87号文后棚改项目的融资方式浅析
棚改项目资金需求量大，回报周期长，一般在25年左右，棚改项目主要是非经营性项目，靠项目本身不能产生足够的收益，其收益只能依靠政府提供可行性缺口补贴等形式满足社会资本方对投资收益的要求。
作者：陈玉 来源：小兵研究（id：xiaobingyanjiu）
导读：棚改项目资金需求量大，回报周期长，一般在25年左右，棚改项目主要是非经营性项目，靠项目本身不能产生足够的收益，其收益只能依靠政府提供可行性缺口补贴等形式满足社会资本方对投资收益的要求。
2014年新预算法和43号文推出以来，地方政府融资平台的传统融资渠道受到较大限制，只有政府购买服务和PPP项目才被金融机构认可。
由于PPP项目期限长、流程繁琐，政府购买服务项目受到银行等金融机构的广泛欢迎，但另一方面，地方政府融资平台为了获得融资，将很多项目违规包装成政府购买服务项目。
2017年以来，《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》（50号文）和《关于坚决制止地方以政府购买服务名义违法违规融资的通知》（财预[2017]87号）相继出台，重申了地方政府不得利用PPP、政府投资基金等方式违法违规变相举债，对政府融资平台项目融资空间进一步缩窄。
本文拟就棚改项目分析87号文后对其融资方式的影响。
一、棚改项目是否不能作为政府购买服务的项目
《关于坚决制止地方以政府购买服务名义违法违规融资的通知》（财预[2017]87号）第二条对政府购买服务的禁止范围做了明确的规定：
“不得将原材料、燃料、设备、产品等货物，以及建筑物和构筑物的新建、改建、扩建及其相关的装修、拆除、修缮等建设工程作为政府购买服务项目。”
并且还规定“严禁将建设工程与服务打包作为政府购买服务项目。”
对于棚改项目而言，其整体工作包括棚改征地拆迁服务以及安置住房筹集、公益性基础设施建设等方面，那么是否可以认为棚改项目包括了“建设工程”，就不能作为政府购买服务的对象呢？
笔者认为，棚改项目并不被被87号文所禁止，原因如下：
首先，国务院发布的《关于进一步做好城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施建设有关工作的意见》（国发(2015)37号）有明确规定：推动政府购买棚改服务。
37号文为国务院发布的文件，而87号文为财政部发布的文件，国务院文件法律效力高于财政部，因此，37号文所支持的并不会被87号文所禁止。
其次，87号文对政府购买服务的相关概念均引用自《中华人民共和国政府采购法》，该办法将政府采购的项目分为货物、工程、服务三类，其中货物、工程为87号文所禁止，而“除货物和工程以外的其他政府采购对象”的“服务”并不被87号文禁止。
棚户区改造指的是我国政府为改造城镇危旧住房、改善困难家庭住房条件而推出的一项民心工程。
37号文规定“政府购买棚改服务的范围，限定在政府应当承担的棚改征地拆迁服务以及安置住房筹集、公益性基础设施建设等方面，不包括棚改项目中配套建设的商品房以及经营性基础设施。”
棚改项目所包括的征地拆迁服务、安置住房筹集、公益性基础设施建设为一个整体，拆开任何一个单独来说都不能算是棚改。
因此，棚改是包括上述三项工作的综合服务，而不是简单的“工程+服务”，棚改本身是一项服务，不被87号文禁止。
再次，87号文在第三条规定：
“政府购买服务要坚持先有预算、后购买服务，所需资金应当在既有年度预算中统筹考虑。年度预算未安排资金的，不得实施政府购买服务。政府购买服务期限应严格限定在年度预算和中期财政规划期限内。”
而棚改项目金额较大，年度预算和中期财政规划期限（三年），是无法覆盖该棚改项目采购金额的，既然87号文规定
“党中央、国务院统一部署的棚户区改造、易地扶贫搬迁工作中涉及的政府购买服务事项，按照相关规定执行” ，将棚改项目预算作为例外情况处理，说明，87号文本身也是认可将棚改作为政府购买服务范围的。
二、87号文后棚改项目的融资方式
（一）政府购买服务项下的融资
87号文明确严禁将金融机构、融资租赁公司等非金融机构提供的融资行为纳入政府购买服务范围。
但是，政府购买服务项目的承接方，在签订政府购买服务合同之后，再以政府支付的款项作为还款来源向银行等金融机构融资，融资主体为政府购买服务的承接主体，而非政府。
这种方式仍然是合规的。我们需要关注的重点是政府购买服务本身的合规性，主要注意以下几点：
1、政府购买服务项目是否在《政府购买服务指导性目录》中；
