在低通胀与高失业率、高赤字的多重压力下，美联储主席伯南克不得不推出了备受国际社会指责的第二轮量化宽松（QE2）。在本月底随着QE2的即将到期，市场或许应该好好反思，这一饱受诟病的货币政策究竟给美国带来了什么？而QE2之后，是将上演第三轮量化宽松（QE3）还是通过加息收紧货币政策，让我们拭目以待。

　　猜想

　　“类QE3”仍然可能推出

　　美联储在QE2结束后会有什么动作无疑是当前横亘在国际市场的首要矛盾，是将上演QE3还是通过加息收紧货币政策？

　　“由于现在美国自己也面临着通胀问题，5月核心通胀是2008年7月以来的最大增幅，因此我以为美国的货币政策既不会松也不会紧，保持既有的资产负债表规模是最佳选择。同时，为了限制经济的再衰退，打消市场的担忧，美联储很可能在月底QE2结束前发表一项声明，保证其持有的债券规模不变，这样可以保持市场利率相对低位。”昨日，南证期货研发部经理陈钟对《大众证券报》分析认为。

　　值得一提的是，就业市场复苏和房地产市场回暖一直是美国经济持续复苏的两大前提条件。虽然失业率自去年12月以来连续4个月下降，3月份更一度降至8.8%，就业市场似乎初现曙光，但失业率的下降相当程度上受益于就业参与率下降，缺乏可持续性。5月份就业数据大幅下滑，清楚地表明美国就业市场的复苏并不稳固。

　　而据本周美国全国住宅建筑商协会发布的调查显示，6月份美国住宅建筑商信心指数比上个月下降3点至13，至去年9月以来的最低水平，表明建筑商对市场前景的预期虽然不高，但依然比较稳定。而6月这一行业敏感指数的大幅下挫意味着建筑商的市场信心已经动摇，他们更加看淡美国房地产市场前景。

　　招商证券(600999,股吧)首席经济学家丁安华就认为，由于美国房地产市场还在下滑，就业市场复苏缓慢，国债市场面临巨大的再融资压力，美联储的货币政策正常化将是温和、渐变、相机抉择的，甚至有可能出现反复。

　　“为了在QE2结束之后，继续稳定国债市场和利率预期，联储局将会通过过渡性措施，例如继续实施证券到期资金再投资计划等将联储的资产规模维持在2万亿美元左右。因此，终止证券到期资金再投资，才是美联储真正开始收紧货币政策的标志，而货币政策的实质性收紧，无疑要通过加息的方式来实现。”丁安华指出，但加息预计最早在2012年中。

　　尽管目前美国再推QE3的可能性并不是很大，但“类QE3”仍然可能出现。兴业银行(601166,股吧)经济学家鲁政委就表示，面对失业率的再度反弹，特别是房地产市场的持续恶化，美联储其实已无太多的选择。不管美联储未来是否会采取措施进一步扩大资产负债表，QE2到期后美联储会继续努力维持资产负债表，不会因为前期购买债券的自然到期而逐步缩小，这一点现在看来应该已无多少悬念。上述推断如果成立，这其实就是一次隐含的QE3。这也会将中国央行拖入一场“李代桃僵”式的控制流动性过剩和通胀的持久战之中。

　　回顾

　　QE2对美国经济影响有限

　　始于次贷市场的金融危机爆发后，从2007年8月到2008年12月，美联储先后10次大规模降息，联邦基金利率由5.25%降低到0-0.25%，12次降低贴现率累计525个基点至0.5%。在短期利率没有下调空间的情况下，美联储一方面突破传统做法，创设短期流动性工具，以应对危机；另一方面实施QE1，购买长期债券。至2010年3月，美联储购买了1.7万亿的国债和抵押贷款支持债券（MBS）。之后美联储再度出招，于2010年11月宣布启动QE2，购买6000亿美元的国债，以进一步拉动经济复苏。

　　通过量化宽松货币政策，美联储将资产负债表扩张至近3万亿美元。那么，量化宽松货币政策又带来什么影响？从去年8月美联储首次暗示推出QE2至今，美国的失业率从9.5%降至9.1%，服务业指数从52.8升至54.6，制造业指数从55.2降至53.5，改善并不明显。与此同时，QE2制造的大量流动性造成资产价格的迅速膨胀。最能代表美国股市趋势的标准普尔500指数上涨24%、汽油价格上涨40%、黄金价格上扬25%。另一方面，QE2实施至今，美元指数下跌10%以上，美国的通胀率从1.1%大幅升至3.2%。同时还带给新兴市场输入型通胀的压力。

