沃尔克法则（theVolcker Rule）远没有成为想象中的“华尔街灭顶之灾”，整个华尔街感觉松了口气。在过去三年中，高盛、摩根大通以及金融业的游说机构不断向国会抗议、争取，最终通过的法案并没有摧毁华尔街的交易部门。

　　如今这些机构还想更进一步。上个月，外媒报道称美国银行业正在积极游说美国政府，希望沃尔克法则延迟七年实施。按照规定，沃尔克法则本应于今年4月生效，但是当时美联储表示，各银行可延长至2015年7月前满足规则的要求。

　　然而从目前的情况来看，银行业还想为自己争取更多的时间。

　　“高拿轻放”的沃尔克法则

　　哪些业务不能做

　　该法则主要控制投行三方面的行为：做市（market making）、承销和购买国债。其中争议最大的就是怎样将自营交易和必须为客户而进行的做市交易活动区分开来。

　　最后的沃尔克法则规定，每个交易柜台在做市的时候都要根据历史的交易量设定一个限制，显示出客户的需求量，并且要根据客户的需求，在现有市场存量的基础上，对市场风险作出分析。银行业还要在2015年7月21日之前建立一套完整的内部系统，进行自查。

　　对很多流动性不强的资产来说，判断什么是做市、什么是自营交易持有存量的时间很重要。原先的议案要求交易存量的时间超过半年以上才属于做市，否则属于自营交易。这意味着很多交易都无法操作，生意将会大受影响。但通过后的法案，却将这一时间限制压缩到几个星期之内。

　　当初的议案规定，所有在美国的金融机构都只能对美国国债进行交易，那就意味着一家驻美国的英国投行，比如巴克莱就不能交易英国国债。这对于华尔街的打击可想而知。而且禁止金融机构投资的基金（covered funds)范围非常广，定义也比较模糊，其中包括私募基金和对冲基金，还包括任何外国公开交易的基金。比如在中国香港和澳大利亚的基金，美国的银行都不能投资。

　　修改并通过的沃尔克法则允许金融机构交易除美国之外的外国国债，投资外国公开交易的基金。

　　仍然“有钱赚”，仍有吸引力

　　华尔街在过去两三年内已经分拆了大部分的自营交易部门，通过的法案对华尔街的影响实际上不大，华尔街的交易系统还是正常运行。

　　在沃尔克法则“高拿轻放”的变换中，金融业游说组织扮演了很重要的角色。

　　当然，游说的过程不可能一帆风顺。摩根大通“伦敦鲸”事件爆发，对投行的名声造成了很大的影响。这一事件充分暴露了自营交易可能产生的严重危害，一度让华尔街非常紧张，认为监管当局会因此对金融业进行严格管制，拟定中的沃尔克法则会大部分如期实施。

　　对金融机构和贸易企业来说，好在最后通过的法案不是最糟糕的，现在就看怎么落实了。

　　这也意味着，大宗商品业务远远没有“走到尽头”，而这也恰是那些中小投行、中资银行、大型贸易商们趁机收购华尔街投行的大宗商品部门的重要原因之一。

　　投行们的生意，是怎样做起来的？

　　从历史的视野来看，银行正式获准涉足大宗商品业务不过十年左右的时间。

　　2003年，时任美联储主席的格林斯潘打开了银行插手大宗商品业务这个潘多拉之盒，这一制度安排，为大宗商品黄金十年，增加了重要动能。

　　1998年，花旗银行并购旅行者集团（Travelers Group），创下当时美国史上最大的企业并购纪录。合并后，花旗集团成为世界上规模最大的全能金融集团公司之一，同时也继承了旅行者集团旗下极富盛名、专门从事大宗商品与能源交易业务的分支机构Phibro。

　　根据法律，花旗拥有五年的宽限期。直到2003年10月2日，美联储才致函花旗集团，允许其保留Phibro公司及其相关业务，距离宽限期到期仅差六天时间。

　　以此为起点，2008年，美联储在经过九个月的严格审查之后，授予苏格兰皇家银行从事大宗商品业务的许可权——苏格兰皇家银行收购了能源交易商Sempra 50%的股权，美联储漫长的审议，导致交易达成时间较原计划推迟数月，但最终给予苏格兰皇家银行涵盖广泛领域的现货交易权限。不过，2010年，苏格兰皇家银行又以17亿美元的价格，将Sempra卖给了摩根大通，仅保留了其北美业务。

　　数年来，美联储对类似申请都进行严格审查，即便有些银行只是申请类似花旗银行那样的交易许可，他们也不会轻易放行，而且往往拖到最后期限才给予回复。

　　2008年金融危机爆发以后，美联储的相关审批工作更加谨慎。比如2008年美国银行收购美林银行之后，试图扩展其大宗商品业务，但迄今为止仍未获答复。因此有人曾经不无揶揄地说，“但凡涉及大宗商品业务，美联储总是习惯性地谨小慎微，深入质询，冗长评估，不过最终总归会通过”。

　　缩减商品业务，的确是事实

　　但沃尔克法则仍然说明了一些事情。

　　2008年金融危机的一个重要根源就是商业银行参与了大量的投机性活动，精美的模型看似分解了风险，但是却累积起了系统性风险。

　　当这些市场中的大鳄陷入困境之后，当商业银行、投资银行以及其他高风险性的金融行业的界限变得模糊之后，社会和政府就被资本绑架了，这也是在2008年金融危机之后人们得出的最重要的教训。

