来源：江西财经大学九银票据研究院

作者：江西财经大学九银票据研究院课题组

2017年，在金融去杠杆、去影子银行，银监会“三三四”文件出台以及在票交所制度频出、税改58号文、流动性管理新政、资管新政等多重因素叠加下，票据市场逐步转入正常回归。2018年，在国际经济有望继续保持温和复苏、国内步入深化改革、金融回归服务实体经济的背景下，以及票交所纸电完全融合，各种票据新政开始实施后，各票据经营机构面临重大转型，是票据市场转型发展的关键一年。

一、票据市场2017年回顾

1、票据业务总量降幅趋缓，电子票据持续增长。

2017年，票据业务量步入正常回归期。1-9月份，企业累计签发商业汇票13.2万亿元，同比下降3.1%；9月末商业汇票未到期金额8.1万亿元，比6月末下降2.4%。票据承兑余额降幅趋缓，9月末银行承兑汇票承兑余额8.07万亿元，较6月末余额下降1475亿元，下降2.77%，降幅比上季度收窄12.5个百分点。1-9月份，金融机构累计贴现31.2万亿元，同比下降55.6%，较1-6月份少降1.3个百分点；期末贴现余额为3.7万亿元，同比下降34.4%。第三季度票据融资余额在各项贷款中占比3.18%，比上季末仅下降0.2个百分点。商业银行持有票据资产的意愿开始恢复，票据市场呈现企稳迹象。

从电子票据方面来看，9月末，电子银行承兑汇票承兑余额6.63万亿元，比上季度末增加1836.81亿元，增长2.85%；电子商业承兑汇票承兑余额1.34万亿元，比上季度末增加859.81亿元，增长6.84%，电子票据继续保持一定的增长。9月末占电子银行承兑汇票余额占未到期商业汇票余额的81.8%。

2、资金价格震荡上行，“票据资金化”特征显著。

2017年票据市场资金化特征显著，受全年货币政策和资金市场影响，票据利率走势整体呈现逐步走高并趋于平稳。相比2016年，2017年票据价格水平有所上涨，年内波动有所扩大。

总体看，上半年价格基本属于走高状况，下半年前半段价格有所下降，后半段又继续上升；一季度资金趋紧，进入3月份在美国加息的影响下，央行连续上调SLF、MLF、OMO利率，向市场传递明确的利率上涨信号。二季度银监会“三三四”自查和进场检查使整个市场有所变化，在资金不松动的情况下，票据利率继续一路上涨。三季度随着检查影响逐渐趋弱，资金面有所宽松，利率整体有所下行。四季度长期资金成本继续上移，特别是12月份在国美加息、跨年资金紧和MPA考核等多种因素影响下，票据价格一路上行。综合来看，2017年票据资产价格受资金面市场影响较大。

3、票据业务创新迭出，跨市场创新趋势增强。

当前我国正处于“金融加速深化”期，金融市场层次不断丰富，不同类型市场间、不同层次市场间的连通性增强，金融机构业务合作加强，票据业务在跨市场合作和业务创新中的运作模式日益多样。2017年以来，区块链技术在金融领域的应用研究如火如荼。数字票据是借助区块链技术，结合现有的票据属性、法规和市场，开发出的一种全新的票据介质形式，既具备电子票据的功能和优点，又融合了区块链技术的优势，是更安全、更智能、更便捷的票据形态。3月15日深圳金服公司与赣州银行发布了国内首单票链业务；年初浙商银行基于区块链技术的移动数字汇票产品上线，并完成首单交易；11月份，江苏银行应用“区块链”技术成功办理票据跨行贴现业务；据悉，央行已启动数字票据的研究等等。

同时，尽管2016年票据风险案件频发，但是在其自带的消规模属性产生的巨大诱惑下，各家银行在2017年初仍未有削减票据资管的趋势。2017年3月底，银监会部署开展“三三四”专项治理工作，突如其来的强监管态势让各家银行票据资管短暂停摆以静观其变。5月份开始，在利润及MPA考核双重压力下，市场低调恢复票据资管业务，部分银行还开展了资管贴现业务，尽管是小范围内尝试，也是创新产品的继续。

