中国银行业究竟有多少坏账？

这是一道打爆过无数空头的世界难题。

曾经以做空安然一战成名的“空头大师”詹姆斯·查诺斯，于2011年有过预言：

“中国的银行体系就像建立在流沙上面一样，极度脆弱。这一点很多人都没有认识到。”

还有曾长期供职于惠誉评级的“中国银行业大师”朱夏莲，美联储前主席耶伦的座上宾，她在2016年说过：

“考虑到影子银行的风险，中国银行业实际的不良贷款率在22%。

对于做空者，新华社曾如是评论：

“做空者活在过去，中国却在把握当下，谋划明天。”

空头们虽然输了，我们未必是赢家。中国银行业的坏账，依然是个谜。

在7月11日的答记者问中，银保监会说了一句惊心动魄的话：

“我们必须做好不良贷款可能大幅反弹的应对准备。”

“中国的银行业已经技术性破产。”

上世纪90年代末，在外媒有关中国的财经报道里，你总能读到这句话。

后来曾担任过中国银行业协会副会长的杨再平，那会在中国人民银行任职。他始终记得当时一些封面文章的配图。

其中有篇标题为“亚洲最坏的银行”的封面文章，配以漫画：一青花大罐，老百姓从危桥走近往里扔钱，钱都从罐子底部破损处流出。

还有篇标题为“红色警报”的封面文章，配以漫画：消防战士提着消防桶从天安门城楼前跑步经过。

彼时亚洲金融危机爆发，而中国大陆的经济转轨与金融改革刚刚开启，还有一大堆的历史遗留问题要解决。

至1997年6月底，4家国有商业银行不良贷款已达10020亿元，占全部贷款的25.6%。面对数额相当大的贷款呆账，各国有商业银行的呆账准备金严重不足，1997年可以使用的呆账准备金只有约250亿-280亿元。

还有数据显示，至1997年9月底，全国城市信用社3914家，有310家信用社已出现资不抵债，约占信用社总数的7.9%；全国49532个农村信用社，呆滞、呆账贷款超过30%的信用社有18634家，占总数的37.6%。

后来的故事大家都知道了。在财政部和央行的支持下，成立四大AMC收购坏账，成立中央汇金公司直接注资，引进境外战略投资者，股改上市，一气呵成。

2005年之后，国有银行及股份制银行密集上市。到2007年，按照市值排名，工行、中行和建行稳居全球前十。当年末，商业银行不良贷款率已经从2002年底的23.6%降到6.2%。

最终还是全体国民买单了。所谓的改革奇迹，都是带血的。

历史在轮回。

2008年国际金融危机爆发后，欧美银行业风雨飘摇，国际大银行普遍市值暴跌，有些银行直接倒下了。

相形之下，中国银行业要稳得多。不管是股价，还是各项监管指标，俨然这边独好。

截至2009年底，中国商业银行按贷款五级分类的不良贷款余额4,973亿元，比年初减少630亿元，不良贷款率1.58%，比年初下降0.84个百分点。

但是，有人不信，压根不信。

2011年6月，高盛发表研究报告称，预计2013年中国内地银行业不良贷款比例达8%，不良贷款的最薄弱环节可能在开发中的西部地区出现。

2011年11月，空头大师吉姆·查诺斯(Jim Chanos)在接受彭博社的电视采访时表示 ，“中国的银行‘极度脆弱’，因为它们没有足够的资金来冲销不良贷款。”查诺斯曾准确预测美国能源企业安然2001年破产，被冠以“空头大师”的称呼。

“中国的银行体系就像建立在流沙上面一样，极度脆弱。这一点很多人都没有认识到。”查诺斯说。他还有一句被打脸更惨的预言：“中国的房地产泡沫比迪拜严重1000倍以上。”

2015年10月，法国里昂证券认为，中国银行业的坏账率可能高达8.1%，是官方数字1.5%的六倍之多，这意味着7.5万亿元人民币的资本缺口，超过中国GDP的十分之一。

2016年2月，《纽约时报》报道：据一些分析人士估计，中国的不良信贷规模可能已经超过了5万亿美元，这是一个惊人的数字，相当于中国年经济产出的一半。

2016年6月，麦肯锡发布报告称，用借债方式支持短期GDP增长的模式使中国经济面临硬着陆的风险加大，有关方面公布去年不良贷款率为1.7%，但麦肯锡估计应在7%左右，如果延续该模式，预计2019年不良资产率可能升至15%。

不过，麦肯锡同时指出，中国有能力出资拯救银行业。“中国政府负债约占GDP的50%，将负债增至65%就能为中国新增10万亿元人民币，足以满足极端情境中8万多亿元人民币的结构调整成本。”

2017年9月，《华尔街日报》的一篇评论文章将炮火对准了行业明星招商银行。该文称招商银行是中国最危险银行，认为其资产负债表或许只是看上去很美。原因是，招行发行的理财产品余额约有人民币2.1万亿元，并且大量使用所谓的资产管理计划，这里很可能是许多不良贷款的藏身之处。

