来源：肖飒lawyer

ICO的本质是什么，一直有各种争论，有的说是货币性质，有的说是权益分配，有的说是币圈IPO，有的说6000年前就有的token。

随着区块链技术的发展、ICO功能的体现，也许在未来我们可以给ICO一个准确的定义，现在，为时尚早。

但，我们面临着ICO对象的期待的眼神，他们渴望我们给一个说法，那么，我们就从ICO投资者适当性开始谈起。

我们一直建议，将ICO归入广义“证券”概念，用证券法规制，更切合中国法律监管实际。

诚然，我们今早的新闻也看到美国SEC在调查报告中认定ICO为证券进行监管，道理是相通的。

等额份的一般等价物coin，被各国法律认定为“证券”既有利于监管落地，又不破坏现有法币环境。

01、公开发行与非公开发行都应该遵从投资者适当性原则

2017年7月1日，我国证监会实施《证券期货投资者适当性管理办法》（简称适当性管理办法），规范证券期货投资者适当性管理，维护投资者合法权益。

其上位法是《证券法》、《证券投资基金法》、《证券公司监督管理条例》、《期货交易管理条例》等。

我们认为ICO投资者适当性，可以遵从如上法律、法规和规章的原则和要求。

投资者适当性问题是普遍问题，不能因为非公开发行，在私下环境中“人传人”就不遵守相应规制。

在ICO项目中，通常发行方会保留一部分币额，私募一定比例，公开发行一定比例，对于后面两项的投资者都应当提出门槛，充分披露“非保本”风险，提出明确的适当性匹配意见，将适当的coin提供给合适的投资者。

投资者自己也应当主动了解coin的情况，听取经营机构意见，根据自身能力审慎决策，独立承担投资风险。

02、投资者区分为：专业投资者和普通投资者

区分专业投资者与普通投资者是兼顾了保护金融消费者与提高金融服务效率的属性。

在ICO中反映尤为强烈，专业投资者可能是“矿工出身”对于区块链技术及其应用场景有深刻洞见，其愿意在早期跟发币团队一起承担风险，那么，法律不应该干涉其自由和财富上升通道。

普通投资者，也许是中国大妈，她们对于区块链不熟、对ICO不熟，但是她们有资金去买币，以币投资，这些人一定要挡在门外吗？

不一定，按照适当性管理办法第十九条：

经营机构告知投资者不适合购买相关产品或者接受相关服务后，投资者主动要求购买风险等级高于其风险承受能力的产品或者接受相关服务的，经营机构在确认其不属于风险承受能力最低类别的投资者后，应当就产品或者服务风险高于其承受能力进行特别的书面风险警示，投资者仍坚持购买的，可以向其销售相关产品或者提供相关服务。

03、专业投资人的范围

ICO专业投资人的范围，我们建议略扩展，不仅包括从事过智能货币、数字货币的机构或个人；还应当包括专业投资的金融机构和投资公司。我们建议如下：

（1）金融监管机构批准设立的金融机构；

（2）公募基金和成功运作过10个以上投资项目的私募基金；

（3）合格境外机构投资者（QFII）；

（4）比特币、以太币、莱特币等知名数字货币的挖矿团队，且从事挖矿工作1年以上；曾有过ICO项目发行经验的相关机构或个人；

（5）具有国内外智能货币开发证书、区块链专利等专业资质能力的自然人；

（6）金融资产不低于500万，或者最近3年个人年均收入不低于50万的自然人；

（7）具有2年以上证券、基金、期货、黄金、外汇等投资经历的自然人；

（8）在金融机构、投资机构具有2年以上金融产品设计、投资、风控及相关工作经历；

（9）在区块链行业具有2年以上从事算法、智能币设计、专利应用、风控及相关工作经历；

（10）其他法律法规和规章认可的机构或自然人。

普通投资者就是专业投资者之外的机构或个人，在满足一定条件下，普通投资者可以转化成专业投资者。

04、ICO要区分coin& token的具体风险等级

诚然，正如每家金融机构的风险不同，ICO所发新代币的风险等级，也因为其应用的领域，所处的法律环境以及自身结构复杂性而不同。

我们建议考虑如下几个因素：

（1）流动变现能力，代币是否进入交易所进行买卖，买卖的换手率如何等都要成为考察流动性的指标；

（2）代币或应用场景的可理解性，公链、私链、联盟链以及代币应用的市场场景，因结构复杂、不易理解和获取等因素导致普通群众很难理解代币的运作流程和应用；

（3）代币所代表的权益，是否包括应用“专业级”软件，普通朝阳群众可能一辈子都不会应用某类开源软件，代币所代表的权益越专业对于普通群众越难应用，其购买代币的使用价值就越小，投机目的就越明显；

（4）代币或其应用有跨境因素，存在法律制度不同、监管冲突等问题；

（5）自律组织、监管机构认定的高风险代币；

（6）代币发行人有故意犯罪或欺诈等劣迹；

（7）其他有可能构成投资风险的因素。

05、禁止经营机构进行某些代币发行活动

由于代币具有一定的投资属性，不具有保本功能，对于某些风险承受能力很低的投资者，应当禁止经营机构对其发行代币。

（1）某些代币投资有门槛。未来ICO监管中将设置一些准入门槛，对于不符合准入要求的投资者，代币发行者不应向其推销或变相推销代币等；

（2）禁止经营机构就不确定事项给予投资人确定判断；

（3）禁止向专业投资者以外的人主动推荐风险等级高于其承受能力的代币或应用；

（4）禁止向专业投资者以外的人推荐不符合其投资目标的代币或应用；

（5）禁止向风险承受能力最低类别的投资者提供风险等级高于其风险承受能力的代币或服务；

（6）其他违背投资者适当性要求，损害投资者合法权益的行为。

06、ICO发行和经营机构应当设立内控制度

ICO的发行者和经营者应当制定投资者适当性的内部制度，明确投资者分类、代币及应用的分级、适当性匹配的依据、方法、流程及留痕措施。

在具体操作时，应当严格按照内部制度，对于每一位投资者的财产状况、专业能力、风险识别能力、风险承受能力做评估和匹配。

机构内部实行“风险隔离”，代币销售、资金使用、公司决策、民主监督等板块应当适度分离，形成互相监督制衡，不得采取鼓励不适当的激励机制，全员销售和宣传代币，确保从业人员切实履行投资者适当性要求。

07、强制持续信息披露

ICO发行者和经营者应当及时、准确、全面地进行信息披露，将代币原理、应用逻辑、获利情况给投资者充分披露。

后续，经营者应当持续进行披露，项目运行情况、财务状况、重要技术人员变更、重大技术更迭等，这些将影响投资者对代币价格走向的判断。

对于二级市场与ICO发行者的合作，二级市场应当及时披露ICO发行者和经营者的运营情况，给予代币投资者客观中立的数据，减少主观评价，杜绝走势预测，谨防内幕交易等操纵币价的行为出现。

综上，ICO早晚会被纳入监管（这是最好的结局），如果监管机关集体嫌弃，我们不能排除ICO自生自灭走向刑事案件高发区的可能性。

投资者适当性问题是热点也是难点，我们仅从ICO归入证券类法律规制的角度，谈如上看法，不妥之处，请批评指正。

作者简介：

肖飒，互金法律专家，中国互联网金融协会申诉（反不正当竞争）委员会委员，中国社会科学院产业金融研究基地特约研究员、中国银行法学会理事、中国科技金融法律研究会理事、全球共享金融100人论坛首批成员。五道口金融学院未央网最佳专栏作者，网贷之家最受欢迎专栏作者，证券时报、新浪财经、凤凰财经专栏作家。

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