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工商银行李新彬:企业多元化经营与高杠杆融资风险

2020-04-18 10:48182

作者:中国工商银行公司金融业务部

李新彬
来源:贸易金融

近期,北大方正集团破产重整、海航集团被政府接管,“两只黑天鹅”事件引起社会关注。作为昔日光环加身的明星企业,它们曾是企业多元化发展的典范。可见,通往多元化发展的道路既充满魔力与机遇,但又暗藏陷阱与挑战。引为镜鉴,企业有必要深刻反思多元化战略和路径选择,尤其要慎防多元化中高杠杆融资的风险。

一、企业为何要多元化经营?

企业实施多元化战略,可归因于资本逐利本性,多样化分散风险,追求规模经济边际效用最大化,亦或是企业家与生俱来的创新精神等等方面。而深层上,我国企业偏爱多元化发展,更体现了当下经济社会快速发展阶段的独特情结。

第一,“时不我待”的集体焦虑心理。改革开放四十多年来,我国在落后的经济条件下起飞,发挥后发优势,创造了举世瞩目的“中国奇迹”。这期间,社会经济的一个重要特征是面对“大市场、大需求,大变革”,社会财富快速增长,但市场与政策、法律与制度、技术与产品、工作与生活等处于快节奏变化之中,这一切都在重塑着人们的思维方式和行为模式。尽管企业分享了社会经济快速增长带来的巨大商机,但短时期内也易使人们较难把握未来预期,进而缺少内心安全感,竞争发展中充满了焦虑情绪。

为在不确定性中寻找确定性,企业家选择赶超战略,希望能在有限的时间内将企业快速由小做大、由大做强,以便在未来激烈的市场竞争中确立优势。但由于缺少经验的历史积累和技术上的长期储备,模仿或复制市场上其他企业成功的产品就成为一种捷径。当某一新领域出现较好发展前景和盈利空间,会诱发众多企业通过多元化途径迅速进入该领域,或投资新建,或并购扩张,致使产能迅速提高,特别是低水平重复建设往往导致行业利润水平极速下降。为此,规模成本优势成为构筑竞争壁垒的重要保障,这也进一步强化了企业对规模和速度的追求,而相对忽略了对产品和服务质量更多的投入和关注。

第二,“舍我其谁”的盲目乐观心理。一些企业抓住了经济上行周期的历史机遇,取得了经营上的成功。在持续向好的顺境之中,即便企业经营管理中暴露出来一些矛盾和问题,也能较为容易消化和处置。所以,这使一些企业家滋生了盲目乐观的心理,将外部时势带来的机会认为是自身卓越领导力的成功,开始自我膨胀。企业甚至脱离自身资源条件约束,上演“蛇吞象”式的扩张,在现实中留下诸多惨痛教训。也有企业虽具有资本实力,但缺乏多元化管理战略能力而导致失败。企业在多元化扩张后组织体系过于庞大,机构官僚化,执行力明显下降,侵蚀了核心竞争力。

同时,原本聚焦主业从事实体的企业,一旦决策者发现资本经营能赚钱快、扩张快时,人性的贪婪加速了战略非理性,在多元化和多产业并购上越跑越远。在暴利和构建企业帝国的欲望驱使下,不再顾及多元化产业之间的关联性与能力的互补性,对各类风险的侥幸心理甚至占据了主导。

第三,“大而不倒”的风险共担心理。实践中,有的企业急于快速做大,以奠定行业内举足轻重的地位,是因为这样就不会轻易地破产倒闭。当多元化而涉及到利益主体众多的时候,即使企业出现危机,也更易得到社会各方力量的救助。特别是地方政府出于维护社会稳定、就业和税源等方面的考虑,会成为总协调人和最后的救助者。可以说,企业发展的规模越大,渗透行业范围越广,涉及股东、员工、供应商等相关利益主体越多,就越不容易由市场来出清。

然而,企业家必须要认识到,当企业在过度多元化发展中陷入危机的时候,企业自救行动是摆脱危机的首选措施,这也是企业自身的责任所在。但事实上,危难中有的企业却明显的缺乏自救意识,更多地寻求外部资源,特别是期望依靠政府和金融机构来纾困。其实,即使有外部救助,但企业必须要让施救者看到自身应对危机的信心、决心与担当。企业家要在形势艰难的时候,及时调整经营策略,如适当收缩过多的业务线,甚至断臂求生回归主业,这是获取外部资源的先决条件。

二、企业怎样选择多元化路径?

