今天我演讲的主题是中国金融改革，或叫中国金融转型的内在逻辑。关于这个话题，最早是去年(2010年)五月份，诺奖得主威廉姆森在中国有个巡回演讲周(交大安泰组织的)，我和他一块在深圳做了演讲及对话，我们俩一人讲了一小时，然后也有互动讨论。回来后我把这些都作了个整理，在解放日报思想者栏目发了一整版的文章，就叫“金融转型的内在逻辑”，其中我首次提到的金融转型这一概念，在国内产生了一定的影响(此前谈得较多的是经济转型)，我有一个很重要的观点是——经济转型的核心是金融转型。文章刊登出来后，产生了比较大的影响和冲击，有学者在中国证券报上发文章跟我探讨，特别就文中提到的有关中美投资回报率的问题谈了一点不同的意见。分歧归分歧，但中美投资回报率这个角度的研究在文章发表前就受到了广泛关注，因为差异实在很悬殊。去年十二月下旬第一财经日报刊登了一个全球思想领域百人谈(展望2011年)，我应邀写了一篇文章，也是关于金融转型的，标题就叫“金融转型是经济转型的核心”。

　　今天这个论坛的主题是说“‘十二五’期间的金融改革”，其实我还是讲经济转型和金融转型的关系，是从一种内在的逻辑(合理性角度)来推我们“十二五”期间应该做哪些改革，而不是说国家计划要做哪些改革。我们要从合理性的角度来看金融转型到了一个关键期，有几大领域需要重点突破。上述算是今天这个演讲的背景。

　　今天要讲的几个问题包括：一是中国现行金融体系的历史贡献(当前的构造有其必然性)，而且对中国过去三十年增长起到了关键性作用；二是现行金融体系存在的结构性问题(内在的缺陷体现在什么地方)；第三就要讲经济转型和金融转型关系(经济转型对金融转型的一些内在要求在哪)；最后就是简单谈谈金融改革和发展需要在哪些方面做出突破。

　　从现状来看，中国现行金融体系我归结为有两大基本特征：一个是银行主导(银行是从百分之百慢慢下降，现在仍然占到资金融通的80%以上)。从非金融机构，企业或其他经济活动的主体，从他们的外部资金的来源来看，银行的贷款在这些经济主体的外部融资当中，从2000年的76%，增加到2007年的80%，也就是这段时间银行的融资占比不但没有下降，反而是增加的。而且到目前，这种局面也还没有要有根本改观的迹象。

　　第二个是政府主导(或称行政管制)，这个就体现在方方面面了。首先从市场准入来看。通常金融业的市场准入是有兼管，因为它常伴随着系统性风险。但中国的行政管制特别严，从而构成整个金融体系带有行政垄断的特征；再者，金融的价格是管制的(1998年我们学术界在讨论说中国是不是已经确立了市场经济体制，当时北京有两个研究报告，一个是中国社科院的，一个是国务院发展研究中心的。国务院发展研究中心认为市场经济体制已经在中国建立，而社科院的研究认为是基本上建立。我当时的一个意见是说还不能认定为已经建立，因为资金等金融资源的配置仍然是行政管制的，我认为这是判断的根本标准。我把资金看作是稀缺社会资源的支配和使用权，如果资金等金融资源的配置仍然是计划的，是行政管制的，那么资源的配置就不能说是市场化的)。

　　2000年在复旦大学成立国际金融研究院时，时任中央人民银行行长的戴相龙作为名誉院长，他到现场作了一个演讲，在讨论互动环节有学生问，中央银行有多大的权力。戴相龙就说了，中央银行除了三件事说了不算外其他的说了都算。哪三件呢？一件是利率说了不算，第二是汇率说了不算，第三是资本账户的开放说了不算。所以我们经常发现现任中央银行行长周小川说了什么什么后，又出来紧急辟谣。实际上可能是周小川把报告打到国务院去了，然后在外面讲话时露出了一些口风、一些政策意向，最后中央没批，所以只好再收回去和“辟谣”。到目前为此，央行的这种状况没有改变。

