撇去圣诞节期间欧美金融机构的人心涣散，美元在整个12月的表现几乎是单边上扬的。美元指数从月初的74点一路上涨到78点的高位。

　　其中一个原因就是市场各方正在买进美元。随着美联储执行0-0.25%区间的基准利率区间，一度成为今年全球各类金融资产价格上涨潮重要推动力的数千亿美元利差交易资本，正随着年底美元指数大涨及加息预期升温而悄然回流。

　　近日，瑞士信贷集团(CreditSuisseAG)报告表示，美元利差交易的展开可能对明年的全球经济造成最大威胁。它直接引起全球外汇、商品及新兴市场股市出现震荡。

退出美元套利

　　利差交易，即投资者从利率较低的国家借入贷款，用于买入其他国家的高收益资产，实现近乎无风险的利差收益。今年以来，由美元超低基准利率（0-0.25%区间）兴起的美元利差交易同样来势汹汹，据经济咨询公司PiEconomics估算，仅上半年美元利差交易达到最多5500亿美元。瑞士信贷集团驻香港经济学家陶冬则指出，全球利差交易规模可能达到1.4-2万亿美元。

　　PiEconomics创始合伙人TimLee在最近的分析报告表示，美元利差交易规模分成两部分，一是从美国金融业净外国资产增加额度推测，这方面资产在2009年头两季增加5000多亿美元；其余则是驻美国的外资银行办事处净拆入的美元头寸估算，这部分头寸在今年上半年增加了2500亿美元。

　　超过5000亿美元利差交易资本的“忽然涌入”，直接引发包括黄金、新兴市场房地产、全球股市与商品期货迅速“回归”到次贷危机爆发前的价格水准。然而，美元利差交易热正随着年底不断升温的美元升息预期与美元汇率上涨悄然“退潮”。一家美国对冲基金负责人向记者透露：“尽管美联储一再强调相当长时间保持现有利率不变，但金融投资界相信美联储应对潜在的通胀，明年肯定会升息，结果就是一部分美元利差交易者开始退出。”

　　中国对冲基金研究中心研究部主管锐衍分析，今年以来流向新兴市场与商品期货市场的资金，80%-90%是由美元利差交易推动的，目前最可能先行退出的将是部分热钱、投资银行自营业务与对冲基金。

　　比对冲基金更早行动的，还有热钱。由于美元基准利率在相当长时间内接近零利率，汇率的利差劣势尽显，吸引热钱边低息拆借美元边卖空美元汇率，实现双赢投资。12月以来美元指数从11月26日年内新低74.18迅速涨至12月22日78.25，却令他们的美元沽空头寸亏损，不得不选择退出大多数高杠杆投资组合。“最近数周美元汇率在上涨期间，空头头寸都在不断减少，表明一些卖空美元的美元利差交易资本已持续退出，规模至少在200亿-300亿美元。”他指出。

　　美元利差交易的回流，让一度被5000亿热钱追捧的香港开始感觉到资本退潮的寒意。12月21日，香港金管局副总裁蔡耀君表示：“香港已存在资本外流的可能性，这将影响到香港资产价格水平。”

首轮“泡沫破裂者”

　　成也美元利差交易，败也美元利差交易。

　　美国纽约大学商学院教授鲁里埃尔·鲁比尼(NourielRoubini)此前表示，由于全球投资者都在借入美元收购股票和商品期货等资产，导致了巨大泡沫的产生，可能引发另一场金融危机。他暗示，美元利差交易还将维持至少6个月。

　　“随着美元利差交易的回流，最先可能出现投资泡沫破裂的，是前期涨幅过大，已呈现泡沫迹象的一些新兴市场房地产、及信息透明度不够高的新兴国家股市、还有垃圾债市场，甚至是近期被全球资本疯狂追捧的黄金期货。”前述对冲基金公司负责人指出。今年以来美国高利息的垃圾债发行规模达到创纪录的1506亿美元，一些激进的对冲基金及投资机构在从银行获取3-4倍杠杆融资后，将约40%基金资产投向垃圾债市场，意味着一旦垃圾债大幅下跌，其本金都迅速损失殆尽。

　　“一年前，美国垃圾债与美国国债收益差在约20%，现在却不到10%，表明它已被市场资本过度热炒，尤其是低息拆借美元套取垃圾债高利息的投机资本，这些资金最可能率先从泡沫化的投资品种获利了结。”他指出，近期一些美元利差交易资本还退出中东与东欧地区，自迪拜偿债危机爆发与希腊主权信用评级下调后，包括对冲基金等美元套利资本便陆续降低一些信息透明差、外债额度偏高的新兴市场投资比重。

　　锐衍指出：“今年以来流向新兴市场与商品期货市场的资金，80%-90%是由美元利差交易推动的，其回流将可能引起新兴市场资产开始出现一轮潜在的抛售潮。”

　　12月以来，黄金也从1200美元/盎司迅速跌到1100美元/盎司，全球最大黄金ETF已数次抛售黄金应对赎回潮。“黄金是否出现泡沫破裂的争议却很大，基于美国居高不下的财政赤字，长期看跌美元的机构投资者认为任何一轮黄金价格下跌都将是抄底的好机会。”前述对冲基金负责人透露，“所以美元利差交易资本回流会造成黄金等商品期货市场出现波幅较大的阶段性震荡，已有对冲基金针对美元利差交易资本陆续退出，开始有选择性地沽空黄金、垃圾债等。”

　　陶冬此前同样表示，美元利差交易可能导致外汇、商品及新兴市场股市出现震荡。2010年最大的风险就是美元和利差交易的展开。

　　然而，有些机构仍渴望抓住美元低息拆借的“最后”赚钱机会。“一些对冲基金与资产管理公司都通过低息的美元杠杆融资将投资规模放大到原先的3倍以上，回到次贷危机爆发前的水准。”锐衍向记者透露，“只要存在足够的利差空间，美元利差交易规模未来几年仍将继续存在。”