来源：微信公众号林采宜（GTJAlincaiyi）

作者：林采宜、斯子文、艾熊峰

截至2015年底，我国金融机构和第三方理财总规模为81.18万亿。银行、信托、券商和保险是最大的理财机构。其中：银行23.5万亿，占28.95%；信托16.3万亿，占20.08%；券商11.89万亿，占14.65%；保险11.86万亿，占14.61%；基金公司16.65万亿，占20.51%，其中包括基金专户4.03万亿，基金子公司8.57万亿和私募基金4.05万亿；互联网P2P理财规模为9800万，占1.21%。

2015年，除了P2P理财规模疯狂增近400%以外，基金下属的资管子公司理财规模扩张最快，同比增长率高达130%，其次是私募基金，同比增幅也超过100%，与此同时，二级市场的牛市也连带催生了银行理财和券商资管的高速增长，其年度增幅都超过50%。只有信托行业的资管规模收到政策调整因素的影响，大幅放缓，年度增幅只有16%。

一、银行理财市场

2015年,我国宏观经济形势依旧处于缓慢探底过程中，经济增速持续放缓，年度GDP创十年新低——6.9%，其中固定资产投资增长10%，同比下降5.7个百分点；进出口数据同比萎缩7.5%。就信贷市场而言，2015年最显著的冲击来自于利率市场化和P2P乱象。在这样的背景下，我国银行理财产品的规模仍然持续增长。

截至2015年末，各类银行理财市场存续产品60879只，账面余额超过23.5万亿元，同比增加8.48亿元，增幅56.46%。无论从存续产品数还是存量规模来看，我国银行理财产品的规模都大幅增长。

1、发行情况

根据wind统计数据，2015年我国414家银行共发行理财产品达7.88万只，募集金额达47.3万亿，较上年增加9%（见图3），但和上个年度相比，无论发行数量及募集金额，增速都有下滑。其主要原因是：第一，资产管理牌照的放松使得银行理财业务垄断优势缩小，券商、基金、保险、信托等机构乘机大规模扩张，蚕食了银行理财的市场份额；第二，银行理财产品在以前很大程度上充当银行调整存贷比监管指标的角色，即季末的下一个月都会出现巨额的存款负增长现象，然而，随着同业和大额存单的推出、取消存贷比限制、逐渐放开利率管制等措施的实施，传统银行理财业务作为存贷款替代工具的作用被削弱了；第三，2015年上半年股票市场的大牛市对银行理财市场的资金产生了一定的“虹吸效应”，对银行理财业务造成冲击。

从投资者类型来看，据中债登披露的数据，2015年一般个人类理财产品募集金额占64.07%，机构专属类理财产品募集金额占22.98%，银行同业类理财产品募集金额占比为7.27%，私人银行类理财募集金额占比为5.68%（图4）。一般个人类投资者占比很高，说明我国银行理财市场的客户以个人为主。这与目前我国银行在渠道、网点及客户资源上的巨大优势有关。

从期限结构上来看,根据wind披露的数据，银行理财产品历年来的期限结构较为稳定(见图5), 三个月以内的短期理财产品占比达到65%左右，半年以内的理财产品占比达85%，超过一年以上的理财产品占比只有约1%，这种以短期产品为主的期限结构与银行将理财产品作为规避存贷比监管并将其作为存贷款的一种替代工具有很大关系。

从风险等级角度来看，根据银监会发布的《商业银行理财产品销售管理办法》，商业银行应当对客户风险承受能力进行评估，确定客户风险承受能力评级，由低到高划分为五级。最低风险等级（即一级）的产品，适合所有的投资者购买，几乎等同于无风险产品。根据中债登披露的数据，2015年发行的理财产品中，风险等级为一级与二级的理财产品占比近86%，风险等级为四级与五级的理财产品合计只有0.5%。可见总体来说，目前银行发行的理财产品还是以低风险产品为主，高风险产品占比很低，银行理财产品安全性整体较高（见图6）。