　　吴晓灵老师有一次到我们学校来演讲，我当时问他，我说现在央行有哪几样事情可以说了算，是不是又多了一样说了不算。哪一项呢？就是信贷投放的规模说了不算(2009年投了9.7万亿增量贷款，2010年又投了7万多亿。其中09年投放的9万多亿就是中央压着下面放的)。所以央行有时也是在充当替罪羊。

　　另外包括业务的审批、高管的选配，还有信贷和IPO。我们现在的IPO是有一个发审会在审批的，但它审批的合理性在哪呢？说起来因为老百姓很盲目，信息也不对称，所以需要国家来把关，把好企业选出来让他们上市。按照这种解释的话，看来老百姓投资失败的话是要找政府的，因为上市公司是政府选出来的。以前股民亏了钱是要去找政府的。既然是政府把关，如果选出了坏的企业，也的确应该承担责任。这是当时审批的合理性。但政府把市场融资的优先权配给给了特殊的行业或企业，行业或企业因此有了廉价融资的特权。股票市场一开始没走好，也有这方面的原因。九十年代后期，当时朱镕基总理在抓国有企业三年减困，而到2003年时，李鹏就明确说过，股票市场要为国有企业的改革服务。所以国有企业就争相上市圈钱减困。所以这个IPO是有很重要的政策导向和行业、企业的倾斜问题。

　　目前金融体系的历史贡献一般较少总结。最早做总结的倒是麦金农(Ronald I.Mckinnon)，他在关于市场化研究的书里面有一个叫“中国之迷”的提法，是说所有的转型经济国家，当处在转型的市场化过程中时，政府的财政税收会大幅下降，之后就带来财政赤字，然后就是出现恶性通胀，拉美、东欧国家全都出现过四位数的通货膨胀。中国没有出现，中国最高的通货膨胀就是1993、94年出现24%的通胀，1988年出现过18%的通胀，其他时间的通货膨胀都在可控范围之内。中国在政府财政收入大幅度下降的情况下为什么没有出现恶性通胀？从改革开放之初，到90年代初，这段时间政府的财政收入，从1978年时占GDP的36.6%左右，下降到1997年占GDP的10.7%，同样的背景下前苏联90年改革之初财政税收从占GDP的40%，到改革过程中降到20%，然后就出现百分之一千以上的通胀。但中国的财政占比下降到10.7%却没有出现严重通胀，其中两个很重要的原因，一个就是货币化利益。改革之初，货币化的程度(M2)占GDP的比例，78、79年只有25%，它说明中国商品经济很落后，是以农村自给自足的经济占主导，是不大需要使用货币的。这样一种落后的状态作为改革的起点，其实也是带来了好处，就中央银行通过印钞票给财政部去花，它不会引起通胀，因为M2占GDP的比重在上升，它意味着原来严重的自给自足的经济现在变成货币经济，大家开始需要使用货币，所以货币扩张就稀释了货币量的投放，所以没有引起通胀。这一块的货币化利益每年大概相当于GDP5个百分点。最高是1993年，世界银行统计，当时这一年中国的货币化利益相当于GDP的11%。这个就等于是财政收入了，扔下去不会产生通胀，这就是所谓的货币化利益。大概93年的时候，我们的M2占GDP达到了101%，也就是说货币化的过程差不多完成，这个时候再印钞票就要出现通胀压力，所以88年出现了18%的通胀，出现了全国范围的抢购，意味着货币化利益开始耗尽。92年小平同志南巡讲话，全国各地兴起了投资热潮，总需求是过度的，出现了20%以上的通胀(93、94年)，在这种情况下，我们后来还是把通胀控制下来了。

　　第二个办法就是当时一些海外的学者(邹志庄等)回来，给中央提建议，其中重要一条就是提高利率，中央政府采纳了，提高利率来吸收老百姓的存款。在80年代我们的收入分配是完全向居民倾斜的(当时最终收入分配的结构，政府、企业和个人占的比重，79年政府占23.5%，企业占12%，个人占64.4%；到了88年时政府下降到11.7%，企业下降到10.8%，个人占了77.5%)。也就是说个人(居民)的比重增加了13.1个百分点，政府下降了11.8个百分点，最终的收入分配结构出现了这样的变动。从储蓄的结构来看，在国民储蓄结构当中，政府、企业和个人的比重，79年分别是42.8%、33.6%，23.5%，到了88年时，政府下降到7.2%，企业30%，居民增加到62%多，储蓄结构也发生了很大变化。