2、承接主体的方式和程序是否符合法律规定；
3、购买服务所需资金是否依法纳入财政预算，坚持“先有预算、后购买服务”；
4、政府购买棚改服务的范围，限定在政府应当承担的棚改征地拆迁服务以及安置住房筹集、公益性基础设施建设等方面，不包括棚改项目中配套建设的商品房以及经营性基础设施。
国发(2015)37号文有明确规定：推动政府购买棚改服务。市、县人民政府要公开择优选择棚改实施主体，并与实施主体签订购买棚改服务协议。市、县人民政府将购买棚改服务资金逐年列入财政预算，并按协议要求向提供棚改服务的实施主体支付。
87号文只是对政府购买服务进行了规范，并未禁止将棚改项目纳入政府购买服务范围。
（二）PPP方式
国发(2015)37号文同时指出，对于棚改项目推广政府与社会资本合作模式，在城市基础设施建设运营中积极推广特许经营等各种政府与社会资本合作（PPP）模式。
PPP和政府购买服务，都是政府利用社会力量提供公共服务的两种独立的方式，PPP不受此次87号文的影响。
但目前来看，很难将PPP作为棚改项目的主要融资方式，PPP目前仍面临预算有限、流程复杂、落地时间长等一系列约束。
一是预算约束，财政部2015年颁发的《政府和社会资本合作项目财政承受能力论证》指出，每一年度全部PPP项目需要从预算中安排的支出责任，占一般公共预算支出比例应当不超过10%。
一个大型棚改项目可能就超过了10%的上限，导致地方政府能够通过PPP实施的基建项目有限。
二是流程复杂，根据财政部颁布的《政府和社会资本合作模式操作指南（试行）》，PPP项目的操作流程包括识别、准备、采购、执行和移交5个阶段，操作流程非常复杂，从项目识别到准备、采购、执行、移交，每个阶段还有内部流程，需要投入的时间和人力物力偏高。
从目前财政部公布的PPP项目库来看，PPP整体呈现落地时间长、落地率低等特性，这也使得PPP很难成为棚改的主要融资方式。
三是社会资本参与热情不高，棚改项目资金需求量大，回报周期长，一般在25年左右，棚改项目主要是非经营性项目，靠项目本身不能产生足够的收益，其收益只能依靠政府提供可行性缺口补贴等形式满足社会资本方对投资收益的要求。
在这样背景下，国企对小项目不感兴趣，民企自身实力不够，银行又认为风险大，贷款审批程序多、门槛高。
（三）开发性金融服务
国发(2015)37号文同时指出，对于棚改项目要发挥开发性金融支持作用。
承接棚改任务及纳入各地区配套建设计划的项目实施主体，可依据政府购买棚改服务协议、特许经营协议等政府与社会资本合作合同进行市场化融资，开发银行等银行业金融机构据此对符合条件的实施主体发放贷款。
在依法合规、风险可控的前提下，开发银行可以通过专项过桥贷款对符合条件的实施主体提供过渡性资金安排。
鼓励农业发展银行在其业务范围内对符合条件的实施主体，加大城中村改造、农村危房改造及配套基础设施建设的贷款支持。
鼓励商业银行对符合条件的实施主体提供棚改及配套基础设施建设贷款。
2014年开始，国开行有了PSL的资金支持，开始大幅投放棚改项目。目前，棚户区改造的资金来源结构中政策性银行贷款占80%左右，其资金期限长达25年，并且有3年的宽限期。
但今年以来，棚改项目落地难度有所加大，一是棚改资金的拨付是跟随项目进度而来，而随着棚改的推进（容易拆的先拆），拆迁谈判、与棚改户博弈的难度也在增加；
另一方面，政府棚改是“片区”概念，不仅包括住宅，还会有一些，但是政策性银行对房地产开发不支持（要求棚改项目中非住宅类总投资额占比不能超过20%）；
这些都会导致地方政府面临资金缺口的问题，需要寻求商业贷款的支持，这就增大了项目落地的困难。
（四）棚改资产证券化
目前棚改项目的资产证券化主要有两种形式，一是棚改贷款资产证券化，二是棚改项目资产证券化，其中棚改项目资产证券化又分为单SPV模式和双SPV模式。
1、棚改贷款资产证券化
中国银行间市场交易商协会于2015年出台了《棚户区改造项目贷款资产支持证券信息披露指引（试行），国开于2015 年8 月10 日在银行间市场发行开元2015 年第三期信贷资产支持证券（以下简称“15 开元3”），成为首款棚改贷款资产证券化产品。
15 开元3 的交易结构与普通信贷资产证券化类似，由国开行作为发起机构以部分棚改信贷资产作为信托财产信托给受托人设立特殊目的信托。受托人向投资者发行资产支持证券，以信托财产产生的现金流为限支付资产支持证券的本息及其他收益，其产品结构如下：
图一：开元2015 年第三期信贷资产支持证券产品结构图