从收益类型角度来看，2015年新发行的理财产品中，非保本型产品规模上升，保本固定型产品规模下降，保本浮动型产品规模与2014年基本持平。2015年，非保本型产品占整个理财市场的比例为69.8%，较2014年底上升2个百分点；保本浮动收益类产品占整个理财市场的比例为20.6%；保本固定型占整个理财市场的比例为9.6%，较2014年底下降2个百分点（见图7）。

从银行理财的基础资产来看，2015年非标产品的占比最高，达42.06%，比上一个年度提高8个百分点（见图8）。包括以国债、金融债、央行票据、企业债为主要投资方向的债券占比则从27.43%降至24.59%，与境内外货币的利率挂钩的理财产品占比从31%降至27%，相比之下，与股票、信贷资产、票据和大宗商品期货挂钩的产品仍然占非常小的份额。非标产品的大幅增长体现了银行在激烈的市场竞争压力下，为提高资产端的收益率而做出的努力。

2、投资情况

受竞争压力、行业监管及市场需求驱动，银行理财业务创新不断提速——以同业通道为桥梁，银行理财产品覆盖了货币、利率、汇率、资本、商品、产权等多个市场，较大程度上满足了居民与企业的财富管理需求。根据wind披露的数据，银行理财产品的基础资产中债券、利率等安全性较高的资产占比达到50%以上，这与银行理财追求较高的安全性有关。同时，值得关注的是，“其他类资产”占比在2015年大幅上升，达到42%（见图8）。我们认为，“其他类资产”大部分投资于非标准类债券类资产，非标产品比例的大幅提高，说明了银行在券商理财、保险理财等大资管的竞争压力下不得不提高风险资产比例，以满足投资者对收益率的需求。

截至2015年底，银行理财产品所投资的非标资产中，评级为AAA的非标资产占比为15.10%，评级为AA+的非标资产占比为16.13%，评级为AA的非标资产占比为25.75%，评级为A-以下的非标资产占比仅为6.33%（见图9）。说明银行理财产品投资于非标资产的部分安全性也较高。

截至2015年底，有15.88万亿元的理财资金通过配置债券、非标资产、权益类资产等方式投向了实体经济，占理财资金投资各类资产余额的67.09%，比2014年增加5.17万亿元，增幅为48.27%。从行业方向来看，银行理财资金投资规模最大的五类行业依次为：土木工程建筑业、公共设施管理、房地产、道路运输、电力热力生产和供应等，合计占比为46.42%。

3、收益情况

根据中债登披露的数据，2015年，银行理财市场累计兑付客户收益8,651.0亿元，比2014年增长1,529.7 亿元，增幅21.48%。其中，封闭式非净值型理财产品加权平均兑付客户年化收益率为4.68%，比2014年下降38个基点；封闭式净值型理财产品加权平均兑付客户年化收益率为4.97%，比2014年下降10个基点。另外，开放式非净值型理财产品加权平均兑付客户年化收益率为3.72%，比2014年下降17个基点。2015年，终止到期的理财产品中有44只产品出现了亏损，主要为外资银行发行的结构化理财产品，占全部终止到期产品的0.03%，亏损理财产品本金的平均偿还率是89.24%。

从2015年新发行的银行理财产品预期收益率来看，根据wind数据，九成多的理财产品预期收益率在3%—8%之间，其中预期收益率在3%—5%之间的占比为47.54%，预期收益率在5%—8%之间的产品占比为45.73%（见图10）。目前银行理财产品以6个月内短期限品种为主，考虑到目前我国银行存款利率水平较低，而理财产品的“预期收益率”较高，对银行来说，通过银行理财产品吸纳资金的成本较高，这对银行理财资金的投资水平提出了较高的要求。

