编者按：

　　12月19日，人民币兑美元汇率中间价虽然较前一交易日上调了49个基点，但是人民币兑美元汇率在即期市场午盘依旧出现小幅下跌。尽管，自11月底以来人民币兑美元汇率中间价升值幅度仍超过0.4%，即期汇率也升值了0.2%；然而，习惯了人民币接连升值的投资者对于人民币兑美元即期汇率创纪录连续多日“跌停”表示惊诧。同时，国际对冲基金也开始纷纷伺机而动。

　　而无论是人民币将继续升值，还是将逆转贬值，或是频繁扩大波动幅度，市场应该意识到人民币单边升值的时代正在渐渐远离。

　　本期嘉宾：

　　孙立坚复旦大学经济学院副院长

　　孙茂辉　上海师范大学金融工程研究中心主任

　　奚君羊　上海财经大学现代金融研究中心副主任

　　黄泽民　华东师范大学国际金融研究所所长

　　话题一

　　跌跌不休为哪般

　　今年6月中国重启人民币汇改以来，人民币兑美元已升值近3%。而自上个月底以来，半个多月时间里，人民币兑美元即期汇率已经连续十几个交易日盘中触及或接近“跌停”。值得注意的是，2008年金融危机期间，人民币曾兑美元连续四天跌停，此次连续跌停刷新上述记录。为什么人民币汇率会在强势单边升值的趋势下，掉头走向贬值甚至多次跌停？

　　孙立坚：欧洲债务危机仍在发酵，而且债务危机导致了流动性问题。近期，因信心缺失，大量客户开始挤兑，造成欧洲银行流动性紧张的局面。一般危机到来时，“现金为王”，海外投资客将手上的资产兑换为现金。而这种兑换，一般会抛售高价资产，因为为获得同等现金，低价资产所需量太大。因此，处于高价水平的人民币成为投资者抛售的对象。另一方面，由于我们这几年主动推行人民币国际化，开放离岸市场，导致这些资本流动自如。以上是此次人民币连跌的主要原因。此外，中国民间资本外流，对人民币汇率也有一定程度的影响。

　　孙茂辉：一方面，由于欧洲主权债务危机仍未得以解决，欧洲金融机构流动性方面出现问题，所以需要回收资金应对。同时投资者对美元作为避险工具的需求上升，导致全球美元短缺，美元进入升值通道。人民币相对美元贬值。

　　另一方面，由于受到欧美市场经济增长放缓的影响，中国的出口增速已经持续多月呈现回落态势，逐月的贸易顺差也呈现加大幅度的收窄态势；而央行资产负债表显示，10月份央行的外汇占款减少了893.4亿元，是近8年以来外汇占款月度余额首次出现下降。这令市场对中国经济可能超预期放缓的忧虑加剧，而市场的看空力量刺激了对美元需求的增强。

　　奚君羊：此次人民币贬值，受到多重因素的影响。第一，境外对人民币预期看空。这主要是欧美市场萎缩及中国宏观数据呈回落态势。第二，境外流动性缺乏，导致在中国的欧洲企业需要大量撤出资金，保证其自身资金流动顺畅。第三，境内机构面对资本流出，人民币贬值的预期，不像以前那样忙着结汇，而是愿意手头持有美元，导致卖出外汇大量减少，人民币汇率受到冲击。受上述因素影响，境内实体收支也反映出外汇减少的局面。

　　【名词解释】

　　“人民币跌停”

　　人民币即期市场交易跌停，与股市中一个股票的跌停并不相同。按人民币即期市场的交易规则，人民币兑美元的交易价格上下浮动不得超过当日央行发布的中间价5%。，这里的上下浮动5%。就视为涨/跌停。