2017年是MPA考核实施的第一年，票据市场也以创新面对新监管态势。市场上几家银行成功发行了以票据为底层资产的ABS，其中主要是以银行保贴商票为底层资产的ABS。票据ABS一方面缓解银行信贷规模受控带来的信贷资源紧张，另一方面以保贴代替贴现减少了风险资本占用，以此来提高MPA考核分数。

4、监管政策密集出台，规范发展呼之欲出。

2017年监管政策频出，票据相关制度不断推出。2017年3月27日，央行发布73号文《中国人民银行关于实施电子商业汇票系统移交切换工作的通知》，确定票交所将于10月正式接受ECDS系统，同日票交所发布16、17、18号文，明确票交所交易、支票操作、登记托管清算三种业务规则。2017年4月7日，银监会连续下发七个文件，分别为银监发4号文（服务实体）、5号文（整治十大乱象）、6号文（防十大风险）、7号文（完善各项制度）以及银监办发45号（三违反）、46号（三套利）、47号（四不当），文件之多、要点之细可谓历史罕见，主旨内容可以概括为去杠杆、防风险、回归服务实体经济的本源。上海票交所集中发布《上海票据交易所交易规则》、《上海票据交易所纸质商业汇票业务操作规程》和《上海票据交易所票据登记托管清算结算业务规则》等，各参与主体，尤其是商业银行也对这进一步规范票据业务研究了许多措施，些制度进一步规范了票据市场的业务发展。

5、票据智库崭露头角，市场研究初见成效。

2016年11月6日，江西财经大学九银票据研究院成立、2017年中央财大云票据研究中心，上海票交所和上海财经大学共同组建的中国票据研究中心等专业研究机构也相继成立，中国票据市场应用理论研究阵地进一步扩大，为我国票据市场长远发展提供智库支撑。

2017年可以说票据市场研究和自我学习蔚然成风，来自央行、票交所、研究机构、协会、经纪等各方的力量多管齐下，开办各类研讨会、学习班和培训，共同面对票据市场发展。一是2017年票交所平台的启用，各项规章制度较之以前大不相同，各类市场参与主体自主加强学习票交所相关交易规则，学习意愿增强；二是票据研究机构开展各类研讨和培训会，研讨票据市场发展的新变化新趋势，引导票据市场规范发展，2017年以江西财经大学九银票据研究院为代表的研究机构深入研究票据市场，并以研讨会的形式把研究成果传导于市场，引领高端票据研究；三是2017年各类票据相关政策的出台，对票据市场未来方向有一定的影响，如监管机构的“三三四”文件、税制改革、资管新规等等，这些都是票据从业人员急需了解的内容，商业银行、非银行金融机构和票据经纪机构纷纷组织人员学习培训；四是传统票据经纪机构向专业化票据经纪机构转型，大量民间票据从业人员开展集中学习，以期适应后续票交所时代业务转型和发展。这股学习新风共同促进了票据业务集约化、合规化发展，同时降低票据可能带来的信用风险、操作风险，推动票据市场规范化、专业化发展。

6、内外政策齐抓并管，风险防控收效显著。

在监管强化、监管新政出台背景下，金融机构的外部检查、内部自查齐头并进，风险防范效果明显。一是信用风险总体得到控制。2017年，我国经济保持平稳增长，信用风险已得到一定程度释放，整体信用环境稳定。二是受到利率市场化推进、资本市场挤压、货币投放路径改变等因素的影响，票据业务资金成本不断抬高，市场风险管理进一步加强，尽管市场风险影响因素叠加，银行机构和经纪公司错配和杠杆力度一定程度得到控制，利率风险得到相应防范。三是合规风险有所缓释。2016年风险事件频发，监管政策频出，票据市场经历了内外部集中性、反复性、深入性检查风潮，随着监管政策的陆续出台和落地，票据业务逐渐回归本源，合规风险矛盾有所缓和。四是操作风险和道德风险得到控制。2017年电票交易占比进一步加大，票据交易所促进纸票电子化，交易周转保持平稳，操作风险总体及道德风险有所防范。