从投资者类型角度来看，理财产品兑付客户收益率也有所区别。封闭式非净值型理财产品中，私人银行类产品因为承担较高的风险，加权平均兑付客户收益率最高，为5.53%；其次为一般个人类产品，加权平均兑付客户收益率为5.04%；而机构专属类产品加权平均兑付客户收益率最低，为4.11%。开放式非净值型理财产品中，私人银行类产品加权平均兑付客户收益率最高，为4.73%；银行同业类产品加权平均兑付客户收益率最低，为3.23%。

从理财产品发行银行性质来看，2015年，城市商业银行加权平均兑付客户收益率最高，为5.06%；其次为农村金融机构，为4.99%；国有大型银行为4.71%；全国性股份制银行为4.61%；外资银行最低，为3.51%。

二、信托理财市场

1、资产规模

自2012年以来，信托行业发展的宏观环境出现了一些变化：经济增速下行，企业投融资需求有所萎缩，信托违约事件逐渐增多；保监会、证监会等监管机构相继出台一系列资管新政，拓展了券商、保险资管业务的范围，对信托业务具有极强的可替代性。信托业可以横跨货币市场、资本市场和实体领域的跨界优势因此被削弱，在资金运用方式、风险控制和资金运用方向上较大的灵活优势也相应锐减 。通道业务市场价值下降导致信托资产规模增速逐年下滑。

截至2015年底，我国信托资产总规模达16.3万亿元 。 自2012年至2015年，信托业受托资产规模增速从55%一路下滑到16.6%(图11)。在这样的政策和市场环境下，信托业只好积极谋求转型，减少依靠制度优势的通道型业务比重，增加主动投资管理的业务比重，并以此打造自身在金融市场上的核心竞争力。

从信托资产来源来看，单一资金信托占比呈缓慢下降态势，但仍然占信托资产来源首位（见图12）。2015年，单一资金信托占比达57.36%。 与此同时，能够体现信托公司主动资产管理能力的管理财产信托与集合信托占比分别2010年的4.86%、20.61%上升至2015年的9.87%、32.78%。说明信托公司在摆脱通道依赖、恢复产品创新、发挥主动管理能力方面的努力取得了一定效果。

2、资产结构

从资金投向看，2015年信托公司业务数据表明，信托资金主要投向证券市场、工商企业、基础产业、金融机构和房地产五大领域。受上半年A股和债券市场牛市行情的影响，信托公司投向证券市场的比例有所增加，其中投向股票市场占比由2014年的4.23%上升到2015年的7.56%；投资于债券市场的比例由2014年的8.86%上升到2015年的10.55%；与此同时，信托资金投资于基金的份额占比从2014年的1.09%上升到2015年的2.24%。三项占比合计达20.35%。

由于实体经济的形势严峻，金融机构成为信托资金投资的优选对象。2015年信托资产投向金融机构占比为17.93%，与2014年的占比基本持平。

面对经济增速下行及企业信用风险增加，2015信托公司投向工商企业、基础产业和房地产的资金相应减少。其中，信托资金投向工商企业占比由2014年的24.03%下降到22.51%，而房地产、矿产等行业的经营困境蔓延至众多第一产业企业，很多企业资金链紧张，信用风险上升，信托业对工商企业的资金运用开始趋于谨慎；鉴于国务院《关于加强地方政府性债务管理的意见》的出台抑制了信托资金投向地方政府融资项目，信托资金投向基础产业占比，相应从2014年的21.24%下降到2015年的17.89%，下降近4个百分点；同样，由于房地产行业的业务风险增大，新增信托资金投向房地产占比，也从2014 年的10.04%下降到2015年的8.76%。

3、资产收益

从产品收益率方面看，2015年发行的固定收益类信托产品的收益率从1%到12.4%不等，总体平均收益率为8.63%。产品成立数量最多的收益率区间集中在9%—10%，产品规模最大的收益率区间集中在8%—9%。其中，收益率超过9%的产品只数占比44.78%。相比之下，2014年产品的总体平均收益率为8.73%，产品成立数量最多及规模最大的收益率区间均集中在9%—10%，收益率超过9%的产品只数占比为52.85%。可以看出，2015年整体收益水平下行，低收益率产品占比增加，高收益率产品占比降低，收益率下滑趋势明显。