　　80年代的改革真正是藏富于民。居民的收入大幅度增长，储蓄也主要在老百姓手里，所以政府财政收入很少。在这种情况下，我们是通过银行高利率把老百姓的储蓄吸收到银行，当时储蓄的存款从78年的200亿左右，到了80年代末90年代初上升到了48000亿，其中92%是在国有银行手里。银行拿了这些钱，给国有企业放款。当时人大的一个教授叫张杰，他当时有一个叫“强金融替代弱财政”的看法，也就是说银行吸收存款后扮演了政府税收的角色。银行给企业放款(包括工资等)就相当于财政的支出功能。这是强金融对弱财政的一种弥补，或者说是替代，也因此避免了通胀。

　　当时银行的钱主要是维持了体制内经济(国有经济)的稳定，同时放开外资企业、乡镇企业、民营企业的发展，通过体制外这个增量经济的发展来吸收体制内国有经济释放的劳动力(减员增效)。这样中国经济就不会受到拖累而又平稳高速增长。我们通过经济的增量发展消化了存量改革的成本，实现了渐进改革的成功。这是银行体系强金融对弱财政的替代，使中国渐进改革取得了成功，同时避免了恶性通胀，这是一个重要的贡献。

　　第二个贡献，实际上发展中国家，包括日本(中国其实也是步日本的后尘)，我们实行的是一种叫金融抑制的政策。把利率压得很低，因为利率是管制的，可以人为地把利率压在市场均衡水平之下，把这种廉价的资本通过信贷进行行政配置。通过行政垄断，银行向特定的行业、企业分配廉价的资本，就促进了特定行业和企业(资本密集型的制造业)的快速发展。金融抑制政策实际上是跟中国的工业化战略配套的政策(行政指导廉价资本向特定行业、企业倾斜)，这帮助我们在比较短的时间内建立了完备的工业体系。

　　前面讲了两大贡献，接下来就要讲它的局限性了。我认为最大的局限性就是形成了一个社会资源低效率耗散的机制。06、07年我跟加拿大一位教授交流时谈到一个思想，他很欣赏，后来叫我写篇文章，参与他们一个国际会议的讨论。这个金融体系，前面我们讲，它通过政策性贷款，给国有企业提供廉价的资本(包括政策性贷款)，这是银行承担了中国改革的社会成本。改革都是有成本有收益的，通常都是先付出再有回报。而当时改革的成本就让银行承担了(政策性的不良资产、坏账，代表的就是改革的成本，通过银行实现跨世纪的转移)。东南亚之后我们的银行不行了，当时四大国有银行不良资产占到48%，当然官方公开的报道是百分二十几。在我们加入WTO之前，朱镕基去美国谈判，给了美国不少承诺，其中一个很重要的承诺是五年后全面开放人民币的银行业务。所以，东南亚金融危机的发生，再加上五年后全面开放人民币银行业务的承诺，在这样的背景下怎么帮助银行消化它的不良资产，成为本世纪初改革和调整的重心。当时我们中央采取了四个手段：一个是财政注资(包括13900多亿不良资产的剥离)，二是央行再贷款，三是外汇储备的注资，四是高利差补贴(存款和贷款的基准利率，在90年代初的时候，存款利率很高，接近11%。不仅如此，还执行了保值贴补率，就是存款最后的回报是跟通胀挂勾的。90年代，银行存贷款利差等于0。那时银行相当于政府机关，没有利润指标，不追求利润。后来是商业化改革，开始要追求利润。存贷款利差从东南亚危机以后就开始大幅度上升，最大的是99年，加入WTO以后，我们给了银行3.6个百分点的利差，而国际上通常是1到2个百分点。就是说我们的银行存贷款利差比国际上多了近2个百分点，这近2个百分点就相当于是存款人给银行的补贴。一直到现在，还是比国际上至少多1.5个百分点)。这是四种办法帮助银行消化不良资产。