　　曾经在上个世纪80年代“力挽狂澜”的美联储主席保罗·沃尔克对金融改革提出了自己的看法，2010年1月，奥巴马总统宣布对银行业进行重大改革，采纳了沃尔克的建议，沃尔克法则也就成了美国金融改革的方向。

　　收紧监管的新周期

　　纵观美国的金融演变历史，效率和风险的跷跷板是金融改革的内在逻辑——过分强调效率则会放大金融风险，大而不倒带来的是平民拯救富豪的道德风险；管制过严，则会压制金融的活力。

　　从1933年的《银行法》实施分业经营，到1999年《金融服务现代化法案》重新实施混业经营，2008年金融危机之后，前美联储主席沃尔克提出了改革的理念，现在美国金融模式又开始了一个新的轮回。

　　实际上，早在沃尔克规则获批前，嗅觉灵敏的华尔街银行已经开始着手剥离大宗商品业务。高盛在2012年9月把旗下电力公司Cogentrix出售给了私募基金凯雷集团，大幅削减其在电力市场的敞口。花旗银行则早在2008年金融危机爆发后不久，即被迫于2009年9月将其获利丰厚的能源交易部门Phibro让给西方石油公司(Occidental Petroleum)。

　　去年底以来，包括摩根大通、摩根士丹利、德意志银行、瑞银等多家金融机构也加入了缩减大宗商品业务的行列。

　　实际上，自2003年起，美联储便对银行开展大宗商品业务附加了诸多条件。比如，美联储规定，交易活动必须是对银行衍生品交易的有效“补充”，并有利于公共利益；商品贸易的价值必须低于一级资本的5%，必须同在美国期货市场交易的期货品种挂钩等等。而且，美联储还反复强调，任何“提炼、运输、储存或配送”业务的产权、投资等均不在受限范围之内。

　　这回，监管层略胜一筹

　　看似简单的决策，一度因为两个问题而变得复杂。

　　一是1999年的《银行控股公司法》修正案新增的所谓终生条款，该条款允许任何投资银行转变而来的“控股公司”继续其大宗商品业务。

　　2008年金融危机之后，投资银行在华尔街销声匿迹，高盛、摩根士丹利均转变为银行控股公司。尽管美联储给予他们5年时间剥离所有违规业务，但这些银行，尤其是摩根士丹利的原油和物流业务极为庞大，他们倾向于打打政策的擦边球，以保留这些利润丰厚的业务。

　　掌握重要的金属、能源仓储及输送管道等，可以为银行带来许多利润空间。一是可直接获得现货的仓位优势；二是可通过控制仓库的出入货速度来调整供需，操控价格，还可以通过延迟出库增加租金收入；三是通过仓单注销等渠道获得交易信息，在商品现货和期货市场上套利。

　　另外一个棘手的问题是商业银行业务。根据监管规定，商业银行只要不涉足日常操作，理论上来说他们可以投资任何商业企业，但也被要求在十年内剥离。摩根大通和高盛都是2010年才买进如今饱受争议的仓储业务，当时美联储已经明确这样的控股模式不受许可。但银行则认为自己持有的股权，只是商业性投资，而非交易性投资。

　　尽管此前有论者认为，美联储还会像往常一样，雷声大雨点小，银行也试图据理力争，但争议最终以监管方胜出而告终。

　　金融机构控制大宗商品业务的模式为华尔街带来了巨额利润。据报道估计，2007年至2009年期间，高盛和摩根士丹利的大宗商品业务规模达到80亿美元，占其总收入的1/5。金融危机之后，监管政策有所调整，但2012年华尔街十大银行来自大宗商品的营收仍达到60亿美元左右，其中包括实物商品和相关金融产品的交易。

　　近几年来，华尔街银行涉足大宗商品业务的争议不断。尤其在电力市场方面，摩根大通和巴克莱都曾收到天价罚单。

　　2012年10月，美联邦能源管制委员会指控巴克莱涉嫌操纵美国西部四州现货电力市场，以便从衍生品市场的相关仓位中谋利，并于2013年7月下令巴克莱支付4.53亿美元民事赔偿，并且提交3490万美元利润，以补偿受到违规交易损失的美国家庭。同样受罚的还有摩根大通。2013年7月底，摩根大通也被FERC起诉，并最终以支付4.1亿美元罚金的代价形成和解。

　　寻找“被打压”的优质资产

　　投资界有言，最好的投资正是那些遭到打压的资产。

　　华尔街银行手中持有的大量能源现货业务或将继续被剥离、甩卖，对于中资机构来说，这是进入欧美大宗商品贸易市场的机遇。工商银行、广发证券、港交所等机构已经出手。

　　当然，争抢华尔街投行剥离出来的大宗商品业务的机构，远不止中资银行、券商和港交所。昨天的微信文章《银行争抢大宗商品亚太市场，抓手在哪，目的何在？》为各位梳理了新进入亚太地区大宗商品市场的银行。除此之外，嘉能可、摩科瑞、托克等大型贸易商，以及麦格理等中小型投行们，也在趁机寻找在这块肥沃市场上扩张的最佳立足点。

　　随着沃尔克法则的生效日期渐趋临近，预计还有更多华尔街投行需要以合适的方式剥离有关的大宗商品业务部门。

　　来源：一财网、经济观察网、《能源》等