4万亿投资等刺激政策，不仅催生了今年上半年7.37万亿元的人民币信贷增量，而且带动了银行理财业务的繁荣。

　　银监会的一项统计显示，截至2009年5月末，各中外资商业银行存续的理财产品超过4100只，理财业务市场规模达到7000亿元人民币，理财客户达到230万人。

　　近日，一些股份制银行和信托公司人士称，去年底以来，银信合作业务需求强烈，原因之一又是项目资本金不足；借道信托，银行理财资金被部分用作股权投资；而在曲线破解资本“瓶颈”后，地方政府融资平台和大型企业的负债规模被进一步放大，融资杠杆倍数悄然上升。

　　7月6日，中国银监会发布《关于进一步规范商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知》(银监发[2009] 65号，下称“65号文”)。在65号文对理财资金禁止投向的规定中，“未上市企业股权和上市公司非公开发行或交易的股份”均在限制之列。

　　多位银行人士指出，对理财资金权益用途的限制，会在一定程度上降低企业融资的杠杆倍数，并保持信贷的适度增长，这不仅有利于银行控制风险，也会提升贷款的收益率。

　　表外融资模式逻辑

　　7月27日，一家大行投行人士称，在境内市场上，作为表内融资方式，银行信贷资金的用途是被管制的，最显著的是，不能被用于权益投资；而与之不同的是，在65号文出台之前，银行理财资金的投向中包括权益(或资本金)的用途，这也是企业选择表外融资模式的逻辑所在。

　　从表内信贷与表外理财业务中，折射出不同的风险偏好。银行理财业务可以对应不同风格的投资者，风险偏好较为多样；而我国的银行风险偏好基本一致，如果用贷款的眼光来判断，有些情况不一定能满足银行贷款的用途要求。但理论上，信托可以操作，尤其是可以对接私人银行服务的理财产品，能够操作很多风险相对较高的投资。

　　7月30日，一家股份制银行对公信贷人士称，房地产贷款项目被信托公司发行的集合信托计划所置换，此类现象时有发生。

　　他发现，对于抵押物是否足值，信托计划的要求并没有银行严格，这样一来，即便融资成本较高，如高出同期贷款基准利率50%，开发商也愿意借助信托公司来融资，便于腾出一些抵押物，再向银行融资；“好比一个西瓜，卖了两个价格”。

　　随着65号文的出台，以及监管层对信托公司固定资产项目融资业务的进一步规范，类似“尊享7号”的理财产品将会淡出投资者的视线。

　　因为65号文第十八条、十九条分别规定，理财资金不得投资于境内二级市场公开交易的股票或与其相关的证券投资基金。理财资金参与新股申购，应符合国家法律法规和监管规定。理财资金不得投资于未上市企业股权和上市公司非公开发行或交易的股份。

　　理财产品可能收缩

　　而近日信托业内流传的一份征求意见稿也显示，信托公司开展信托业务，不得以股权投资附加回购方式进行项目投资。

　　7月29日，一家股份制银行金融同业业务负责人直言，65号文等监管政策出台后，商业银行的个金、对公、同业、投行等部门肯定会做出一定调整，“像投资二级市场、未上市企业股权的理财产品都要收起来，显然会少很多”。

　　65号文第十三条规定，理财资金用于发放信托贷款，应符合以下要求：(一)遵守国家相关法律法规和产业政策的要求。(二)商业银行应对理财资金投资的信托贷款项目进行尽职调查，比照自营贷款业务的管理标准对信托贷款项目做出评审。

　　按照上述规定，如果严格执行国家对固定资产项目资本金比例要求，以及贷款用途监管，表外融资中的杠杆倍数将会回归常态。

　　前述银行同业业务负责人称，在今年的银行理财业务中，给地方平台企业的融资，“做的比较多”；“现在信贷的规模太大，出乎我的意料，如果再加上理财业务的规模，流动性比公布的数据更大，所以，必要的收缩是很正常的”。

　　他还认为，这对银行反而是有利的，因为贷款的收益率会上升，而之前企业通过表外融资渠道，突破了银行贷款利率的下限。

　　此前，“类似于央企等大客户，因为信誉度较高，(通过银行理财等方式)能够拿到比较优惠的资金，再来进行圈地，现在进行规范后，可能会限制高价拿地等行为”。7月29日，一家上市银行投行人士直言。