　　后来还有发行债券，来作为补充资本。再是把财务重组，接下来是引进战略投资者，然后是上市融资，股份制改革。最后资本充足率也就达到了国际先进水平，比国际上的大银行还要高。刘明康(中国银行业监督管理委员会主席、党委书记)因此很得意——2007年对市场宣布说06年银行的利润达到了04年的10倍(怎么来的？高利差显然起到了很大的作用)。

　　九十年代对企业的政策性贷款，那是承担改革的社会成本，后来因为体制方面的问题，银行的投资、信贷出现了问题，变成了坏账(有几种可能性，一个是支持了无效的投资项目，还有被坑蒙拐骗等)，这条线就代表着对资源的耗散，低效率的使用，甚至就是转移到个人了(私有化)。这是一个资源耗散和结构扭曲的状态，通过四种方式给银行注资。现在问题在哪呢？因为本世纪的前五年是帮助银行剥离坏账的，后五年就是盲目扩张，信贷规模急剧增长。那我们就要讨论了，是不是下一个五年又要注资？目前就面临这个问题，很多银行又要发行股票，增发圈钱，就形成这样一种周期。现在经济还好，假如房地产下来，或者整个经济下来的话，它就会进入新一轮需要注资的周期，假如形成这样一种周期的话，银行贷款就会累计出现诸多不良资产，然后又循环反复需要通过几个渠道给它注资，就带来了社会资源的低效率的使用和耗散。这个循环会带来社会分化，银行的资源被不断地私有化，变成少数人的财富。

　　银行不良资产的积累是通过财政、通过社会注资来消化，这还会带来经济的不可持续(带来社会资源的低效率使用)。这些都是现行的行政主导金融体系当中一些重要的缺陷。西方国家已经面临了大而不倒的系统性风险，现在中国没有说大银行要倒闭，那是因为中国经济保持了8%、10%的增长率，假如经济没有这样一个长期增长的话，那中国也会有这种大而不倒带来的系统性风险。

　　第二个问题是我们的金融的发展表现为一种结构扭曲的扩张。通常我们讨论金融发展，通常是有几个指标：一个是数量指标，衡量规模的，包括M2占GDP的比重、金融资产占GDP的比重等；一个是结构的多样性，产品、市场、金融机构多元化的发展；还有是效率的提升。中国金融深化当中存在的问题主要表现为规模的扩张，但结构是扭曲的。M2现在已经达到了GDP的百分之一百八九十，总的规模已经到了72万亿，本世纪初的时候大概是10万亿多。M2在2000年是13万亿，到2010年年末的时候已经72万5千7百亿，这个就是M2的规模，表现为急剧的扩张。但是我们金融结构还是没有改善的迹象，仍然是以间接融资为主，占的比重从2000年76%增加到2007年的80%。银行主导的这种结构没有改变，直接融资仍然是发展滞后，这是直接融资和间接融资的结构；第二个结构就是我们讲的中小企业、民营企业的融资在外部融资当中，占的比重非常小。虽然它在就业、在GDP的贡献方面都已经占很大比例，但是对它的融资仍然是倒挂的，所以这个结构也存在很大问题。

　　对金融体制过度的行政管制抑制了金融创新的空间，金融产品和金融机构的多样性没有得到很好的发展，这个也带来了一系列的问题(包括“二元经济结构”)。假如有抵押品，这个领域就往往出现信贷和流动性过剩，房地产、制造业、国有企业，包括政府主导的基础设施，这些领域基本上是流动性过剩，出现泡沫和过度投资。而没有抵押品的，比如中小企业、服务业，基本上没有贷款，另外是不确定的、高风险的，比如农业，包括高新技术企业，这些领域是没有资金的，他们都处于流动性饥渴状态。所以说，中国金融管制导致的金融市场、金融机构、金融产品多样化的发展受到了阻碍，没有实现多样化发展，产生了资金二元融通的经济结构。

