作者：郭磊，方正证券首席宏观分析师

本文转载自微信公众号"myguolei"

我们是卖方中这轮最早预测大宗商品见底的（如果不算守株待兔的），在去年三季度末系统提出了商品收益率周期框架，以及大宗和全球通缩见底的判断；

但客观来说，这轮商品上涨的陡峭程度，尤其是4月以来的陡峭程度还是超出了我们的预期。

4月以来发生了什么？为什么这几周商品声势那么凶猛？有人可能从货币环境去理解，但货币环境又不是这三周才这样。

资金的跨市场流动可能是一个原因，但它是被动的，不会是主要逻辑。

我们倾向于一个解释就是：它是一次小规模的再次重估，重估的依据有两个：一是美国4月可能不加息；二是中国4月房地产销售大幅超预期。

关于前者，就不再多说了。关于后者，我们的高频周报（越来越多人相信它是目前市场上最好的高频周报）一直在提示。我们先提供给大家一组数据：

截至18日中国30大城市的日均成交面积是85.9万平，这一数据环比3月高点仅下滑12%，逼近去年12月份的第二高点，在历史上属于第三高的一个月；4月前18天月化同比增速高达42.6%，比第一周的31%大幅加速，比3月之前的绝大部分月份都高。

这可是刚出了地产调控新政之后啊。按照市场一致预期，销量下滑环比可能在30%-40%左右。实际上的4月数据明显超预期。

地产销售数据为什么如此之高？一方面可能和这轮调控政策的不同步有关，基本上是因城施策因地制宜，在一线调控出来后，部分城市还在继续出鼓励去库存的措施；

二则可能和货币供给高位的情况下居民通胀的预期有关，毕竟，目前是处一个m2高达13.4%，m1高达22.1%的货币环境之中。

居民担心中期通胀，从而用脚投票。黄金在近月表现出一定的超额收益，可能也是同样逻辑。

无论原因如何，结果就是：地产销售的4月销量大幅超预期带来了市场对调控后的地产系产业链的重新评估。

所以在这轮商品上涨中，螺纹钢、焦煤、焦炭等黑色系产品一马当先。

这天然会带来一个问题，如果工业产品价格在超预期上涨，它一定会通过这种或者那种方式传递到一般物价上，这是一个很难违背的规律。

这会给在3月第四周刚刚呈现出缓和态势的物价蒙上一层阴影。商品超常规上涨将让宏观面逻辑陷入一个很尴尬的循环。

当然，除了上述因素外，多哈会议流产带给原油的大幅调整仅持续了一天就被科威特罢工事件打断，这在客观上助长了这两日商品的超涨。

在4个多月的时间里，大宗商品已经从-20%的收益率回升至-4.6%，这一过程是股指的甜蜜期。从经验规律来看，-4.6%应该不是一个结束，未来商品收益率和股指收益率仍将震荡回升。

但在虚体对于实体影响逐渐加大的时代，斜率过于陡峭可能会蕴含一定风险，一则是它将缩短商品和股指修复期的时间，过快透支掉机会；

二则是它将加大数据外的通胀风险（从3月的事实看，统计局CPI数据并未平息固定收益产品对于通胀的预期），并引发政策警惕。（方正证券）

作者：郭磊，方正证券首席宏观分析师

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