　　不过，65号文第二十条规定，对于具有相关投资经验，风险承受能力较强的高资产净值客户，商业银行可以通过私人银行服务满足其投资需求，不受本通知第十八条和第十九条限制。

　　“这等于保留了(理财资金)权益用途的一个渠道，主要是考虑到，市场上有具备风险承受力的专业投资者。”前述大行投行人士称。

　　实际上，在65号文出台前，一些银行已经提高了理财产品的销售门槛，尊享7号的起点正是10万元。

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　　5000万撬动10个亿

　　陈昆才

　　一家成立仅一年左右的房地产公司，凭着5000万元的注册资本、2400万元的净资产、净利润为负的财务报表，希望到银行获得授信，显然是天方夜谭。但借道信托，这样的房地产企业依然可以从银行拿到资金，工具是银行理财产品，当然还需要一些“合伙人”。

　　2008年8月20日，中铁二局(600528.SH)发布公告称，公司委托衡平信托有限责任公司(现已更名为“中铁信托”)以“盈庭置业公司增资扩股和债权投资资金信托计划” (下称“信托计划”)通过民生银行发行“非凡理财尊享7 号理财产品”(下称“尊享7号”)融资10 亿元，用于公司的全资子公司盈庭置业项目开发建设。

　　盈庭置业公司成立于2007 年6 月25 日，注册资金5000万元，2007 年底，该公司总资产37610万元，净资产2419.3 万元，由于处于公司创建初期，主营业务尚未获得收入，因此2007 年净利润亏损80.7 万元；上述项目是指盈庭置业在成都市温江区金马河片区的房地产项目。

　　尊享7号是为融资人盈庭置业度身定做的，10亿元资金配置于两个部分。其一，中铁信托对盈庭置业进行增资扩股1.5 亿元，持有75%的股权；其二，增资后，中铁信托再以委托贷款的方式，贷款8.5 亿元给盈庭置业用于项目的开发建设，借款年利率为11.0%，较同期贷款基准利率上浮51%。

　　此间，中铁二局和中铁二局集团(持有中铁二局49.74%的股份)分别现身。在理财产品到期日(2010年8月5日)前，中铁二局将溢价收购信托计划持有盈庭置业75%的股权，总价为1.83亿元，溢价22%，2008年已支付200万元，余款为1.81亿元。

　　中铁二局集团则为上述股权收购行为提供不可撤消的连带责任保证担保，担保金额为1.81亿元；同时，还将为盈庭置业按期履行(8.5亿元信托贷款)还本付息的义务提供担保。

　　借道信托，中铁二局解决了银行信贷不可能完成的难题，其投资5000万元的盈庭置业，拿到了10亿元的银行理财资金。对于盈庭置业而言，整个杠杆倍数达到21倍(10.5/0.5)。而在2008年8月，房地产开发项目的资本金比例要求为35%，杠杆倍数仅为2.9倍；今年5月，最新的房地产项目资本金比例要求为20%，杠杆倍数达到5倍。显然，银行表外融资(理财+信托)的杠杆倍数显著高于表内的银行贷款方式。

　　不过，为确保民生银行发行尊享7 号成功，中铁二局以自有资金购买了2 亿元。中铁二局表示，通过购买该理财产品，可以增强其他投资者购买理财产品信心，有利于该理财产品的顺利发行，满足盈庭置业项目融资需要。即便中铁二局掏出2.5亿元，杠杆倍数也达到(10.5/2.5)4.2倍，依然高于2.9倍的银行表内融资方式。

　　本报记者发现，在2008年的年报中，中铁二局将2亿元的尊享7号计入了可供出售金融资产。而此前中铁二局表示，该项投资的期限为24个月，与产品期限一致。尊享7号的宣传资料显示，在不发生信用风险的情况下，投资者每年可获得8.5%的预期年收益，如果一年后需用资金，也可以提前赎回，但年收益为7%。

　　中铁二局投资2亿元所获收益，也是羊毛出在羊身上，来自于自身的溢价回购行为和子公司盈庭置业高达11%的借款利率。如果能够实现最高8.5%的年收益，中铁二局将获利0.34亿元(2×8.5%×2)，恰好可以覆盖股权溢价部分(1.83-1.5)的0.33亿元，这笔买卖也很划算。中铁信托(中国中铁)为控股股东，中铁二局为第二大股东)也从这次融资行为中斩获750万元的手续费。