2009年以来，通货紧缩和流动性充裕支撑了债券“牛皮市”的持续。尽管统计局10日公布的5月份CPI、PPI数据仍处于通缩之中，但是机构普遍认为通缩压力正逐步缓解，债券市场可能从2008年的牛市、2009年上半年的牛皮市，逐渐过渡到“艰难时世”。

通缩压力缓解

6月10日，国家统计局公布的数据显示，5月份CPI同比下降1.4%，环比下降0.3%；与4月份相比，同比跌幅缩小0.1个百分点，环比跌幅扩大 0.1个百分点。5月份PPI同比下降7.2%，跌幅大于4月份的6.6%，原材料、燃料、动力购进价格同比下降10.4%。

从具体结构上来看，食品价格成为CPI跌幅略有收窄的主因，5月份食品价格跌幅从上月的1.3％收窄到0.6％，非食品价格跌幅从上月的1.5％扩大到 1.7％。非食品价格降幅扩大，主要是受车用燃料、交通工具、通信工具、旅游、文娱耐用消费和服务以及居住类价格下跌的推动，体现了PPI大幅通缩的传导效应以及就业和收入压力的影响。而PPI跌幅扩大主要和生产资料跌幅的加大有关。5月份生产资料出厂价格下跌8.8％，跌幅比上月加大0.7个百分点，拉动PPI数据多跌0.5个百分点。

尽管5月份物价通缩仍在持续，但是市场机构普遍对通缩压力的缓解持乐观态度。国泰君安研究员姜超认为，目前物价降幅超预期的程度在下降，与之对应的是，物价的同比降幅已经企稳，2月份的CPI可能为年内最低点，并将从8月份起加速上行，至10月份升至 0左右，年底的同比涨幅约为1.5%；PPI将在9月份见底回升，至年底同比降幅收窄至0左右。

申银万国研究员李彗勇则表示，由于消费品的过剩程度小于生产资料，CPI底部会早于PPI。他预测CPI将在2季度触底，从3季度开始回升；PPI则将于3季度触底，4季度开始回升。

债券后市堪忧

10日，财政部发行了280亿元15年期国债，中标利率为3.69%。该利率水平符合市场预期，仅略低于二级市场同期限品种收益率水平。招标结果显示，共有458.7亿元资金参与了280亿元招标总量的追逐，认购倍数为1.64倍，较6月3日发行的5年期固定利率国债1.78倍的认购倍数略低，显示机构认购热情已有所下降。

另外，当日一级市场发行和物价数据的公布也未给二级市场带来做多动力，10日上证国债指数收盘报121.5点，小幅上涨0.01%，成交量仅仅为4亿元，反映市场热情不高。

在经历了2008年的大牛市之后，债券市场于2009年年初陷入徘徊震荡之中，“牛皮市”格局持续半年时间左右，当前面临着方向性选择。国泰君安在此前发表的策略报告《经济复苏债市入冬》中，明确表示不看好债券市场在2009年下半年的走势，建议投资者缩短久期，规避风险。而另一资深债券研究员亦指出，经济复苏前景、通胀预期升温、股市持续火暴、供给增加等多方面因素将持续打压债券市场，目前来看，卖长买短仍是最佳选择。