徐绍峰

　　尽管引起中国股市超跌于海外市场的原因异常复杂，但推动中国股市超跌于海外市场，从各种迹象看，最大因素显然是大小非的大量减持及其带给市场的悲观预期。

　　这是一个让很多人都困惑不解的现象。

　　美国次贷危机仅让美股下跌了不到两成，却让中国股市下跌了55%；越南金融剧烈振荡只让其股市下跌了百分之六十几，我国既没有出现外资抽离，CPI也已经回落，股指却暴跌了55%；新兴市场的俄罗斯、印度、巴西自2002年10月以来狂涨了5倍多，但其后的跌幅却不过分别为15%、12%和8%，而同期A股虽然仅仅上涨了2.95倍，随后却暴跌了55%。

　　人们在求解上述问题答案时，通常把矛头指向我国股市新兴加转轨的特征和对监管措施的反思，或者认为是中国股市缺乏类似股指期货、融资融券之类的做空和避险机制。尽管引起中国股市超跌于海外市场的原因异常复杂，上述因素也不排除是引起超跌的原因之一，但推动中国股市超跌于海外市场，从各种迹象看，最大因素显然是大小非的大量减持及其带给市场的悲观预期。

　　为什么是大小非？大小非真的有如此强大的威力？是的。大小非不仅成本低廉，而且数量巨大，这个数量不仅可以轻松吞噬几乎所有做多资金，即便当前10多万亿元居民储蓄全部接盘，大小非20多万亿元的市值也可以迅速将其消解于无形，且还存在一半的资金缺口。最为关键的是，大小非问题并不存在于上述诸如美国、俄罗斯、印度、巴西、越南等国的资本市场，而仅仅是属于中国股市历史遗留下来的独有问题。由于这个中国特色问题的存在，加之国际油价、粮价、大宗商品价格等持续高企带来的全球性通胀时代的到来，以及国际资本市场的整体走熊、中国持续实施宏观调控政策……种种因素的叠加，最终造成了中国股市超跌于海外市场。

　　在三一集团承诺将解禁股推迟2年全流通，并将减持价大幅提高后，有研硅股等多家公司大非也加入到了推迟解禁行列。此外，浙大网新子公司和大众交通、大众公用高管纷纷增持股份。或许有人说，如果大非们都像三一重工那样，“猛于虎”的解禁股问题不就可以明显缓和？如果推迟解禁成为潮流，那么，股市的供需关系不就可以彻底改观、中国股市超跌于海外市场的现象不就可以彻底扭转？而且，高管们纷纷增持股份和大非推迟解禁，某种程度上不也恰恰显示了产业资本开始认同金融资本的价值底线么？是的，如果真的如人们假设的那样，推迟解禁和高管增持成为潮流，那么中国股市超跌于海外市场的势头将会扭转。问题是，这毕竟是假设。我们不能强迫所有上市公司都像三一重工那样为了控股而将大非推迟解禁，我们更不可能要求所有上市公司高管都来增持自己公司的股份。何况，推迟解禁和高管增持是否显示了大小非这些产业资本开始认同金融资本的价值底线，还需观察。最起码，从大小非减持或推迟减持的动机看，作出如此判断可能为时过早。

　　当前决定大小非是抛售还是推迟解禁的因素，主要有四个：一是大小非对中国股市未来的预期。如果预期中国股市继续下跌，且下跌空间颇大，那么大小非就有很强的减持冲动。即便他们看好公司股票，他们也会因为将来有更好的价格回购而宁愿现在抛售，这不是一件很难决断的事情。二是大小非自身的资金链状况。在银行贷款难以获取，民间借贷利率高企，而紧缩政策一时半会儿还不会改变的情况下，如果大小非在实业或其他经营中面临资金紧张，甚至面临资金链断裂风险时，他们会毫不犹豫地抛售套现。三是大小非对公司未来成长性的价值判断。如果公司正处于快速成长期，未来公司业绩将会出现裂变式增长，公司股价有望再上台阶的话，那么大小非一般会倾向于推迟减持，高管也会乐于增持股份。反之，若公司前景不妙，未来股票甚至有可能被ST的话，那么大小非即便认同金融资本的价值底线，现在也不会死守预期不佳的股票而不减持。四是大非对控股权的态度。三一重工等5家自愿推迟解禁的大非中，有研硅股、黄山旅游、中航精机都是国有企业，国有控股权必须维护，所以大非解禁后不能减持，三一重工和鼎立股份为民营企业，这两家因为不愿丧失控股权，大非解禁后也不愿减持。显然，5家大非不是不抛，而是为了控股权不能抛。假如大非拥有60%的绝对控股权，那么抛掉其中的9.9%，大非肯定会毫不犹豫。

　　总之，中国股市正处于向全流通市场转型、向成熟市场变身的“阵痛”期，巨量的大小非正如悬于大众投资者头顶的“堰塞湖”一样，随时有可能冲垮所有金融资本坚守的价值底线。尽管目前各方面的数据都显示，大小非并未大规模减持。但随着宏观基本面和大小非自身对资金需求的变化，以及他们对后市的判断，大小非很难说不会在未来实施大规模减持，从而继续上演中国股市超跌于海外市场的怪象。因此，在没有有效约束大小非减持的新政出台前，有关方面必须加大大小非减持信息披露的透明度和频率，以便投资者虽然不能期待此举能帮助其获利或解套，但起码可以让其据此判断大小非减持的强度和趋势，从而及时调整仓位和进退策略，防止在股市继续超跌于海外市场中招致更大损失。