国务院副总理李克强近期访港期间宣布涉及金融、经贸及粤港合作等36项惠港措施，其中允许以人民币境外合格机构投资者（RQFII）方式投资境内证券市场，以及推出跨境人民币直接投资（FDI）政策，为境外人民币资金回流内地资本市场打通了一条重要的渠道，完成了人民币全球流通的完整路径。有内地专家指出，此举有望吸引更多投资者持有人民币或人民币产品，但要控制回流资金是真实使用在实体投资上，才能达到预期效果。期待逐步推动利率市场化改革、汇率形成机制的完善和包括股票、债券和衍生品在内的人民币金融市场的充分发展。

　　国务院副总理李克强8月中旬访港期间宣布涉及金融、经贸及粤港合作等36项惠港措施，其中尤为值得关注的是以巩固和提升香港国际金融中心地位、支持香港离岸人民币中心发展的11项金融措施，包括允许以人民币境外合格机构投资者（RQFII）方式投资境内证券市场；推出跨境人民币直接投资（FDI）等。为尽快落实李克强公布的支持措施，8月22日，商务部发出《关于跨境人民币直接投资有关问题的通知（征求意见稿）》（即人币FDI），本港业界相信，具体细则有望在谘询期完结后不久推出，第四季或有项目通过新框架申请审批。专家指出，FDI的出炉，与日益扩大的跨境人民币贸易结算直接相关。从2009年7月中国央行宣布启动跨境人民币贸易结算试点开始，已经有两年时间。人民币跨境结算从仅在四地试点，到现在已经完成在144个国家和地区布局。数据显示，今年前6个月，跨境贸易人民币结算的结算量已经达到9575.7亿元。截至今年6月底，本港人民币存款达5536亿元，半年内净增2350亿元，增幅达76%。而2008年末，这一数字仅为561亿元。

　　200亿RQFII入市 前景获睇好

　　尽管人民币FDI未能直接投资证券市场，但不久前的人民币境外合格投资者（RQFII）机制，则允许人民币境外合格投资者投资境内证券市场，起步金额为200亿元。不过，不少金融人士对于初期人民币回流规模，以及由此所带来的业务机会仍存保守态度。有本港业界人士指出，RQFII的推出只有利于香港，为本港人民币持有者增加一条投资渠道，至于对内地股市，恐怕不会有什么作用。事实上，从市场表现看，A股在得悉香港获得200亿元RQFII额度后反应相当平淡。国泰君安首席经济学家李迅雷认为，经过多年发展，QFII在市场上的影响正逐渐减弱，因此虽然被称为小QFII的RQFII能转战A股市场是一个正面的消息，但对市场的影响可能微乎其微。

　　内地资深注册分析师石建军认为，相对于境内股市来说，无论是QFII还是RQFII，规模都太小，对香港来说只是象征性的举措。“200亿的额度即使全部进入A股市场，在沪深两地的常态日成交金额最少也维持了1500亿的背景下，区区几百亿的人民币，无异于杯水车薪。”不过，亦有业界人士预期，国际金融市场正在动荡，宣布实施RQFII制度，只要坚持下去，RQFII能够带给投资者更多的好处。香港证监会署理行政总裁张灼华日前撰文力挺RQFII新政，并看好其后续发展。“虽然起步金额较少，但市场预期随着这些产品得以推出，以及内地监管机构对有关措施的信心逐渐增加，RQFII的投资额度将会提高，受惠对象亦会拓宽。”

　　打通回流渠道 人币可走更远

　　本港人币资金池近两年强劲增长，背后却隐藏了供需失衡的问题。以往人民币产品在香港叫好不叫座，很重要的因素是缺乏对应投资产品及资金用途。此外，定位的不确定，尤其缺乏明晰的回流机制，使得无论发行方还是投资者都裹足不前。

　　“在初期境外人民币总量不大的时候，不必过多考虑回流。但是总量到了一定规模，必须考虑回流问题，否则境外就没有人愿意持有人民币。”国家外管局副局长李超此前曾指出。

　　“尽管市场对人币升值预期强烈，但让境外人币持有者仅拿0.7%左右的存款利率，远低于内地3.25%，这肯定不行。”招商证券（香港）投行业务董事总经理温天纳向记者表示。他指出，“在回报不高的情况下，如果不能有效打通回流渠道，未来将对人民币投资意愿造成制约。”汇丰大中华区首席经济学家屈宏斌认为，人民币FDI是一种回流比较畅通的渠道。“长期而言，人民币FDI渠道的打开将刺激香港离岸人民币市场产品平台的发展，它将激励外国投资者在跨境贸易和交易中更多地使用人民币，最终加速人民币境内外的流通。”屈宏斌表示，从整个中国而言，期望人民币在境外“多飞一会儿”，经香港沉淀之后再有序回流，是最理想的。中央财经大学银行业研究中心主任郭田勇表示，随着人民币FDI推出，人民币回流机制或得以理顺，有望吸引更多投资者持有人民币或人民币产品，也只有这样，人民币才能走得更远。

