“我们正在积极研究介入地方土地储备开发的具体途径。”一位不愿具名的私募基金经理不无兴奋地对《中国建设报?中国住房》记者说。

       北京2011年度土地储备开发计划一出台,就在中短期资金极其活跃的私募基金界掀起了波澜。在该项计划中提到,“拓宽融资渠道,降低土地储备资金风险。……抓紧落实保险资金到位,积极探索土地债券等融资方式,建立多元化融资渠道。”这被中短期投资者解读为投资窗口可能开启的信号。

更令这些中短期投资者兴奋的是,北京、上海、杭州等地纷纷传出土地出让金收益规模下降的消息。土地出让金收益是土地储备融资的主要还款来源。前述私募基金经理认为,这正是中短期资金介入土地储备开发的大好时机。眼下土地出让金收益主要受房地产市场调控影响,排除调控因素,土地储备融资的还款还是比较稳健的。尤其是在高铁相关投资机会几乎丧失殆尽的时候,土地储备开发市场更受各类中短期资金青睐。

　 险资陈仓暗渡？

　 北京拓展土储融资渠道的政策信号,立刻被市场人士理解为各种社会资金利用信托工具介入土地一级开发的新机遇。但这一观点并未得到广泛认同。

记者了解到,早在2002年,北京曾尝试在土地储备融资中运用信托工具。当时的北京商务中心区(CBD)土地开发资金信托项目由于计划规模过大,最终完成了原计划15亿元销售规模中的6亿元。时过境迁,当北京再次提出探索土地债券等融资渠道时,业界重新将百亿元、千亿元规模的土地储备资金寄望于信托的看法多少有些反讽的意味。

　    业内人士分析,北京提出积极探索土地债券等融资方式并非应急之举,既符合宏观政策方向,也体现了北京对土地储备融资的长效机制的思考,同时这种提法在某种程度上可以起到为大规模险资进场提供舆论掩护的效果。

        有尚未证实的消息称,由太平洋(601099,股吧)资产管理公司牵头,国寿、人保、华泰、泰康、平安、太平等6家保险资产管理共同参与,向北京市土地储备整理中心发行私募债,总规模达到700~800亿元。如消息属实,北京市今年计划投入土地储备开发的1000亿元资金大部分已经有了着落。这一做法在国内各城市必将更显示范效应。

　    据了解,国内多数城市的土地储备资金来源主要包括财政拨款、银行贷款、土地储备收益,其中,银行贷款在土地储备中发挥的作用最为重要,这也是各地比较依赖的资金来源,尤其是财力有限的地区。

        北京大学房地产法研究中心的一项专题研究成果展示了国内大部分城市土地储备资金运行的模式:依靠政府拨付少量启动资金和划拨少量土地给土地储备机构,后者利用其在银行抵押获得贷款,进行首次土地收储,再将收购的土地抵押给商业银行获得开发储备资金并保证“净地”出让,然后将拆迁开发完成后并结清土地债务问题的“净地”按照相关政策进行储备或出让,利用土地出让收益支付银行贷款的本息后,结余的资金交还政府。土地储备相关资金在完成闭环之后再重新启动新一轮收储和出让。

       土储收益诱人

       虽然各地政府对土储收益一直秘而不宣,但仍然有一些故事在坊间流传。一位知情人士告诉记者,2000年前后,北京CBD东南区域一幅约28万平方米的土地一级开发的资金投入约为12亿元(当时可以分期支付),九年后理所当然地加冕“地王”,在公开市场上的出让价格与一级开发资金相比超出了将近2.5倍。

        前述私募基金经理认为,在房地产市场行情的支持下,一线城市的土地储备开发一直是令人觊觎而无从下手的“肥肉”,房地产市场受调控作用呈下行趋势,为社会资金打破银行信贷对这块市场的垄断提供了可能。

        银行信贷屡屡输血土地储备开发,一方面是房地产市场的良好收益预期,更重要的是凭借政府信用的担保,核心是各地政府以财政收入提供担保。不论是信用贷款还是担保贷款,一旦土地市场低迷,偿债资金链条必然面临考验。

　   2003年央行121号文件下发以来,以地方财政作为担保的土地储备贷款因为风险控制而被禁止。确定土地储备贷款只能是抵押贷款,放贷额度不超过标的土地评估价值的70%,贷款期限不超过2年。

　   由此,虽然各地仍然会采取种种变通手段,但银行贷款对土地储备开发的资金支持力度受到了一定限制。

　   房地产法学者在比较研究中发现,我国土地储备制度在地方的具体实践中,与国际上其他国家地区区别最为明显的地方,是在“促进土地合法利用”和“落实土地计划、规划”之外的“促进土地保值增值”功能。这或许是土储收益备受相关各方关注的制度基础。

　    平台债之忧

　　在从事土地一级开发的一线人士眼中,土地债券融资模式意味着变相的地方债,关于这一做法的定性至关重要。

　　该人士提出,监管部门明令禁止用土地收益权质押发行债券的方式,在相关金融政策收紧的大环境下,北京在这方面的探索能够走到哪一步值得关注。

　   一直令监管层头疼的地方融资平台的清理工作仍在进行中。据接近央行高层的知情人士介绍,当前财政部门认账的地方融资平台贷款余额超过7万亿元。地方政府的融资平台为城市基础设施建设和一些重大公益性建设项目提供资金支撑,而这些融资平台一直以土地作为发展基础。

       发行土地债券,必然要确定由谁担保、确定融资抵押标的、确定偿债资金第二来源等问题,如何定性也将无从回避。

        前述从事土地一级开发的人士提出,相对于北京等一二线城市而言,其他地方对土地债券融资的渴求更为强烈。事实上,在珠海横琴岛开发过程中,在一些地方的新农村建设过程中都多次表达出对土地债券融资的期望。如果“对北京开了口子,其他地方政府有可能一拥而上”。

        这种背景下,北京获准发行公募土地债券的机会并不大,相对而言,一些中西部地区成为此类金融创新试点的机会更大。

       土地储备开发是一个资金密集、周期较长的过程,在房地产市场受调控影响可能引发土地市场陷入低迷的时候,如果得不到充分的资金补充,这一制度本身将受到重大影响。包括专家一直强调的扩大土地基金等政策建议,在新一轮土储融资探索中,能否获得突破性进展,值得期待。