高位回落，供给宽松的局面大为改观，这给予国内豆类市场利多提振。潜在的利空因素主要来自外围宏观方面，第一季度国内生产总值（GDP）增长放缓，3月食品价格快速上涨，国家对于油脂价格的调控政策呼之欲出。而国际方面，西班牙债务问题浮出水面，美国和欧洲经济数据欠佳，国际宏观环境或再一次面临威胁。

南美减产世界大豆供需发生逆转

2010/11年度的拉尼娜天气始于2010年8月，直至2011年5月结束，贯穿南美大豆的播种期以及生长期。但是在作物生长的关键时节，南美降雨量得到有效恢复，天气情况的改善对确保单产起到了至关重要的作用，最终2010/11年度南美的大豆产量未受到实质性影响。

虽然天气分析机构对于本年度的拉尼娜天气早有预期，但去年10月份南美降雨丰沛，大豆的播种工作进展顺利，通常连续第二年的拉尼娜强度不及上一年，因此本年度的拉尼娜天气在南美大豆播种之初并未引起市场的过多重视。拉尼娜天气经过数月的累积终于在11月下旬发作，导致巴西南部地区以及阿根廷全境降雨稀少，整个12月份上述地区都处于大范围干旱之中，加之土表温度亦较往年偏高，加速土壤中水分的蒸发，持续的燥热天气对南美的大豆单产造成了严重影响。特别是巴西南部的帕拉纳州以及南里奥格兰德州单产损失严重，南里奥格兰德州的单产降至6年来低位，作物播种生长期的累计降雨量仅有正常年份的六成。

自今年1月开始，美国农业部连续四次下调南美大豆产量，累计下调幅度高达1600万吨，作为国际大豆市场重要出口方的巴西和阿根廷由预期增产250万吨转为减产1350万吨。世界大豆的供需结构也随着南美大豆的大幅减产而发生逆转，全球大豆期末库存预计将较上一年度下降20%，至5552万吨，库存消费比由上一年度的27.5%下滑至21.9%。

此外，巴西大豆的库存消费比亦降至19.07%的历史低位区间，仅略高于2008/09年度。上周著名油籽分析机构《油世界》连续第二周下调巴西和阿根廷的新作产量预期，新出炉的预估值分别为6500万吨和4400万吨，共计较上一年度减少1550万吨。无独有偶，阿根廷政府亦下调新作产量预估4290万吨。产量预期的不断下调，促使世界大豆市场的供需关系趋向紧张，为豆类市场带来长期利多提振。

新作美豆播种面积预期缩减未来供给堪忧

继基线报告以及农业展望论坛之后，3月底发布的种植意向报告对于估测新作种植面积的指导意义更被市场认可。基线报告以及农业展望论坛对新作大豆种植面积的预估值分别为7400万英亩和7500万英亩，随着近期新作大豆玉米比价的快速抬升，市场对于新作种植面积的估测区间逐渐升至7450万~7670万英亩，而报告中实际新作种植面积仅为7390.2万英亩。

新作美豆播种结构的变化主要反映在美国玉米黄金带地区的玉米播种意愿继续高涨，大豆播种面积被动缩减，其中包括爱荷华州、印第安纳州、明尼苏达州等大豆和玉米重要产区重叠区域。而美国北部地区的新作大豆播种面积预期增加，去年春季，由于土壤湿度过大，北部地区出现大面积弃耕。截至目前，该地区气候条件良好，相比去年可利用耕地面积增加，其中北达科他州的大豆种植面积预计将达到历史第二高位。美国南部地区的大豆播种面积预期与上一年度持平，虽然南部地区玉米种植面积的扩张亦挤占大豆种植面积，但由于棉花种植收益的大幅下滑，棉花的种植面积将部分转向大豆，此外软红冬小麦的面积预期缩减，从而增加第二季豆的播种面积。

今年3月份美国中西部地区的气候条件良好，春季播种工作或较以往提前。如果玉米等相关品种的播种期提前，那么近期豆类价格的快速上涨对于种植结构的修正作用或被削减，新作美豆种植面积难言乐观。近期新作大豆玉米比价最高探至2.56，在3月末的种植意向报告中，新作玉米的播种面积预期将创下近50年以来的历史新高，而大豆面积却缩减1%。报告公布的时间节点在大豆玉米比价抬升的中途，获取数据的实际时间甚至更早，随着比价的连续走高，新作面积或向大豆方向调整，最终的播种面积或将较种植意向报告有所增加。

