文/王志刚  中国财政科学研究院宏观经济研究中心副主任，研究员；北京大学中国教育财政科学研究所客座研究员

载于杂志2016年第10期

市场经济是信用经济，不同的市场主体具有不同的信用并以此获取相关的资金或资源支持。政府信用是一种特殊的信用，从广义上包括所有由政府直接或间接背书的信用活动，中国经济高速增长的三十多年，也是政府信用快速扩张的时期，其中有理性的一面，也有非理性的一面。回顾国内外经济发展历史，政府信用的扩张为经济增长、投资、消费、产业结构调整等提供了必要的支持，为应对1998年亚洲金融危机和2008年的国际金融危机作出过积极贡献。如果没有政府信用的强力支撑，很难想象危机带来的负面后果会严重到何种程度。同时，我们也关注到的一个现象，就是近年来政府债务的不断增长，一些地方甚至出现局部债务违约风险，这就需要反思现有的政府信用使用问题。

在正常的经济运行条件下，政府可以充分运用政府信用来筹集经济建设和发展资金，为公众及时提供便捷的公共产品和公共服务。政府信用建设可以对其他社会信用（例如个人信用和企业信用）建设起到良好的示范作用，政府可以以政府信用带动社会信用，撬动社会资本参与到经济发展中来，例如专项建设基金债券这一类政策性金融债券运用在PPP项目中，形成政府信用的乘数效应。在经济出现大的波动时，政府还可以用政府信用挽救金融信用或企业信用，例如2008年美国为降低市场恐慌情绪，美国财政部出面购买问题资产，即问题资产救助计划（Troubled Asset Relief Program, TARP)，就是此种情形。计划经济时代政府信用使用极为广泛，政府无所不包，承担无限责任，公众对政府高度信任，但也出现了经济学家科尔奈所说的“父爱主义”现象，以及国有企事业单位和地方政府的“预算软约束”问题。近年来快速发展的地方融资平台公司，利用政府信用可以大大降低融资成本，曾为推动地方经济社会发展作出了贡献，但是也带来了诸多问题，使得一些地方政府债务一度超过警戒线。此外，大量研究表明，信用扩张与收缩是造成经济周期或波动的重要因素，政府善于运用信用工具进行反周期调控有助于稳定经济，反之则带来经济风险。具体来讲，政府信用的过度使用会造成以下问题：

一是政府隐性担保预期助长市场投机行为和泡沫。一些本来可以由市场决定的事情由政府来主导，例如股市投资、房地产投资，人们往往相信他们的投资回报没有问题，即使出现投资损失政府也不会坐视不管，在无形中加大了各类道德风险行为。一些资金通过信托、理财产品等“影子银行”体系来逃避监管，影子银行的隐性担保使得许多金融产品都具备债券特点，大量投资者相信政府会保障投资的安全，这些不合理预期都助长了各类投机行为和泡沫。

二是预算软约束加剧地方债务膨胀。中国没有地方政府的破产制度，因此在地方政府信用出现危机时，中央政府可能会实施救助，这就意味着中央对地方政府的隐形担保，实际上也是一种预算软约束现象，为此，最新修订的《预算法》（以下称新《预算法》）明确了中央的不救助原则，这有待进一步落实，在这种新的预期形成之前，地方政府的各类预算软约束行为难以降低。

三是政府或有债务风险增加。新《预算法》明确规定“举借债务只能采取发行地方政府债券的方式，不得采取其他方式筹措，除法律另有规定外，不得为任何单位和个人的债务以任何方式提供担保。”但是在现实中不难发现，一些地方仍然存在着各种形式的变相担保，一些部门尤其金融部门要求政府担保的事件不断出现，无论是PPP的回购责任，还是专项建设基金的担保要求，企业都会想要利用政府信用来增强收益的确定性，这些都可能会带来未来的政府或有债务风险，毕竟未来是不确定的，政府是难以做出确定性承诺的，但是在严峻的现实问题面前，先度过当前难关成为政府不得已的选择。

四是助长企业道德风险和推高企业杠杆率。除了政府债务对金融风险的冲击外，近年来在国内外经济下行压力下，许多企业出现经营困难，一些企业依靠政府的周转金得以延缓，部分地方所属企业还出现债务违约，一些特大型企业影响面广，在债券违约时会受到政府援助。当然，国外也有过“大而不倒”的救助案例，但不是大面积的救助。正常市场经济条件下，企业要凭借其市场信用进行融资或经营活动，但是一些企业信用中实际上包含了部分政府信用，例如部分国有企业，政府为其提供了有形或无形的担保，这就很可能造成企业的过度融资或无效投资活动，会出现过度负债并形成极高的杠杆率。企业盈利时候还好，当出现损失时常会理所当然地认为是国家的责任，需要政府大力救助，一旦这种心理预期成为常态，政府的责任就会不断增加，在经济不景气时更是加剧了公共风险。

五是扭曲资源配置，加剧社会分化。政府信用的使用者会利用政府信用获得较多的资源，那些无法使用政府信用的市场主体，例如民营企业就难以公平获得各类资源，例如二元信贷体制下的贷款利率差异化，还有各种限制性壁垒，等等，尤其对于那些生产率高的企业或部门，可能就是出于这种非对称的信用条件，导致了资源难以流向这些企业或部门，从而带来资源配置的扭曲，并加剧社会的分化，不利于效率提升和福利改进。

