人民币国际化进程中的几点思考

作者：中信银行总行国际业务部 张闻沁 系天九湾贸易金融圈研究团队高级成员

原文载于《中国外汇》2015年4月刊

日期：2015年5月5日

背景简述

自2009年跨境人民币结算试点以来，人民币在迈向国际化的进程中取得了一个又一个里程碑式的突破。在跨境人民币结算量飞速增长的基础上，通过一系列的相关政策为引导，在多元化的贸易融资产品及跨境投融资业务支持下，人民币一直在迈向国际化的道路上不断探索前行。回顾近六年来的跨境人民币发展历程，充满了艰辛和喜悦。但我们亦应该同时意识到，货币走向国际化是一个漫长的过程，其中不免会受到一些内、外部因素的影响。外部方面来讲，08金融危机后的复苏过程中，国际以及区域金融形势的复杂性不断凸出、量化宽松退出后美元资产的升值及回流可能在未来对世界新兴经济体带来的冲击、大宗商品价格的持续大幅波动等，均有可能在一定程度上成为人民币国际化推动中所面临的直接或间接因素；内部方面，新常态下的经济结构调整及产业转型升级、利率市场化、资本项目可兑换等一系列改革措施的步伐不断加快等因素亦同样在一定程度上需加以考虑如何与人民币国际化的推动形成有效衔接，因此在跨出万里长征第一步的同时，是否应该对未来一段时间内人民币国际化发展过程中可能会面临的问题予以一些思考？本篇文章仅以点为单位，简要展开一些思考，文章内容代表作者本人观点，供大家参考并指正。

当前人民币国际化进程中应考虑的几个问题

问题一：由结算货币向计价货币过渡

近年来，在境内贸易企业对外进出口业务往来中，以人民币进行最终结算的比例逐年提高（图一）。在结算量增长的同时，值得我们思考的是，在所有的贸易合同中，是否以人民币直接计价结算的规模比例亦在逐年以同样或是更高的比例增长，另外一点，在与我国发生人民币收付的国家和地区不断增加的同时，是否与欧美等发达国家和地区产生的人民币结算规模比例亦同时大幅增长。其实个人认为，自试点至今，在监管机构、金融机构、企业以及每位参与者所做出的共同努力下，跨境人民币业务的飞速发展充分考虑并结合了市场环境、人民币利、汇率的稳定、跨境流动性以及企业经营环境等一系列复杂因素，确保了在推动人民币国际化的同时，成功抵御了各种风险。但随着人民币国际化的继续推进，亦需对未来人民币由结算货币向计价货币的过渡展开一些思考。

图一： 银行代客涉外收付款币种人民币比例

数据来源：国家外汇管理局网站

如果说将人民币国际化作为一项宏伟战略，目前的跨境人民币业务的发展，在一定程度上仍依靠了产品带动，因此更多体现在了量的发展上。这里所说的产品主要为结算和融资类产品。企业通过采用人民币结算延长了账期，通过离在岸融资组合及资金交易组合类产品降低了成本，规避了汇兑风险，但通过直接采用人民币作为合同中的计价货币推动跨境人民币业务发展的能力还不够强。需要思考的是，究竟是什么原因呢？这其中也许会存在部分企业主观上已习惯了改革开放以来多年形成的贸易结算模式和思路，还需加以时日去进一步接受和运用人民币结算，但企业在贸易合作过程中自身的谈判地位和议价能力也会左右着合同中的计价币种选择问题，因此贸易企业仍需进一步提高产品和服务竞争力，这点是毋庸置疑的。所以在未来一段时间跨境人民币业务发展过程中，仍应与贸易企业自身竞争力的提升同步为进，逐步实现由结算及融资产品带动向贸易、资本项目自身带动的平衡过渡，从而实现人民币国际化质的突破。

问题二：贸易企业转型升级与跨境人民币结算要同步

其次,再谈谈贸易结构转型升级的问题。如果说除去跨境投融资类业务外，跨境人民币结算及融资是需要以企业的贸易行为为载体的,那么未来几年的跨境人民币结算量、融资规模以及离岸人民币交易规模在很大程度上仍然与对外贸易收支规模紧密相关。值得注意的是，人民币国际化的发展进程，亦同时处于新常态下经济结构调整及产业转型升级的关键期，因此需要我们去认真了解和思考一下，目前银行贸易结算及融资类合作企业中,传统行业如服装、纺织、电子设备等等行业内的企业是否仍然占有较大的比例？其中是否很大一部分仍采用美元、欧元等全球主要货币结算？如何将此类企业调动起来，在努力促进产业结构升级的同时实现结算方式的平衡调整？