按照目前USDA的预测数据，巴西和阿根廷产量供给较上一年度减少1350万吨，而两国的大豆出口比例按照40%计算，那么可以粗略估算南美两国的出口缺口若完全由新作美豆填补，那么美豆的种植面积应该较上一年度增加450万英亩左右。最近美国农业部公布的播种进度报告中，新作玉米的播种工作已经完成17%，虽然不及预期，但也仅仅落后于2010年同期，中西部地区特别是伊利诺伊州的播种进度甚至超过40%。新作播种速度的加快，将减少种植面积向大豆的转移，预计比价的抬升对播种面积的影响有限。

按照种植意向报告中的面积以及趋势单产计算，新作美豆产量预计在32.05亿蒲式耳，低于2011/12年度的33.29亿蒲式耳，由此2012/13年度美豆的期末库存或大幅下降至1.34亿蒲式耳（USDA预计2011/12年度期末库存为2.50亿蒲式耳），库存消费比下滑至4.03%。南美大豆的大幅减产加之新作美豆播种面积预期缩减，南北半球大豆产量均呈现下降趋势，供应紧张局面日益凸显。

投机基金净多持仓突破历史高位

去年9月随着豆类价格的大幅跳水，基金快速了结投资配置中的豆类多单，之后转而增持空单。12月初基金在芝加哥商品交易所（CBOT）大豆合约上的净多头寸一度降至不足万张，豆粕和豆油合约的基金净多头寸甚至转为负值，足以说明当时悲观情绪笼罩着豆类市场。

直至去年年末拉尼娜事件爆发，南美的燥热天气严重威胁新作产量，未来供给的不确定性极大缓解了这种悲观情绪。此外，商品指数基金通常在每年年末对各投资品种的仓位进行调整，供需平衡表中的新变化使得投资决策人开始重新审视豆类市场中的投资机会。基金配置在豆类品种上的资金规模快速放大，大豆以及豆粕合约的基金总持仓以及净多持仓均超越历史最高水平，截至4月17日，CBOT大豆合约的基金总持仓规模达到33.9万张，净多持仓为23.3万张；CBOT豆粕合约的基金总持仓规模达到12.2万张，净多持仓逼近10万张。

豆类中，豆油易受到原油价格波动影响，而且豆油需求相对大豆以及豆粕疲弱，致使豆油的上涨步伐落后于其他两个品种，因此在豆类跨品种套利中，豆油成为空头头寸的上好选择。所以，虽然CBOT豆油合约的总持仓亦超越历史最高水平，但是净多持仓仅有6.2万张，距离去年2月接近10万张的历史高点还有相当一段距离。目前豆类品种的总持仓以及净多持仓规模已经达到历史相对高位，继续扩大的空间或将受到限制，基金主动性的仓位调整或将对豆类品种短期价格走势产生重要影响，成为威胁豆类上涨趋势的潜在因素。

美豆内外需求向好豆类上涨力量提升

前期美豆内外需求疲弱
 

2011年欧洲债务问题不断深化，“欧猪五国”的金融市场岌岌可危并向实体经济以及欧元区核心国家蔓延，从而拖累欧洲以及世界经济的增长预期。对于未来经济的悲观预期亦使得世界大豆市场难现热络。

自去年10月份开始，USDA连续下调世界主要大豆进口国的进口总量预期，累计下调幅度达到411万吨。此外，经过多次降息，巴西货币雷亚尔步入贬值通道，从而提高了巴西大豆在世界市场中的出口竞争力，美国大豆也因此受到强大冲击，市场份额遭到挤压。自2011年10月美国新豆上市直至12月中上旬，美豆出口数据始终不及前两个年度，出口需求疲弱也成为抑制豆类价格的重要原因。

影响美豆需求的另一个关键因素即为美国国内的压榨需求。美国国内压榨需求具有一定的季节性规律，通常10月至次年1月是压榨的集中时段，由于前期其国内压榨利润欠佳，按照产出比例油粕与大豆的价值差长期处在0.6美元/蒲式耳的盈亏平衡线以下，本年度前3个月美豆压榨量始终在低位徘徊，截至去年11月仅完成全年度压榨量预估的24.08%。

美豆内外需求回暖

2011年12月中旬过后，巴西南部以及阿根廷出现持续高温干旱天气，产量的不确定性增强，买家逐渐将目光转回美国，美豆出口数量保持在年度高位，与前两个年度之间的差距缩窄。上一年度南美大豆丰产，直至美国新豆上市前，庞大的南美库存为国际市场提供了较为宽松的供给环境。从2011年10月至今年3月，巴西的大豆出口量已经超过上一年度的全年出口量，去库存化过程几近完成。至3月末新作巴西大豆的收获工作完成接近3/4，近期南美的出口量将快速增加，但大规模的减产将缩短南美大豆的集中供应时段，从而提振未来美豆的出口预期。强劲的出口需求以及良好的出口预期，不仅支撑美豆现货基差维持在历史高位，而且推升外盘豆类逼近去年长期宽幅震荡区间上沿附近。截至4月中旬，美豆已完成全年销售任务的80.1%。