二、2018年国际、国内经济金融形势分析

1、国际经济金融形势

2018年，尽管存在着美国财政货币政策进一步转向带来的潜在风险和冲击，国际经济环境有一定的不确定性，但从目前主要国际组织的普遍预期来看，明年全球经济有望继续保持温和复苏的势头，经济增长有望高于或不低于2017年，全球贸易增长动能增强，全球外商直接投资恢复增长，全球制造业回暖，全球通货膨胀水平继续回升，有助于我国对外贸易保持平稳增长。2018年预测，美国的货币政策，各大新兴市场国家的金融市场，都会有一些新的变化，需要我们保持高度关注。

2、国内经济金融形势

目前，我国经济处于探底的过程中，正是压力大、风险高的时期，同时转型成功的曙光也已开始显现。按照中央经济工作会议精神，2018年稳中求进“仍是”主基调，还需坚持 。高质量发展是根本要求。未来我国将继续实施稳健中性的货币政策，管住货币供给总闸门，保持货币信贷和社会融资规模合理增长，维护流动性合理稳定，提升金融运行效率和服务实体经济能力，有效控制宏观杠杆率。按照深化供给侧结构性改革的要求，优化融资结构和信贷结构，提高直接融资比重。金融体制改革将继续深化，货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架不断健全，利率和汇率市场化改革加深，加强和完善风险管理，守住不发生系统性金融风险的底线。

2018年供给侧结构性改革将进一步深化，票据市场和票据发展在保持与经济发展适度的同时，会在票据结构上有一个新的变化，比如，以央企为主导的军工票的发展，比如，上市企业发展商业承兑票据，比如中小企业电子票据的发展，比如，商业承兑汇票将持续回暖等等，都会在结构调整和发展方面更好地发挥支持实体经济的重要作用；使得各类市场主体的活力将得到进一步激发，有利于各非银金融机构、企业等参与票据市场，进一步增强票据市场活力。

三、2018年票据市场展望

1、市场总量企稳回升，电票比重继续增长

2018年票据承兑余额和累计签发量预计在上半年会持续下滑，下半年可能企稳并略有增加，票据贴现量会有一个止跌企稳和回升的过程。累计买入量和贴现余额比2017年略有好转。直贴量持续微降，转贴量预计企稳并增加。电票交易量将持续上升并占绝对比重，在票交所交易中大中型银行更具优势，交易总量在下半年会有快速增长过程，中小银行有个逐步适应过程，会先在自身系统内集中票源，在依据 收益水平和流动性的管理要求，逐步增强在票交所的交易能力。

从供给端看，票据签发量与GDP正相关程度很高，2018年国内经济增速仍将保持平稳增长，签发量仍将保持一定的发展态势。从需求端看，整体信用环境持续有所影响，银行不良资产仍然不能掉以轻心，贷款意愿下降，票据业务代替流动性贷款趋势明显，2018年票据承兑余额和贴现余额预计在上半年会持续下滑或企稳，下半年随着经济企稳回暖料会有所增加，同时，银行受实体信贷需求不旺及自身放贷意愿影响，将通过增加票据贴现余额来适当地撑规模，直贴量会有所企稳，转贴量预计企稳并可能增加，交易量预计增长较快。

从纸电票介质的交易方看，电票将占到绝对比重，按照《关于规范和促进电子商业汇票业务发展的通知》（银发[2016]224号）要求，2018年1月1日起,单张出票金额在100万以上的商业汇票必须全部通过电票系统办理，纸票占比持续减少。电纸票单张票面持续减少，笔数持续增加。随着票交所电票系统改造上线，交易量会有一个后续快速增长进程。特别是质押式回购和买入返售资金业务的交易后续更具有后发势力的作用，包括创新产品发展等。当然，纸票占比减少，并不否定纸票，尤其是小额纸票的流转，融资仍有服务的大量需求，应有发展业务的空间。

