次贷危机的疑惑

　　根据德意志银行统计数据显示：2006年次债总额为1.2万亿美元，若考虑每年偿还量，2007年底，美国次债总额为1.5万亿美元。又据《广州日报》特派记者，在华盛顿当地时间2008年1月25日采访格林斯潘：“在帐面上，次贷产品大约9000亿美元的价值，但大部分的价值已经被一笔购销了”。据有关部门分析，认为次贷风险较高的结构性产品接近50%，约7500亿美元，瑞银银行业分析家估计损失为2500亿美元，标准普尔公司表示，次贷相关亏损将超过2650亿美元，日本研究机构评估结果为4600亿美元，与美国45万亿美元的金融市场规模相比较小。

　　而西方发达国家中央银行，因美国次贷危机爆发注入流动性，据中国社会科学院金融研究所统计数据显示：截止2007年8月31日，美国注资1452.5亿美元，欧洲注资6441.55亿美元，日本注资467.73亿美元，澳大利亚注资151.39亿美元，加拿大注资43.68亿美元，累计总额为8556.85亿美元，而后美联储自去年12月份以来，先后4次通过贷款拍卖方式向商业银行注资，前3次各为200亿美元，第4次为300亿美元，共计900亿美元，还有自去年9月份以来，欧洲、日本、澳大利亚、加拿大等、继续向市场注资估计约为800多亿美元，其总额预计因美国次贷危机，西方各发达国家中央银行注资超过1万亿美元。为加大刺激消费和投资，稳定金融市场，保持经济活力，美国国会通过实施1460亿美元的财政刺激方案，真是货币和财政政策双管齐下。

　　这次美国次贷危机爆发，西方发达国家中央银行毫不犹豫地解囊相助，事实上形成美国招之，欧日英等国家中央银行即来之，几乎没有什么门坎和任何附加条件。大家都知道，过去南美州的阿根廷、墨西哥和东南亚爆发金融危机时，对遭受危机国家提出苛刻条件予以提供援助，并干预危机的处理，这次除西方发达国家中央银行外的主权基金，也起到类似国际货币基金组织（IMF）援助的角色，向美国金融机构注入不带任何政治条件的商业资本。可能与全球格局下金融资本大博弈有关，美欧日等发达国家强强联手，那么这场金融大博弈的另一方是谁呢？其中是否有阴谋，值得警惕。

　　美国次贷危机造成流动性真的不足吗？作为衡量流动性的关键指标M2，美联储最新货币报告显示：截止2007年12月31日，当周的M2货币供应量为7472万亿美元，增加43亿美元，从2006年年末次贷风暴开始到2007年底，M2中间值同比增速从4.7%攀升到6.2%，其中2007年9月份增速为6.7%，这说明美国的货币创造功能本身没有问题。再考虑去年9月美元从5.25%降至3%，以及西方发达国家中央银行大规模注资和放松银根行为，美国市场流动性紧缺，岂不是无稽之谈！

　　资本市场变局

　　始于2001年以来长达3年的货币拯救行动，带来了全球流动性持续泛滥，成就了今天百元的石油，千元的黄金，万元的伦铜，随着次贷风暴越演越烈，新一轮货币拯救行动又开始了，美元、欧元、日元等西方发达国家中央银行，向市场再次大量注入投放货币，岂不是孕育着更大的流动性过剩。

　　中央银行向商业银行注资行为，理论上有货币创造功能。由于中国金融衍生产品有限，金融市场发育程度远不如美国，当前人民币都有4.2至4.5倍的货币乘数放大效应。大家都知道美国金融市场发育成熟完善衍生产品众多，市场资金杠杆作用大，对于金融市场这1万亿美元，在众多金融杠杆作用放大之下，保守地估计理论上有货币创造乘数功能，可以产生5倍以上美元的放大效应，这次美元货币乘数效应可能会在6至12个月得到有效被释放出来，那么目前全球有7.5万美元的流动性的基础上，再增加5万亿美元，可见理论上泡沫风险是存在的，意味着流动性更加过剩，西方各国央行大举向市场注资行为，就等同于向市场“放水”鼓励投资。人民币资产将间接受益于这场美元拯救行动。预示着未来全球流动性环境更为复杂或严重，将继续刺激资产价格上涨，为今后再次爆发金融危机种下祸根。

　　随着美国次贷危机的恶化，美元开始新一轮减息，1月22日出台20多年来最大75个基点的降幅，1月31日又再降50个基点，自去年9月从5.25%降至目前的3%，造成高息货币大涨，资金流向亚洲，市场普遍预期美元降息仍未结束，在3月18日例会上还要降息，到今年夏天，美国联邦基金利率可能降到2%至2.5%，美元不断降息之后，接下来欧洲央行、日本央行、英国央行、加拿大央行等，也很可能陆续采取降息措施，可见美联储激进式的降息行动，不但带来美元急剧贬值，还会引发非美元硬货币跟随降息效应和通货膨胀的风险，随着通货膨胀压力和市场的繁荣，美元可能将在2008年末开始上调利率，世界主要货币的汇率变动将会由此而加剧。

　　目前人民币利率4.14%，美元利率3%，利差114个基点，中美货币利率倒挂，成为国际投机过剩资本（热钱），继续涌入中国的催化剂，表现于人民币升值步伐在加快，现在人民币已破7.19的中间价，今年以来人民币累计升值1.39%，是去年同期的两倍，预测春节之前可能测试7.15的关口。自2005年7月以来，人民币兑美元累计升值超过13%，对日元升值9.86%，在美元持续贬值，估计人民币升值幅度将大大超过去年，并有望对个各主要货币出现全面升值。在人民币加快升值和加息背景下，人民币资产和人民币资本股市，将成为全球为数不多的避风港，无疑更多热钱流入我国，外汇储备继续增加，中国将成为美元的“蓄水池”。估计2008年流入热钱将超过2500亿美元，流动性过剩问题进一步恶化，热钱借助各种渠道涌入速度正在加快，A股市场自然成为狙击的对象，其中很大一部分热钱会流入A股市场，将助推上证综指收复失地还会创新高。上证综指从6124点已经下跌约30%，恰于美元加速贬值趋于一致，这种无意中的“合拍”，不仅对国际过剩投资机资本构成巨大诱惑力，也为进入A股市场提供了可乘之机，预示资本市场变局的增加，伴随人民币资产的崛起，资产价格和资本品股市继续上涨，我国必然出现历史性的估值尖峰。

　　当前，全球金融正在进行大洗牌，国际投机过剩资本（热钱）真正的风险不在现在，而在以后最终以一个大泡沫覆盖一个小泡沫的方式来熨平次贷风波。美元降息和注资的宽松货币政策，加大全球流动性过剩，在新兴国家里帮助创造又一轮流动性过剩热潮，带来新一轮证券投资资本流入的压力，催生新的资产泡沫，以及带来经济内部的其他问题。

　　次贷危机引起美国经济的假衰，美国经济可能在下半年起开始反弹，所以，特别要注意美元在今后某个时间突然升值，强势美元逻辑直接演绎的结果，是发展中国家和新兴国家，包括中国在内为此成为泡沫的埋单者。这是20年前日本经济曾经遭遇过的事件，资本流出的时候可能像海水腿潮一样迅速。从而美国等发达国家实现其用金融取代货币来继续他们的辉煌。（作者系华林证券研究所副所长）