自2011年11月末，随着下游豆粕和豆油价格的抬升，美国国内压榨利润好转，目前按生产比例油粕与大豆的价值差已经达到1.17美元/蒲式耳，已经连续8周稳定在1美元/蒲式耳上方。

 此外，美国生猪存栏量超出预期，亦提振豆粕需求，自2011年12月开始，美豆的压榨量与上一年度的差距缩窄。豆油作为大豆压榨过程中另一产出品，产量亦跟随压榨量增加，而生物柴油行业成为吸收剩余豆油供给的重要部门。美国环境保护署的数据显示，去年10月至今年2月美国生物柴油产量同比增长近3倍。USDA在4月报告中上调本年度生物柴油部门豆油使用量4亿磅。美国国内压榨以及对外出口需求向好，USDA上调美豆压榨以及出口预期各1500万蒲式耳。

国内油脂油料库存下降

 随着下游豆粕和豆油价格的节节攀升，国内油厂的加工利润亦明显好转。按照目前青岛地区进口大豆分销价格，以及当地豆粕以及豆油现货价格，计算得到油厂的压榨利润已经超过200元/吨。第一季度国内的大豆加工数量较去年同期大幅增加，据不完全统计，第一季度压榨量达到1351万吨，较去年同期的1013万吨增加338万吨。

海关数据显示，第一季度国内大豆到港量为1327万吨，同比增加230万吨。压榨量与到港量的增量之间存在108万吨的缺口。此外，食用油脂进口量连续多年呈现下滑态势，今年第一季度食用植物油进口量为175万吨，较去年第四季度的进口量缩减16万吨。压榨需求回暖，加之南美两个油脂油料出口大国巴西和阿根廷连续出现港口设施问题以及卡车和港口工人罢工，使得部分船期被迫拖延，亦减少了预期的到港数量，国内油脂油料库存总体呈现自高位下降趋势。

截至目前国内港口大豆库存下降至457万吨，较去年高点的下降幅度高达35.4%，而豆油商业库存亦由今年年初的超过100万吨，下降至目前的83.27万吨。去年国内油脂油料库存高企对豆类价差起到了长期抑制作用，如今供给宽松的状况大为改观，对价格的压制作用亦有所缓解。但是春节过后，我国订购大豆数量增加，预计第二季度大豆到港量将快速上升，届时将极大补充国内油脂供给，大豆港口库存若重新回到550万吨以上，对豆类价格的抑制作用将重新显现。

棕榈油步入季节性增产通道

3月至10月是马来西亚棕榈油的增产季节，根据马来西亚棕榈油局（MPOB）的数据，3月产量仅小幅增加2.5万吨，至121.1万吨，这印证了著名分析师DORABMISTRY对于棕榈油增产大周期结束的论断。MPOB发布的3月出口数据明显高于两家船运调查公司，环比增幅达到13.1万吨，至134.3万吨。最终，期末库存大幅下降10.3万吨，至195.9万吨。虽然3月数据印证增产大周期已经结束，但季节性的增产规律依旧存在，4月马来西亚棕榈油产量仍在季节性增产通道内，MPOB对于4月产量的预测为140.7万吨，环比增加17%，虽然实际增幅或不及该预测值，但有较大的增产压力。根据两家船运调查公司的数据，4月前20日马来西亚棕榈油出口量环比下降5%`6%，出口的下滑将更加凸显供给压力。此外，国内港口棕榈油库维持在90万吨附近，库存量较大，因此国内棕榈油市场亦面临供给压力。

结论

 新作南美大豆产量仍然存在下调空间，最终产量或将较上一年度大幅缩减1500万吨以上。近期美豆出口基差持续走强，出口量维持在相对高位，而且其国内压榨利润回暖，下游豆油和豆粕需求良好，均为豆类市场提供利多提振。国内大豆和豆油库存下降，供给宽松局面大为缓解，豆类基本面偏向利多。潜在的威胁因素主要有基金主动性的仓位调整，以及伊朗核问题和外围宏观经济的不确定性。整体来看，后市豆类有望延续震荡偏强走势，建议投资者可采取逢回调买入策略。

（作者系新湖期货分析师）