受美国消费者信心指数意外下降等利空因素的打压以及美元走强，上周五纽约油
价大跌逾４％并破７０美元，伦敦金属市场多个品种亦出现回调。全球大宗商品价格
从２００８年中开始急速下跌，年末岁初探底趋稳，今年５月以来加速抬头，风头一
度盖过了股市。在全球经济开始复苏并不稳固的今天，如今大宗商品价格走势面临一
个十字路口，是继续上扬还是掉头向下？大宗商品价格上涨究竟是代表了实体经济的
回暖，还是由市场投机营造的幻觉？大宗商品价格的未来走势如何？

　　大宗商品价格持续下跌

　　上周五纽约油价大跌逾４％并破７０美元，同时国际油价１７日继续下跌，当天
国际主要股市跌幅明显。在中国股市创出９个月最大单日跌幅的带领下，美国股市三
大股指均大幅下挫，反映出投资者对全球经济恢复前景的忧虑增加，对国际油价造成
较大影响，纽约市场油价盘中一度接近每桶６５美元。

　　１７日，美国消费者信心指数和零售业销售收入等数据都表现疲软，投资者对美
国消费使得避险情绪增强，美元大幅上涨，受此影响纽约商品交易所１２月份交货的
黄金期货价格每盎司下跌１２．９０美元，收于９３５．８０美元，跌幅为１．４％
。

　　１８日，国际油价出现反弹，在经受了前一个交易日的大幅下跌后，全球股市当
天在德国投资者信心指数增加等利好消息的刺激下普遍反弹，带动国际油价走强。另
外，受纽约股市全面反弹的影响，１８日纽约汇市避险情绪减弱，美元对多数主要货
币比价回落，也刺激大量资金流入商品期货市场寻求更多收益，为油价上涨提供了支
撑。

　　进入８月份以来，国际油价在７０美元附近持续震荡，显示出投资者对全球经济
复苏的速度仍存在较大分歧。此外，能源需求未见起色，也使得许多投资者倾向于采
取相对谨慎的投资策略。市场目前主要关注将于１９日公布的最新美国能源库存数据
，希望从中得到更多的基本面信息。与此同时，黄金价格也出现反弹，１８日至收盘
，纽约商品交易所１２月份交货的黄金，上涨３．４０美元，涨幅０．３％，收于９
３７．５０美元每盎司。在其他金属中，９月份交货的铜价下跌１美分，至２．７６
美元每镑。

　　近期商品跌势很大程度可归因于此前流动性泡沫挤出以及通胀热情的冷却，目前
大宗商品价格的回落将有助于市场洗去通胀预期下的浮躁情绪，同时也是对前一段时
间的价格上涨作出的回调。

　　复苏的不确定性

　　大宗商品价格波动指数的波幅虽然剧烈，但一直与主要经济体的ＧＤＰ的变动趋
势基本一致，其中与经济总量最大的美国ＧＤＰ的关系最为密切。美国经济２００６
年中经济的放缓曾一度拖累全球大宗商品价格猛烈下跌，而在２００７年美国经济的
回升又推动了世界大宗商品价格的飞速上扬，加上中国等新兴市场经济高增长因素的
叠加，大宗商品价格的上涨幅度大大超过了经济增速。

　　２００８年初开始的美国经济下滑并进入衰退，过高的大宗商品价格不堪一击，
跌入深渊，再次证明了大宗商品市场紧随世界主要经济体的经济波动。大宗商品价格
在短期之内或偏离实体经济的基本面，但即使从１年左右的时间来看，这样的偏离不
会持续太久。目前全球大宗商品价格的波动受美元币值的影响，也受通胀预期等影响
，但最终决定于经济回暖的力度。

　　自２００８年９月美国金融危机全面爆发至今已近一周年，在这段时间中，美国
经济走势一直牵动着世界的神经。近来不断有数据显示，美国经济出现了复苏迹象：
７月３１日，美国商务部发表的美国二季度ＧＤＰ报告显示，美国经济收缩幅度较一
季度大幅度放缓，第二季度美国经济收缩了１个百分点，小于多数专家预测的负１．
６％，更小于一季度的负６．４％，这明确显示，美国经济急速下滑的阶段已经结束
。