　　第三个我要讲的是金融运行效率很低。这里面我们有一个误区，在很多场合我都谈到过。我们有一个概念叫金融GDP。金融GDP我们大部人把它理解为金融行业对国民经济的贡献，其实是严重错误的。金融GDP实际上代表的是金融业在运行过程当中消耗的社会成本，它绝不是对GDP的贡献。金融GDP怎么来衡量呢？我用银行做案例，金融GDP实际上就是存贷款利差，乘以银行的信贷规模。这个就相当于银行的收入，或说相当于银行的金融GDP。它在结构上表现成三块：一块是员工的工资薪水，第二块是金融机构的利润，第三块是金融机构上缴的税收。金融GDP跟信贷规模正相关，也跟存贷款利差正相关。而国际货币基金组织、世界银行把存贷款利差看成是银行体系运行的成本。银行体系在发挥它正常功能的时候，它占用的社会资源或者说它的社会成本，所以这个存贷款利差越大，金融GDP越大，但它代表的是银行在正常运行过程当中消耗的社会资源越大。所以说是是一个很大的误区。

　　刚才谈到刘明康说06年银行的利润是04年的10倍。我有一次在浦东国家干部学院给他们一行三会的司长们讲课，讲到银行低效率的问题。大家在交流的时候，底下就有人劝告我说最好到银行去做点调研。言外之意是说银行低效率的时代已经过去，现在有长足进步，怎么我都不了解。结果上海金融学院有个教师在底下发言支持我的观点，认为我讲的完全是正确的，并说他们有实证分析作为支撑：2009年银行利润8000亿，银行贷款规模大概是40万亿，存贷款利差超过国际水平的2个百分点，假如把超过的这2个百分点给抹掉的话，银行09的利润等于0。当然还有隐性的坏账还没有算进去。从这个角度来看，我们存贷款利差确实很大，代表的是金融体系的低效率。

　　前面讲的结构性缺陷的第四个方面就是金融中介不足。我们在学宏观经济学的时候，都假定储蓄等于投资(基本的国民收入衡等式)，而这是在假定整个金融体系的运行是有效率的的基础之上的。实际上储蓄不等于投资，很可能储蓄中只有一部分转化成投资，另外的投资就没有找到投资的渠道。而这，很可能就是金融中介不足。我的一个博士生(倪权生)做了一个关于中美双方投资收益率的计算，算下来我们对美国的投资头寸是1.65万亿美元(净投资头寸1.43万亿美元)，回报率怎么样呢？中国在美国的直接投资、投票投资和债券投资的实际收益率分别是2.3%，1.77%和3.22%；美国对华的投资，直接投资收益率是18%，股票投资是13%。我们对美国投资的一个结构，最大的是债券，占85%，其他债务占11%，我们只有3.4%的股票投资；直接投资是千分之一点二，对美的直接投资很小。相比较，美国对华投资，直接投资占到20%，股票投资是29%，这两个加起来接近50%；剩下50%是债务形式的投资。这是两个国家结构性的差异。回报率，美国对华的直接投资经营的净收益是15%，加上资产的升值和汇率的变动(人民币升值)，实际收益是18%；中国对美投资，经营的收益率是3.4%，资产有一点点升值、汇率是亏损的(美元贬值)，所以直接投资的收益率是2.3%；股票投资，美国对华主要是投向香港的H股以及在美国上市的中国概念股(没有汇差)。

　　上述谈到的是收益率。还要说一下，我们用的数据是99年到09年十年的数据，但中国对外股票投资最多的是06、07年，正好是泡沫最大的时候QDII出去了，后面两年危机就咔掉了很多，所以回报率肯定特别低。算下来，最高的回报率还是国债，百分之三点几。用大宗商品价格指数来衡量对外投资的实际收益率，不管是实际收益率还是名义收益率都非常非常低。只有在大宗商品价格暴跌的时候，我们的回报率才是正的。剩下的年份所有投资回报率都赶不上大宗商品涨价，除了01年、06年、08年。

