文章来源：金茂法律评论

一、资产证券化在中国大陆的发展情况

资产证券化是以缺乏流动性但又可以产生未来稳定现金流的资产或资产组合为支持资产，在金融市场上发行该资产支持证券的一种结构性融资手段。这项起源于上世纪60年代末美国住宅抵押贷款市场的金融创新工具，目前已成为欧美资本市场最重要的融资工具之一，即便经历了次贷危机的冲击，资产证券化在欧美地位依旧。研究数据显示，截至2014年，美国资产支持证券总额达1.49万亿美元，占美国债券市场当年发行量的25.35%，仅次于美国国债。

此外，2014年美国市场ABS日均成交量为1831亿美元，占美国债券市场当年日均成交量的25.31%，仅次于美国国债。

相比而言，中国资产证券化市场仍有较大差距。2015年，全国共发行资产证券化产品人民币6032.4 亿元，市场存量为人民币7703.95 亿元。

但是，应当看到，尽管我国于上个世纪90年代方引入资产证券化理念并于2005年才开始试点运用，其发展历程也较为曲折，其间受次贷危机的影响经历了较长时期的试点中断，但资产证券化所带来的融资成本降低和投资风险分散等优点不断深入人心，其实施有效推动和促进了我国资本市场的发展。2013年中国新一轮信贷资产证券化试点规模扩大，2014年中国资产证券化市场开始进入加速发展阶段，Wind的数据显示，2014年中国资产证券化产品的发行规模达到3310亿元人民币，不仅同比增长10.83倍，而且显著超过了2005年至2013年期间资产证券化产品的发行规模之和（1296亿元人民币）。

二、 中国大陆的四种资产证券化模式

目前，中国大陆的资产证券化有四大发展模式。第一类是由央行和银监会主导的信贷资产证券化；第二类是由证监会主导的企业资产证券化；第三类是由中国银行间市场交易商协会主导的资产支持票据（ABN）和项目收益支持票据（PRN）；第四类是由保监会主导的项目资产支持计划。

其中前三类资产证券化模式发展较早，市场对其更为熟悉。根据Wind和中央结算公司的统计数据，中国大陆前三类资产证券化2005年-2015年发行情况及2015年发行比例如下图所示：

第四类资产证券化模式适用于保险机构发起设立的项目资产支持计划，保监会2015年8月25日正式印发《资产支持计划业务管理暂行办法》（保监发〔2015〕85号），2015年11月27日，保监会核准民生通惠资产管理有限公司发起设立“民生通惠－远东租赁1号资产支持计划”的请示，成为《资产支持计划业务管理暂行办法》出台后第一个获准的资产证券化项目。

三、 中国大陆四种资产证券化模式的发展情况与分析

（一）央行和银监会主导的信贷资产证券化的发展情况和分析

1、信贷资产证券化的定义

根据《信贷资产证券化试点管理办法》第二条的规定，信贷资产证券化是在中国境内，银行业金融机构作为发起机构，将信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以该财产所产生的现金支付资产支持证券受益的结构性融资活动。

2、信贷资产证券化的发展情况

(1)  2005年3月，信贷资产证券化试点工作协调小组成立。

(2)  2005年4月，人民银行、银监会发布《信贷资产证券化试点管理办法》。

(3)  2005年11月，银监会发布《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》。

(4)  2005年12月，银监会发布“银监复[2005]311号”《关于国家开发银行、中诚信托投资有限责任公司开办第一期信贷资产证券化试点项目的批复》和“银监复[2005]312号”《关于中国建设银行、中信信托投资有限责任公司开办个人住房抵押贷款证券化试点项目的批复》，“2005年第1期开元信贷资产支持证券”和“建元2005-1个人住房抵押贷款支持证券”在全国银行间债券市场发行。

(5)  2005年至2008年期间，共有11家境内金融机构在全国银行间债券市场成功发行了17单、总计667.83亿元的信贷资产证券化产品。

(6)  美国次贷危机和国际金融危机期间，试点一度停止，2009年后直至2012年5月再未发行一单信贷资产证券化产品。但在资产证券化试点陷入停滞的同时，试点总结工作并未停止。2010年，由央行牵头、银监会等部门参与的资产证券化试点总结报告成稿并上报。

(7)  2012年5月，人民银行、银监会、财政部下发“银发[2012]127号”《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，正式重启信贷资产证券化，额度为500亿元。然而中小企业贷款支持证券发行量较少（如民生银行于2013年发行的13.67亿中小企业贷款支持证券），主要发起机构还是选择优质国有企业贷款作为基础资产。