从利润角度来看，虽然面临宏观经济增速放缓和市场竞争加剧等不利因素，但得益于信托业通道类业务占比的不断降低、主动管理能力的加强，以及2015年上半年证券市场的良好表现，2015年，信托行业仍然取得不菲的利润。全行业经营收入达到1176.06亿元，同比增长23.15%；利润总额达750.59亿元，同比增长16.86%；人均利润达319.91万元，同比增长6.28%。

三、基金理财市场

2015年，借着上半年的大牛市，主投二级市场的公募基金规模出现爆发式增长。与此同时，获得合法地位的私募基金运作告别过去曲线成长的磨砺期 ，迈进了有法可依、规范运作、快速发展的新阶段，基金规模呈爆发式增长。

按照投资者的风险承受能力，国内基金行业的理财产品可以大致分为三类：

（1）针对一般投资者的证券公募基金产品。主销售渠道为商业银行物理网点、网银系统，以及基金公司自身的电子直销渠道（网站、网店等）；

（2）针对合格投资者的私募产品，包括信托制的阳光私募、公募基金、证券等行业开发的专户理财产品 。其销售主要依托商业银行、证券公司的财富（私银）部门以及机构自有直营渠道；

（3）针对特定的高净值客户及机构投资者的私募股权投资基金（PE/VC）。该种基金的设立目前普遍采用有限合伙制形式 。

1、公募基金

由于牛市的赚钱效应，2015年市场共新发基金839只，同比增长141%，发行募集份额1.49万亿份，是2014年的4倍。从发行产品类型上看，新发基金中权益类产品规模最大，分别达到11524和3616亿份，货币型与债券型等类固收产品发行规模偏小，只有500多亿。截至2015年末，我国公募型证券投资基金数量共计2694支，资产净值达83491万亿元，同比增长87.44%。其中货币基金资产净值达45794亿元，占总资产的一半以上，同比增长109%；其次是混合型，2015年末资产净值达22843亿元，同比增长近10000亿元；股票型基金资产净值7010亿元，同比增长24%；债券型基金资产净值达7038.7亿元，同比增长103%；QDII基金规模为564.82亿元，同比增长19%（图1） 。

2015年，货币基金规模扩张依然是基金规模扩张的主要推动力。互联网金融的快速发展加速了存款脱媒，货币基金规模也因此迅速扩大，较为典型的是各种“宝”类基金。在余额宝之后，各大基金公司相继推出了现金宝、活期宝、薪金宝、工资宝等各种类型的“宝”类货币基金，如嘉实薪金宝、长城工资包、南方薪金宝、平安财富宝等。由于“宝”类货币基金具有费率较低、赎回方便兼具消费支付功能且购买方便等特征，近年来获得了极大发展。截至2015年末，各“宝”类货币基金规模已经达到3.75万亿元，规模占到整个货币基金的八成以上，其中最大的还是天弘基金推出的余额宝，规模达6200亿元。

下半年A股市场断崖式的下跌，使得权益投向类型基金（股票型及混合型）遭大量赎回，表现为股票型与混合型基金份额增速有限；债券市场2015年延续了2014年的牛市行情，叠加A股市场的大跌行情，固定收益型基金产品迎合了市场对低风险理财产品的偏好，在数据上表现为债券及货币基金份额急速膨胀，较2014年同比大幅上升。

2、公募基金及其子公司专户业务

根据基金业协会披露数据，截至2015年底，基金公司专户业务规模达40262亿元，较2014年底增加近2万亿元，增长幅度达88%；基金子公司业务规模达85713亿元，较2014年底增加48000亿元，增长幅度达130%（见图5）。由此可见，2015年A股市场的震荡并没有影响基金公司及其子公司专户业务的井喷式发展，自从2014年基金公司非公募业务首次超过公募业务后，基金公司非公募业务与公募业务的差距在2015年进一步扩大。