　　国际货币基金组织（ＩＭＦ）的数据也显示，美国经济的大幅放缓势头已经终止
，预计美国经济将逐步复苏，并维持对今年美国美国国内生产总值（ＧＤＰ）将萎缩
２．６％的预期。不过，由于美国经济的基础尚存在不确定性，ＩＭＦ警告称，美国
经济增幅在较长的时间内可能仍将远低于以往的趋势水平，美国的经济前景仍面临很
多不确定因素。

　　８月１４日美国劳工部也发表估算报告称，美国７月份消费者价格指数环比持平
，但同比下降了２．１％，创１９５０年以来最大年度跌幅；且受到进口石油价格下
跌的影响，美国７月进口价格指数环比下降０．７％，同比则下跌了１９．３％，为
１９８２年开始统计此项数据以来的最大年度跌幅。美联储前主席格林斯潘周一表示
，美国经济今年很可能以两个季度的强劲增长结束，但在明年，复苏之路可能充满崎
岖。格林斯潘接受采访时表示，“我认为经济在下半年没有问题，房地产和汽车制造
业都正在复苏，但复苏并不稳固。”

　　在欧洲，据１３日公布的数据显示，德国和法国经济在第二季度意外反弹，作为
该地区最大的两个经济体，德法两国此前均经历了连续四个季度的负增长，两国经济
均增长了０．３％，引发人们期望欧元区经济危机最严重时期即将结束。分析人士表
示，从最新数据看，欧元区经济活动已经触底的概率已大大提高，欧元区内经济可能
在本季度继续好转，其他欧元区经济体也有望继德国和法国之后走出衰退，不过复苏
可能是相对缓慢且冗长的。

　　此外，日本内阁府１７日公布统计数据显示，扣除物价变动因素，今年第二季度
日本国内生产总值（ＧＤＰ）较一季度增长０．９％，为５个季度以来首次出现正增
长。日本央行认为，“２００９年度下半年日本经济将逐步好转”，但由于海外经济
和国际金融市场动向仍难以预料，今后需继续关注经济恶化的风险。

　　从全球范围来看，全球的复苏之路仍然不稳固，在美国等主要经济体的复苏得到
确认之前，大宗商品价格振荡反复的可能性很大。

　　美元温和贬值

　　除了直接影响大宗商品供求的经济基本面之外，市场因素是短期搅动大宗商品市
场的重要因素，其中最重要的一个因素是美元币值的走向，由于世界主要商品的价格
都以美元计价，美元贬值即意味着大宗产品的升值，反之亦然。

　　美元温和贬值是目前最有可能的发展方向，美元的温和贬值既有利于美国出口，
减少贸易赤字，同时也可以减轻国债压力，但由于是温和贬值，不会招致中国、日本
等债权国的强烈反对，在美元不可替代的情况下，外国央行不得不继续增持美国国债
，为美国经济恢复提供急需的资金支持，这是美国政府所乐见的结果，也是对世界经
济冲击最小的一种结果，这种情况出现的可能性最大。

　　过去一周国际外汇市场美元继续保持小幅振荡，美元指数在周初继前一周的上升
势头小幅攀升至７９．３９之后便再次止步，在连续三日未能突破该位之后再次小幅
回调。从２００９年至今的美元汇率短期波动看，近来美元呈现出贬值的特征，从短
期来看，美元可能继续贬值，但长期来看，不会出现大幅贬值。经济的复苏和市场情
绪的稳定减少了美元的避险买盘，而通胀预期的形成以及主要经济数据与乐观预期的
相对差距则增加了美元的卖盘，此消彼长的多空市场行为导致了美元近来的短期贬值
。

　　在经济缓慢复苏的过程中，前期的信贷紧张状态得以缓解，由于美联储的低利率
政策必然会导致资金从商业银行流出去寻找高收益的投资渠道，但在经济缓慢复苏的
过程中，资金马上进入实业的可能性很小，反而会是进入到虚拟资产之中，如股市、
房地产和商品，美国这次为了救市所注入了大量的资金，流动性这个猛虎随时有冲出
牢笼的可能，这时就是考验美联储和美国政府智慧的时候，能否及时通过加息和公开
市场操作的方式来回收流动性将决定未来通胀的水平和美元走势。