(8)  2013年7月，国务院印发《关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》，要求逐步推进信贷资产证券化常规化发展，盘活资金支持小微企业发展和经济结构调整。

(9)  继2013年8月李克强总理主持召开国务院常务会议决定进一步扩大信贷资产证券化试点后，央行与银监会召开信贷资产证券化工作会议，确定本轮信贷资产证券化试点规模为3000亿元（加上存量1000亿元，实际试点达到4000亿元）。

(10) 2014年11月，银监会办公厅印发“银监办便函[2014]1092号”《关于信贷资产证券化备案登记工作流程的通知》，将信贷资产证券化业务将由审批制改为业务备案制。

(11) 2015年1月，中信银行等27家股份制银行和城商行经银监会批复同意，获得开办信贷资产证券化业务的主体资格，标志着信贷资产证券化业务备案制的实质性启动。

(12) 2015年3月，人民银行下发“中国人民银行公告[2015]第7号”《关于信贷资产支持证券发行管理有关事宜的公告》，获得业务主体资格的金融机构信贷资产证券化进入“注册制”时代。

(13)  2015年5月，国务院常务会议决定进一步推进信贷资产证券化，以改革创新盘活存量资金，新增5000亿元信贷资产证券化试点规模。

根据人民银行的统计，自2015年5月-2016年1月，在NAFMII注册发行的信贷资产支持证券为17单，注册金额4310亿元；核准发行的信贷资产支持证券为73单，核准金额2854.93亿元。

3、信贷资产证券化特点分析

(1)  按照《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》，只有银监会监管的金融机构可以发起信贷资产证券化，而且是通过受托机构（一般是信托公司）在银行间债券市场上发行资产支持证券的形式发行受益证券，发起机构自身不能发行。

(2)  发起机构扩大到外资银行。2015年1月13日，由汇丰银行（中国）有限公司发起的“汇元 2015 年第一期信贷资产证券化信托资产支持证券”成功发行，这是首单发起机构为外资银行的 ABS 产品。

(3)  金融租赁资产的证券化。新修订《金融租赁公司管理办法》第四十七条规定，金融租赁公司开办资产证券化业务，可以参照信贷资产证券化相关规定。“交融2014年第一期租赁资产支持证券”已于2014年9月发行，交银金融租赁有限责任公司作为银行系金融融资租赁公司发行了第一单ABS产品。

(4)  按照银发[2012]127号《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，信贷资产证券化的基础资产是信贷资产，不包括融资租赁公司应收账款、高速公路收费权等非信贷资产。随着人民银行“注册制”的推出，交易商协会各类产品的信息披露指引落地，以个人住房抵押贷款、个人汽车抵押贷款、个人消费类贷款、棚户改造贷款为基础资产的证券化产品陆续发行，基础资产趋于多元化。

(5)  产品结构创新不断。如国开行发起的“2015年开元第一期信贷资产支持证券”的次级档首次采取了公开发行的方式，而此前国内发行资产支持证券，其次级档证券都是定向发行。招商银行发行的“招元2015年第二期信贷资产支持证券”首次引入了RQFII资金参与投资，在国内信贷资产证券化市场也属首次。兴业银行成功发行的“兴银2015第四期信贷资产支持证券”首次实现做市成交，成为银行间债券市场第一个证券化做市的成功案例。

(6)  风险自留的要求。2013年12月人民银行、银监会发布“[2013]第21号公告”《关于规范信贷资产证券化发起机构风险自留比例的文件》，对资产证券化风险自留的形式作出调整。原规定属于“水平型”风险自留方式，即发起机构应持有由其发起的每一单资产证券化中的最低档次资产支持证券的一定比例，该比例原则上不得低于每一单全部资产支持证券发行规模的5%；该公告调整后为“L型”风险自留方式，即除要求发起机构持有最低档次资产支持证券的比例不得低于该档次资产支持证券发行规模的5%以外，还允许发起机构持有除最低档次之外的资产支持证券，但应以占各档次证券发行规模的相同比例持有。新规出台，使得发起机构可以更为灵活地选择风险自留方式，风险资本计提比例也可以实现较大幅度的下降，影响银行参与资产证券化热情最大的障碍被扫除，这将刺激银行积极开展资产证券化相关的业务。

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