目前，基金公司及其子公司专户的资金主要来自于银行委托资金，占比达到一半以上。另外，信托委托资金、个人委托资金、保险委托资金、证券公司委托资金及基金公司自身及其关联人委托资金都是基金公司专户的重要资金来源。虽然资金来源结构比较相似，但是基金公司专户与其子公司的资金投向存在较为明显的区别：基金公司专户的投向主要以债券、股票等标准资产为主，而基金子公司主要以融资业务为主，在方式上主要采用债券融资与财产收益权融资。

3、私募证券基金

自从2014年2月私募基金备案登记制实施以来，私募基金管理人与其产品的信息透明度大为提高。据中国证券投资基金业协会披露，截至2015年底，共有25005家私募机构登记为私募基金管理人，已备案私募基金数量为24054只，认缴规模5.07万亿元，实缴规模4.05万亿元。私募基金从业人员37.94万人。其中，私募证券基金管理人10965家，管理基金数量14553只，认缴规模17892亿元。私募股权基金管理人11782家，管理基金数量7218只，认缴规模27985亿元。创业投资基金管理人1459家，管理基金数量1367只，认缴规模2670亿元。其他类型私募基金管理人799家，管理基金数量916只，认缴规模2177亿元。

不同基金管理人之间管理规模差距很大。根据基金业协会披露，截至2015年底，管理规模在在20亿元以下的私募基金管理人24536家，管理规模在20—50亿元的283家，管理规模在50—100亿元的99家，管理规模100亿元以上的有87家。

私募机构与信托机构合作向特定投资人发行的证券投资集合资金信托计划被称为“阳光私募”，是目前私募证券基金规范运作的代表模式。在新证券投资基金法将私募基金纳入监管后，证监会出台《私募投资基金业务管理暂行办法》等配套细则，对私募基金的募集、运作、管理等进行了规范，在法律上确立了其法定地位。2014年3月，中结算公司发布《私募投资基金开户和结算有关问题的通知》，允许在“中基协”备案的私募基金管理人以旗下基金产品的名义开立证券账户阳光入市；2014年5月，国务院出台《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（“新国九条”）单列“培育私募市场”章节，鼓励在完善私募投资产品监管标准的前提下发展私募投资基金，制度上促进了私募基金行业的健康发展。

2015年，阳光私募产品在发行数量与发行规模上都呈现爆发式增长递增，全年共发行16878只产品，平均发售规模为1亿元，发行总规模达2030亿元，较上年增长123%。私募证券基金小型化和风格化趋向明显。私募产品只对特定对象发售，目标群体风险承受能力强，期望收益也较高，故私募产品投向股票市场领域较多，再加上2015年上半年A股牛市行情，使得新发行的私募产品中投向股票的比例高达82%。受行情影响，投向债券领域私募产品比例明显降低，只有9%，同比下降近20个百分点；与此同时，对冲、量化、期货类基金产品规模也有所萎缩。

4、私募股权基金

在我国，私募股权基金的主要形式有公司制、合伙制和信托制。2006年《中华人民共和国合伙企业法》生效后，出于税收和实务操作的便利性，有限合伙制股权投资基金逐步占据主流地位。从2006年至2015年，股权投资基金（PE/VC）投资总额年复合增长率达到18.5%，截至2015年末，中国股权投资基金市场投资总额资本存量达5300亿人民币 。

股权基金的资金募集与国内资本市场密切相关。2013年IPO暂停发行及A股市场低迷抑制了股权投资资本增长态势，同比仅增0.6%，增速为10年来最低；在资金来源上，2013年募集成立的人民币基金达189只，募集总额为63.78亿美元，是外币基金募集资金额的11.79倍，保险、社保、券商与民营企业等机构投资者对于股权投资基金的参与程度逐年提高。

2015年中国股权投资基金共投资案例数8365个，投资案例数较上年有巨幅增长，投资金额5300亿元，较上年增长21%。

2015年,中国股权投资基金共募集金2970只，总金额7849亿人民币，较2014年增加2955亿元。其中人民币基金募集金额6298亿，募集基金数量2850只；外币基金募集金额折合人民币1511亿元，基金数量120只。