　　如果美联储能及时吸收流动性，通胀会维持在相对低位，再通过政策引导将资金
引入实体经济领域，特别是新能源等未来经济增长点，在３－５年时间里，经济处于
低增长、低通胀的状态，美联储可能不断在加息和降息之间徘徊，经过了几年痛苦的
      结构调整之后，美国国际收支大幅改善，经常项目赤字恢复到２０００年水平，美国
      人的储蓄率恢复到历史平均水平，为未来经济的下一次腾飞积蓄力量，在这一过程中
    ，美元会是处于一个长期贬值、不断寻底的通道中，其中美联储的几次加息可能还会
      导致美元短期升值，但长期下降趋势不改，只是下跌的幅度渐缓，不会出现大幅贬值
    。美元的温和贬值在将会在一定程度上推动大宗商品的价格上涨。

　　  通胀预期

　  　预计出现恶性通胀及美元持续大幅贬值的可能性不大，通胀压力难以在短期内到
来。

　  　当市场出现通胀预期时，大宗商品无疑是防御通胀的最好投资品种，因为当通胀
      发生时大宗商品价格一般也会随之上涨。美元贬值与通胀在很多时候是共生的，它们
背后有一个共同的原因，那就是美元流动性过剩。目前美联储实施的零利率政策，是
市场担忧未来美元贬值和通胀失控的主要原因。当担忧变为实实在在的防御性投资，
通胀预期就有可能自我实现。

　　美元的贬值使得通胀的风险开始上升，分析人士担忧美联储主席伯南克可能会屈
服于政府压力，不能够迅速的加息以控制通货膨胀。美联储实行定量宽松的货币政策
，大规模购买长期国债，以及美国政府巨额的财政赤字，会导致美元超量投放；美国
信贷市场逐步恢复活力，货币乘数有望在短期内由“低谷”转向正常水平，也会推动
美元扩张；美元贬值可以实现财富有利于美国而有害于他国甚至导致整个世界的财富
再分配。

　　但是，出现恶性通胀及美元持续大幅贬值的可能性不大。尽管短期美元走弱，但
大幅贬值的可能性较小，预期中期美元对一揽子货币（主要是欧元）将呈现震荡微升
走势。同时，在产能缺口较大、信贷市场仍未恢复正常的背景下，美国未来两年可能
低于经济潜在增长率，通胀压力难以在短期内到来。

　　看看美联储的历史可以帮助预测未来，总体而言，美联储的信用记录还算过得去
。美联储曾推行过通胀政策，但除了战争时期，美联储尚没有为财政赤字进行大规模
融资。上世纪７０年代被称为大通胀时代，美国通胀率罕见地达到过两位数。石油危
机导致的供给冲击被认为是一个重要原因，但通胀总需要货币扩张为基础，这段历史
当然也不例外。只不过就动机而言，当时的美联储不是为赤字融资，而是为了追求低
失业率。当时的美国国债余额和ＧＤＰ占比处于较低水平且没有明显上升，也就是，
货币扩张的财政压力不大。与此同时，美国当时的失业率长期被压制在自然失业率之
下，这意味着美联储主要是为了高就业而投放了过多的货币。

　　即便是在美国国债膨胀期，通胀也不一定如影相随。１９８０年以后，美国国债
与ＧＤＰ比重开始进入一个上升通道，但幸运的是，通货膨胀并不严重。这很可能是
因为，美联储顶住了为赤字融资的压力。

　　大宗商品未来走势

　　综上经济基本面和美元走势以及通胀预期的分析，全球主要经济体经济基本面决
定着大宗商品的走势，由于目前全球经济复苏的不稳固和不确定性，大宗商品会在近
期反复；此外，温和的美元贬值和通胀预期会在一定程度带动大宗商品的价格上涨，
但决定大宗商品价格的仍然是经济复苏的步伐和稳定性。

　　对于后市，随着今年全球经济复苏的稳固，大宗商品价格会在今年下半年保持稳
定，并寻找上升趋势。目前大宗商品价格的回落将有助于市场洗去通胀预期下的浮躁
情绪，后期大宗商品市场可能会出现分化，全球主要经济体基本面将再度主导行情走
势。目前大宗商品的全线下跌应该解释为前期大幅上涨后的短期回调，是对经济复苏
不稳固作出的反应，并不会改变上涨趋势，下半年内经过回调还会继续开始新一轮的
上涨行情。但在明年，全球经济复苏可能出现反复，预计大宗商品价格会出现较大波
动。