本文作者赵云帆 ，原载于环球老虎财经（ID：  laohucaijing01），观察君略作修改编辑，转载请注明出处

来源：ipo观察（ID：ipo2012）

根据媒体报道，横跨一行三会各金融监管主管部门正制定征求意见稿，对包括理财产品、信托计划、公募基金、 私募基金，证券公司、基金公司、基金子公司、期货公司和保险资管公司发行的资产管理计划等产品进行统一约束。

而网上流传的一监管重点如下：

央行《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》内审稿的核心要点：

一、监管范围：

包括但不限于理财产品、信托计划、公募基金、 私募基金，证券公司、基金公司、基金子公司、期货公司和保险资管公司发行的资产管理产品等。

二、主要内容：

1、禁止表内资管业务。金融机构不得开展表内资产管理业务，不得承诺保本保收益，打破刚性兑付。

2、限制非标资产投资。明确禁止资产管理产品直接或间接投资于“非标准化商业银行信贷资产及其收益权”，但允许发专门产品，投资于其他非标产品，需要限额管理、禁止期限错配，逐步压缩非标资产规模。

3、集中度限制。双十限制，单只不得超过基金资产和发行规模的10%。

4、禁止资金池操作。不得期限错配，需要风险隔离。

5、资本约束和风险计提。建立资本约束机制，按照产品管理费统一计提10%风险准备金。

6、统一杠杆要求。对于结构化产品，优先份额/劣后份额的杠杆倍数分别为固收类3倍、股票类1倍、其他类2倍。对公募产品和私募产品，总资产/净资产设定140%和200%的限制。对单只产品，按照穿透原则，合并计算总资产。

7、消除多重嵌套。除FOF、MOM外，不允许资管产品投资其他资管产品。

8、限制通道业务。不得提供扩大投资范围、规避监管要求的通道服务。

9、允许发行小公募产品。面向合格投资者发行（机构和符合条件个人），可豁免注册许可。

事实上，对资管监管已经延续了两年之久，但在监管细则多次推敲之后。

2015年，证监会发布所谓《“八条底线”细则》，初步界定了资产管理市场的监管红线，首次正视了私募资管市场野蛮生长的问题。

2016年7月份，“八条底线”的基础上，证监会再出重拳，发布了《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》不但收紧了机构的宣传、推介、销售行为，对于杠杆倍数、“资金池业务”的开展、以及优先级保本收益等问题也做出了要求。

然而，这些措施主要针对的乃是私募资产管理计划，对其他包括信托计划、公募基金、 证券公司、基金公司、基金子公司、期货公司和保险资管公司发行的资产管理产品等并没有明令禁止。

此次对资产管理计划的监管，则是惊动全局的彻底监管，兹事体大，这些政策会对金融市场有何影响？也许一时半会，大家还难以估量。但至少这显示了管理层对金融去杠杆，以及打破刚性兑付的决心。

在此前针对私募基金资管计划政策落地之时，卖方分析师进行过些许研究，认为其对股市的短期影响有限，对债券配置的价值有提升作用。

华泰证券戴康团队看来，由于计算杠杆倍数更加严格，结构化产品优先级也不能宣传预期收益率等规定，资管新规的正式实施，体现出监管力度严于预期。

戴康表示，尽管《暂行规定》只对资管计划有约束力，但对客户多为非合格投资者的私募的影响也非常明显。由于要通过穿透法核查私募基金的投资者，净资产（针对法人）、个人金融资产、收入、和投入金额不达标的投资人将无法通过“资管嵌套”的方式间接投资私募基金。目前市场上有约4/5的私募发行产品在3只以下，这些私募大多只有有限的规模和客户渠道，新规之后发行难度将极大地上升。非合格投资者的资金在失去通过资管计划投资私募这一渠道之后，很可能将通过公募基金进入股市，长期将促进A股市场向机构化迈进。但是由于采用“新老划断”，对股市短期影响有限。目前存续的产品不受影响，反而有可能使非合格投资者在赎回产品时更加谨慎，因此短期不会对股市的资金产生压力。

兴业证券曾在研报中则表示，从负债端降杠杆的具体要求来看，趋势上会对私募、券商的结构化资管产品的收益和规模产生较大冲击。

而在申万宏源分析师孟祥娟看来，杠杆率的下降将进一步倒逼理财收益下行，进而有望降低银行的总和负债成本，债券的配置价值有望进一步显现。

从1月保险的“偿二代”实施，到2月银监会严查票据违规案，再到3月首付贷叫停、4月证监会限制通道资管类业务规模、6月重组、借壳新规发布，金融行业的监管力度和频度都在加大。

戴康认为，金融监管加码短空长多，市场风险偏好将受影响。短期来看，监管趋严不利于市场热点的形成，并且会带来注册制提前落地的预期，影响市场风险偏好。长期来看，金融改革和供给侧改革的加速推进将有效化解刺激政策带来的风险，给稳增长政策带来更大的空间。