　　而第二天央行重新发布的中间价具有相对的“独立性”，并非前一天即期市场交易价格的延续。所以，这里所讲的人民币“跌停”是相对于当天的中间价而言。

　　话题二

　　对经济影响有多大

　　面对人民币连续跌停，不少人对外汇也变得关注起来。有报道称，不少境内居民开始向理财师咨询，是否应该将手上的人民币兑换为美元。然而这只是对一小部分居民的影响。据专家介绍，汇率的变化，也会对中国整体经济运行的方方面面产生一定反作用。那么这种影响，究竟是正面还是负面？

　　孙立坚：这次贬值的到来，还算是选了一个对我们有利的时间点。一方面，我们的在岸市场尚未发展到离岸市场的水平，另一方面，我们的国际板也没有正式推出，因此影响有限。

　　事实上，此次人民币贬值，释放了之前受国际压力影响导致的升值压力，为人民币汇率再次遭受舆论压力时，从低位上升设置了很好的缓冲空间。此外，人民币贬值也对稳定出口有所帮助。目前，我们仍处于人均收入较低的水平，短期内内需无法取代外需，因此，稳定出口对我们这一制造业国家进行结构调整赢得了宝贵的时间。

　　孙茂辉：连续跌停对于中国的宏观经济没有明显寓意。人民币汇率的波动区间为0.5%，目前看来这一区间比较窄，如果市场不稳定，实际交易中的人民币兑美元汇率日间波动频频触及上下限其实很正常。事实上，人民币贬值的绝对值并不大。跌停对进出口贸易的影响也比较小。由于外贸合同具有滞后性，目前履行的合同均在此前几个月便已签定。对内地经济建设影响不大。

　　相反，我们倒可以以此为契机，在外交层面上宣布，在央行频频调高汇率中间价的情况下，人民币兑美元即期汇率仍出现跌停，在某种程度上也表明了中国并没有人为操作人民币汇率。

　　奚君羊：从目前来看，贬值对中国经济的影响比较轻，只是一定跌幅内的回落，呈现短期波动性，而并非线性下跌。即使此后下跌趋势加剧，也对只是在下跌幅度范围内下行，是以前强势走势的一种缓和。如果汇率出现了较大回落，也是利大于弊的。因为目前中国处于调结构的时期，汇率较低，有利于促进出口，对调结构时期内经济增长有支撑作用，为结构调整赢得了缓冲的时间。另一方面，人民币汇率一定程度上走软，央行也正好可以逐步、适当地减少外储，以回归到一个符合经济合理效率的水平。

　　黄泽民：人民币贬值对中国经济的影响小之又小。目前人民币波动区间仅0.5%，在这个区间内波动，并不会对实体经济产生太大影响。因此贬值这个问题，仅仅反映了人民币在汇率上的双向波动，不宜过度解读。

　　话题三

　　人民币汇率前途如何

　　随着人民币跌停次数不断增多，境外对冲基金做空人民币的意图越发清晰。近期，海外市场人民币看跌期权价格小幅上升，交易量也在增加。根据分析公司Data Explorers的数据，虽然目前中国香港的多头资金仍以6∶1的比例远远领先空头，但远低于1月11∶1的比例。那么，对冲基金是通过何种途径做空人民币，人民币汇率将来的走势又会如何？

　　孙立坚：通过做空离岸人民币来打压中国香港的金融机构是对冲基金狙击人民币的途径之一。由于人民币跨境贸易结算的推广及人民币国际化的推进，中国香港已建立起一个庞大的人民币资金池，这些资金大部分都由中国香港金融机构持有。对冲基金从银行买入看跌期权合约，赌中国政府会像当年东亚金融危机时那样，动用外汇储备救助香港。但情况已不同，当年救香港是因为香港刚回归，中国需要保住其地位；目前香港也有能力提高自身的金融抗风险能力。而一旦救助，就正中其下怀，外储流失，将导致境内金融动荡。

　　贬值是暂时的，只要欧债危机得到解决，人民币又要受到国际舆论压力，热钱也会重新涌入中国。

　　孙茂辉：市场上传言对冲基金做空中国，这其实不宜过度政治化解读。事实上，在开放条件下，国际资本市场高度发达，做空做多现象均十分普遍。究其原因，仍在于资本的逐利性。因此，我们应该关注政策的长期连续性，在冲击下应对自如。国家应以此为契机，完善金融体系建设，令央行及外管局协调好外汇管理工作，采取有效的前瞻性措施，而非跟着市场跑，被动应付。