　　通过这些数据的分析，可以看到，中国的投资机会比美国多得多，美国在中国的投资回报率也比中国在美国的投资回报高得多，那为什么中国还有资本净输出呢？有一个解释就是中国的金融中介不足，中国的资本不能通过金融市场、或通过金融机构走出去。在中国它就是中国的储蓄，没有办法找到高收益的投资领域。当然我这个板子不是要打在金融机构的身上，也不是说金融机构有什么罪或错。中国的金融中介不足，根本的问题是两个：一个是中国有效率的企业和经济组织不足。有效率的企业和经济组织可以把社会资源(人、财、物)有效地组织和动员起来，用来生产，满足社会需要，就会形成市场。但这种有效率的经济组织在中国是不足的。好企业很少，国有企业又不行(靠行政垄断)，民营企业整体上还是先天不足状态(当然也有不少民营的好企业，像华为、海尔)，但还是太少太少；第二个就是我们的金融生态环境比较恶劣，涉及到保护债权人和投资者的立法、司法和执法制度不是完善的，特别是司法和执法这两个层面，非常低效率。中国地方政府对司法和执法过程的干预是非常明显的，而且这种干预一定是保护债务人的，因为债务人(企业)跟地方的利益是捆在一起的。所以说生态环境很差。生态环境如此之差，银行拿的又是老百姓的钱(存款)，它怎么敢随便投资呢，所以储蓄转化不了投资。

　　股票市场也有很大的问题。周小川原来在证监会的时候真是没做过什么好事情，我要批评他。但他到人民银行还算干得不错，尽管很多时候说了不算，但总体上干得还是可以的。他在证监会干得最坏的事情是食而不化，把美国的一些做法搬过来，导致后来出问题，最大的问题出在询价制度上。中国是一个严格审批的制度安排(美国是证监会报备，交易所审核后就可上市)，审批带来的问题是——股票供给的数量是有限的，只有少数企业能够获得上市融资的权利。我们的M2发行那么多，实际上整体流动性过剩，所以会人为地限制股票的供给，但需求量很大，那询价的结果当然会出现一百倍、几百倍的市盈率出来(创业板就跑到70倍、100倍上去了)。在供求关系失衡的状态下照搬美国的询价制度，这是一个食而不化的典型案例。而且通过数据发现，这些高盈率的中小板、创业板企业都没怎么赚钱，利润增加得也并不快，所以这个市场肯定要崩溃的。

　　刚才讲的是供给管制，流动性过剩，此外询价里头还有一个中国特色，就是券商代表发行人，基金代表投资者，双方询价(大家吃饭)，然后基金公司的执行人就问了，你们打算市盈率定个多少倍，券商说你看看50倍可以吧，基金说没关系，我们给你报个55倍。这就是询价询出来的，想要多少倍，给你报更高的倍数。基金就做好人，送一份大礼。这是因为基金认购股票只需要认购20万股，所以它第一天就可以全部卖掉，拉高就全部抛掉，然后让散户们去拿着，所以55倍、70倍甚至100倍，它都无所谓的。假如让它认购1000万、2000万股，它就不敢报那么高的市盈率，因为它不好出货了。所以发行市盈率过高，成为市场投机的根缘。还有资金的超募使用问题。这些都是金融存在的问题。

　　中国其实存在一个很大的金融困局。大家都在说，中国消费需求不足，也讨论了很多消费需求不足的原因，有很多原因，我这里强调两点，一是公共产品供给不足(这点也都有认识，现在中央政府也在想办法提供大量廉租房，还包括要扩大医疗保险、社会保险，这些都是在公共产品的供给上做文章)。还有一个原因，这个原因国内可能没有太多重视，那就是个性化消费品供给不足。这也可能很大程度上抑制了需求(相比之下，萍果手机、ipad平板电脑等大家排队去抢购)。

　　消费不足，就导致储蓄过多。过多的储蓄应该转化成民间的投资。金融中介不足和低效率使得我们的储蓄没有办法转化成民间投资。民间投资就受阻，民间财富的积累也很困难，一点点小钱就马上让通胀给抹掉。那转化成什么了呢，转化了政府的基础设施投资和国有企业的投资。这里的问题又很大了，举个数字(中科院的院士陆大道提供)，他计算下来，中国高速公路的里程数除以美元GDP，得到的数字是10000美元GDP中我们拥有的高速公路是1.4公里(是美国的2倍，欧盟的3倍，日本的8倍)，这是按照GDP这个指标来衡量的。我们的高速公路是严重过剩(政府经济和民间经济的严重失衡)。建高速公路带来的问题是什么呢？一个是大量占用农地，所以它会导致今后中国的农产品不断涨价；第二个把农村的劳动力过快地释放成剩余劳动力，把他们从土地上捻走，又对制造业的发展产生就业的压力；第三个，拦路抢劫(建好一处或几处关卡，收取过路费)，中国的运输成本已经是全世界排名第一。我看到一个数据，中国收费公路占了全球10/12。