人民银行《指导意见（征求意见稿）》点评

市场之前已有传言，将由人民银行来牵头制定银行理财的监管新规。从流传出的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》来看，大致的监管路线已经较为清晰。即由人民银行牵头制定所有资产管理产品的指导意见，然后各监管机构制定各类产品的具体监管规则，且按照募集方式进行分类统一规则（证监会建议按机构类型统一规制）。本次《指导意见（征求意见稿）》有以下核心要点：

资产管理业务定向为表外业务，金融机构不得开展表内资产管理业务。

（这意味着，银行保本理财将不再作为资产管理业务，而转为资产负债业务。）

从监管范围来看，《指导意见（征求意见稿）》并不仅仅针对银行理财，而是囊括了所有金融机构的资产管理业务，所定义的资产管理产品包括但不限于银行理财产品，资金信托计划，证券公司、基金公司、基金子公司、期货公司和保险资产管理公司发行的资产管理产品，公募证券投资基金，私募投资基金等。

（信托计划已有《信托法》，公募基金和私募基金已有《信托法》和《证券投资基金法》，均为人大制定，级别高于《指导意见（征求意见稿）》，预计修改法律的可能性很小，应按遵照已有法律规制。）

监管原则上打破了原有的按机构类统一规制的方式，而是根据募集方式将产品分为公募产品（含小公募产品）和私募产品，然后按照募集方式进行分类统一规则。例如，以公开方式面向不特定社会公众发行的银行理财产品、公募证券投资基金均为公募产品，因此应该采用一致的监管规则。

（银监会和证监会均有不同意见，其中证监会认为应按之前一样，按机构类型统一规则。）

资产管理产品可以投资以下资产：（1）固定收益类资产（2）非标准化债权类资产（3）公开发行并上市交易的股票（4）未上市股权（5）金融衍生品（6）境外资产。其中公募产品不得投资未上市股权和金融衍生品（套期保值除外）。

资管产品禁止投资商业银行信贷资产及其收益权，投资其他非标需符合监管部门限额管理、禁止期限错配等。

（限制非标投资应不算有新意的内容。之前出的各个文就一直在防范信贷资产出表，限额管理应指的是8号文中的4%和35%。）

统一杠杆要求。结构化产品，优先份额/劣后份额的杠杆倍数分别为固收类3倍、股票类1倍、其他类2倍。对公募产品和私募产品，总资产/净资产设定140%和200%的限制。

（杠杆限制在预期之中，和之前市场预期的比例一致。但这意味着银行理财也可以继续做结构化产品，这一点银监会有不同意见。另外如果按产品类型统一监管，定期开放型的公募基金在封闭期也就不能突破140%的限制。）

控制风险集中度。双十限制，单只产品投资单只证券或证券投资基金不超过净资产10%（私募产品除外）；全部资管产品投资单只证券或证券投资基金的市值不超过市值的10%。

（这是之前公募基金以外产品没有的限制，尤其是后一个10%，对市场影响较大。按字面理解，单个银行理财产品投资证券投资基金也不能超过基金规模的10%，意味着单个银行理财产品不能投资定制公募。）

金融机构开展名为代客理财、实际承担兑付责任的资产管理业务，应当建立资本约束机制。金融机构通过子公司开展资产管理业务或者开展资产管理业务名实相符的，不受此款约束。

（比市场担忧的温和较多，之前市场担忧对银行理财统一采取资本约束管理。预计未来银行多数将成立资管子公司，或者成立事业部，证明资管业务名实相符，从而规避净资本约束。）

金融机构应当按照资产管理产品管理费收入的10%计提风险准备金，风险准备金余额达到产品余额的1%时可以不再提取。

资产管理产品不得投资其他资产管理产品，但FOF、MOM、单层委外除外。

（这一条与现有较多业务模式冲突。例如，银行理财产品和券商资管计划投资信托，银行理财产品投资券商小集合、公募基金，保险资管产品投资公募基金等都属于资管产品投资资管产品。特别是传统类型的资管产品投资公募基金是正常的运作方式，一般没有刻意的监管套利，如果不进行豁免则有失偏颇。）

金融机构不得使用自有资金购买本机构或者资产管理子公司发行的资产管理产品。

（这个与证监会鼓励管理人购买自己管理的公募基金和专户产品的态度相反，也和发起式基金冲突，估计会做出调整。）

（基本都是原则性强调，具体监管实施细则还需各监管机构各自制定。）

总体而言，《指导意见（征求意见稿）》是一个纲领性文件，除杠杆比例限制、投资集中度限制、风险准备金要求外，其他相关内容都需要进一步明确的细则。杠杆比例限制、投资集中度限制、风险准备金要求均在市场预期之中；而关于资本约束的内容比市场预期的要温和很多；而资管产品不得投资资管产品、自有资金不得购买资产产品的内容预计还将进行调整。所以，总体而言，《指导意见（征求意见稿）》是比较温和的，对市场的影响还需要看最终定稿和各部门的具体监管细则，而且这个影响会是比较中长期。短期来看，对市场情绪的影响可能比较短暂，甚至不排除会修复市场对监管过于悲观的预期。