在所有看空者当中，最受关注的是Charlene Chu，她曾是国际评级机构惠誉的中国银行业首席分析师，常驻北京。

Charlene Chu是一位中美混血，有个很接地气的中文姓名——朱夏莲。据说，她的父亲生于湖南一个茶商家庭，做过国民党将领，1949年逃到香港，后来在59岁时移民到美国，在一家医院做洗碗工，并在那儿认识了她的母亲。

朱夏莲一直对中国银行业的真实坏账情况持质疑态度，并且密切关注中国的影子银行体系，在国际市场颇具声望。从空头大师到美联储高官，都是她的忠实读者。

2009年12月，惠誉发布《中资银行——年度复评与展望》，朱夏莲写道：“当前中资银行在贷款分类和表外风险披露上存在重大缺陷，他们缺乏在完整经济周期中运营的经验以及接受新的信用文化需要长期过程。同时，尽管今年的财政和货币刺激政策看起来在推动经济复苏中获得了成功，但2009年上半年信贷的快速增长引起了对中期坏账危机的担忧，虽然这绝非定论。”

2010年9月，朱夏莲又发表了一篇题为《2009年的信贷激增到底带来多少损害》的报告：“由于分母效应，信贷的高速增长将在短期内继续推动不良贷款比率的下降；而中国在贷款发放和分类中的本地特色，能够极大延缓资产质量问题在贷款分类数据中显现的时间；再加上非正式资产证券化行为，即把贷款重新打包成理财产品出售，也有助于形成较高的企业贷款偿还率，使违约数据被扭曲。”

在一些观察人士看来，朱夏莲对中国影子银行的关注与预警，很大程度上推动了中国央行在2011年公开社会融资总量指标并纳入表外信贷。

尽管如此，朱夏莲认为官方对影子银行的统计并不彻底。2013年6月，朱夏莲再次指出：“当36%的贷款都留在中国银行业的贷款投资以外时，1%的不良贷款比率几乎无法体现任何价值。”

直到2016年1月，朱夏莲已经从北京去了香港，跳槽到了一家国际研究机构。她在接受CNBC采访时称：“考虑到影子银行的风险，中国银行业实际的不良贷款率在22%。在如此短的时间内，中国的债务激增甚至可能是世界上最大的。”

官方数据显示，2015年末，中国商业银行不良贷款率为1.67%。

投资者也没底。

中泰证券上周的一份报告指出：银行板块目前的估值处于历史低位，PB仅为0.71倍，其隐含的不良率一路走高，甚至高于行业13-16年不良周期时期。

中泰证券的测算结果是，目前银行板块个股隐含的不良率平均在10个点左右，远高于其平均的不良+关注贷款比例3.6%，个别个股估值隐含的不良率与关注+不良的偏差甚至在10个点以上。

翻译过来就是，虽然上市银行公布的不良率基本都在2%以内，从股价所传递的信息来看，在投资者眼里，上市银行实际的不良率在10%左右。

市场会出错吗？或许。但是这种长时间的悲观预期，不是凭空想象出来的。

比如恒丰银行，这家经历了政府接管的全国性股份制银行，2018年末不良贷款余额为1635.61亿元，不良率28.44%，贷款损失准备为- 894.75亿元。然而，这家银行在2016年财报中披露的不良贷款率仅为1.78%。

还有贵阳农商行，该行2014、2015、2016年末的不良率分别为2.99%、2.93%和4.13%，到了2017年末，突然飙升至19.54%，资本充足率降至0.91%。

比起不良率的高低，现有数据水分有多少，才是投资者更在乎的事情。要想挤出水分，表面上需要加强监管力度、提高资产质量分类要求，深层次的问题在于地方债务与影子银行。

朱夏莲一再预警的影子银行问题，被证明是充满前瞻性的。虽然近年来监管部门大力整顿，然而麻烦远未解决。这不，最近延长资管新规过渡期的呼声又来了。

在昨天公布的答记者问里面，银保监会对坏账问题打足了预防针：

不良资产上升压力加大。今年初以来账面不良贷款余额虽然增加不明显，但由于经济下行在金融领域反映有一定时滞，加之宏观政策短期对冲效应等，违约风险暂时被延缓暴露，预计在今后一段时期不良贷款会陆续呈现和上升。

虽然我们采取了临时延期还本付息、借新还旧、展期、修改贷款合同等对冲政策措施，但经营不善的企业本身存在的问题并没有根本解决，今后仍然存在较大违约风险。

一些银行、企业和地方政府不愿主动暴露不良，有的甚至故意粉饰和隐瞒。总的来说，当前不良贷款并未充分暴露，存在较大上升压力。

更令市场吓出一身冷汗的，是下面这句话：

我们必须做好不良贷款可能大幅反弹的应对准备。

最新数据显示，截至6月末，我国银行业境内总资产301.5万亿元，同比增长9.8%；上半年人民币贷款增加12.09万亿元，同比多增2.42万亿元；6月末，不良贷款余额3.6万亿元，比年初增加4004亿元，不良贷款率2.10%，比年初上升0.08个百分点。