　　纽约大学经济学家保罗·瓦奇泰尔此前就表示，QE2增加了系统中的流动性，使得银行的贷款环境更为宽松，并向市场释放了一个信号，那就是美联储愿意采取各种方式恢复金融系统的活力。但问题是，即便如此，银行仍然不愿意发放贷款，经济也并没有快速复苏，因此QE2对于经济的影响最多也只能说是有限的。

　　影响

　　下周关注美联储议息会议

　　美国量化宽松政策释放的大量流动性，进入大宗商品市场和复苏相对较快的新兴市场，带来了输入型通货膨胀和短期资本流入。一旦美联储退出量化宽松政策，又会对我国宏观经济带来哪些影响？

　　中金公司首席经济学家彭文生指出，QE2以来美国由于复苏乏力与私人部门的去杠杆化的因素在进口方面一直趋弱，造成中国出口将面临疲软的外需环境。这个情况在QE2结束后，也很难改变。从全年看，预计今年人民币兑美元升值5%-7%，贸易差额对中国经济增长的贡献率将大幅下滑至-0.2%。

　　不过，他也坦言，QE2的渐进退出对其他国家金融资产价格和汇率变动的直接影响应不会太大，但它会通过影响世界宏观经济，从而间接地影响金融市场。QE2的结束意味着全球流动性进一步趋紧，增长趋缓。

　　“QE2的渐进退出对A股而言并不会带来直接影响，但它会成为扰动A股的一个重要因素，”昨日东吴证券策略分析师周恺锴对记者表示道，一旦美联储逐步退出量化宽松，美国债券市场收益率将会上升，这将使得美元企稳走强，并使部分套利交易平仓。部分投机性资金也将撤出中国，造成资产价格的大幅波动，给金融市场带来影响。这对新兴市场由流动性推动的风险资产价格上涨将暂时受到抑制。

　　同时，他建议关注下周美联储利率决议。此次利率决议是美联储上半年的最后一次利率决议，市场仍旧预期美联储将继续维持超低利率。但由于正处于第二轮量化宽松政策的退出前夕，美国下半年货币政策是逐步收紧还是继续宽松，本次利率决议将透露出一些明确的讯号，这有可能会成为决定美元及商品中期走势的关键事件，投资者应予以重点关注。

　　本周关注

　　美联储资产负债表规模再创新高

　　通过量化宽松货币政策，美联储使得资产负债表进一步扩张。根据美联储本周四公布的数据显示，截至6月15日结束的一周，美联储资产负债表规模从之前一周的2.82万亿美元上升至2.83万亿美元，继续创下有史以来最高纪录。

　　数据进一步显示，与之前一周相比，美联储持有国债数额从1.55万亿美元升至1.58万亿美元，按揭支持证券从9179亿美元降至9145亿美元，商业银行准备金从1.63万亿美元升至1.65万亿美元。

　　链接

　　制约退出的三大因素

　　美国量化宽松的退出会受到三重制约。

　　一是高额的财政赤字给美国金融市场带来的风险。2009年美国财政赤字为1.47万亿美元，占GDP的9.9%，2010年的赤字为1.27万亿美元；2009年美国国债余额高达12.3万亿美元，2010年为14.1万亿美元。在美国面临高额赤字和巨额债务的情况下，美联储收紧银根会给财政造成很大的压力。

　　二是不断攀升的失业率给美国经济的复苏蒙上了一层阴影。本次衰退伴随着银行业危机，平均而言，银行业危机会造成经济衰退持续1.9年，失业率在5年内上升7%。2011年美国失业率预计为 8.8%-9.0%，2012年失业率为7.6%-8.1%。失业率长时间在高位徘徊，将明显制约美国量化宽松货币政策的退出。

　　三是尽管美联储实施可以运用多种政策工具来执行退出策略，如提高准备金利率、进行逆回购协议、提高贴现率和联邦基金利率等，但是这些工具的运用条件以及政策效果会受到相应的约束。