　　储蓄过多带来贸易剩余。贸易剩余创造的外汇没有留在老百姓手里，它变成了政府官方的外汇储备。对外只能持有国债。形成政府一个低收益的对外投资。这样一来就带来了结构性的失衡，和对可持续性的破坏。另外导致政府基础设施的过度投资。(参考阅读：《潘英丽：中国出口导向型经济的双重战略风险与财富幻觉》)

　　接下来讲第三块经济转型的内在要求。经济转型为什么要求金融转型，我的一个逻辑是这样的：增长动力要从出口转向内部消费(不是转向投资，投资是生产能力的扩张。假如投资拉动经济，生产更我产品卖给谁呢，要么还是卖到国外去)。所以根本的需要是要靠内需拉动。未来的国内消费需求取决于未来中国的人口结构和收入变化，并且会呈现出多样化、个性化的趋势。这里我再讲一个国外学者的研究成果。国外学者用边际消费倾向这个指标研究了中国的一些数据，他们得出的一个结论是：中国的经济发展的多样性相当于22个国家，这个是从地区上来讲。从收入分配的差异来说，未来的消费也是会有多样化和个性化的需求的。所以这也要求中国的产业从大规模标准化成品生产体系转向标准化和个性化并存，大生产和小制作并存，现代化工业、农业和服务业平衡发展的这样一个生产体系。但这一定不是政府主导的，应该是市场主导。市场主导里边最重要的一个就是资源的配置要从政府的行政主导型模式转向市场主导型模式。我反复强调的一句话就是资金是社会稀缺资源的支配和使用权。资金配置的市场化是社会资源市场化的核心。所以我说金融转型是经济转型的核心。

　　另外政府主导型退出的条件已经成熟。这一块我是需要强调的，因为政府总觉得它行政指导是合理的，虽然在历史上有它的合理性和必然性，但是现在已经到了该退出的时候。弱财政需要强化政府的金融资源配置能力，当时强金融对弱财政的一种替代，那么现在呢，政府是过于强大。政府有三大手段：财政、货币和国有资产，它有这三大强有力的调控手段。美国政府有多少国有的土地吗，没有(除了某些军事基地)；美国有多少国有企业吗，很少。中国有很多国有企业，包括城市的土地，都是掌握在国家手里。现在政府财政收入每年增长百分之二十多，是GDP增长的两倍以上。现在美国的债务负担很重，中国基本上没有什么太大的债务(大概百分之二三十)，这个说明我们现在不需要金融来发挥财政的功能。

　　第二个就是市场的信用基础缺失，目前过度的行政管制导致大规模的寻租和机会主义，管制的成本已经出现递增。这里我讲一个比较专业的问题，大家去了解一下银行会发现，银行现在抢存款抢得打破头，行长最头疼的就是存款(工作岗位换存款)。为什么打破头呢？因为高利差这样一种补贴，就使得银行只要搞到资金(存款)，然后它就放给房地产、政府、企业，它就稳赚。所以金融系统的恶性竞争(恰恰是行政垄断导致的)。我们很难理解为什么行政垄断和恶性竞争是并存的，就是因为高利差，利益的驱动。管制的历史性使命已经完成，但是它的成本是递增的，而且急剧地上升，这时候再去管就没有意义了。现在政府应该从行政管制转向完善金融生态环境。