从参与主体看，《票据交易管理办法》（[2016]第29号）显示，直贴行将承担更为显著的背书责任，中小银行为提高票据流动性需要进行增信，说明参与主体将按照规模、信用等指标进行市场分层，大中型银行更具优势，以往相当部分直贴市场被中介机构所影响的局面会有所改善，直贴量止跌企稳，市场活跃程度会趋于理性，后续发展可期，交易中电票交易逐渐活跃。尤其当上海票交所将来发布票据收益率曲线，会对票据估值、定价产生积极影响，对交易主体及票据市场产生较大改变。

2、市场利率持续微涨，阶段波动常态显现。

当前市场流动性情况成为制约票据利率的主要因素。2018年市场资金面料将微上扬且持续，阶段性波动影响票据利率，利率将持续变化且具有抬高可能。

票据利率主要取决于银行信贷规模和市场资金两方面因素。随着我国经济进入高质量发展时代，经济结构优化调整加速，经济增速有所放缓，实体信贷需求偏弱，信贷规模对票据利率的影响已有所下降，市场流动性情况成为制约票据利率的主要因素。2018年中国经济仍将处于筑底徘徊阶段，货币政策要保持稳健中性，适时可能采取降准政策，但同时肩负“人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”目标，降息可能性不大，料将稳中偏紧。央行可能通过公开市场操作投放流动性，货币投放模式由长期资金转为短期资金，市场不稳定性有所提升。银行资金来源减少以及理财价格竞争，银行资金成本不断上升。因此，2018年市场资金面料将微上而持续，阶段性会有升有降，票据利率易上难下，利率的起伏在不同阶段不同时点将显著加大，这既受国内外政策窗口的影响，也受国内资金投放总量、投向、投放时间以及与国际资金博弈的影响。

3、市场主体多元发展，票据业务料有新变化。

2018年票据市场的业务创新趋势将进一步加强。供应链、产业链、贸易链等综合性金融业务产品将得到大力推广，央企、上市企业、地方国企参与票据市场更加活跃，地方中小银行进一步合作，非银行金融业机构将加速融入票据交易所体系。

票交所对票据市场参与者实行会员管理制度，金融机构法人可申请成为会员。会员下设系统参与者，银行业金融机构总行及其授权分支机构、非银行金融机构总部和非法人投资产品可作为系统参与者加入票据交易平台交易系统。在此基础上，多主体发展票据业务料有新变化。一是企业推动供应链票据融资有新需求，央企推动票据发展有新动作。从服务产业出发，通过做大商票的方式形成完整服务某一产业上下游的专项票据产品，比如军工票、钢铁票等；由此形成军工票等行业平台、规范且有影响的票据经纪平台以及互联网票据平台等，真正成为一个混合所有制的、统一的票据平台。二是地方中小银行走合作发展之路。在与大型商业银行竞争中，中小银行对利益诉求渠道要求更加迫切，并逐渐探索出具有特色的发展之路。伴随2017年“江西财经大学九银票据研究院-中国中小银行票据协同发展论坛”的成立，中小银行合作发展的趋势将进一步加强。三是非银行金融业机构逐步走进票据交易所体系。票据市场发展推动了金融创新，市场参与主体更趋多元化，非银行金融机构对票据创新业务和产品的参与力度和深度不断加大，跨界、跨市场、跨区域的发展趋势愈发显著，企业、银行、信托、基金、证券公司、财务公司均已或多或少地参与到了票据市场。四是部分地方票据平台以及地方国有企业及中小企业越来越感觉到票据的功能和作用及所需服务的空间，会在合法合规 前提下，加快发展票据业务。

