埃森哲(Accenture)在最近的报告中提出了一个问题：“金融科技革命难道停滞了吗?”报告指出，金融科技(Fintech)初创公司并未如预期一样改变市场结构，从根本上改善产品，也没有对现有金融机构构成威胁。

确实，最近两年来，美国及欧洲的金融科技初创公司在经历了几年稳步的增长之后迅速下滑。

然而，埃森哲的报告似乎忽略了关键的一点，那些曾经打算打败大型金融机构的初创公司现在与他们合作，许多金融科技创业公司引入金融企业作为投资者，或直接被后者收购。另外，创业公司的数量增长放缓是因为技术创新在内生发展。

尽管大型金融机构的官僚主义和惰性会拖慢金融科技变革的步伐，但传统金融机构与初创公司之间的竞合关系决定了金融科技革命的影响力不会被削弱。新技术仍会像设想一样促使金融价值链重建，大型金融公司将继续掌控行业的大部分价值，但价值链的结构和这些企业的竞争方式将会发生巨大变化。

金融科技革命如何改变大型银行竞争？

金融行业许多龙头已经意识到，新的竞争格局正在形成。瑞银集团首席执行官Sergio Ermotti近期接受媒体采访时表示，“我完全相信银行业的战场不在前端，而是后端。金融服务行业尚未开发出更为全面的价值链共享，这是难以理解的。”

金融机构习惯将研究和执行与大部分后端工作相结合，例如数据采集模块化和外包。绝大多数的价值来自交易的执行，所以所有的后端工作都是为了鼓励更多交易而完成的。新技术已经开始破坏这个价值链，诸如MiFID II的监管条例将使得面向客户的捆绑服务更难以获取价值。

金融科技革命恰好触及后端。随着执行和其他服务日益商品化，金融机构之间的竞争将基于各自的基础设施和技术能力。可以利用Fintech合作伙伴将数据收集、分析和机器学习的后端基础设施与其研究部门整合在一起的财富管理企业将占领此次市场整合的制高点。

值得注意的是，摩根士丹利已经迅速从价值链的转变中获利。有分析师在去年7月表示，如果顺利完成数字转型，摩根士丹利有望为股东创造近280亿美元的价值。过去15个月以来，摩根士丹利受益于财富管理业务的强劲表现，盈利能力升至金融危机以来的高点，股价也累计上涨72%，同期标普500指数上涨17%。

金融科技革命浪潮能否持续？

到目前为止，与金融科技初创公司有合作意愿的通常是金融机构。2017年上半年，企业投资者参与了金融科技行业超过20%的风险投资。诸如花旗、高盛和摩根大通等美国顶级大行均有数十项金融科技投资项目。金融机构收购Fintech公司的宗数甚至超过IPO的数量。

对于大型金融机构来说，与金融科技公司合作的益处显而易见，不仅可以将潜在的竞争对手变为合作者，还可以获得技术解决方案来解决棘手问题。

不要小看这些技术解决方案，最近一项对70家英国金融服务提供商进行的调查发现，87%的公司通过与金融科技公司合作而削减了成本，而54%则实现收入增长。

大型金融机构通常实行复杂的官僚体制，员工成千上万，创新对这些企业来说困难重重，但与金融科技公司成为合作伙伴或收购这类企业可以使老牌企业将大部分客户的创新流程外包出去，同时又能保住多数利润。

财富管理机构估值便宜

尽管过去一年来，大型财富管理机构表现强劲，但与其他金融部门比起来，估值仍很便宜。图2显示了对于最大100家公司的投资资本回报率(ROIC)与企业价值/投资资本的回归分析。

图2：金融部门的回归分析

图3：顶级财富管理公司的实际价值及隐含估值

从资产管理规模看，以上九家上市公司均位于世界前十大财富管理公司之列(第十家为富达投资集团，是私人企业)，其中七家公司的股价低于其基于资本回报率(ROIC)的隐含估值。

投资巨鳄也已将目光投向大型财富管理公司。伯克希尔·哈撒韦在上个月行使认股权证买入美国银行股票，如今，这家巴菲特执掌的公司不仅是美国银行、富国银行的第一大股东，也是纽约梅隆银行的第二大股东、高盛的第五大股东。巴菲特看好这个行业的机遇，并将其投资组合的四分之一资金配置在里面。

值得注意的是，两家股价超过隐含估值的公司都是纯粹的财富管理公司，而被低估的公司都有大规模的投资银行业务，市场可能慢慢才会意识到这些公司将焦点转向财富管理业务的机会。Ermotti描述瑞银是“世界上最昂贵的投行及最便宜的资产管理公司”。

图3证实了Ermotti的说法，瑞银的确是顶级财富管理机构中最便宜的公司，现价较其隐含估值折让53%。Ermotti表示，基本面强劲、估值便宜及未来愿景清晰，使得瑞银成为大型财富管理公司中获得最高评级的股票。

在金融科技革命的这个阶段，很难说谁将是最大的赢家，但唯一确定的是机会的存在。长期来看，那些与金融科技相融合、提高后端能力的金融机构将能够节省成本，扩大市场份额，并获得超额价值来回报股东。