　　人民币不会长期贬值，至少在近一两年内，人民币升值依旧是主基调。在此前，市场对人民币美元汇率持有的是一边倒的升值预期。而目前市场对人民币美元汇率的看法出现了分歧，看多和看空的两股力量较量的结果是，当下的人民币美元汇率，总体上处于相对均衡的水平。不过考虑到均衡汇率本身是一个动态概念，一旦欧债危机解决，中国及中国贸易国的基本面发生变化，人民币又会开始升值。

　　奚君羊：对冲基金，应该还原到交易的角度去理解。当然，做空人民币的行为会对境内市场产生不利的心理影响，但对实体经济的运行影响并不会很大。而且，做空人民币与其对人民币汇率的预期有关，是短期阶段性的行为，不会长期存在。不过，未来发展总体趋势是会在至少十年时间里，稳中走强。

　　黄泽民：在我看来，对冲基金做空人民币的说法难以成立。中国仍进行外汇管制，做空力量根本没有操作的空间。而离岸市场虽然容易遭受对冲基金的影响，但这一市场目前看来容量太小，主要市场仍在内地，而且离岸市场对在岸市场的牵动也十分有限。另一方面，由于对冲基金操作需要对冲产品，而目前内地市场上仍缺乏此类产品，导致对冲基金难以成功。从目前来看，人民币会呈现一种双向波动的态势。

　　话题四

　　国际化之路

　　该咋走

　　人民币汇率单边上升的趋势被打破，市场各方对人民币走势也存在不同预期。热钱纷纷涌入，又匆匆逃离，使得重新认识人民币国际化道路显得十分必要。人民币暂时走软，对推行中的人民币国际化道路会产生什么影响？人民币国际化之路下一步又该怎么走？

　　孙立坚：人民币国际化道路不要再往前跃进，也绝对不要向后退步。虽然目前人民币国际化的大环境比较恶劣，但选择这一道路是国家向世界的承诺，一旦后退，人民币的信誉将会受到极大打击，多年以来享受全球化的红利也将终结。

　　当然暂时也不应该继续主动往前推进国际化。目前市场对人民币态度的迅速逆转也一定程度上说明，此前市场对人民币的追捧，并非人民币具有高度的安全性及流通性，而是因为人民币升值带来的套利、套汇的投机收益。所以只靠升值来推进人民币国际化是远远不够的，还需在经济和其他方面下工夫。国际化道路，先理顺国内价格市场化改革，再推进利率市场化和汇率市场化，继而推进金融市场开放，提高金融创新能力，最后把人民币推向国际舞台。

　　孙茂辉：人民币国际化，要求货币成为贸易结算及储备的工具，但境内的人民币汇率并没有完全市场化，不能自由兑换，只是在经常项目下开放，汇率的涨跌不影响目前的人民币国际化进程。人民币国际化是中央的既定战略，推动人民币国际化，对发挥人民币在区域货币合作的重要作用，扩大对外金融合作是有利的。因此应该坚定不移地朝着这个目标前进。

　　奚君羊：在这一贬值的过程中，政府主动推行人民币国际化，将不会受到升值压力的影响。因此，目前的贬值为人民币国际化提供了之前没有的良好环境。不过，也有不利的一点，就是境外面对人民币走软的预期，不会对持有人民币有强烈的反应。

　　黄泽民：在我理解上，人民币国际化扩大了人民币的使用范围，但并不是政策的目的。而且，人民币国际化道路也并非与汇率问题正相关。事实上，我们看到，美元在很长时间内处于贬值趋势，也并未影响其作为国际市场的货币地位。一个国家的货币国际化道路，与它外部性经济活动对全球经济的影响相关。要推行人民币国际化，应该着力在这一点上。