企业聚焦主业发展,还是实施多元化战略,中外商业史上都有诸多成功的经验和失败的案例。关键是要结合自身情况理性分析,审慎决策。

第一,跨界多元与专注主业。跨界多元化是企业跳出单一产品、服务或市场,同时在多个产品和市场进行布局。跨界多元的主要优势在于,能够分散产品或市场过于集中的风险,主动应对行业周期性变化和突发性风险冲击,使企业整体上保持较为稳定的经营状态。但其难点在于企业内部资源配置的有效性,即企业有限的核心资源能否支撑多元化的需求。而企业聚焦主业的发展战略,则是针对某一市场细分领域深耕细作,通过不断提高产品质量、性能和附加价值,构筑产品内在的技术壁垒,提升市场品牌和影响力。聚焦主业发展战略获得成功的关键,是有稳定忠诚的消费群体和差异化的迭代创新能力。

那么,企业选择专注主业还是跨界多元化?不同的企业需要根据自身战略、拥有的资源条件,以及所在行业和产品特性,结合所处的生命周期阶段等来统筹考虑。总之,适合的才是最好的。实践中,传统行业的中小企业,高技术型企业更倾向于选择聚焦主业的发展模式。

第二,过度多元与适度多元。企业多元化经营存在“过度”和“适度”的区分。所谓过度多元化,就是同时大跨度进入到若干行业相关度低的领域内,尤其是从实体经济领域跨入到房地产领域和金融行业,致使企业扩张出现风险或者经营失败,这在前些年我国企业多元化经营中非常普遍。由于近年来以制造业为代表的实体经济领域经营成本相对高企、行业利润率走低,导致一些企业对高收益的房地产开发和金融领域趋之若鹜。实际上,我国房地产市场的区域分化非常明显,且政策调控频繁;而金融业作为高风险行业,更是依靠专业管理能力致胜,这两者与实体经济经营相差巨大。所以,企业在多元化扩张时,以实行审慎的适度多元化为宜。确要实施,则主要应沿着产业链纵向一体化,或产品相关度与互补性实行横向一体化的多元发展。

当然,随着互联网消费等新兴业态出现,企业生态圈化发展成为一种重要的多元化趋势。一些互联网企业加快并购重组,抢抓流量入口,构建着包括吃、住、行、玩等各类需求在内的新型消费生态,或者电商企业按照交易平台、支付、物流、消费信贷等场景功能实行生态化发展。这样的多元化发展模式紧密围绕客户需求满足来打造极致的消费体验,有利于企业发挥生态圈的聚合效应。

第三,第一曲线与第二曲线。企业的多元化是主动适应未来大势的主动选择。在原有成熟的市场中,企业发展都是有生命周期的。当企业现有成长曲线出现下滑,必须开辟新的成长曲线。根据查尔斯·汉迪“第二曲线理论”:必须在第一曲线到达峰值之前就开始,只有这样才会有足够的资源来弥补初期的投入。所以,企业未雨绸缪,需要在现有成熟产品之外探索新的领域。当今,我国很多高新技术企业这一经营特征非常明显。在企业主要精力投入生产现有成熟产品的同时,也前瞻性地配置相应资源,进行多条技术路线探索和新产品研发,这种战略布局对企业持续发展具有十分重要的价值,因为“有时当你知道走向何处,你便失去了发展机会。”在第一曲线与第二曲线的交汇期,企业现有的产品仍是主打产品,但新产品也开始被设计和生产出来,新市场正处在加速培育的过程中。就这种状态看,企业经营必定是多元化的,至少是多产品化的。从转型发展的意义上讲,这种多元化是任何企业都必须思考的重要课题。

随着信息社会的到来,产品和技术创新的步伐越来越快,这给企业转型发展带来了巨大挑战。诚如杰弗里·韦斯特在《规模》中所描述的:我们好比在现有的跑步机上不断加速前进,但很快会临近奇点,就必须跳入到另一个速度更快的跑步机上。当今技术创新和范式转移周期加速,新产业发展的周期越来越短,第二曲线可能也将很快面临市场饱和或衰退,我们需要思考:如何在不远的将来再寻找下一条增长曲线?企业多元化发展的边界在哪里?我们能否驾驭这种不断加速的多元化转型?

三、怎样防范高杠杆融资风险?