2、棚改项目资产证券化
棚改项目资产证券化为证监会主导下的企业资产证券化产品，主要包括以下两种形式：
（1）单SPV模式
单SPV模式下的棚改项目资产证券化，主要是棚改项目的建设施工方以其对政府的相关合同债权作为基础资产而发行的资产证券化产品。
以“建发禾山后埔-枋湖片区棚户区改造项目专项资产管理计划”为例，原始权益人禾山建设通过实施后埔-枋湖片区棚户区改造项目而对应享有《“后埔-枋湖片区旧村改造项目”资金运行协议》项下的合同权利，厦门市湖里区财政局按照协议规定未来五年应将薛岭B3-2、枋湖A1、枋湖A3 地块土地出让金的85%回拨给原始权益人。
原始权益人以上述债权为基础资产发行了资产证券化产品，同时厦门建发股份有限公司为本资产管理计划提供担保，工行厦门分行流动性支持银行，为建发股份履行担保义务提供流动性贷款，产品结构如下：
图二：建发禾山后埔-枋湖片区棚户区改造项目专项资产管理计划产品结构图
（2）双SPV模式
双SPV模式下的棚改项目资产证券化，主要是多了一层信托SPV，以该信托受益权为基础资产发行资产证券化产品，而该信托的投向为棚改项目信托贷款，以棚户区改造安置房销售款作为信托贷款的还款来源。
以“扬州保障房信托受益权资产支持专项计划”为例，广州银行通过华融信托向扬州市保障房建设发展有限公司发放信托贷款，获得信托受益权。
扬州市保障房将联谊南苑二期和杉湾花园六期保障房项目棚户区改造安置房未来销售应收账款质押给保障房信托，并承诺以上述两个项目的棚户区改造安置房销售款作为信托贷款的还款来源，扬州市城建国有资产控股（集团）有限责任公司为本笔信托贷款提供连带责任担保。
广州银行作为原始权益人，将保障房信托受益权转让给特殊目的载体（即资产支持专项计划），资产支持专项计划以基础资产的收益作为支持，发行资产支持证券，其产品结构如下：
图三：扬州保障房信托受益权资产支持专项计划产品结构图
综合以上分析，棚户区改造是国家重点鼓励的项目，具有金融、财政等相关政策的支持，尽管国家不断出台相关政策约束地方政府融资行为，但对于棚改项目更多而言是规范而非限制，在其他政府融资平台项目融资受限的情况下，棚改项目反而有着更广阔的融资空间。
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来源： 阮家营文化
财预[2017]87号文定制了购买服务的负面清单，严禁地方政府将建设工程作为政府购买服务项目。同时，要求购买服务坚持先有预算、后购买服务，期限应严格限定在年度预算和中期财政规划期限内。政府购买服务回归到向社会力量购买真正服务的本源。
文件一出，引起轩然大波，在地方政府、银行业不亚于一场地震，众多专家学者对该文进行了深入、细致的解读，但是，对于棚改项目，是否能突破87号文关于预算、期限、工程的限制，专家们也是各执一说。
作为银行从业者，该怎么理解？此文一出，生意清淡，闲来无事我也咬文嚼字一番。对棚改项目大家最关心的三个问题来尝试解读，同时对棚改项目授信的应注意的问题进行分析。
一、棚改项目是否可以突破先预算后购买的限制？
87号文第三点“严格规范政府购买服务预算管理”这段，要求先有预算、后购买服务，年度预算未安排资金的，不得实施购买服务。但该段末有一句非常重要的话“党中央、国务院统一部署的棚户区改造、易地扶贫搬迁工作中涉及的政府购买服务事项，按照相关规定执行。”这句话按上下文的意思理解，对棚户区改造和易地扶贫搬迁留了一个口子。
《国务院关于进一步做好城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施建设有关工作的意见》（国发[2015]37号），该文是2015年6月25日发布的，从常理、法理上来说，财政部作为国务院的下级部门，无权推倒国务院的文件。国务院关于棚改的相关规定肯定还是有效的。国发[2015]37号推动政府购买棚改服务中一段明确“市、县人民政府要公开择优选择棚改实施主体，并与实施主体签订购买棚改服务协议”。“市、县人民政府将购买棚改服务资金逐年列入财政预算，并按协议要求向提供棚改服务的实施主体支付”。
请注意两句话的先后顺序，签订协议；逐年列入财政预算；并按协议要求支付。国务院的发文可不是平时我们写的报告，在用词、顺序、甚至标点符号都是非常讲究、严谨的，一词一句，细细读来，都蕴含深意，更不可能有简单的逻辑错误。
因此，从这两句话的理解，棚改项目可以先签订购买服务协议，再列入预算。当然，这个理解和“财综[2014]96号”政府购买服务管理办法（暂行）》有冲突。