　　最后简单讲一下未来改革的领域或思路，应该该怎么做，关键词三个：一个是放松管制，第二是扩大直接融资，第三个是加快金融的创新(这个和管制也是对应的)。

　　市场化改革就是对应放松管制的。我主要有这样一些看法，一个是在适度外汇管制条件下放宽金融服务业的市场准入。其实应该允许外资金融机构来来华开分支机构，为我们的企业和老百姓提供服务。这点我同意香港的郎咸平教授说的，他批评我们引进战略投资者，说建设银行大概有一万多家分支机构，给美国银行20%的股份，然后美国银行就分享我们的垄断利润和银行补贴，相当于美国银行在中国开设两三千家分支机构。但假如它真开了这么多家分支机构，就没那么轻松获取利益了，还至少要付出服务。而且它最后股票一卖，又可以赚一把，它是在美国亏损了，在中国赚回来。所以，应该让他们来开分支机构，来提供服务。

　　接下来应该引进人民币的QFII，不是美元的QFII。就是说先让别人在境外拿人民币，然后再来投资中国国内的市场，这样有利于人民币走出去。如果让美元换成人民币来投资，美元贬值了，我们拿着，给他们拿升值的人民币投资国内高回报的资产，这显然是不划算的。

　　另外业务审批应该从正面清单转向负面清单。负面清单就是哪些东西不允许做的，列出来，剩下的都可以做，这样就为金融创新打开了空间。

　　第三个当然是一个长期的趋势，是交易所核准和报备；

　　第四方面是利率和汇率的市场化；

　　还有监管机构的改革，主要是怎么提高监管的有效性。现在看来三个监管机构合并的可能性不大，更有可能的是在国务院下面、一行三会上面比如设立一个金融领导办公室，或者是一个什么协调机构，来协调一行三会；

　　然后是大型金融机构实行内退外拓的战略。我建议国有银行把它们的分支行卖掉一点，卖给民营资本，这样可以回笼资本，其实也是把民间的资本回到银行了(还可以减少通胀的压力)；将社会的资本换成美元，又消化了我们的外汇储备，然后到周边地区去设分支机构。这个我称为叫“内退外拓”的一个战略。(国有银行应该走出去，国内市场放一些给民间资本来经营，当然还要配套，比如存款保险制度等。这其实也能一定程度上解决大而不倒的问题。)(参考文章，潘英丽：大银行“内退外拓”如何试行？)；

　　另外就是要大力发展PE、VC等投资基金，加快政府债券市场的发展；

　　在发达地区试点相对独立的立法、司法和执法制度。我在比较多场合就建议上海是不是有可能试点学习香港的一些法律制度，使上海有相对独立的制度安排，包括金融法庭等。以后它可以跨地区执法，长三角其他地方的案子也可以到这个地方来审，慢慢扩大它的覆盖面，这样符合之前我们讲到的中国发展水平多样化的现状(相当于22个国家，中国的多样性可能相当于欧盟)。在发达地区先引进一些先进的法律制度，我称为相对独立的。相对独立有两个含义：一个是相对全国的平均水平，要引进更现代更先进的法律制度；第二个是相对独立于地方政府，最主要是要解决地方政府对司法和执法过程的干预。这种行政干预，是金融生态环境很差的一个很重要的原因。

　　这里我还讲一个国债发展的思路，就是我们应该发展国债，包括地方政府的债券。地方政府也有很多在融资的，因为它要建那么多基础设施，又不可能全靠中央财政支持，它一定是通过变相的手段在融资。但我们没有建成一个正规的地方政府的融资市场，这是中国信用制度建设方面重大的损失。现在有点上梁不正下梁歪，地方政府自己不讲信用，怎么指望企业讲信用，所以说中国市场环境下的信用制度缺乏很大程度上跟政府的信用是有关系的。地方政府债券重在培育政府的信用，同时引入市场的力量，对政府的投资行为进行约束和选择，这是关于地方政府。国债我有一个想法：政府应该通过发行国债来促进公共财政的建设，像之前讲的公共产品，医疗、教育、养老、廉租房等，这些都可以通过政府发国债去做，做了以后老百姓不要把钱花在这些方面了，就可以去消费，从而拉动企业、产业的发展，产业、企业发展了，包括民间的资本积累起来后，政府就可以把国有企业社会化，让民间去承接。政府债务多了以后，可以通过国有资产的转让、回报来偿还它的债务，最后政府就是靠税收来发挥它的职能。