上周五，香港金融管理局（下称“香港金管局”）总裁陈德霖向媒体表示，目前，内地相关部门正在研究人民币外商直接投资（FDI）的新方法，以改变现时每个个案独立审批的模式，而新方法或将于年内出台。此前，中国人民银行发布通知，首次公开明确了FDI人民币结算的试点办法。在业内人士看来，上述两大新闻是中国加速人民币回流，促进其国际化的一个重要信号。

　　为何人民币FDI如此引发关注？这个问题需要追溯至人民币当年的“出海”安排。

　　长期以来，中国政府一直小心翼翼地控制着人民币国际化的步伐，特别管理人民币与美元的汇率，试图通过一种中国认为合适的步调最终实现人民币的国际化。但是2008年的金融海啸打乱了原来的部署。特别是美元在金融海啸之后的巨幅波动，对中国贸易商造成了直接的冲击。种种迹象均令中国央行认识到：美元不可靠！从而有必要加快人民币的国际化步伐。

　　这种加快首先从人民币作为贸易支付手段开始。中国希望更多国家愿意接受人民币作为贸易支付手段，从而令本国从事国际业务的公司免受货币汇率风险。

　　为了向境外机构提供足够的人民币，中国央行通过货币互换为境外机构提供人民币。迄今，中国已经与韩国、中国香港、马来西亚、白俄罗斯、印度尼西亚、阿根廷、冰岛、新加坡等国家和地区签署了货币互换协议，规模近8000亿元人民币。此外，伦敦和新加坡两地也在积极准备中。特别是2010年3月24日，中国与白俄罗斯国家银行签署的双边本币结算协议，是首次与非接壤国家签订以本币结算贸易的协议。

　　在政府间开展货币互换的同时，中国开始为本国企业对外支付人民币创造条件。2009年，中国决定在上海和广州、深圳、珠海以及东莞开展跨境贸易人民币结算试点；不到一年，中国政府便于2010年6月扩大了试点范围。

　　通过上述努力，境外人民币的存量开始急剧上升。根据香港金管局披露的数字，2004年2月香港人民币存款总额仅为8.9亿元，到2009年5月实施贸易结算试点前，也仅530亿元。但截至今年4月底，香港人民币存款已经激增至5100亿元人民币，不到两年时间增长为原先的近10倍。而德意志银行的经济学家马骏预计，香港人民币存款规模将于今年年底达到1万亿元，明年底有望突破2万亿元。

　　伴随大量境外人民币存款的积累，产生了一个问题：如何让这些境外人民币回流内地市场？

　　其实目前境外人民币在当地市场很难产生较好收益，如果仅仅是以存款形式存在，境外居民与机构不太可能对人民币抱有长期的“好感”。当然，投资银行家与金融产品设计师们很快设计出了各种各样的境外人民币产品：包括了笔者之前介绍过的点心债（人民币债券），以及在香港发行的人民币基金。

　　但即使是人民币债券市场，也最终会碰到如何让这些境外人民币融资实现“海归”的问题。我们看到，虽然发行人民币债券是让人民币回归不错的路径，但仍然受限于规模：迄今为止，境外人民币债券规模也不过近千亿元，这与日益增长的境外人民币存款数量仍然有较大级数的差异。

　　而且，对于一般企业来说，点心债之路并不易走。前几年发点心债的主要是中国政策性银行或是中国的大型国有银行，较少有民企。即便有，这些民企的发债成本也明显高于强势国企或国有金融机构。这种现状实际上令境外点心债市场的利率出现了与境内市场的严重偏离。整体来看，香港的人民币市场利率大大低于境内的人民币市场利率。举例来说，一年期的人民币债券，在内地的发行利率，大约在3%左右，而在香港市场上，只有1.3%左右的水平。

　　为什么会有此种差异？原因是境外人民币仍缺乏快速有效的回流机制，这使得存量越来越大的离岸人民币追逐数量并不可观的可投资证券，令债券市场利率不断走低。作为唯一一家清算行，中银香港现阶段提供的人民币隔夜利率水平还不到1%，这令发行人民币债券的实体即使以极低的利率发行债券，也会有人捧场。境外投资者或许心有不甘，但与其把钱存在香港账户上，还不如买点心债。

　　当然，点心债的盛行为香港成为人民币离岸中心创造了条件。香港从来就不是一个国际性的债券市场，但是人民币债券的诞生有可能改变这一局面。点心债的盛行，也为境外人民币公募基金的存在提供了条件——在境外人民币股票尚付阙如的情况下，如果没有这些债券投资产品，这些人民币基金有钱也没处投！

　　尽管如此，笔者认为，在推进贸易结算以及企业发人民币债券的同时，有关部门也应该适时推出人民币在资本项目下的“海归”安排。一个重要的原因是，点心债不可能永远受惠于低利率环境，而且人民币的升值趋势也不是永远可持续的，未来想要吸引境外机构及投资者继续持有人民币，还是得允许他们通过合法途径将人民币调入境内市场，以进行人民币相关资产的投资与保值交易。

　　或许有人担忧会存在热钱冲击的问题。事实上，这取决于中国政府如何引导。

　　其实早前中国央行已经有了一些部署。如2010年8月16日，中国央行宣布允许境外银行及央行用人民币资金投资银行间债券市场，这可以视作是一个重要的人民币回流政策。由于参与者是境外央行及大型银行，而非对冲基金，因此这种回流方式被认为是较为稳妥的一种手段。

　　在中国内地，债券市场分为银行间债券市场及交易所债券市场，两种市场上的债券收益率均高于点心债，因此央行的上述政策对境外银行是件大利好。但我们也要看到，毕竟允许参与银行间债券市场的还只是一些大金融机构及央行，这使得境外普通居民与投资机构很难从中受益。

　　在此背景下，如果业界提出的人民币“小QDII”以及以人民币进行FDI等措施能得以实施，则将直接活跃资本市场。

　　特别是如果中国能将人民币FDI程序透明化，使得所有符合条件的外商投资企业都有机会以人民币FDI替代部分外币FDI，将给香港离岸人民币债券市场和人民币贷款业务带来积极的影响。一方面，对有志于发展内地业务的境外企业来说，可以直接从境外融集人民币资金，然后以FDI方式投入内地实体经济；另一方面，境外产品设计师可以通过种种方式，将境外人民币设计成合适的产品，然后以FDI方式进入内地市场参与实体经济的投资。不论哪一种方式，都可以扩大境外人民币的海归速度。

　　（作者系香港投资界人士）