六是容易诱发通胀问题。由于现代货币在布雷顿森林体系崩溃后大都是信用货币，给了政府调控经济的灵活手段，但是政府固有的倾向带来的过度发行将透支政府信用，发行货币是政府解决债务等问题的快速有效方法，但是可能出现财政赤字货币化进而诱发通胀问题，所以哈耶克在《货币的非国家化》提出一个极端的观点，即让货币自由发行并相互竞争，将获得稳定的货币，就消除了通货膨胀和通货紧缩，也就减少了萧条的发生。

如果政府可以凭借其信用进行无限地借新还旧，或是继续可以提供直接或间接担保，那么所有这些问题就都不是问题，可问题是在一定时期内社会的资源总是有限，市场不能被无限扭曲，借款总是要归还的，政府不可能无限地借贷或提供担保，一旦政府信用透支将会导致政府信用出现危机，公众信心就会逐渐丧失，其后果无法想象。

一是国内外的信用配置结构。国内外政府信用配置结构最直接的体现是国债和境外主权债券的比例关系，就中国而言，后者才刚刚开始：2015年10月20日，中国人民银行首次在欧洲金融中心伦敦发行一年期政府债券，债券发行额度为50亿元，获得了300亿元人民币的认购，票面利率为3.1%，较同期限离岸人民币中国主权债收益率高出约10个基点，较同期限在岸央行票据收益率高出约44个基点。购买者中有49%是欧美投资者，其余51%为亚洲投资者。实际上在海外发行中国主权债券是多赢行为，一方面可以让海外投资者获得更加安全、回报稳定的较高收益产品，稳定市场信心；另一方面随着中国人民币加入SDR，海外主权债券的扩大将推动人民币国际化，如果有一天人民币成为国际货币，这势必会大大扩大中国海外主权债券发行的规模，中国就可以充分利用国际货币发行带来的红利，“一带一路”等国际战略实施将更加有效。政府偿债能力和意愿决定了政府信用等级高低，这实际上取决于中国未来的经济表现，随着中国供给侧结构性改革的深入推进，实现一种稳定的中低速增长将是常态，因此海外投资者应该对此抱有信心。

二是国内信用配置结构。主要是各级政府信用配置问题，目前主要体现为中央与地方政府的信用配置结构关系上。一般来说中央政府的信用高于地方，因此中央政府的债券往往比较容易接受，尤其是中国这样的单一制国家，毕竟中央政府可控的资源很多，包括货币发行权、外汇储备、央企资产，等等。就地方政府而言，它没有独立的货币发行权，但是它可以通过其他手段干预地方信贷投放，例如通过融资平台或是直接提供担保来为企业贷款，抑或通过土地储备机构来贷款，一旦贷款投向无效就会导致政府信用受损和债务增加。中央和地方信用如果配置不当会造成一种尴尬局面，那就是地方企业亏损或是地方为了追求政绩带来的地方信用过度扩张，出现了地方政府债务的快速增长，最后会连带影响中央政府信用，例如一些国外评级机构对中国地方政府债务风险问题的过度渲染并降低中国主权信用评级。但是如果地方政府已经做好了各种基础性准备，对一些经济基础好、政府治理能力强的地方适当赋予债券发行自主权也并非不可，未来走向市场化定价是大势所趋，要做好政府财务报告制度等改革，促进政府信用评级市场发展。从本质上讲，影响中央与地方信用配置的重要因素是中央和地方的政府间财政关系，包括财力划分、事权和支出责任划分，合理的财政体制必然对应合理的信用配置结构，信用资源作为一种稀缺要素，虽然不能直接形成收入，但是属于政府可掌控的重要资源，因此要承担与之相称的事权和支出责任。

三是处理好政策性金融机构以及国企信用配置问题。政策性金融机构在中国经济建设中发挥了独特优势，实际上起到了准财政的功能，在一些基础设施建设、公共品供给等重点领域和薄弱环节发挥了重要作用。但是政策性金融机构一定要做好职能定位，不能过度使用政府信用来获取市场回报，政府在给予其信用资源配置时要综合考虑其职能定位和既有政策效果。另一方面在国企改革中，国企要善加利用政府信用支持国企做强做优，同时不断完善现代企业治理结构，减少对政府信用和资源的过度依赖，通过创新来提升企业自身竞争力，为政府信用加分而不是减分；况且中国改革的方向是要强化市场在资源配置中的决定作用，例如利率市场化等改革的逐步推进中，国企要成为独立的市场主体参与公平竞争，必须要逐步适应各类市场化改革带来的阵痛。

如果政府能够珍视公众所托权力，通过改进政府治理能力、推进制度建设来保持较高信用，它不仅可以从社会汲取更多的资源来提高公共服务水平，还可以带动社会信用体系的不断完善，发挥政府信用的乘数效应，实现各方的共赢发展。相反，如果过度运用政府信用也会带来信用透支，例如当前欧美主要发达国家频繁运用的宽松货币政策，实际上是在透支未来的政府信用，这不利于深层次结构性问题的解决，本质上会有损政府公信力，不利于政府动员更多的资源，使用不当还会加剧经济困境，甚至带来公共危机。相反，如果妥善运用和管理政府信用这个资源配置的重要工具，将会对中国经济与社会的良性发展带来不可估量的影响。本文原载于《中国银行业》杂志2016年第10期。