来源：中国货币市场

作者 | 陈曦，中国进出口银行资金营运部

近年来，随着人民币汇率形成机制不断完善，中国金融市场不断开放，境外主体对人民币的接受和使用程度不断提升，离岸人民币市场迎来了更大的发展机遇。

一、离岸人民币市场发展现状

截至2017年底，人民币国际支付的全球市场份额为1.61%，排名第五，其中中国香港所占比例为75%。中国银行2017年四季度离岸人民币指数（ORI）为1.25%，高出三季度末及上期预测值0.03个百分点，显示出离岸人民币市场继续企稳向好；境内市场扩大开放的同时，离岸市场协同发展。

（一）人民币跨境贸易结算业务

自2009年跨境贸易人民币结算试点以来，人民币跨境贸易结算规模在2010年至2015年迅猛增长，2016、2017年有所回落。

2017年，人民币跨境贸易结算业务量4.36万亿元；人民币对外直接投资和人民币外商直接投资分别为4568.8亿元和11800亿元，与人民币跨境贸易结算量变化趋势基本一致。人民币跨境贸易结算规模占我国全部跨境收支比重近16%，分别低于2015年的29%和2016年的21%。

其中，2017年中国香港与跨境贸易结算有关的人民币汇款总额累计达3.93万亿元，较2016年的4.54万亿元同比下降13%。

（二）离岸人民币业务

1. 离岸人民币存贷款市场

离岸人民币市场资金量自2010年开始逐步扩容。由于跨境贸易规模的迅速增加及持续存在的贸易顺差，离岸人民币流动性迅速积累，逐渐形成了离岸人民币存款市场。其快速发展为离岸人民币融资市场和人民币贷款市场的形成发展奠定了基础。

近年来，受人民币贬值等因素影响，跨境人民币流向波动加剧，离岸人民币资金量有所缩减，反过来对人民币贷款业务形成制约。据2017年第4季度《中国货币政策执行报告》，至2017年底，人民币境外存款余额为10467亿元，同比增速为20.4%；人民币境外贷款余额为4421亿元，同比增速为1.1%。

绝大部分离岸人民币资金聚集于中国香港。截至2017年底，中国香港、中国台湾和新加坡的人民币存款规模分别5504亿元、3199亿元和1520亿元。

2. 离岸人民币债券市场

近两年，由于离岸人民币市场融资成本不断攀升，叠加人民币贬值预期与汇率波动的加大，离岸人民币债券市场出现大幅收缩。今年上半年，受人民币贬值预期好转、美联储加息导致美元债券融资成本上升、中国经济增速企稳等因素影响，离岸人民币债券发行规模重现上升趋势。

据Wind资讯统计，至2017年底境外人民币债券存量总额为2568.71亿元，中国财政部为最大发行主体，存量为949亿元；金融机构为723.01亿元，企业为648.22亿元。可见，离岸人民币国债发行已进入常态化阶段，逐渐成为离岸人民币债券市场的基础产品。

（三）离岸人民币回流渠道

近年来，我国资本市场对外开放程度不断深化，RQDII、RQFII、债券通、沪港通、深港通等为离岸人民币资金跨境流通开拓了更多途径，进一步增强了离岸人民币市场的广度与深度，逐步形成人民币“出得去、回得来”的良性循环机制，进一步助推人民币国际化进程。

截至2017年底，有18个国家和地区获得RQFII额度，共计1.74万亿元。随着人民币国际化进程的推进及资本项目的逐步放开，RQFII的规模还将继续扩大。

二、离岸人民币市场面临的挑战

（一）离岸人民币资金池规模有限

目前离岸人民币存款规模仅占人民币存款总规模的不到0.7%，离岸人民币市场资金池规模仍然非常有限。“8.11”汇改后，受人民币贬值预期等因素影响，离岸人民币资金池不断萎缩（但在2017年底有企稳迹象）。

流动性紧张下，离岸利率上升，引致离岸人民币债券融资成本攀升。虽然目前离岸人民币流动性紧张局面已有所缓和，但在有限的离岸人民币资金池下，债券发行与交易受限，且易随各种短期因素而波动。而且，离岸人民币存款分布不均匀，主要集中在几家银行（如中国银行、汇丰银行），离岸银行间的人民币流动性较低。

此外，随着更多资金通过沪港通、人民币合格境外机构投资者(RQFII)、人民币外商直接投资 (RFDI)、贸易结算等形式回流内地，离岸人民币资金池亦难再现曾经的爆发式增长，而呈缓增之势。

（二）离岸人民币市场派生性欠缺

从数据来看，离岸人民币市场存贷款不成比例，显示基于离岸银行体系的人民币存贷派生功能有待提高。人民币境外贷款规模增速疲软更多地与市场基础设施不完善相关。目前，离岸人民币基准利率尚未正式建立，离岸人民币贷款定价较为困难且不透明。

从债券市场来看，人民币国际债券余额仅占全球国际债券市场的0.5％左右，“熊猫债券”规模依然较小，离岸市场人民币国债规模不大，发行期限较短，期限结构不完整，难以形成完整的收益率曲线。

