来源：金融时报 记者：赵洋

    4月27日，中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“资管新规”）。

　　尽管资管新规未对私募股权投资基金作出明确的规定，但业内人士表示，资管新规相较中国证监会或基金业协会颁布的规章、自律性规则或其他规范性文件而言，应该优先适用于私募投资基金。

　　中国证券投资基金业协会公布的数据显示，截至2018年3月底，已在协会登记的私募股权投资基金为23947只、基金规模6.68万亿元；创业投资基金4982只，基金规模0.67万亿元。那么，资管新规的发布，给这些机构将会带来怎样的影响？

　　有研究表示，资管新规对私募股权投资的影响主要包括以下几个方面：资金端方面，向上穿透了合格投资者；产品端方面，很多嵌套交易结构将面临调整，产品设计更规范；同时，资金池运作将被禁止，产业基金发展机遇来临。

　　合格投资者条件引关注

　　合格投资者制度被认为是保护投资者权益、规范行业发展的重要举措。资管新规进一步提高了合格投资者门槛，且向上穿透了合格投资者。

　　资管新规要求，资产管理产品的投资者分为不特定社会公众和合格投资者两大类。合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只资产管理产品不低于一定金额且符合有关条件的自然人和法人或者其他组织。

　　资管新规对于私募基金的新的合格投资者门槛，尤其对于个人投资者来说有较大变化。相关规定主要有以下几条：具有2年以上投资经历，且满足以下条件之一，即家庭金融净资产不低于300万元，家庭金融资产不低于500万元，或者近3年本人年均收入不低于40万元；最近1年末净资产不低于1000万元的法人单位；金融管理部门视为合格投资者的其他情形。

　　合格投资者制度或投资者适当性规定，是近年来资本市场保护投资者的一项重要基础性制度，旨在通过对投资者进行等级分类，让合适的投资者买进合适的产品，以此达到保护投资者的目的。私募基金投资具有高风险的特点，对投资者风险识别能力和风险承受能力要求较高。本次合格投资者门槛的显著提升，有利于对投资者进行进一步分类引导，加强投资者权益保护。

　　业内人士表示，对合格投资者门槛的提高可能会直接减少合格投资者数量，对产品规模也会产生连带影响。但由于私募股权投资的风险本来就比一般理财产品高出很多，因此，这也有利于通过分类让合适的投资者买进合适的产品，从而达到保护投资者、规范私募机构募集行为的目的。

　　也有分析表示，合格投资者门槛的提高，可能会直接减少合格投资者数量，相关产品规模也会受到牵连，对一些业绩相对平庸、品牌效应偏弱的机构或将遭遇较大压力。当然，提高私募产品的合格投资者认定标准，意味着未来各类非公募资管产品需遵守统一的投资者资质底线和认购规模底线，这也将有助于进一步规范私募募集行为。

　　募资难度增加

　　从去年11月资管新规征求意见稿发布开始，私募股权投资基金的高增长势头就开始收敛，募集资金增速的大幅下降，成为行业不可回避的现象。

　　清科研究中心的报告显示，2018年一季度，PE机构大力推进基金募集工作，以保持或增强自身的投资实力和市场竞争力，一季度新募集基金数达634只，同比增长41.8%；总募资2058.09亿元人民币，同比下降31.7%。

　　资管新规明确，“重点针对资产管理业务的多层嵌套、杠杆不清、套利严重、投机频繁等问题，设定统一的标准规制，同时对金融创新坚持趋利避害、一分为二，留出发展空间”，“金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务”等。业内人士表示，这意味着此前市场上常见的“银行理财+私募基金”“保险资管+私募基金”“非金融机构+私募基金”等模式都将被禁止。

　　与此同时，资管新规强调，“投资者不得使用贷款、发行债券等筹集的非自有资金投资资产管理产品。”根据这一规定，私募基金管理人需要注意对于投资者资金来源的确认，尤其针对新设且实缴资本较低的实体，确保其并非专门以借贷资金进行投资设立的主体。

　　北京某私募基金机构合伙人认为，资管新规对资金端的影响比资产端大，比如去资金池、去通道、消除多层嵌套等，都会对资金来源产生影响。清科研究中心表示，带有资金池业务属性的资管产品规模庞大，资管新规出台后，这些资管产品将面临着逐步被清理的局面，已对股权投资基金承诺出资的资管产品可能无法完成后续出资，基金的投资运作可能受到一定影响。

　　当然，对于当前私募股权投资基金的募资状况，也有不少业内人士表示，这是市场在高增长后回归稳态发展的必然阶段。在这一阶段，行业机构将有一个大浪淘沙的整合过程。

　　业内专家表示，进入2018年，中国股权投资基金募资市场将迎来新的变化。一方面，市场上新设机构和基金数量增长迅速，募资市场竞争日趋激烈，分化趋势明显，中小机构募资日益困难。与此同时，部分LP在积累了多年投资经验之后，在寻求差异化竞争的内在驱动下，筛选GP及基金将更加严格，投资趋于谨慎。另一方面，资管新规等一系列政策陆续出台，金融机构等作为LP的出资将受到更多限制。在此背景下，VC/PE机构募资难度将持续上升。

　　进入规范发展

　　毫无疑问，资管新规实施后，将对我国金融机构资产管理业务产生深远影响。对于私募股权投资基金而言，随着统一监管、穿透式监管的持续，相关募资行为、行业发展等都将进一步得到规范，有利于整个行业防范风险，更好服务实体经济。

　　中富私募基金研究中心表示，从长远来说，资管新规有利于私募基金行业的健康有序发展，优秀的私募基金管理人会更容易得到市场和投资人的认可。打破刚兑和禁止保本保收益，也会引导教育投资人建立正确的理财观，未来市场会逐步出现头部效应，投资管理能力强的私募能够得到更好发展。

　　与此同时，私募股权基金的监管也将进一步加强和步入正轨。中国证券投资基金业协会党委书记、会长洪磊近日表示，私募基金已经成为推动金融体系从间接融资向直接融资转型的新生力量，是创新资本形成的重要载体，弥补了长期资本形成的空白。当前，私募基金监管逻辑已经初步形成，市场生态正在不断优化。

　　值得注意的是，2017年8月，国务院法制办公室颁布《私募投资基金管理暂行条例（征求意见稿）》，该条例不但填补了私募投资基金监管的法律空白，还规定了各项参与者的准入门槛、权利、义务以及相应罚则。2018年初，中基协发布《私募投资基金备案须知》，明确存在借贷活动的三类情形不属于私募基金投资范围，并自2月12日起不再予以备案。2018年4月，资管新规正式发布，对于刚性兑付、多层嵌套和通道业务给予了重拳打击。

　　对此，清科研究中心认为，上述行业监管政策、条例和细则的发布，将更加严格的规范私募投资基金的募集行为，市场环境也将得到进一步“净化”。

　　洪磊表示，从发展直接融资、促进高质量经济增长角度看，私募股权投资基金应当大力发展直接面向实体企业的投资活动，杜绝直接融资间接化、中介化活动，避免产品多层嵌套、资金混同、多次证券化等加剧风险传染和融资成本的投机套利行为。在直接面向实体企业的投资活动中，应当准确把握实体企业股权、债权、收益权的本质与风险，做好产品结构设计与风险管理。