自上而下分析

► 不良率绝对水平取决于经济增速，不良形成率（不良率的二阶导）取决于经济增速下滑的速度（经济的二阶导），而非直接取决于经济增速（图1）。

► 中金宏观组预计明年名义GDP增速进一步反弹，如果成立，对银行意味着不良率绝对水平或见顶，而不仅仅是不良形成率回落。名义GDP增速从2011年二季度的19.7%下滑至2015年三季度的6.0%，不仅下滑，而且快速下滑（四年多下滑近14个百分点，平均每年下滑>3个百分点），但今年三季度已反弹至7.8%，中金宏观组预计明年进一步反弹至8.3%。

► 即使明年名义GDP增速不反弹，只要不快速下滑，则银行不良形成率放缓的判断依然有宏观上的支撑。线性简单测算，只要明年名义GDP增速不下滑超过2011~2015年的平均下滑速度（每年超过3个百分点），即名义GDP增速跌破5%，则不良形成率依然大概率回落。

自下而上分析

► 长三角是本轮不良周期的领先指标，领先全国约2年。长三角不良形成率2013年上半年见顶，而全国是2015年上半年。

► 长三角不良率已于2015年下半年见顶，以2年时滞推算，2017年下半年全国不良率或见顶。

加回核销处置，银行已经确认的坏账水平接近5%，明显高于账面上直接披露的不良率（2%），详见我们9月12日的报告《银行确认和处置了多少坏账？》。

银行损益表上的信用成本不直接取决于不良率，而是不良形成率。不良形成率回落意味着银行真实信用成本有下降空间（尽管实际上银行或调节拨备覆盖率），进而推动银行真实盈利增速反弹。

来源：摘自陆家嘴神庙 作者：励雅敏 袁喆奇 王思敏

银行今年核销规模加大

在国内经济依然面临较大下行压力背景下，银行的不良率仍处在上行通道当中。不良贷款的不断累计与不良率的攀升让银行对改善资产质量问题有了更加急迫的需求。

从11年开始，各家上市银行不良处置规模开始不断攀升，在16年上半年，银行的不良资产处置规模较15年同期进一步上升，其中处置规模最大的为工行，达到421亿元。16年上半年不良资产处置规模进一步扩大，其中交行、农行和平安银行的不良处置规模增速超过100%，其余的银行该增速在12%~60%区间。

进军不良资产市场，提升估值水平

1）地方amc审批进程加快

在各地政府以及政策的推动下，地方AMC的审批进程加快，尤其是16年10月份，银监会放宽了“一个省可设立一家地方资产管理公司”的限制，允许省级人民政府增设一家地方AMC。截至11月30日，总计32家地方AMC公司已设立或已经获得筹建批复。

2）银行介入债转股领域

10月份国务院银行参与市场化债转股指引发布，使得银行可以通过设立机构参与债转股，银行对不良处置行业深度介入，从市场供给方成为参与主体。目前，四大行发起设立债转股处置机构，农业银行拟设立债转股子公司。此外，兴业银行旗下的兴业国信资产管理有限公司发起设立福建省第二家地方AMC已获福建省办公厅批准。

3）不良AMC行业景气度上行

我对于两大国有AMC公司（中国信达、中国华融）的不良资产处置业务进行分析发现，各项不良处置业务的报酬率及ROE水平与银行传统业务的收益率与ROE水平均有一定优势，因此我们认为如若银行未来能够作为不良资产的处置方参与进来，有利于抬升其目前较低的估值水平。

不良处置业务的利润贡献不断提升。尽管信达不良资产的16年上半年的营收增长主要来自金融服务，但从税前利润来看，两家AMC不良资产处置业务的利润贡献规模不断扩大，信达利润贡献占比从15年上半年的56.6%上升到16年上半年的81.7%，华融的不良处置业务利润的占比从15年上半年的51.6%上升到57.2%。

不良处置业务的ROE水平较高。15年之前，两家AMC近年来不良处置业务的ROE水平虽有波动但依然维持在20%的水平以上，较目前上市银行平均15%左右的ROE水平更高。而从传统业务收益率水平看，15年开始，两家AMC的传统处置业务IRR水平保持稳定，基本都在16%左右。

从附重组条件类不良资产经营模式来看，过去几年大约维持在11%-20%之间。但由于降息等影响出现了明显下滑的趋势，在16年两家的水平分别为11.9%和10.6%，这一水平也远高于银行目前一般信贷资产的收益率水平。

从债转股部分里来看，两家的债转股处置业务的收益退出倍数从14年都开始出现上升趋势， 16年上半年，两家的收益倍数水平分别为3.7x和3.8x，并在不断上升的过程中。