　　开放FDI 人币自由兑换跨步

　　在全球货币体系动荡不安的背景下，决策层越来越倾向于加速人民币国际化。不过日前毕马威发布的《2011年中国银行业调查》指出，人民币离岸市场对冲工具有限、产品及衍生品不足，拖累人民币国际化进程。可见人民币FDI的推出，不仅可让本港离岸市场受益，人民币国际化进程亦可提速。

　　香港大学经济金融学院教授宋敏认为，人民币国际化重点在于其可兑换性、流动性和升值期望，实现人民币有序、可控、透明回流，拓宽人民币FDI渠道是促进其国际化的有效途径。他认为，前期本港人民币业务发展较慢，主要因为放得不够开，发行债券的机构较少。“虽然贸易融资开放后，其中一部分可用人民币进行融资，但总体宽度仍不够。人民币FDI一旦开放，一般企业通过债券或银行贷款，让钱回到内地，市场就会慢慢做起来。”郭天勇表示，人民币FDI的开放，是人民币资本项下开放的一个渐进步骤，标志着人民币朝可自由兑换的方向又前进了一步。“人民币FDI开放的一小步，或许可以引领人民币资本项目下开放的一大步。”他说。

　　决策层冀FDI提振实体经济

　　人民币资本项目开放一直是敏感话题，推行人民币FDI，也会给监管部门带来更大的考验。事实上，决策层对此确有慎重考虑，征求意见稿也为人民币FDI框定了明确的边界。根据该政策，在中国境内，“人民币FDI不能直接或间接投资有价证券和金融衍生品，以及用于委托贷款或偿还国内外贷款”。同时，人民币FDI还受到外商投资法律法规及国家外商投资产业政策、外资并购安全审查、反垄断审查等约束。可见人民币FDI此番“破冰”仍带有试探的意味，界限较为分明。对此设限，业界人士提出诸多质疑。

　　有行业分析人士指，希望FDI所带来的跨境人民币直接投资，最好是办工厂，搞实体经济。设计者并不希望人民币FDI爆炒楼市以及进入证券市场。对此，中国农业银行战略规划部付兵涛指出，这种设计更多是从防止套利的角度出发。“现在香港的利率远远低于内地，所以存在通过让人民币流回内地套利的可能。而这部分人民币的流入相当于基础货币的投放，会加大内地货币供应的压力。而我们更希望看到的是这部分流入的人民币能够提振实体经济，因此要设置一些限制条款。”郭田勇亦表示，如果让资金以贸易、FDI等方式打擦边球，进而投资资本市场，将很难进行监控。因此，一定要控制回流资金是真实使用在实体投资上，只有这样才能达到预期效果。

　　控热钱流入 回流机制宜循序渐进

　　有观点认为，人民币FDI和RQFII是双刃剑。该机制的开展，必然伴随着资本项目的逐步开放，或会降低短期国际资本流入中国的成本，热钱通过资本渠道进入内地的可能性将超过贸易渠道，会给资本市场带来或多或少的负面影响。

　　业内人士指出，人民币境外合格机构投资者的资金更具流动性，能在资本市场环境不佳时快速退出市场，从而加大资本市场的流动性风险。此外，大量人民币回流将加剧通胀，而为了抑制通胀，央行提高利率的措施将进一步吸引热钱进入。对此观点，屈宏斌并不赞同，“在香港人民币存款占据内地存款比例小于1%，即便大量流入内地，也不会对内地形成较大的通胀压力。”宋敏亦认为这种担心言过其实。“回流的人民币相对内地货币供给只是九牛一毛，香港目前人民币存款在5000亿元，相对内地七八十万亿的M2根本不算什么。”业界表示，事实上，热钱流入的情况一直存在，而人民币FDI和RQFII等回流机制的建立，正是把这种流通渠道合法化、规范化，更利于监管。正如征求意见稿所特别指出的，“投资者或企业除按照外商投资法律法规及有关规定提交相关文件外，须提交人民币资金来源说明及证明文件以及资金用途说明等文件。”而RQFII实施中，对投资额度的限定，以及对投资机构的资格认定，均体现监管制度正逐步完善。由此看来，面对庞大的资金流入，央行对回流的态度十分审慎，总体立场是采取温和与循序渐进的方法。“中国的通胀及楼价走向将继续作为人民币回流政策的指南针。”澳新银行在研究简报中称。

　　受访专家指出，在人民币回流机制建设中，最为基础的是利率市场化改革、汇率形成机制的完善和包括股票、债券和衍生品在内的人民币金融市场的充分发展。复旦大学经济学院副院长孙立坚指出，目前中国金融体系还比较脆弱，银行体系缺乏竞争，存在过度保护和过度垄断状况，股市炒作严重，股价严重脱离其基本价值。资本项目开放后，金融体系无法抵御强势欧美金融体系的冲击。因此，尽管建立人民币回流机制十分必要，但从近期的操作层面来看，人民币的流动还不适宜大规模开放。既要谨防宏观经济层面的金融风险，制度安排上也应该循序渐进，慢慢改变。