企业在过度多元化发展模式下,高杠杆率是常态,即以较少的自有资本来撬动更多的外部融资。实践中,过度融资行为与过度多元化扩张如影随形。而现实中“很多企业不是饿死的,而是被撑死的”,高杠杆融资往往带来重大的风险隐患。当企业陷入多元化危机,很多情况下首先是反映在资金链上,然后再传导到经营层面。因此,企业一定要认真关注和防范过度多元化和高杠杆带来的融资风险。

第一,慎防多头授信风险。为了能够更多地获取各种融资,一些企业利用银企双方的信息不对称,内部通过不同关联实体各自独立地对外进行融资。表象上看,这些企业之间没有直接的投资和控制关系,但通过错综复杂的多层股权嵌套,其实背后是由一个投资管理型控股母公司(或实际控制人)在隐蔽操控。采取这种运作方式,极大地加大了金融机构的风险。银行对存在资本关联,交易关联和其他方式关联的各类企业,将它们视为一个融资体,设定融资风险的总量。但尽管这样,作为债权人的银行等金融机构具有天然的信息劣势,债权属性使其不能充分参与到企业的经营决策活动中,信息具有滞后性和片面性。而一旦企业出现负面舆情,当有银行出于避险考虑抽贷限贷,其他金融机构会互相仿效,这将会给企业资金链带来重创。

慎防频繁资本运作风险。通过资本市场公开发行上市,或进行兼并和收购活动,是企业实现多元化扩张的重要方式。但很多企业收购兼并活动缺乏清晰的战略目标,实现资本运作只是为了短期财务获利。当然,也有企业因为没有战略整合能力,获得其他企业实际控制权后并没能真正实现内部协同,或者导入新的资源,使企业多元化效果大打折扣,甚至成为企业转型发展中的沉重负担。还有企业以资本运作方式控制其他企业,将其充当为多元化扩张的融资平台。通过该上市公司进行融资,然后再去不断地投资其他企业。一旦拥有了众多的企业,也就意味着获得了更多的融资渠道。实践中,将被控制企业的固定资产设置贷款抵押进行融资,然后以套取此资金再去进行投资,投资抵押融资再投资抵押融资……”,滚雪球融资模式导致企业的资金风险不断被放大。

第三,慎防担保圈融资风险。有时,企业集团内部受控制的企业实体之间采取交叉互保的方式来增信,以便形式上满足金融机构融资担保条件,进而提高融资的可获得性。前几年此类的担保圈贷款曾一度成为银行体系一个重要的风险来源。如果体系内某个关联企业融资发生违约,可能导致关联担保企业承担相应的违约清偿责任,这种债务连锁反应往往会形成“多米诺骨牌”效应,进而压垮整个企业资金的正常运行。

第四,慎防股权质押融资风险。为拓宽融资渠道,企业实际控制人通常也会选择以其持有的上市公司的股权来设置质押,向金融机构进行融资。其好处在于,在不转让股权、稳定控制权的前提下,也能获取所需资金。金融机构为了防范股票市场波动的风险,一般会设置股价下跌的一定比例作为风险警戒线或平仓线,即当其股票下跌到该比例时,金融机构将通过强行卖出被质押的股票来止损。所以,当资本市场异常大幅下跌将触发平仓机制,金融机构为维护债权安全按照约定强行出售该股票,这将进一步导致企业股价的下跌。而企业若为防止出现此类现象,要么提供自行购入股票补仓,那么偿还融资,这都将进一步加剧了资金链风险。因此,企业要高度重视股权质押融资风险的跨市场传导,避免任何侥幸心理,防止持续陷入恶性循环的资金链状态。

第五,慎防融资期限错配风险。银行对信贷资金用途实施严格的监督管控,普通贷款不能进入股市和期货市场,也不得进行其他股本权益性投资。但是通过集团体系内部企业间的关联交易,一旦信贷资金流出相关企业在该银行的账户体系,银行其实很难进行跨金融机构的跟踪监控。为节约成本,一些企业偏爱于采用这种方式套取贷款,以短期贷款用于长期项目投资,实行“资金套利”。但这种方式本身具有很大的脆弱性。当社会资金形势发生逆转,或因银行信贷政策收紧,企业的资金链断裂风险就会凸现。另外,在我国资管新规实施之前,银行贷款之外的其他社会融资总量持续快速增长,各类非标融资等也成为一些多元化企业获取资金的一种非常重要的途径。特别是企业获取的“明股实债”资金,实质上是带有明确偿还期限的债权资金,而往往能以资本的身份进入股权投资等领域,无形中放大了风险。当然,随着这类融资债权属性的明确规范,也为企业资金安全提供了必要保障。


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