举个例子，首先我们应该看到可喜的一面，体现在其中越来越多的传统行业贸易企业已经逐渐将加工等环节向东南亚及其他一些劳动密集型地区转移，但当地加工企业基本仍采用美元与境内结算，或许经历了太多的金融动荡使其将美元作为避险货币而持有的观念已根深蒂固，那么在此基础上对于境内企业如何推动跨境人民币结算呢？个人认为从外部来讲应考虑以下几点：首先要维护人民币汇率的稳定，人民币贵了海外加工企业不愿去换，便宜了境内企业不愿去收，因此人民币汇率改革前行中仍需做到稳步；其次是否可以考虑对主动采用人民币结算的境内出口企业在条件允许的情况下进一步提供退税等相关政策的支持力度？如进一步精简退税审批流程、开通绿色通道以及适当提高退税率等措施。第三，有的放矢加强双边本币互换规模。截至目前我国央行已与多个国家签署了双边本币互换协议,为双方采用本币结算提供了便利。在目前传统行业内企业转型升级的过程中，可以考虑适当加大与下游劳动密集型企业集中国家的本币互换规模，在产业结构升级的同时推动跨境人民币结算。

从境内企业内部来讲，产业结构升级的重要目标之一是提升核心竞争力，但在加大技术研发、降低经营成本的同时亦不应忽视对品牌价值的宣传。品牌价值上去了，影响力提高了，合同谈判中的议价能力及计价币种选择的地位自然也会得到提升。本人亦曾身处银行一线工作，了解中小企业经营的不易，很多方面要让步于境外进口商，但如对于以外币计价合同的出口贸易,亦不能长期寄希望于人民币的适幅贬值来降低结算成本，长期来看这是由市场所主导的，因此要勇于跨出第一步，积极尝试采用跨境人民币结算，早日落地普及。

也许有人会问以上所涉及到的大多是境内的出口企业，更多实现的是人民币的走进来，与人民币国际化（对外支付走出去）关联不大，但对待事物要多角度地看，出口采用跨境人民币的结算，必然加大了海外企业对人民币的汇兑支付需求，因此更易帮助形成当地离岸人民币市场的沉淀规模，从短期和小范围看是走进来，从长期和大范围看是走出去，因此，对目前传统行业贸易企业在面临结构调整和升级的同时，如何与跨境人民币结算保持同步亦是推动人民币国际化进程中需要考虑的问题之一。

问题三：推动离岸人民币市场的快速发展

简单谈一谈离岸人民币市场。离岸人民币市场作为人民币最终走向国际化的重要海外支撑平台，其发展的稳定和成熟无疑是检验人民币国际化推进进程的重要参考点之一。可以说自跨境人民币结算试点以来，以中国香港为首的离岸人民币市场在业务品种及规模上一直在飞速发展，有力向离在岸市场提供了人民币融资及资金交易支持。但在发展的同时，还要更注重发展的广度和深度，实现多区域均衡发展。如何来实现？鉴于此提出以下几个小问题，供参考。

（一）推动离岸人民币资金交易区域规模平衡

提出这个问题一直在想是否应该用“推动”一词。应该注意的是，相比于在岸市场，离岸人民币市场的发展主要由市场行为所决定，参与者多以当地金融机构为主，但可以通过境内贸易企业、境内金融机构及其海外分行、子行等参与者的共同努力下，进一步影响和推动新兴地区离岸人民币市场的开展。如同这些年来广泛开展的海外人民币代付、贴现等融资以及离岸FX、DF、IRS等资金及利率交易类业务，均有效提升了当地人民币市场规模，形成了人民币资金的沉淀。中国香港的离岸人民币市场就起到了榜样性作用。但除香港、新加坡等地外，其他一些地区的人民币市场发展进度稍显缓慢，当然这是急不来的，但是推动的主动性有待加强，比如境内母行可以根据不同区域境外机构的业务开展情况配置低成本人民币资金支持，同时鼓励境外机构积极参与当地市场人民币交易，如果部分新设立的境外机构仅追求短期收益而一味与香港、新加坡等成熟离岸市场去平盘，长远来看亦并不利于其在当地市场的业务开展，因为没有规模优势、没有拳头产品、没有资源渠道。海外机构的不断设立从战略角度来讲为人民币国际化的推进打了前阵，做出了很大的贡献，但其自身在当地市场的生存和发展亦同样面临着挑战，因此回到现实的问题，即境内母体如何与其形成有效联动，加强精细化、有针对性的考核机制，鼓励其在当地离岸人民币市场的建设和发展中扮演好自己的角色，值得去探讨和研究。