2014年9月，李克强总理首次在夏季达沃斯论坛上发出“大众创业、万众创新”的号召，2015年李克强总理在政府工作报告又提出“大众创业，万众创新”。随后，为响应《国务院关于大力推进大众创业万众创新若干政策措施的意见》的精神，相继出台一系列政策文件，为“双创”创造了良好环境。在此背景下，我国私募股权投资基金积极对接国家政策，注重对成长性中小企业的投资，促进社会资源的优化配置。从数据上来看，2015年我国私募股权投资基金投资案例数达8365只，是2014年的2.3倍，同时，每个案例的投资额呈现下降趋势，由2014年的1.21亿下降至0.63亿元，将有限的资金尽可能支持更多的处于成长期的小微企业。

从退出渠道上来看，新三板已经成为PE/VC/天使投资退出的主要渠道，2015年已经占到51%；其次是通过并购的方式退出，占比达15%；紧随其后的是IPO与股权转让方式，分别占到14%与12%；其他退出方式占比较小，说明新三板作为中小微企业与产业资本的服务媒介，已经成为私募股权投资的重要退出方式。

近年随着国内投资者对大类资产配置兴趣的提升，商业银行、信托公司的高净值人群也成为股权基金有限合伙人的重要构成力量。部分以股权投资基金为标的的理财产品中，原先普通合伙人与有限合伙人共享的不稳定收益（主要为企业分红及股权退出的投资收益）在一些信托产品设计中已异化为有限合伙人能按期获得的确定性收益（即所谓的“股权维持费”），在这样的情况下，股权类理财产品的性质实则为类固定收益型的融资类信托。

四、互联网金融理财市场

2015年是互联网金融的多事之秋。 无论政策环境，还是经营状况都出现的巨大的变化，尤其是P2P网贷和众筹融资。

2015年7月，央行等十部委联合发布《关于促进互联网金融健康发展的指导意见》，明确规定P2P作为信息中介性质，主要为借贷双方的直接借贷提供信息服务，不得提供增信服务，不得非法集资。12月28日，银监会会同相关部门发布《网络借贷信息中介机构业务活动管理暂行办法（征求意见稿）》，进一步明确禁止吸收公众存款、设立资金池、提供担保或承诺保本保息等行为。要求P2P平台客户资金由银行业金融机构进行第三方存管，同时规定“同一借款人在P2P平台上的单笔借款上限和借款余额上限应当与网贷机构风险管理能力相适应”。

在监管趋严的政策环境下，P2P平台的注册资本金规模明显增大，2015年，新增品P2P平台总注册资金为1000—5000万的占比为50%。

2015年全年P2P网贷成交额达到历史性的9823.04亿元，是2014年成交额的近四倍。截至2015年底，P2P运营平台数达2595家，网贷贷款余额达4395亿元，同比增长324%。

随着宏观经济下行和部分企业财务状况的恶化，2015年,P2P平台的违约现象日益严重。全年问题平台（包括停业、跑路、提现困难、经侦介入）数量为896家，是2014年的2.26倍。问题平台中跑路的占55%，提现困难占29%，停业占15%，经侦介入占1%。e租宝事件使得大家对P2P的风险格外关注。

从区域分布来看，P2P平台主要分布在经济金融发达地区，其中广东、山东、北京、浙江、上海和江苏的平台数量占总数的68%。

P2P网贷资金主要用途是家庭消费金融（包括日常消费、装修、购车、购房等）、投资创业、资金周转和生产经营等。截至2016年2月19日，处于还款中的借贷合约有1337个。总共涉及借款金额达1.15亿元，其中41%的借款用途为资金周转，30%为房屋装修，10%为日常消费，值的注意的是扩大生产/经营和购买货物/原材/设备也占全部借款的12%。 由此可见，家庭消费和资金周转是P2P借款的主要用途，此外，不仅是家庭部门，小私营企业也通过P2P平台进行融资。所以说，P2P平台缓解了居民和小私营企业的信贷约束，有利于促进居民消费和企业生产投资。

