作者 | 许宏宇 睿立方咨询总经理

来源 | 睿立方咨询 （ruizixun）

引 言

作为特殊历史时期产物，城投曾为我国的城市建设和城镇化率的提高发挥了举足轻重的作用，抛开多年来传统发展模式所带来的地方政府债务高企和风险集聚不谈，其在城建领域所做出的努力和所创造的业绩应载入史册。

峰回路转。2014年10月，一纸“要求剥离地方政府融资平台政府融资职能”的《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发〔2014〕43号）文件的出台以及新预算法的实施，将地方政府投融资平台推向了生死边缘，也使得城投的发展从此步入“后43号文时代”。

近年来，国家针对地方政府债务管理的监管力度更是持续加码，“《国务院办公厅关于印发地方政府性债务风险应急处置预案的通知》（国办函〔2016〕88号）”、“《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》（财预〔2017〕50号）”、“《关于坚决制止地方以政府购买服务名义违法违规融资的通知》（财预〔2017〕87号）”、“《关于做好2018年地方政府债务管理工作的通知》（财预〔2018〕34号）”等一系列文件的不断推出，几乎切断了城投公司与生而来的生存之本和立业之基，就如同砍断了手脚动弹不得。城投公司欲生存发展，“转型”成为不可回避的命题。

然而，“《国务院关于国有企业发展混合所有制经济的意见》（国发〔2015〕54号）、《中共中央、国务院关于深化国有企业改革的指导意见》（中发〔2015〕22号）、《国务院办公厅关于转发国务院国资委以管资本为主推进职能转变方案的通知》（国办发〔2017〕38号）”亦相继出台，文件要求“改组或组建一批国有资本投资、运营公司；尤其是要求分层、分类推进国有企业混合所有制改革”等。上述国资国企改革文件的出台，为迷茫困惑中的城投公司转型带来了希望和曙光。

“上帝为你关上了一扇门，却又为你打开了另一扇窗”，事情往往就是这样。一系列新一轮国资国企改革的政策推出和实施似乎就是城投转型的其中一扇明亮之窗。

一、混合所有制改革的政策脉络

2013年11月，党的十八届三中全会《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》提出积极发展混合所有制。2014年《政府工作报告》进一步提出“加快发展混合所有制经济”，国企民企融合成为新一轮国资国企改革重头戏。2015年9月，国务院印发《关于国有企业发展混合所有制经济的意见》（国发〔2015〕54号）提出分层、分类推进国有企业混合所有制改革，鼓励各类资本参与国有企业混合所有制改革。2016年年底召开的中央经济工作会议进一步指出，“混合所有制改革是国企改革的重要突破口”。2017年，国企改革尤其是地方国企改革，呈现出全面提速的状态。国企改革进入深水区，混合所有制改革步伐势必将进一步加快。

2018年政府工作报告关于国企改革工作提出“稳妥推进混合所有制改革；国有企业要通过改革创新，走在高质量发展前列”。新一轮国资国企改革将向纵深展开。

二、城投转型和混改的契合点

首先，地方政府投融资平台作为区域范围内最重要的国企之一，仅从资产规模而言，通常情况下，融资平台拥有地方区域所辖国有资产规模的40%以上，因此融资平台本身的转型改革关系到整个地方国有企业改革的成败。后43号文时代，融资平台的发展直接关乎地方国有资本的运作效率和国有资产保值增值。而国家自上而下积极推行混合所有制的终极目的亦在于提高国有企业经营效率和国有资本的运行效率，实现国有资本最大限度地保值增值，更有效地实现各类国有企业的使命。在这一点上，城投转型和国企混改不谋而合。

第二，国家在推行新一轮国企改革过程中，之所以将混改作为其中重要的抓手之一，目的在于通过国有股份和非国有股份的优势互补，实现合作共赢。城投公司多年来主导地方城建投融资领域，累积了一定的资源和政策优势，这也是能够吸引非国有股份合作的关键点所在。但囿于脱胎于传统城建投融资体制，城投在主要承担政府融资职能以外，几乎没有或尚未建立起清晰的业务运营模式和收益回报机制。在既无资质、也无运营管理经验，同时面临人才困乏的情况下，单纯依赖城投自身的内部积累和发展，短期内是无法实现业务的市场化和实体化转型的。因此在追求合作共赢的前提之下，充分发挥非国有股份在资金、管理、运营方面的优势，混合所有制改革将会成为实现城投业务转型和管理转型的重要途径之一。

第三，新一轮国企改革的重要目标之一是引进非国有股份的同时，进行治理结构、人才机制和管理体制方面的机制转变，完善现代企业制度，加快形成有效制衡的公司法人治理结构，从而使得国企更具活力。

城投公司多年来一直处于地方政府的直接领导之下，城投公司的核心和主要领导多来自于政府财政等职能部门，政企不分、政资不分的现象比较严重，内部治理结构形同虚设。城投在适合的领域通过混合所有制改革，非国有股份的引入，多元化的股权结构设计将为城投公司现代企业制度的建立和实现管理转型插上腾飞的翅膀。