此外，离岸人民币可投资品种较为有限，目前主要投资渠道为RQFII渠道下的人民币额度、点心债和香港人民币贷款。离岸人民币权益类产品、衍生类产品明显不足。

（三）应对全球联动风险的防范机制建设有待加强

相比在岸市场，离岸人民币市场遭遇国际市场波动时反应更为强烈，且受国际经济、金融环境变化的影响更大，进而导致离岸人民币汇率和利率定价的复杂化，并随着资本项目的逐步开放，加大对在岸市场汇率和利率定价的干扰，削弱我国货币政策的有效性，从而对金融监管和宏观调控提出新的挑战。

为此，国内监管部门已出台全口径跨境融资宏观审慎管理政策。未来还需要进一步完善与离岸人民币市场相配套的法律法规和监管机制，防范可能会产生的跨国洗钱、逃税漏税、非法资产转移和国际法律冲突等问题。

三、 发展建议

（一）逐步提升离岸人民币市场活跃度

“8.11”汇改后，人民币汇率虽出现多轮震荡，但自2017年以来，人民币有效汇率趋于均衡，汇率形成机制逐步完善，人民币内生稳定性逐步凸显，对一些国家货币的汇率影响力已有所显现。

2018年2月26日，澳门特区首次发行离岸人民币债券“莲花债”，是“8.11”汇改以来离岸人民币市场最大规模的信用类债券发行，最终定价大幅低于初始指导价，也显示出国际投资者对中国宏观经济和人民币国际化信心增强，境外人民币资产配置需求提升。目前，在中国银行间债券市场发行人民币债券的主权发行人包括加拿大不列颠哥伦比亚省、匈牙利、波兰、韩国、阿联酋、菲律宾等。未来，随着离岸人民币市场流动性的好转以及美联储加息影响下美元债券融资成本的攀升，离岸人民币债券发行需求将重新回暖。

值得一提的是，中国首个国际化期货品种、以人民币计价的原油期货近日在上海期货交易所子公司——上海国际能源交易中心正式挂牌交易，直接引入境外投资者参与。着眼于从域外破局这一新举措，将有助于新时代人民币境外使用的跨越式发展，而石油人民币是关键抓手。

可以预计，通过不断丰富以人民币计价的金融产品和服务体系，推进离岸人民币债券发行、信贷产品、人民币衍生产品、私人银行产品、大宗商品交易人民币计价等业务，未来离岸市场将形成一个依靠市场力量运转的离岸人民币自我循环机制，进一步增强离岸人民币市场对海外人民币持有者的吸引力。

（二）逐步完善离岸市场基础设施

2018年3月26日，人民币跨境支付系统（CIPS）二期成功投产试运行。CIPS二期投产后，CIPS运营机构提供24小时对外服务，服务时间覆盖欧洲、非洲、美洲等全球各时区工作时间，有效支持经贸往来、全球支付与金融市场业务，满足全球用户的人民币业务需求。CIPS已成为我国适应跨境投融资发展的需要，支持实体经济发展和实施“走出去”战略，推动人民币国际化进程而建设的重要金融基础设施。

此外，随着各离岸人民币中心的建立与完善，特别是“一带一路”沿线国家经济建设和经贸、资金往来的深入推进，如何构建各中心之间的联动机制，从海外人民币清算行转型升级、实施券款对付结算、明确税收政策等方面进一步完善离岸市场基础设施，关系到未来人民币离岸市场发展的广度和深度，是下一阶段的重要课题。

（三）增进国际投资者对中国金融市场的认可

2018年3月23日，彭博宣布将人民币计价的中国国债和政策性银行债券纳入彭博巴克莱全球综合指数，人民币计价的中国债券将成为继美元、欧元、日元之后的第四大计价货币债券，所占指数市场份额或将达到5.5%左右。正式纳入将从2019年4月开始，用时20个月分步完成。这一关键性进展意味着中国债券在全球债券投资组合中重要性的提升，会吸引更多外国投资者投资国内资本市场，便利离岸人民币回流循环。

事实上，中国金融业正在加快开放步伐，已经放开了银行卡清算机构和非银行支付机构的市场准入限制，明确了国际评级机构准入相关规定，授权首家非中资银行担任海外人民币清算行，进一步扩容沪港通、深港通额度，酝酿推出沪伦通等。开放的中国金融市场将吸引愈来愈多国际投资者的进入，从而为离岸人民币市场建设增添更大活力。

（四）与人民币国际化战略同步推进

国际货币基金组织数据显示，截至2017年第四季度，人民币外汇储备规模从第三季度的1083.7亿美元增至1228亿美元，在整体已分配外汇储备中占比升至1.23%。2016年四季度末，这一数字为1.08%。

目前，中国GDP占全球的15%左右，进出口总额占全球的11%以上，中国经济的国际地位表明人民币国际化还有很大发展空间，有利于人民币一步步从贸易货币到投资、储备货币。人民币的国际化有赖于离岸金融系统货币派生能力的恢复。同时，中国人民银行和多个国家与地区签署了货币互换协议，在必要的时候可以提供离岸人民币的流动性支持。

未来，随着中国金融市场的逐步开放，人民币国际化将再上一个层次，人民币也将更广泛用于虚拟经济、金融交易领域，助力离岸人民币市场发展。