从期限和收益率角度看，2015年平均期限为6.81个月，综合收益率为13.29%。与6个月期的国债到期收益相比，利差为10.74%。2013年以来，利差不断下降，这和投资者的刚兑预期有关。

2015年8月7日，证监会下发《关于对通过互联网开展股权融资活动的机构进行专项检查的通知》，互联网众筹融资从此告别无监管的时代。和其他互联网金融业态相比，互联网众筹行业规模较小，2015年众筹行业筹集资金仅占P2P网贷成交金额的1.2%。但是，众筹融资的增长速度却高于其他任何一种互联网融资方式。2015年，正常运营的互联网众筹平台数量为283家，比2014年增加了一倍；全年共筹集资金114.24亿元，是2014年的5.3倍。

2015年众筹投资项目新增49242个，其中奖励型众筹33932个，非公开股权融资型众筹7532个，公益型众筹7778个。

五、保险理财市场

1、保险业资产规模

截至2015年底，保险业总资产12.36万亿元，同比增长21.66%，扩张势头不减（图1）。其中保险资金运用余额是11.18万亿，同比增长19.8%。

保险业保费收入是保险业资产最重要的来源，原保险保费收入自2011年以来，总量与边际上都有了大幅提高，2015年底，原保险保费收入达24282.52亿元，较2014年底增加20%（图2）。

2、保险资金运用整体情况

2012年以来，监管部门逐步放开保险公司资产投向和比例限制，尤其是2012年末推出的“保险新政13条”，扩宽了保险资产管理范围和保险投资渠道，使得保险公司将可以参与投资银行、证券和信托的理财产品，以及委托其他投资管理机构管理保险资金。保险投资与资产管理业务在随后三年迅猛发展，其投资标的也从银行存款及固定收益类资产等低收益品种逐渐扩大到权益类资产、不动产类资产等高收益品种。银行存款及债权类资产占保险资金运用余额的比重一路下滑，分别从2013年底的29%、43%下降至2015年的22%、34%。与此同时，股票及不动产等其他类投资占保险资金运用余额的比重一路上升，分别从2013年底的10%、17%上升至2015年的15%、29%（图3）。保险资产配置领域的拓宽，有效提升了保险资金投资收益率。但数据显示，目前还有22%的保险资金，近25000亿资金以银行存款的形式存放，这部分资金未来还有进一步提升投资效率的空间。

3、保险资产管理产品注册情况

2015年，保险资产管理行业共注册发行保险资管产品121只，注册规模达2706.13亿元 。从产品类型来看，包括基础设施债权、不动产债权、项目资产支持计划、股权投资计划共四种，其中基础设施债权42只，规模1027.45亿元；不动产债权投资计划69只，规模1019.68亿元；此外，项目资产支持计划5只，规模194亿元；股权投资计划5只，规模465亿元（图4）。

在各类产品中，基础设施债权计划与不动产债权投资计划的规模最大，二者合计占到整个注册规模的80%左右。其中基础设施债权计划平均注册规模达24.46亿，平均期限较长，达7.17年。基础设施债权投资计划主要集中在交通、能源、市政和水利行业。而不动产债权投资计划集中在商业不动产、棚户区改造、保障房和土地储备，其投资计划平均规模较小、平均期限较短，分别为14.78亿元和4.95年。但从收益率来看，不动产债权投资计划要高于基础设施债权计划，前者达到7.25%，而后者只有6.61%。 

资产支持计划规模最小，全年只注册5只产品，规模仅为194亿元。保监会发布的《关于保险业支持经济结构调整和转型升级的指导意见》为保险公司参与资产证券化项目打开了通道。但从中国保险资产管理协会披露的数据来看，目前保险资管发行的产品中资产支持计划规模还偏小，在今后仍有较大的发展空间。

