来源：米筐投资（微信ID：mikuangtouzi）

作者：老船长

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建国之后，许多地方政府为了筹集资金修路建桥搞基建，都发行过地方债券。有的甚至无息，以支援国家建设的名义摊派给各单位，更有甚者就直接充当部分工资。

直到1994年，朱相主宰分税制改革。中央和地方的财权事权重新分配，中央收紧财权，地方财权被收窄的同时，事权却没有变化。说白了，就是地方拼命搞发展，赚的钱大部分给了中央。

但地方要发展啊，GDP考核制度下，没钱还得干活，完不成任务还得打屁屁。新的预算法又规定不能私自发债，于是政府成立一系列投资公司，地方性融资平台应运而生，遍地开花。

其中，做的最彻底的当属重庆，重庆一口气成立了8家省级地方性融资平台，俗称“重庆八大投”，黄市长治下的重庆连年经济增速位居第一，八大投功不可没。

融资平台负责借钱，政府提供担保，承诺财政资金偿还，就演变成了“或有债务”。

因此，我们目前说的地方债，一般包括两项：地方政府发行债券、地方政府或有债务（政府负有担保责任的债务、政府可能承担一部分救助责任的债务）。

直到2014年，国务院下发43号文，省级地方政府才获得适度发债、自发自还的权限，上海、浙江、广东、深圳等10个省市成为试点。

地方债，成为一个城市发展经济不可避免的手段，通过各种融资平台和渠道，获得财政收入以外的基建资金，我们才看到了更多二三四线城市的快速崛起。

那么，各省市的债务情况如何呢？

截至2017年末，全国地方政府债券规模为14.74万亿元，为全市场规模最大的债券品种；地方政府债券是地方政府债务的最主要构成形式，占比88.60%。

分区域来看：

1、 江苏，无论是债务余额还是新增债券，都是第一。2017年末，债务余额12092亿元，也是唯一破万亿的省份。

2、 广东和山东债务余额都超过了9000亿，是第二集团。

3、 贵州和四川债务余额都超过了8000亿，是第三集团。

4、 2016年西藏的政府债务规模最少，不足百亿。但到2017年，暴增80%。

5、 债务余额高的省份，经济都不弱，基建投资也较高。

但全国各省市的债务余额和债务率、负债率，又是另一幅景象。

负债率=债务余额/GDP，一般以60%为警戒线。

债务率=债务余额/综合财力，100%安全警戒线。超过100%存在债务风险；70%-100%为预警区间，还有一定举债空间；70%以下债务风险较低。

其中：

1、 贵州、辽宁、内蒙古、云南、陕西五省债务率超警戒线，存在债务风险。其中，贵州最高为178.9%。14省债务率在70%-100%之间，12省债务率低于70%。

2、 贵州近几年经济增速都在全国前列，但背后是最高的债务率。

3、 虽然江苏债务余额超过万亿，但由于其财力雄厚，江苏债务率并不高（低于70%）。

4、 而债务率高的省份，以西部省份为主，加上东北不景气的辽宁，经济实力都较弱。

5、 从负债率来看，仅有贵州的负债率超过60%，其余省份债务率均低于60%。综合来看，贵州的债务情况值得警惕。

每个省份都有债务，但东中西部财力的巨大差异，导致了中西部省份债务率明显高于东部。一旦某省的财力不支，虽不会被强制破产，但引发的债务违约链条传导至市场，将是核弹级别。

地方债最大的风险在哪里呢？就是上文提到的或有债务，是目前监管难、违约风险最大的灰色地带。

以地方融资平台为中介，对于已欠下的债务，政府通过财政资金偿还。政府手里有什么呢？土地啊，世界上最宝贵的生产资料。于是，土地出让金是财政的主要来源，也是偿还债务必不可少的工具。

因此卖地卖得越多越贵，偿债能力就越高，进一步借债的能力也越强。这个依靠土地价值升高不断循环的融资模式，也是中国房地产这十几年来价格暴涨的深层次逻辑。

但风险可能埋藏于链条上的任何一个细节中。限购限售环境下的土地成交下降、租赁时代到来、城市经济依赖房地产程度过高，都让这一链条运转的越来越难。

另外，违规举债现象遍地都是，每个省份都脱不了干系。

2017年12月22日，财政部通报，江苏、贵州两省近期查实多起地方政府违法违规举债担保问题，除责令限期整改，还依法依规对70多名相关责任人启动问责程序；

12月23日，国家审计署要求，坚决打消地方政府认为中央政府会为地方债“买单”、“兜底”的幻觉。

12月29日，全国财政工作会议提出：“支持打好防范化解重大风险攻坚战，重点是有效防控地方政府债务风险，坚决制止违法违规融资担保行为，严禁以政府投资基金、政府和社会资本合作（PPP）、政府购买服务等名义变相举债。”

一个月之内，从中央经济工作会到财政会议，关于地方债务高层频频发声，可见地方债风险已到必须解决的时机，问责程序的启动也显示了高层的决心。

有人说，地方债停了不就不存在风险了吗？但这根本不现实，也跟大政方针相背。

2013年《政府工作报告》：“继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策”

2014年《政府工作报告》：“继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策”

2015年《政府工作报告》：“有效实施积极的财政政策和稳健的货币政策”

2016年《政府工作报告》：“继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策”

2017年《政府工作报告》：“继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策”

积极的财政政策，说白了就是允许甚至鼓励政府举债发展。但中央经济工作会又说了“加强地方债务管理”，意思就是你可以举债，但需要控制规模，千万不能出现风险，这就是2018年的主逻辑线。

最难受的，恐怕就是市县政府了。融资渠道受限最大，违规举债现象最多。中国有3000多个市县行政区，相当于3000多个隐雷，一旦一小颗爆炸，就会引起区域性的连锁反应。那些债务率高企的省份、违规现象最多的市县，就是你投资时需要避开的地方。