三、城投转型混改的案例借鉴

众所周知，上海城投早已成为国内其它各层级城投公司在探索转型之路上的一盏明灯。有关城投转型的一系列创新思维和做法始终走在行业的发展前列。

早在2014年2月27日，上海城投公司旗下上市公司城投控股公告，PE巨头弘毅（上海）股权投资基金中心受让上海城建投资开发总公司持有的2.99亿股，耗资近18亿，取得了上海城投持有的城投控股10%股权，弘毅上海成为公司第二大股东。通过此次引入外部投资者，国有股权中上海城投的比例由56%降至46%。适度稀释国有股权后，上海城投筹集到可观的“零成本”私募基金。此案例亦成为上海当时新一轮国资国企改革启动后混合所有制改造的首个案例。

本案例分析不聚焦在案例本身的股权结构的设计、激励机制重构、国有资产定价以及内部治理结构的具体安排上。而重点在于通过本案例分析让读者了解到，上海城投通过此次混改而取得的成效。

首先，引入弘毅上海作为城投控股的战略投资者，遵循了上海新时期国资国企改革的方向和要求，给竞争性企业引入更市场化的机制，借助弘毅上海的国企改制投资经验，推动公司的体制机制改革，优化公司治理结构，促进公司各项事业发展。

其次，通过此次混改，上海城投可以盘活国有资产，将出让股份获取的资金投资于其他城建领域，直接顺应了当时“《关于进一步深化上海国资改革促进企业发展的意见》（即‘上海国资国企改革20条’）”所提出的混合所有制、优化国资布局和结构、畅通国有资本流动渠道等思路和要求。从这个角度上讲，混改亦是后43号文时代，城投的创新投融资方式之一。

最后，更重要的是，弘毅上海入股后将大力支持城投控股向大环保产业转型。同时为上海城投从当时的投资商向实现城市基础设施和公共服务整体解决方案提供商的角色转变奠定了一定的基础。

四、城投转型混改的要点分析

1.城投混改需以“分层分类”为前提

新时期国有企业改革是以国企功能分类为前提的。根据《中共中央、国务院关于深化国有企业改革的指导意见》（中发〔2015〕22号），国有企业可以分为公益类、主业处于充分竞争行业和领域的商业类，以及主业处于关系国家安全、国民经济命脉的重要行业和关键领域、主要承担重大专项任务的商业类国有企业。

不同类型的国有企业，将会有不同的国资监管机制，混合所有制股权结构中的国有持股比例要求不同，企业治理机制也有差异。一个国有企业是否进行混改，是否可以进行混改，以及混合所有制改革中股权结构设计等诸多问题都要以企业功能定位和类型确定为前提。与此同时，对于央企、地方国企、集团公司以及不同层级的下属子公司来说，其是否实行混合所有制改革以及混合所有制改革的方案都不应该相同，所以混合所有制改革还要先行分层。

因此，各级地方政府，尤其是国资国企管理机构，在助力城投混改转型的过程中，优先协助其解决不同类别、不同层级的城投公司的“分类分层”问题。

2.合理科学设计城投混改模式

在前述“分类分层”的基础上，针对不同的城投混改主体进行混改模式的设计。除了传统的整体上市或核心资产上市的方式以外，可以采取资产购并、债务剥离、人员处置、机构整合、挂牌转让及债务重组等多种手段，重新组合资产、业务以及债务等要素。另外也可以考虑通过引进战略投资者，设立或引入各种改基金和产业发展基金，以及采取员工持股的方式等开展混合所有制改革。混改模式需“一案一议”，切记“千企一面”。

另外，何种资产和业务适合混改，以及在城投集团母公司和下属子公司那个层面开展混改等，都需要决策者仔细斟酌。

3.遵循“三公一严”原则，避免国有资产流失

当前，推进混合所有制改革的最大障碍在于，国有股份会担忧国有资产流失的问题；非国有股东及混合所有制企业的其他利益相关者则担忧自身相关权益受到侵犯。城投的混改也不例外。

但应该看到，城投混改并不必然带来地方国有资产流失，关键是要做到程序公正、交易公平、信息公开、法律严明。如果操作流程和审批程序规范，国有资产定价机制健全，第三方机构作用得到很好发挥，审计纪检及内部员工等各个方面监管到位，完全可以做到守住国有资产不流失的“底线”。

2018年注定是个不平凡的年份。今年是改革开放40周年，更是走进新时代的开局之年。今年亦是国资国企改革的深化之年，也是改革质量的提升之年。

新时代已经来临，城投公司应积极顺应新时代的发展变化，勇于承载新时代赋予的历史使命和责任担当。城投转型混改之路任重道远，但实践必将证明今日决策的前瞻性和合理性。