此外，保险资管产品注册制施行以来，注册效率和市场化程度大幅提高，平均注册工作时长缩短到6个工作日。从注册总量上来看，2013年注册各类资产管理产品103项，合计注册规模3688.27亿元；2014年注册各类资产管理产品175项，合计注册规模3801.02亿元；2015年注册各类资产管理产品121项，合计注册规模2706.13亿元（图5）。

2015年保险资管注册的产品无论从数量还是规模上来看，较2014年都出现了明显的下滑，我们分析认为主要是受到我国宏观经济形势的拖累。当前，我国经济处于增速换挡期，经济发展模式和增长方式面临重大转变，从高速增长转为中高速增长，从要素驱动转向创新驱动，经济增长速度和固定资产投资增速放缓，使得以基础设施为主要投资对象的保险资产管理面临着“资产荒”、“项目荒”的挑战；另一方面，2014年9月，国务院印发的《关于加强地方政府性债务管理的意见》对地方政府债务规模进行严格限制，并对举债程序及资金用途进行都有了明确要求，受此影响，2015年的保险资产管理产品中涉及地方政府融资平台的项目数量、规模占比大幅下降。2015年全年注册的111只债权投资计划涉及融资平台的28只、占比25.23%，同比下降62.67%；注册规模587.45亿元、占比28.70%，比上年同期减少821.73亿元，降幅达58.31%。

4、保险资金投资收益

2015年保险资产运用投资收益7803亿元，投资收益率7.56%，创近七年新高 。 自2012年以来，保监会出台包括债券、股权和不动产等在内的一系列新政，大大放宽了保险资金的投资范围及比例限制，允许保险公司根据自身配置需要投向各大类资产，既局部放宽了保险投资境内外的传统标准化资产的比例限制，也新增了相对收益率更高的非标资产——在新政的“其他类金融资产”分类中，境内资产管理业的理财产品几乎悉数纳入，保险可投资资产类别丰富化不仅提高资产组合抗风险能力，同时也提高保险投资使用效率。在利好新政的刺激下，保险资金一方面降低对债券、银行存款等传统固定收益类资产的配比，另一方面加大对债权计划、信托计划等较高收益的新型固定收益类资产的配置力度，同时保险公司还在增加对非上市公司股权、境外资产的配置。从虚拟经济到实体经济、从传统市场到另类市场、从国内市场到国外市场、从私募领域到公募领域，保险资金的投资领域已经非常广泛，资产配置结构也发生了变化。

六、券商理财市场

截至2015年底，券商资管总规模达11.89万亿，较2014年增长3.94万亿，增幅50%。125家证券公司合计资管净收入274.88亿元，占同年行业主营业务收入的4.78%。 2015年，券商传统集合理财业务同比增长125%。主要以固定收益类资产和现金类资产为主（其中债券型和货币基金型产品份额占比高达78.48%）。2015年券商定向资产管理规模增长42.5%，规模合计10.34万亿，占到总管理资产的86.96%。

截至2015年12月31日，剔除12月没有公布净值的产品和6月份后成立的产品后，进入统计的券商资管的集合理财产品总共有3179只。 2015年以来回报率为正的有2670只（其中回报率大于等于100%的产品有74只），亏损的有342只。产品平均回报率为16%（回报率前10%的产品平均回报率为96.88%，回报率后10%的产品平均回报率为-11.47%），中位数回报率为6.25%（回报率前10%的产品中位数回报率为67.18%，回报率后10%的产品平均回报率为-6.73%）。

从产品类型上看，平均回报率和中位数回报率最高的都是混合型产品，分别为27%和11.48%。平均回报率和中位数回报率最低的都是QDII型产品，分别为0.23%和3.1%。份额占比比较高的债券型和货币市场型的产品2015年以来平均回报率分别为8.18%和1.03%。

说明：本文所有数据来源于WIND、银监会、信托行业协会及国泰君安证券研究