4、创新驱动进程加快，运作模式日渐成熟

票据业务在跨市场合作和业务创新中的运作模式日益多样，适时引进信托、证券、基金、保险、资产管理公司以及企业等以合适的方式进入票据市场，丰富市场经营主体，会加快跨市场合作创新，会促进票据市场不断涌现更多的跨专业和跨产品的组合产品以及资产业务与中间业务相融合的综合服务产品。

票据资产证券化虽已迈出第一步，但仍处在摸索尝试阶段，离市场化、规模化还有很大距离；票据资产管理发展较为迅猛，但模式单一、流动性差，为摆脱信贷规模和资本占用的约束，提高收益，银行将会在现有产品基础上加快创新步伐，探索更多类型票据产品模式，提升运作效率，减少中间环节，增加票据业务综合收益。随着金融脱媒化和利率市场化改革进程的不断加快，票据市场竞争日益激烈，经营主体在票据业务经营中规避利率风险和信贷规模调节风险的业务需求增加，为票据衍生产品推出提供良机，特别是上海票交所成立后，随着电票系统完善总体到位，票据市场成为参与主体的投资，交易及流动性管理的功能将再度被发现。票据衍生产品包括掉期、远期、期权等产品创新预计将加快进程。

随着票交所上线，票据再贴现系统为央行进一步发挥货币传导功能、增强了动力，再贴现流程减少，办理速度加快。如果能将再贴现规模发展到票据融资规模的三分之一左右，加上区块链技术能融入再贴现，将对精准扶贫，服务中小企业和三农要求，发挥不可估量的作用。

5、完善票据市场体系建设步伐将进一步加快

票据市场体系可以分为票据承兑市场、票据贴现市场、票据转贴现市场、票据再贴现市场、票据交易市场、票据创新市场、票据经纪市场、票据评级市场八个子市场，既互相联系又相对独立，票据评级和兑市场是基础市场，票据经纪和票据创新市场是新型市场，票据贴现、转贴现，交易及再贴现市场是流通市场，随着基础设施的不断健全，票据市场体系完善建设步伐料将进一步加快。

逐步加快建立统一的信用评级、资信评估、增信保险制度，推行信用评价制度，成立统一、规范、权威的信用评级评估机构，建立健全适合票据业务的评级评估指标体系，实行信用定期考评制度，推行票据担保支付机制和保险制度，积极推进社会信用生态环境建设，已经成为发展票据业务服务实体经济的关键任务。引入票据做市商制，借鉴发达国家和地区经验，进一步深化经营主体建设，建立股份制票据等各类金融公司和平台，整合当前所有市场主体的资源和自身优势，以市场化方式运作，摒弃现在银行内部票据经营机构行政性分配资源的局限性，自主经营、自负盈亏、自求发展，适应市场发展需要，提升经营管理效率，走专业化、集约化、规范化发展之路，实行集约经营和集控管理，应是票据市场深化改革与发展的新途径。规范我国票据经纪行为，建立票据经纪机构合法合规经营，推出准入退出机制，明确票据经纪从业人员准入退出标准，规范票据经纪的会计、税收制度，制定票据经纪监管制度，为票据市场发展创造良好的发展环境，应该也将是下一步票据市场的发展条件之一。

6、规范票据经营管理，切实防范票据风险。

按照全国经济工作会议要求，防范系统性金融风险，仍然是2018年金融工作的主要任务。在票据市场的发展中，票据业务既有存量防范风险的要求，又有增量防范风险的要求。随着经济步入高质量发展新时代，需要保持对转换 时期票据信用风险的高度重视；随着票交所交易量的逐步快速发展，需要参与主体对操作风险及道德风险的特别关注；随着利率变化及流动性管理的新要求，需要对市场风险的严格把控；随着创新驱动及MPA考核的推进，要认真地把握合规风险的防范。同时，参与主体经营模式及管理方式的变化对制度、办法、系统，流程等均将会有变化，如何与时俱进进提高风险管理水平将是新的考验。

总之，2018年的票据市场是转型发展至为关键的一年，也是为未来发展奠定基础的一年。