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伍戈：要对汇率双向波动有一定容忍度

来源：财新网，作者：王力为，财新记者霍侃对本文亦有贡献

“更加灵活的汇率可以通过好的制度设计实现，当然这也要求各界对双向波动的频率及其幅度有一定的容忍度。”刚离开人民银行货币政策二司的伍戈博士表达了这样的个人学术看法。

        5月18日，在履新华融证券首席经济学家的第三天，他接受了财新记者的采访，谈及他个人对人民币汇率政策、国内信贷政策等的看法。他认为，考虑到当前国内外形势，单方向的汇率预期显然不利于当前外汇市场的繁荣与稳定。

　　在近几个月人民币汇率大体保持稳定后，近期汇率波幅开始扩大。未来是否可能出现一些风险？

　　“我个人相信‘不可能三角’理论规律的作用”。伍戈表示，如果害怕汇率过度浮动，想维持相对稳定的汇率水平——这也是过去许多新兴市场国家的普遍事实，那么可辅之以一定的资本流动宏观审慎管理来实现。

　　但是这么做并非完全没有成本，例如，操作中可能难免不会伤及部分具有真实贸易投资背景的实体企业，同时可能会影响微观主体全球配置金融资源的能力。

　　“如果汇率可以更加灵活浮动，经济增长就可能靠内外两个引擎来调节——并不必然是以邻为壑的竞争性贬值”，如果只通过国内投资信贷拉动一个引擎而放弃汇率灵活性，尽管确实短期内能起到稳定汇率市场的作用，但是其副作用是潜在的和中长期的。

　　在伍戈看来，国际经验表明，实现汇率制度由固定逐步转向更加灵活有两种路径，第一种是被迫的：本币抛压实在太大，不得不退出干预。

　　第二种是通过好的、主动的制度设计实现，这特别适用于仍然保有一定资本流动管理能力的国家。历史上，智利等新兴市场国家就是通过良好的制度设计，较平稳地完成了从固定汇率到浮动汇率的过渡。

　　值得一提的是，2005年7月，马来西亚与中国在同一天开启汇改。他进一步举例称，马来西亚林吉特其后的走势是趋势向上，但波幅不断加大，而中国似乎是单向“拾级而上”。

　　马来西亚的这种做法有两个好处：一是有助于缓解热钱过度流入的压力，因为汇率的波动性（方差）有助于减低本币的夏普比例，可有效减少在升值预期强烈的环境下对本币金融资产的过度追逐；二是汇率制度被国际社会认定为更灵活。2005年之后的好几年，在IMF每年对各国汇率制度的评估中，马来西亚的汇率制度被认为更灵活，尽管该国货币实质上的趋势性升值幅度并不一定比人民币少。

　　鉴于此，伍戈认为汇率改革和调整有着内在客观规律和国际成功经验。“别一条直线升值，也别一下子狂贬。”可以逐步双向灵活波动，不一定形成非常确定的短期汇率走势或预期，但中长期趋势可以根据经济基本面的变化而自己把握，过程中可辅之以一定的资本流动宏观审慎管理和央行操作管理。

　　对于当前人民币面临的情况，他表示，“单向的贬值（预期）肯定是不好的，在中国，宏观微观主体都是在新的环境中不断在干中学”，因为过去数年尤其是加入WTO后，中国更多面对的是趋势性升值压力，现在的情形更加新颖和复杂。

　　近期，有市场人士根据人民币汇率走势总结出“非对称贬值”的当前汇率政策策略。亦有人士认为，新公布的“收盘价+一篮子货币”的中间价定价机制仍然不够透明。

　　对此伍戈认为，考虑到今年金融风险事件较多，以及当前的国际环境，还是需要保留一定的政策灵活度。有时确实牵扯到跨境套利的问题。新加坡的汇率制度虽然也是有一定的透明度，但其决策仍是一个相机抉择的机制。

　　他建议，从技术设计的角度说，好的时间窗口可以考虑稍微多动一动。

　　不过，这样的策略除了要求技术上有好的设计，还要求社会各界有一定的容忍度。他表示，当波幅加大时，能否顶住来自各方的压力？有时，国内进出口企业、国际社会等基于各自所处位置，会对于人民币汇率走向有截然不同的诉求。

　　因此，在方向上明确是更加灵活浮动汇率体制的大前提下，找准策略，寻找时机，容忍波动幅度，允许试错，这些都做到，才能有一个痛苦指数相对较小的汇率改革周期，从而进一步促进中国经济的内外均衡发展。“当然，我们也确实需要一定的定力和耐心”。他补充道。