【热点观察】江苏今年648亿地方债缘何未如期发行

地方政府吸引金融机构购债，还需为其“减压”

安信证券固定收益部 袁志辉

今年3月12日，财政部官网发布消息称，经国务院批准，财政部向地方下达了1万亿元地方政府债券置换存量债务额度，置换范围是2013年政府性债务审计确定截至2013年6月30日的地方政府负有偿还责任的存量债务中、2015年到期需要偿还的部分。

财政部的这一政策，被外界解读为是希望通过发行地方政府债券对接到期的地方政府性债务。到4月中旬，江苏成为第一个公布发行计划的省份，但是金融市场初步表现似乎“不太情愿买账”。

4月19日，央行宣布降低商业银行存款准备金率，这对地方债应该是个利好。但4月23日，计划中的江苏省首批648亿元政府一般性债券未能如期招标， 显示市场参与各方未达成一致。有媒体报道称主要原因是地方政府和银行对利率定价没有达成共识。

4月28日，财政部官网发布了《关于推动地方财政部门履职尽责奋力发展全面完成各项财税改革管理任务的意见》，其内容之一是要求加快地方债券的发行。

从市场角度看，如果考虑到整个参与者的博弈强度，1万亿地方政府债的置换发行堪称金融市场的一部“宫心计”，财政部、地方政府、商业银行为代表的金融机构都是主演。

近一年来，央行货币宽松程度较为有限，主要为被动对冲外汇占款资金流出及经济下滑，造成商业银行负债增长缓慢，再叠加货币基金的分流，银行存款增长低迷且利率成本上升。地方政府债券的主要买方——商业银行“巧妇难为无米之炊”。

一方面，地方债的利率普遍低于信贷、非标等资产2个百分点以上，在利率市场化快速推进背景下，这时候还要牺牲利差收益去购买地方债，导致盈利利润削减，商业银行显然难以接受，因此，低利率的地方债对其吸引力很小。

另一方面，眼看着高利率的到期债务被低利率的地方政府债替换，商业银行非常着急。金融市场同样担心，如此巨量的地方债供应，将抬高国债等整个市场的无风险利率。

从理论上说，地方政府和财政部的想法也不完全一致。财政部希望地方债如期发行，因为这能极大缓解地方政府债务风险，降低中央政府的兜底风险，也便于施行财政政策以配合稳增长调结构。

地方政府也迫切需要融资，但它考虑的不仅仅是融资，还有还债成本。2014年中央代发自还的地方债发行利率普遍持平甚至低于同期国债，据测算，本次地方债市场化发行利率将高于同期国债0.3%~0.5%。

首次发债的江苏省在经济实力方面是国内领头羊，不管是考虑自身经济实力还是实际发行后对其他发行主体乃至整个金融市场的影响，它都有足够动力将利率压到尽量靠近同期国债利率。据金融业内传说，其给市场报价是高于同期国债利率0.1%以内，很显然能够成功说服商业银行买账的概率并不高。

财政部发文要求加快地方债发行，有利于提振市场信心，并继续规范地方政府的融资方式，希望提高地方债的投资吸引力。作为这场“宫心计”另一主角的地方政府必须加快信息透明化，尽量采用市场化发行方式，减少行政引导等不必要的干预。

在这些举措的基础上，吸引商业银行为代表的金融机构认购地方债，可能还需要辅以政策调控的手段。比如继续降息、降准或其他定向方式缓解商业银行负债压力。当其资金来源增长加快、负债成本降低，商业银行对地方债的需求自然增加。同时，完善增强地方债流动性的制度安排，将地方债作为再贷款或者国库现金定存的合格抵押品，并可考虑将其在商业银行资本计算中的风险权重降到零等手段。