二、棚改的购买服务期限是否可以超过三年？
87号文规定政府购买服务期限应严格限定在年度预算和中期财政规划期限内。根据《国务院关于实行中期财政规划管理的意见》（国发[2015]3号）文，目前我国的中期财政规划按照三年滚动方式编制。也就是说购买服务期限最长不应该超过三年。那么棚改期限是否可以突破三年约束？
前文已经说过87号文第三点已对棚改网开一面。如果我们通读87号全文，就可以理解财政部是为购买服务正本清源，让政府购买服务回归到服务的本质，比如咨询、法律、维修、维护、保养、保洁、绿化等社会公共领域的服务。这些服务一般开支金额较小，三年甚至一年的地方财政预算完全可以承担。
但是棚改项目金额较大，少则几亿，多则是十几亿甚至几十亿的项目，地方财政怎么可能在三年的财政预算内完成如此庞大的金额支出。这完全不符合财政规划可持续，促进经济社会平稳健康发展的目标。
看看棚改的纲领性文件“国发[2015]37号”文，还是在“推动政府购买棚改服务”那一段：“各省（区、市）应根据棚改目标任务，统筹考虑财政承受能力等因素，制定本地区政府购买棚改服务的管理办法”。“市、县人民政府将购买棚改服务资金逐年列入财政预算”。注意统筹考虑财政承受能力、逐年列入这几个词，从行文理解，地方政府可以根据本地区的财政承受能力，合理规划棚改购买服务期限，并将购买服务资金逐年列入当地财政预算。不受中期财政规划三年期限的限制。
再来看“国发[2015]37号”文（再次提醒中期财政规划管理的意见是国务院发的文），“对规划期内一些重大改革、重要政策和重大项目......通过逐年更新滚动管理，强化财政规划对年度预算的约束性”；“中期财政规划按照三年滚动方式编制”。我的理解是棚改项目逐年列入财政预算的意思就是在中期财政规划逐年滚动列入。
那中期财政规划是否需要人大或人大常委会决议呢？答案是否定的。根据《预算法》，人大仅对一年一度的政府财政预算进行审查和批准，不包括中期财政规划。还是看37号文，“各省、自治区、直辖市及计划单列市财政部门要比照中央做法，编制地方中期财政规划，经同级人民政府批准后，报财政部备案”。“省级各部门、省级以下地方财政部门也可以分别编制省级部门三年滚动财政规划和当地中期财政规划。”地方财政部门编制中期财政规划之后，向谁报备？该文没有明确。
三、棚户区安置房建设是否纳入购买服务？
请看“国发[2015]37号”文的相关规定“政府购买棚改服务的范围，限定在政府应当承担的棚改征地拆迁服务以及安置住房筹集、公益性基础设施建设等方面，不包括棚改项目中配套建设的商品房以及经营性基础设施。”该文明确公益性基础设施建设列入购买服务可以，但请问安置住房筹集是个什么鬼？筹集是否包括安置房建设？
筹集一词确实是博大精深，含义丰富。个人的理解是安置住房筹集当然包括安置房工程建设。首先，既然作为棚改配套的公益性基础设施建设可以，37号文的主角棚改难道会排除在外。其次，37号文的城镇棚户区改造，很明确包括棚改项目建设和棚改货币化安置，该文在“发挥开发性金融支持作用”一段的最后一句就是“鼓励商业银行对符合条件的实施主体提供棚改及配套基础设施建设贷款。”
四、棚改项目授信要注意的问题
1.要确保项目的真实性，之前有些地方政府的胆子忒大，竟然虚构棚改项目，伪造政府文件向银行进行融资。银行不能仅注重文件表面的合规性而忽视了项目的真实风险。
2.防止对同一项目进行多头授信。某些地方政府拿同一个项目在多家银行进行贷款，当银行开始要求购买服务协议质押，主管部门拿同一份购买服务协议，写上不同的编号，交给不同的银行去办理质押登记手续。
3.确保贷款资金不被挪用。贷款资金是否专款专用将影响购买服务协议的法律效力。工程建设资金必须专款专用，防止出现烂尾工程；对于货币化安置，贷款银行可以要求代发拆迁安置费。
4.棚改项目首期购买服务支付资金纳入当地财政预算。银行审批或出款前，必须拿到首期购买服务支付资金纳入预算的凭证以及全部购买服务资金纳入中期财政规划的文件。至于这些凭证和文件需要提供到什么程度，就看各家银行的智慧和胆略，及与政府的关系了。
5.“党中央、国务院统一部署的棚户区改造”怎么理解？根据国37号文，目前棚改的计划为2015-2017年。国开行能接受的棚改项目是要求纳入省住建厅的目录，具体项目怎么办，还是要看银行的智慧和胆略。
6.棚改项目购买服务应能在地方政府采购网查询到相关信息。
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