（二）有效推动离岸人民币发债业务

提到离岸人民币市场的发展，不得不来讨论一下发债这个问题。众所周知通过发债业务产生的规模效应也是活跃离岸人民币市场的重要途径之一。可以说早在跨境人民币结算业务试点之前，相关政策已对离岸人民币发债业务有所支撑并成功实现落地。2007年6月，中国人民银行联合国家发展和改革委员会共同制定并发布了《境内金融机构赴香港特别行政区发行人民币债券管理暂行办法》，2012年5月，发改委又发布了《国家发展改革委关于境内非金融机构赴香港特别行政区发行人民币债券有关事项的通知》，进一步扩大了赴港发人民币债的主体范围。政策支持和引导下，一系列金融机构和大型企业成功赴港发债，且发债规模屡创新高。随着人民币国际化进程的不断加快，近年来在境外其他地区如新加坡、伦敦等地也陆续成功实现了一定规模的人民币发债业务。但应该意识到距离真正意义上的地域和规模均衡还差距较远。去年底的国务院常务会议中进一步明确了取消境内企业、商业银行在境外发行人民币债券的地域限制，因此如何在未来一段时间内实现突破值得去思考。这里个人认为需要考虑的问题首先是人民币的收益。离岸市场以市场化为基础，投资收益率是被看重的主要因素之一，因此在离岸市场发债的利率水平能否体现出价格优势，发债主体无论是金融机构还是企业又如何去有效消化掉融资成本？从境内范围来讲，人民币利率相较前些年的回调以及在新常态下的企业利润增长模式，均会对境外人民币发债规模、收益及未来人民币债券的流动性水平形成一定的考验。其次还要考虑一下人民币汇率的问题，离岸投资人民币债券还要考虑其自身的价值水平，经历了若干年单边升值的局面后，随着政策不断调整及市场作用的不断显现，人民币双边波动的趋势更显常态化，且在近期以来呈现一定幅度的贬值，因此对于离岸市场投资者一旦通过相应的远期及期权合约去对冲汇率风险并形成一定的规模，届时人民币离岸资金交易市场也许会面临着较为复杂的局面。

（三）审慎客观看待NDF业务

说到离岸人民币市场，这里还是要再谈一下NDF，即无本金差额交割远期外汇业务。我们曾经从事一线贸易融资与资金交易组合产品操作的人员都接触过，尤其在2010、2011年前后人民币单边升值期，业务规模可观。究其源，对于实行外汇管制的国家或地区,离岸市场的参与者需要对其发行的货币进行套期保值,逐渐催生了该业务在离岸市场的发展。在以市场为主导的离岸NDF交易，从以往经验看其价格发现功能强，汇率在一定时期内呈单边态势时同期限的报酬溢出更为显著。从个人观点来看，随着离岸人民币规模的不断扩大，还是应对境外NDF市场予以足够的重视。近年来境内央行对人民币汇率政策的不断调整和改革以及沪港通等资本项目的推出，均是对人民币汇率市场化和资本项目可兑换探索的重要成果，对于NDF的价格发现功能个人认为应是在很长一段时间内存在的，但如何进一步消化掉部分NDF价格报酬的溢出效应应予以考虑，因为对于有实需的参与者如实体贸易企业或资本项目投资类企业在通过NDF市场实现避险的同时，亦要防范套利行为的泛滥。但个人认为如何去引导CNY与 NDF价格趋向于平衡确实是一个很复杂的问题，需要考虑的因素很多，仅以当期为例,境内人民币近期的回调与降准、境外美元量化宽松退出后的美元汇率回升及美元资产的增值回流、欧元区又面临着新的量化宽松等等一系列的因素，如果没能充分考虑平衡好内外部的主要因素，随着离岸人民币规模的不断增长，反而有可能进一步催生NDF市场的价格报酬溢出效应。因此个人认为仍需在维持人民币汇率稳定的基础上，通过政策、市场行为的有效结合，努力实现人民币汇率双向波动的常态化，进一步缩短波动周期，促进境内人民币市场与境外NDF市场的良性互动，在未来人民币国际化的道路上要推进得更稳、更扎实。

问题四：项目融资推进人民币国际化

最后再来谈一谈项目融资。如果以推进人民币国际化为前提，这里的项目融资着重于境内企业“走出去”的项目，如大型机器及成套设备出口或对外工程承包类项目，在投保出口信用保险前提下，由境内银行为境外进口商或业主提供的用于购买设备或支付工程款的融资支持。2011年10月人民银行发布了《中国人民银行关于境内银行业金融机构境外项目人民币贷款的指导意见》，在政策引导下，境内银行在对海外买方及业务提供融资支持时可以进一步采用人民币结算，在帮助企业走出去的同时，实现人民币的走出去。相信随着国内企业产品竞争力的不断提高，国际大型项目中标率会越来越高，因此如果能够抓住更多机会利用好项目融资这一有效渠道，对推动人民币的国际化会取到很好的效果。

结语

本篇文章仅谈了人民币国际化进程中考虑的一些小问题，不够全面，内容亦仅限于作者个人观点。或者说这篇题目相对于文章内容来讲显得范围仍有些大，许多问题还谈得不够透彻，亦没有在文章中渗透一些美元国际化进程中的问题和措施，因为从历史和环境等因素来讲仅具备些许参考性，但需要意识到美元的快速国际化是以其经济、军事、科技等各方面硬件条件的具备为基础的，因此面对如今全球更为复杂的环境和局面，人民币国际化还有很长一段路要走，需要在不断探索中去解决问题，继续前行。